并購(gòu)相關(guān)性與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系研究

【摘要】自六七十年代海外并購(gòu)浪潮的興起，國(guó)內(nèi)外企業(yè)紛紛效仿以此來(lái)提高在企業(yè)自身實(shí)力、擴(kuò)大規(guī)模。而公司高管的并購(gòu)決策決定著企業(yè)的并購(gòu)類(lèi)型，即相關(guān)并購(gòu)和不相關(guān)并購(gòu)，不同的并購(gòu)類(lèi)型對(duì)企業(yè)并購(gòu)后的總體績(jī)效也產(chǎn)生著不同的影響，而不同的并購(gòu)類(lèi)型對(duì)企業(yè)短期及長(zhǎng)期績(jī)效的影響也會(huì)有所不同。本文主要的研究?jī)?nèi)容對(duì)當(dāng)前已有文獻(xiàn)中針對(duì)并購(gòu)相關(guān)性與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系研究進(jìn)行綜述，證明相關(guān)并購(gòu)優(yōu)于非相關(guān)并購(gòu)，為國(guó)內(nèi)企業(yè)高管做出有利于企業(yè)績(jī)效的并購(gòu)決策提供一些具有指導(dǎo)性的參考。

【關(guān)鍵詞】并購(gòu) 相關(guān)并購(gòu) 非相關(guān)并購(gòu) 并購(gòu)績(jī)效

一、研究背景

當(dāng)前中國(guó)并購(gòu)活動(dòng)已經(jīng)如火如荼，研究統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)中國(guó)78%以上的企業(yè)傾向于通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)來(lái)實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張。而國(guó)內(nèi)外研究表明，越來(lái)越多的訴訟風(fēng)險(xiǎn)均來(lái)自企業(yè)并購(gòu)。這種并購(gòu)行為的失敗引發(fā)我們的思考，影響并購(gòu)績(jī)效和并購(gòu)決策的因素究竟是什么。通過(guò)對(duì)目前已發(fā)文獻(xiàn)的梳理，我們發(fā)現(xiàn)并購(gòu)的相關(guān)性是決定并購(gòu)績(jī)效的一大因素，而這個(gè)元素不同程度對(duì)并購(gòu)績(jī)效造成差異，這就引發(fā)前文所說(shuō)并購(gòu)失敗案例的頻發(fā)以及企業(yè)由于并購(gòu)引起的訴訟數(shù)量的增加。那么研究并購(gòu)相關(guān)性與并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系勢(shì)在必行。

二、研究意義

（一）理論意義

為企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的研究提供新思路，有助于豐富對(duì)企業(yè)并購(gòu)的理論研究。西方學(xué)術(shù)界已經(jīng)對(duì)于企業(yè)并購(gòu)行為形成了較為完整的理論體系，但從相關(guān)的理論研究來(lái)看，現(xiàn)有的有關(guān)企業(yè)并購(gòu)行為的研究往往集中于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，而對(duì)于我國(guó)不同制度下背景下，企業(yè)并購(gòu)行為具有種種獨(dú)特規(guī)律。因此，本文對(duì)于規(guī)范化和系統(tǒng)化國(guó)內(nèi)關(guān)于企業(yè)并購(gòu)的研究，為實(shí)踐部門(mén)提供相關(guān)的理論依據(jù)是大有裨益的。

（二）實(shí)踐意義

1.引導(dǎo)上市公司做出合理的并購(gòu)行為。為上市公司做出正確的并購(gòu)決策提供參考，引導(dǎo)上市公司合理進(jìn)行并購(gòu)行為，處理好并購(gòu)相關(guān)性與企業(yè)并購(gòu)績(jī)效之間的關(guān)系，為企業(yè)帶來(lái)良好效益。

2.有助于深入理解企業(yè)并購(gòu)績(jī)效，規(guī)范上市公司并購(gòu)行為。深入地了解上市公司并購(gòu)績(jī)效的影響因素，并進(jìn)而規(guī)范上市公司并購(gòu)行為。

三、文獻(xiàn)綜述

（一）并購(gòu)相關(guān)性

相關(guān)性的概念源于70年代的企業(yè)多元化研究。多元化并購(gòu)是并購(gòu)行為的一種形式，是指企業(yè)通過(guò)并購(gòu)與企業(yè)不具有相關(guān)業(yè)務(wù)的其他企業(yè)，來(lái)獲得收益的行為。而判斷并購(gòu)行為是否相關(guān)，大多數(shù)研究學(xué)者按照CSRC行業(yè)大類(lèi)代碼進(jìn)行行業(yè)分類(lèi)，從并購(gòu)雙方是否屬于同一行業(yè)的角度來(lái)確定，即分為相關(guān)并購(gòu)和非相關(guān)并購(gòu)。

（二）并購(gòu)績(jī)效

關(guān)于并購(gòu)績(jī)效的界定，有等學(xué)者認(rèn)為并購(gòu)績(jī)效是指企業(yè)發(fā)生并購(gòu)行為后對(duì)自身產(chǎn)生的效益的總稱(chēng)，包括兩個(gè)方面：并購(gòu)行為的業(yè)績(jī)和效率。。

基于事件研究法，國(guó)外學(xué)者對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行了很多研究。有學(xué)者將企業(yè)的累積超額收益作為衡量企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)收購(gòu)方的股東收益要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于被收購(gòu)方的股東收益。另有研究表明在四種不同并購(gòu)類(lèi)型中，無(wú)償劃撥類(lèi)的上市公司績(jī)效在并購(gòu)前后沒(méi)有明顯變化，而購(gòu)買(mǎi)股權(quán)的公司在并購(gòu)前后績(jī)效有明顯提高，而政府控制決策只對(duì)企業(yè)短期的效益產(chǎn)生影響，不能真正提高市場(chǎng)的有效機(jī)制，表明不同的并購(gòu)類(lèi)型會(huì)給企業(yè)帶來(lái)不同的企業(yè)績(jī)效。

基于財(cái)務(wù)指標(biāo)法，有學(xué)者運(yùn)用因子分析法實(shí)證表明并購(gòu)在短時(shí)期內(nèi)會(huì)改善公司的績(jī)效，但是長(zhǎng)期結(jié)果卻顯示企業(yè)并購(gòu)并沒(méi)有提高企業(yè)績(jī)效。由此可以看出在我國(guó)企業(yè)的發(fā)展實(shí)踐中，企業(yè)并購(gòu)行為并沒(méi)有達(dá)到提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的結(jié)果，并購(gòu)績(jī)效從整體上來(lái)講都呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

關(guān)于并購(gòu)績(jī)效影響因素的研究，發(fā)現(xiàn)影響企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的微觀因素是：費(fèi)用水平、抵押價(jià)值、成長(zhǎng)性、企業(yè)規(guī)模等，而從宏觀角度來(lái)看有經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、資本市場(chǎng)行情、匯率變化等。

張睿通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：①并購(gòu)行為在一定程度上提升了公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；②并購(gòu)雙方公司的并購(gòu)績(jī)效不一致；③股權(quán)并購(gòu)的并購(gòu)績(jī)效好于資產(chǎn)并購(gòu)；④橫向、縱向和混合并購(gòu)下的并購(gòu)績(jī)效各不相同；⑤企業(yè)需要經(jīng)過(guò)一定時(shí)間的并購(gòu)整合才能發(fā)揮并購(gòu)效應(yīng)；⑥我國(guó)上市公司并購(gòu)績(jī)效的持續(xù)性不足；⑦企業(yè)的并購(gòu)行為存在風(fēng)險(xiǎn)；⑧我國(guó)上市公司并購(gòu)行為存在政府干預(yù)[1]。

（三）并購(gòu)相關(guān)性與并購(gòu)績(jī)效

委托-代理理論認(rèn)為，企業(yè)的多元化是在信息不對(duì)稱(chēng)基礎(chǔ)上，由公司高管為了追求私人收益的道德風(fēng)險(xiǎn)所引起的，因此研究認(rèn)為企業(yè)多元化會(huì)損害企業(yè)績(jī)效和投資者利益的。而且有學(xué)者實(shí)證分析中發(fā)現(xiàn)樣本公司從并購(gòu)首次公告到交易完成平均耗時(shí)半年左右時(shí)間，大部分公司進(jìn)行的還是同行業(yè)之間的并購(gòu)，只有大約1/4的公司進(jìn)行的是跨行業(yè)收購(gòu)。

并購(gòu)相關(guān)性假說(shuō)認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行相關(guān)并購(gòu)要優(yōu)于非相關(guān)并購(gòu)。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)非相關(guān)并購(gòu)給企業(yè)帶來(lái)的好處，如降低資本成本 ，提高管理效率以及由于規(guī)模擴(kuò)大、業(yè)務(wù)增加而帶來(lái)的企業(yè)市場(chǎng)占有率的增強(qiáng)，這些優(yōu)勢(shì)同樣存在于相關(guān)并購(gòu)中，但是相關(guān)并購(gòu)所帶來(lái)優(yōu)勢(shì)，即規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)共同產(chǎn)生的協(xié)同收益，以及企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力在相關(guān)產(chǎn)業(yè)之間的轉(zhuǎn)移卻是非相關(guān)并購(gòu)難以實(shí)現(xiàn)的，因此相關(guān)并購(gòu)可以表現(xiàn)出更好的績(jī)效，即并購(gòu)企業(yè)雙方的相關(guān)程度越高，并購(gòu)行為所產(chǎn)生的價(jià)值就越大，企業(yè)績(jī)效也就越好。

效率理論認(rèn)為，并購(gòu)行業(yè)的相關(guān)程度越高，就越能體現(xiàn)并購(gòu)企業(yè)雙方的協(xié)同效應(yīng)，越能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)且降低生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)成本；從組織資本理論看，行業(yè)相關(guān)程度越高的并購(gòu)越容易實(shí)現(xiàn)企業(yè)核心管理能力向目標(biāo)企業(yè)的轉(zhuǎn)移，從而提高企業(yè)并購(gòu)績(jī)效。

以上理論分析以及文獻(xiàn)實(shí)證結(jié)論表明，進(jìn)行相關(guān)并購(gòu)的企業(yè)更能帶來(lái)企業(yè)績(jī)效的提高。且非相關(guān)并購(gòu)對(duì)短期并購(gòu)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)，與長(zhǎng)期并購(gòu)績(jī)效呈正相關(guān)。例如余鵬翼和王滿四認(rèn)為并購(gòu)當(dāng)年相對(duì)于并購(gòu)前一年績(jī)效的差值來(lái)看，行業(yè)差異越小，收購(gòu)公司的績(jī)效越好，并購(gòu)績(jī)效的提高來(lái)自相關(guān)行業(yè)的并購(gòu)，但到并購(gòu)后第二年，并購(gòu)績(jī)效的提高卻來(lái)自不相關(guān)的并購(gòu)[2]。這個(gè)結(jié)論得到大多學(xué)者的認(rèn)同。

四、研究結(jié)論

關(guān)于并購(gòu)相關(guān)性和并購(gòu)績(jī)效方面的研究，國(guó)內(nèi)外學(xué)者眾說(shuō)紛紜，大致有這幾項(xiàng)結(jié)論。第一，相關(guān)并購(gòu)優(yōu)于非相關(guān)并購(gòu)，更能未企業(yè)帶來(lái)好的績(jī)效；第二，并購(gòu)相關(guān)性對(duì)企業(yè)績(jī)效并無(wú)顯著的影響；第三，相關(guān)并購(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響并沒(méi)有預(yù)想的好，相反相關(guān)并購(gòu)對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效產(chǎn)生顯著的正相關(guān)關(guān)系；第四，企業(yè)并購(gòu)后當(dāng)年績(jī)效來(lái)自相關(guān)并購(gòu)，而并購(gòu)后第二年、第三年的績(jī)效則來(lái)自不相關(guān)并購(gòu)。根據(jù)以上文獻(xiàn)的梳理，本文的研究結(jié)論為支持并購(gòu)相關(guān)性假說(shuō)，即相關(guān)并購(gòu)優(yōu)于非相關(guān)并購(gòu)。

參考文獻(xiàn)

[1]張睿.我國(guó)上市公司不同并購(gòu)模式下并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證研究[D].西北大學(xué)，2012.

[2]余鵬翼，王滿四.國(guó)內(nèi)上市公司跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效影響因素的實(shí)證研究[J].會(huì)計(jì)研究，2014（3）.

作者簡(jiǎn)介：張文杰（1991-），女，漢族，海南?？谌?，碩士研究生，海南大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院企業(yè)管理專(zhuān)業(yè)，研究方向：財(cái)務(wù)管理。