量化寬松下貨幣政策的國際協(xié)調(diào)研究

萬春陽

摘要：文章借鑒Hamada（1976）模型的思想，建立了中國、美國、歐元區(qū)貨幣政策博弈模型。結(jié)論表明：（1）當前三方貨幣政策不存在納什均衡解；（2）美國量化寬松對中國福利具有負外部性；（3）中國盲目跟進量化寬松會對福利造成損失。文章認為中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)要重點調(diào)整流動性結(jié)構(gòu)，促進產(chǎn)業(yè)升級，加強南南合作和南北對話，共同防范國際流動性泛濫，投機高漲的風(fēng)險，促進有益于各方福利的新國際貨幣制度安排形成。

關(guān)鍵詞：量化寬松；貨幣政策協(xié)調(diào)；博弈模型

1.引言

次貸危機后，由美國引領(lǐng)的貨幣政策量化寬松潮席卷全球各主要經(jīng)濟體，日本、歐洲紛紛加入量化寬松的陣營，維持利率在0%到025%極低水平的同時，向市場注入大量流動性刺激經(jīng)濟復(fù)蘇。注入的流動性受到國際炒家和金融寡頭的控制，紛紛流入股市房地產(chǎn)等投機領(lǐng)域。新興經(jīng)濟體的資本市場成為國際游資追逐的對象，資產(chǎn)泡沫化和通脹風(fēng)險加劇。這引發(fā)我們對貨幣政策國際間協(xié)調(diào)（coordination）的思考：量化寬松貨幣政策能夠提高他國的福利還是產(chǎn)生以鄰為壑的效應(yīng)；各國是否有充分的貨幣政策獨立性，新興經(jīng)濟力量有足夠的話語權(quán)還是被動接受大國的影響；協(xié)調(diào)是否存在帕累托最優(yōu)均衡解；中國在量化寬松下應(yīng)該如何參與貨幣政策的國際協(xié)調(diào)，是否應(yīng)該跟進等等。本文以美中歐三方為例，借鑒HAMADA（1976）模型的思想，建立了貨幣政策博弈模型，試圖測算量化寬松下各方貨幣政策對福利的影響及貨幣政策的均衡解，并基于此給出中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)的建議。

2.模型分析

Hamada（1976）運用國際收支平衡的貨幣分析方法創(chuàng)建兩國模型，使用無差異曲線表示兩國依賴于通貨膨脹率和國際儲備的福利損失函數(shù)。兩國貨幣當局的政策目標是使福利最大化，政策的納什均衡解和帕累托最優(yōu)解分別產(chǎn)生于兩國各自福利最大化及總量最大化的情況下。Hamada模型表明納什均衡及斯塔克爾伯格均衡都不是帕累托最優(yōu)狀態(tài)，只要帕累托均衡解存在，兩國總應(yīng)該先考慮進行貨幣政策合作以達到帕累托最優(yōu)。如果帕累托最優(yōu)不穩(wěn)定，合作不可行，則要考慮最佳非合作解的選擇問題。

本文借鑒Hamada（1976）模型的思想，基于中國、美國及歐元區(qū)的2002年1月至2013年5月的相關(guān)數(shù)據(jù)，建立一個簡單的貨幣政策博弈模型，嘗試證明主要經(jīng)濟體之間是否存在貨幣政策的均衡調(diào)節(jié)機制，并說明貨幣政策對各國福利的沖擊。

2.1模型建立及數(shù)據(jù)選取

假設(shè)貨幣政策目標分為國內(nèi)目標和國外目標，國內(nèi)目標為盡可能低的通貨膨脹率和失業(yè)率，國外目標為盡可能低的經(jīng)常項目逆差。中美歐三方的損失函數(shù)可以表示如下：

Li=pi+ui-tii=ch，eu，us

pi和ui分別表示各經(jīng)濟體的通貨膨脹率及失業(yè)率，ti表示各經(jīng)濟體貿(mào)易差占本國GDP的比重，ch，eu，us代表中國，歐元區(qū)，美國。

各方對貨幣供給做出策略選擇，考慮到貨幣當局對M1相對能夠施加更直接的影響，對于中國及歐元區(qū)我們使用M1表示貨幣當局的政策選擇。鑒于美國實行量化寬松，其基礎(chǔ)貨幣的環(huán)比增速遠遠高于M1及M2的增速，如圖表1所示，本文認為美國的寬松貨幣政策用基礎(chǔ)貨幣（MB）投放量表示較為合適。

圖表1US，M1，M2，MB環(huán)比增速走勢圖

本文假設(shè)三方的損失函數(shù)為二次多項式形式，令Mch，Meu，Mus分別表示中國、歐元區(qū)、美國的貨幣供給，損失函數(shù)具有以下形式：

Li=c+a1Mch+a2Meu+a3Mus+∑bjkMjMki，j，k=ch，eu，us——（1）

樣本為2002年1月至2013年5月共137個月各經(jīng)濟體的月度通貨膨脹率，失業(yè)率，貿(mào)易差占本國GDP比重，貨幣供給量，所有數(shù)據(jù)經(jīng)CensusX12季節(jié)性調(diào)整。通脹率以月度CPI代替，貨幣供給量單位10億，取自然對數(shù)，福利值取自然對數(shù)。數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局、歐洲央行及聯(lián)儲網(wǎng)站。

2.2模型計量

由于貨幣供給量之間存在顯著的相關(guān)性，不能直接使用OLS對方程（1）進行估計，先對各方供給量進行主成分分析。分析結(jié)果顯示三個主成分的表達式分別為：

運用最后一期Mch，Meu，Mus的取值，將福利損失函數(shù)對各方貨幣供給求偏導(dǎo)可得：

（1）當期人民幣供給增長1%，而其他貨幣供給不變的情況下，可得歐元區(qū)福利增長0.06%，中國福利損失增加1.24&，美國損失增加0.11%。

（2）美國貨幣供給增加1%，而另兩方貨幣供給不變時，中國福利損失增加0.05%，歐洲0.05%的福利增長，而美國自身的福利增長了1.04%，

模型結(jié)論：

（1）貨幣政策非合作博弈情況下納什均衡解不存在說明，當前中國、美國、歐元區(qū)三方的貨幣政策博弈是一種無限次動態(tài)博弈，經(jīng)濟體能夠通過調(diào)節(jié)當前的貨幣政策使本國達到更高的福利水平或減少福利損失。我國目前不存在穩(wěn)定、均衡的貨幣供應(yīng)水平，相機決策靈活的貨幣政策更能緩解負面的外生沖擊，使我們適應(yīng)國際博弈的要求。

（2）量化寬松政策對于中國而言，是一種以鄰為壑政策。就美中歐三方而言，量化寬松主要還是美國的利己主義政策。中國盲目增發(fā)貨幣只會引起自身福利的損失，對于其他兩方也沒有顯著的有利影響，因此當前貨幣政策保持相對穩(wěn)定是有利的。

3.政策建議

本文根據(jù)上述分析結(jié)論對中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)提出如下政策建議：

（1）引導(dǎo)流動性流向具有發(fā)展?jié)摿托枰Y金支持的中小型企業(yè)，高技術(shù)企業(yè)，低能耗環(huán)保企業(yè)，朝陽產(chǎn)業(yè)等，為他們?nèi)谫Y創(chuàng)造有利條件。同時加強對地方債，影子銀行，不良貸款等問題的管理，加強地方政府、金融系統(tǒng)的審計，防止在上述范圍出現(xiàn)流動性黑洞。

（2）聯(lián)合國際社會共同防范流動性泛濫，嚴密監(jiān)控國際游資。在稅收、資本政策等方面展開合作，引導(dǎo)資金向?qū)嶓w經(jīng)濟部門流動。密切注意股市，樓市的資產(chǎn)泡沫化風(fēng)險，適時調(diào)整準入，防止熱錢狙擊。督促市場主體增強風(fēng)險防范意識，通過經(jīng)濟、法律等手段提高套利資金流入的成本。穩(wěn)健開放資本市場，完善風(fēng)險管理體系。

（3）不依靠競爭性貶值而靠產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整解決貿(mào)易問題。改善國際分工地位，促進產(chǎn)業(yè)升級，培養(yǎng)自主技術(shù)，開發(fā)新型能源以減少對國外能源及技術(shù)的依賴，提高產(chǎn)品附加值，有效化解外國貨幣政策沖擊導(dǎo)致的貿(mào)易和匯率問題對本國貨幣政策的制約。

（4）穩(wěn)步推動人民幣國際化進程，提高人民幣的國際地位和公信力，加快人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的進程，推動人民幣逐步成為國際結(jié)算通用貨幣和儲備本位幣。

（5）聯(lián)合新興國家積極參與國際協(xié)調(diào)，提高發(fā)展中國家的話語權(quán)，倡導(dǎo)新的國際貨幣制度安排。（作者單位：上海外國語大學(xué)國際金融貿(mào)易學(xué)院）

參考文獻

[1]Hamada，K（1976）.A Strategic Analysis of Monetary Interdependence.Journal of Political Economy，84（4），Part 1，pp.677-700.

[2]上海外國語大學(xué)研究生教材基金項目.楊力主編.國際貨幣經(jīng)濟學(xué)[M].上海：上海外語教育出版社.2008

[5]楊照東，王勁松.國際宏觀經(jīng)濟政策理論研究綜述[J].經(jīng)濟學(xué)動態(tài).2004（2）：第72-76頁.

[6]李全海.美國量化寬松貨幣政策對中國經(jīng)濟的影響[J].環(huán)球經(jīng)濟.2011（11）：第69-70頁.

[7]王勝.新開放經(jīng)濟宏觀經(jīng)濟學(xué)理論研究[M].武漢：武漢大學(xué)出版社.2006

摘要：文章借鑒Hamada（1976）模型的思想，建立了中國、美國、歐元區(qū)貨幣政策博弈模型。結(jié)論表明：（1）當前三方貨幣政策不存在納什均衡解；（2）美國量化寬松對中國福利具有負外部性；（3）中國盲目跟進量化寬松會對福利造成損失。文章認為中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)要重點調(diào)整流動性結(jié)構(gòu)，促進產(chǎn)業(yè)升級，加強南南合作和南北對話，共同防范國際流動性泛濫，投機高漲的風(fēng)險，促進有益于各方福利的新國際貨幣制度安排形成。

關(guān)鍵詞：量化寬松；貨幣政策協(xié)調(diào)；博弈模型

1.引言

次貸危機后，由美國引領(lǐng)的貨幣政策量化寬松潮席卷全球各主要經(jīng)濟體，日本、歐洲紛紛加入量化寬松的陣營，維持利率在0%到025%極低水平的同時，向市場注入大量流動性刺激經(jīng)濟復(fù)蘇。注入的流動性受到國際炒家和金融寡頭的控制，紛紛流入股市房地產(chǎn)等投機領(lǐng)域。新興經(jīng)濟體的資本市場成為國際游資追逐的對象，資產(chǎn)泡沫化和通脹風(fēng)險加劇。這引發(fā)我們對貨幣政策國際間協(xié)調(diào)（coordination）的思考：量化寬松貨幣政策能夠提高他國的福利還是產(chǎn)生以鄰為壑的效應(yīng)；各國是否有充分的貨幣政策獨立性，新興經(jīng)濟力量有足夠的話語權(quán)還是被動接受大國的影響；協(xié)調(diào)是否存在帕累托最優(yōu)均衡解；中國在量化寬松下應(yīng)該如何參與貨幣政策的國際協(xié)調(diào)，是否應(yīng)該跟進等等。本文以美中歐三方為例，借鑒HAMADA（1976）模型的思想，建立了貨幣政策博弈模型，試圖測算量化寬松下各方貨幣政策對福利的影響及貨幣政策的均衡解，并基于此給出中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)的建議。

2.模型分析

Hamada（1976）運用國際收支平衡的貨幣分析方法創(chuàng)建兩國模型，使用無差異曲線表示兩國依賴于通貨膨脹率和國際儲備的福利損失函數(shù)。兩國貨幣當局的政策目標是使福利最大化，政策的納什均衡解和帕累托最優(yōu)解分別產(chǎn)生于兩國各自福利最大化及總量最大化的情況下。Hamada模型表明納什均衡及斯塔克爾伯格均衡都不是帕累托最優(yōu)狀態(tài)，只要帕累托均衡解存在，兩國總應(yīng)該先考慮進行貨幣政策合作以達到帕累托最優(yōu)。如果帕累托最優(yōu)不穩(wěn)定，合作不可行，則要考慮最佳非合作解的選擇問題。

本文借鑒Hamada（1976）模型的思想，基于中國、美國及歐元區(qū)的2002年1月至2013年5月的相關(guān)數(shù)據(jù)，建立一個簡單的貨幣政策博弈模型，嘗試證明主要經(jīng)濟體之間是否存在貨幣政策的均衡調(diào)節(jié)機制，并說明貨幣政策對各國福利的沖擊。

2.1模型建立及數(shù)據(jù)選取

假設(shè)貨幣政策目標分為國內(nèi)目標和國外目標，國內(nèi)目標為盡可能低的通貨膨脹率和失業(yè)率，國外目標為盡可能低的經(jīng)常項目逆差。中美歐三方的損失函數(shù)可以表示如下：

Li=pi+ui-tii=ch，eu，us

pi和ui分別表示各經(jīng)濟體的通貨膨脹率及失業(yè)率，ti表示各經(jīng)濟體貿(mào)易差占本國GDP的比重，ch，eu，us代表中國，歐元區(qū)，美國。

各方對貨幣供給做出策略選擇，考慮到貨幣當局對M1相對能夠施加更直接的影響，對于中國及歐元區(qū)我們使用M1表示貨幣當局的政策選擇。鑒于美國實行量化寬松，其基礎(chǔ)貨幣的環(huán)比增速遠遠高于M1及M2的增速，如圖表1所示，本文認為美國的寬松貨幣政策用基礎(chǔ)貨幣（MB）投放量表示較為合適。

圖表1US，M1，M2，MB環(huán)比增速走勢圖

本文假設(shè)三方的損失函數(shù)為二次多項式形式，令Mch，Meu，Mus分別表示中國、歐元區(qū)、美國的貨幣供給，損失函數(shù)具有以下形式：

Li=c+a1Mch+a2Meu+a3Mus+∑bjkMjMki，j，k=ch，eu，us——（1）

樣本為2002年1月至2013年5月共137個月各經(jīng)濟體的月度通貨膨脹率，失業(yè)率，貿(mào)易差占本國GDP比重，貨幣供給量，所有數(shù)據(jù)經(jīng)CensusX12季節(jié)性調(diào)整。通脹率以月度CPI代替，貨幣供給量單位10億，取自然對數(shù)，福利值取自然對數(shù)。數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局、歐洲央行及聯(lián)儲網(wǎng)站。

2.2模型計量

由于貨幣供給量之間存在顯著的相關(guān)性，不能直接使用OLS對方程（1）進行估計，先對各方供給量進行主成分分析。分析結(jié)果顯示三個主成分的表達式分別為：

運用最后一期Mch，Meu，Mus的取值，將福利損失函數(shù)對各方貨幣供給求偏導(dǎo)可得：

（1）當期人民幣供給增長1%，而其他貨幣供給不變的情況下，可得歐元區(qū)福利增長0.06%，中國福利損失增加1.24&，美國損失增加0.11%。

（2）美國貨幣供給增加1%，而另兩方貨幣供給不變時，中國福利損失增加0.05%，歐洲0.05%的福利增長，而美國自身的福利增長了1.04%，

模型結(jié)論：

（1）貨幣政策非合作博弈情況下納什均衡解不存在說明，當前中國、美國、歐元區(qū)三方的貨幣政策博弈是一種無限次動態(tài)博弈，經(jīng)濟體能夠通過調(diào)節(jié)當前的貨幣政策使本國達到更高的福利水平或減少福利損失。我國目前不存在穩(wěn)定、均衡的貨幣供應(yīng)水平，相機決策靈活的貨幣政策更能緩解負面的外生沖擊，使我們適應(yīng)國際博弈的要求。

（2）量化寬松政策對于中國而言，是一種以鄰為壑政策。就美中歐三方而言，量化寬松主要還是美國的利己主義政策。中國盲目增發(fā)貨幣只會引起自身福利的損失，對于其他兩方也沒有顯著的有利影響，因此當前貨幣政策保持相對穩(wěn)定是有利的。

3.政策建議

本文根據(jù)上述分析結(jié)論對中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)提出如下政策建議：

（1）引導(dǎo)流動性流向具有發(fā)展?jié)摿托枰Y金支持的中小型企業(yè)，高技術(shù)企業(yè)，低能耗環(huán)保企業(yè)，朝陽產(chǎn)業(yè)等，為他們?nèi)谫Y創(chuàng)造有利條件。同時加強對地方債，影子銀行，不良貸款等問題的管理，加強地方政府、金融系統(tǒng)的審計，防止在上述范圍出現(xiàn)流動性黑洞。

（2）聯(lián)合國際社會共同防范流動性泛濫，嚴密監(jiān)控國際游資。在稅收、資本政策等方面展開合作，引導(dǎo)資金向?qū)嶓w經(jīng)濟部門流動。密切注意股市，樓市的資產(chǎn)泡沫化風(fēng)險，適時調(diào)整準入，防止熱錢狙擊。督促市場主體增強風(fēng)險防范意識，通過經(jīng)濟、法律等手段提高套利資金流入的成本。穩(wěn)健開放資本市場，完善風(fēng)險管理體系。

（3）不依靠競爭性貶值而靠產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整解決貿(mào)易問題。改善國際分工地位，促進產(chǎn)業(yè)升級，培養(yǎng)自主技術(shù)，開發(fā)新型能源以減少對國外能源及技術(shù)的依賴，提高產(chǎn)品附加值，有效化解外國貨幣政策沖擊導(dǎo)致的貿(mào)易和匯率問題對本國貨幣政策的制約。

（4）穩(wěn)步推動人民幣國際化進程，提高人民幣的國際地位和公信力，加快人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的進程，推動人民幣逐步成為國際結(jié)算通用貨幣和儲備本位幣。

（5）聯(lián)合新興國家積極參與國際協(xié)調(diào)，提高發(fā)展中國家的話語權(quán)，倡導(dǎo)新的國際貨幣制度安排。（作者單位：上海外國語大學(xué)國際金融貿(mào)易學(xué)院）

參考文獻

[1]Hamada，K（1976）.A Strategic Analysis of Monetary Interdependence.Journal of Political Economy，84（4），Part 1，pp.677-700.

[2]上海外國語大學(xué)研究生教材基金項目.楊力主編.國際貨幣經(jīng)濟學(xué)[M].上海：上海外語教育出版社.2008

[5]楊照東，王勁松.國際宏觀經(jīng)濟政策理論研究綜述[J].經(jīng)濟學(xué)動態(tài).2004（2）：第72-76頁.

[6]李全海.美國量化寬松貨幣政策對中國經(jīng)濟的影響[J].環(huán)球經(jīng)濟.2011（11）：第69-70頁.

[7]王勝.新開放經(jīng)濟宏觀經(jīng)濟學(xué)理論研究[M].武漢：武漢大學(xué)出版社.2006

摘要：文章借鑒Hamada（1976）模型的思想，建立了中國、美國、歐元區(qū)貨幣政策博弈模型。結(jié)論表明：（1）當前三方貨幣政策不存在納什均衡解；（2）美國量化寬松對中國福利具有負外部性；（3）中國盲目跟進量化寬松會對福利造成損失。文章認為中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)要重點調(diào)整流動性結(jié)構(gòu)，促進產(chǎn)業(yè)升級，加強南南合作和南北對話，共同防范國際流動性泛濫，投機高漲的風(fēng)險，促進有益于各方福利的新國際貨幣制度安排形成。

關(guān)鍵詞：量化寬松；貨幣政策協(xié)調(diào)；博弈模型

1.引言

次貸危機后，由美國引領(lǐng)的貨幣政策量化寬松潮席卷全球各主要經(jīng)濟體，日本、歐洲紛紛加入量化寬松的陣營，維持利率在0%到025%極低水平的同時，向市場注入大量流動性刺激經(jīng)濟復(fù)蘇。注入的流動性受到國際炒家和金融寡頭的控制，紛紛流入股市房地產(chǎn)等投機領(lǐng)域。新興經(jīng)濟體的資本市場成為國際游資追逐的對象，資產(chǎn)泡沫化和通脹風(fēng)險加劇。這引發(fā)我們對貨幣政策國際間協(xié)調(diào)（coordination）的思考：量化寬松貨幣政策能夠提高他國的福利還是產(chǎn)生以鄰為壑的效應(yīng)；各國是否有充分的貨幣政策獨立性，新興經(jīng)濟力量有足夠的話語權(quán)還是被動接受大國的影響；協(xié)調(diào)是否存在帕累托最優(yōu)均衡解；中國在量化寬松下應(yīng)該如何參與貨幣政策的國際協(xié)調(diào)，是否應(yīng)該跟進等等。本文以美中歐三方為例，借鑒HAMADA（1976）模型的思想，建立了貨幣政策博弈模型，試圖測算量化寬松下各方貨幣政策對福利的影響及貨幣政策的均衡解，并基于此給出中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)的建議。

2.模型分析

Hamada（1976）運用國際收支平衡的貨幣分析方法創(chuàng)建兩國模型，使用無差異曲線表示兩國依賴于通貨膨脹率和國際儲備的福利損失函數(shù)。兩國貨幣當局的政策目標是使福利最大化，政策的納什均衡解和帕累托最優(yōu)解分別產(chǎn)生于兩國各自福利最大化及總量最大化的情況下。Hamada模型表明納什均衡及斯塔克爾伯格均衡都不是帕累托最優(yōu)狀態(tài)，只要帕累托均衡解存在，兩國總應(yīng)該先考慮進行貨幣政策合作以達到帕累托最優(yōu)。如果帕累托最優(yōu)不穩(wěn)定，合作不可行，則要考慮最佳非合作解的選擇問題。

本文借鑒Hamada（1976）模型的思想，基于中國、美國及歐元區(qū)的2002年1月至2013年5月的相關(guān)數(shù)據(jù)，建立一個簡單的貨幣政策博弈模型，嘗試證明主要經(jīng)濟體之間是否存在貨幣政策的均衡調(diào)節(jié)機制，并說明貨幣政策對各國福利的沖擊。

2.1模型建立及數(shù)據(jù)選取

假設(shè)貨幣政策目標分為國內(nèi)目標和國外目標，國內(nèi)目標為盡可能低的通貨膨脹率和失業(yè)率，國外目標為盡可能低的經(jīng)常項目逆差。中美歐三方的損失函數(shù)可以表示如下：

Li=pi+ui-tii=ch，eu，us

pi和ui分別表示各經(jīng)濟體的通貨膨脹率及失業(yè)率，ti表示各經(jīng)濟體貿(mào)易差占本國GDP的比重，ch，eu，us代表中國，歐元區(qū)，美國。

各方對貨幣供給做出策略選擇，考慮到貨幣當局對M1相對能夠施加更直接的影響，對于中國及歐元區(qū)我們使用M1表示貨幣當局的政策選擇。鑒于美國實行量化寬松，其基礎(chǔ)貨幣的環(huán)比增速遠遠高于M1及M2的增速，如圖表1所示，本文認為美國的寬松貨幣政策用基礎(chǔ)貨幣（MB）投放量表示較為合適。

圖表1US，M1，M2，MB環(huán)比增速走勢圖

本文假設(shè)三方的損失函數(shù)為二次多項式形式，令Mch，Meu，Mus分別表示中國、歐元區(qū)、美國的貨幣供給，損失函數(shù)具有以下形式：

Li=c+a1Mch+a2Meu+a3Mus+∑bjkMjMki，j，k=ch，eu，us——（1）

樣本為2002年1月至2013年5月共137個月各經(jīng)濟體的月度通貨膨脹率，失業(yè)率，貿(mào)易差占本國GDP比重，貨幣供給量，所有數(shù)據(jù)經(jīng)CensusX12季節(jié)性調(diào)整。通脹率以月度CPI代替，貨幣供給量單位10億，取自然對數(shù)，福利值取自然對數(shù)。數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局、歐洲央行及聯(lián)儲網(wǎng)站。

2.2模型計量

由于貨幣供給量之間存在顯著的相關(guān)性，不能直接使用OLS對方程（1）進行估計，先對各方供給量進行主成分分析。分析結(jié)果顯示三個主成分的表達式分別為：

運用最后一期Mch，Meu，Mus的取值，將福利損失函數(shù)對各方貨幣供給求偏導(dǎo)可得：

（1）當期人民幣供給增長1%，而其他貨幣供給不變的情況下，可得歐元區(qū)福利增長0.06%，中國福利損失增加1.24&，美國損失增加0.11%。

（2）美國貨幣供給增加1%，而另兩方貨幣供給不變時，中國福利損失增加0.05%，歐洲0.05%的福利增長，而美國自身的福利增長了1.04%，

模型結(jié)論：

（1）貨幣政策非合作博弈情況下納什均衡解不存在說明，當前中國、美國、歐元區(qū)三方的貨幣政策博弈是一種無限次動態(tài)博弈，經(jīng)濟體能夠通過調(diào)節(jié)當前的貨幣政策使本國達到更高的福利水平或減少福利損失。我國目前不存在穩(wěn)定、均衡的貨幣供應(yīng)水平，相機決策靈活的貨幣政策更能緩解負面的外生沖擊，使我們適應(yīng)國際博弈的要求。

（2）量化寬松政策對于中國而言，是一種以鄰為壑政策。就美中歐三方而言，量化寬松主要還是美國的利己主義政策。中國盲目增發(fā)貨幣只會引起自身福利的損失，對于其他兩方也沒有顯著的有利影響，因此當前貨幣政策保持相對穩(wěn)定是有利的。

3.政策建議

本文根據(jù)上述分析結(jié)論對中國參與貨幣政策協(xié)調(diào)提出如下政策建議：

（1）引導(dǎo)流動性流向具有發(fā)展?jié)摿托枰Y金支持的中小型企業(yè)，高技術(shù)企業(yè)，低能耗環(huán)保企業(yè)，朝陽產(chǎn)業(yè)等，為他們?nèi)谫Y創(chuàng)造有利條件。同時加強對地方債，影子銀行，不良貸款等問題的管理，加強地方政府、金融系統(tǒng)的審計，防止在上述范圍出現(xiàn)流動性黑洞。

（2）聯(lián)合國際社會共同防范流動性泛濫，嚴密監(jiān)控國際游資。在稅收、資本政策等方面展開合作，引導(dǎo)資金向?qū)嶓w經(jīng)濟部門流動。密切注意股市，樓市的資產(chǎn)泡沫化風(fēng)險，適時調(diào)整準入，防止熱錢狙擊。督促市場主體增強風(fēng)險防范意識，通過經(jīng)濟、法律等手段提高套利資金流入的成本。穩(wěn)健開放資本市場，完善風(fēng)險管理體系。

（3）不依靠競爭性貶值而靠產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整解決貿(mào)易問題。改善國際分工地位，促進產(chǎn)業(yè)升級，培養(yǎng)自主技術(shù)，開發(fā)新型能源以減少對國外能源及技術(shù)的依賴，提高產(chǎn)品附加值，有效化解外國貨幣政策沖擊導(dǎo)致的貿(mào)易和匯率問題對本國貨幣政策的制約。

（4）穩(wěn)步推動人民幣國際化進程，提高人民幣的國際地位和公信力，加快人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的進程，推動人民幣逐步成為國際結(jié)算通用貨幣和儲備本位幣。

（5）聯(lián)合新興國家積極參與國際協(xié)調(diào)，提高發(fā)展中國家的話語權(quán)，倡導(dǎo)新的國際貨幣制度安排。（作者單位：上海外國語大學(xué)國際金融貿(mào)易學(xué)院）

參考文獻

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