多領(lǐng)域趨暖，穩(wěn)增長基礎(chǔ)逐步夯實(shí)

2025年5月，中國金融市場總體指數(shù)環(huán)比微升，連續(xù)兩月維持?jǐn)U張態(tài)勢。股債市場短期承壓，宏觀杠桿、信貸與非銀金融領(lǐng)域持續(xù)回暖，整體呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性修復(fù)與高質(zhì)量增長并進(jìn)格局。值得關(guān)注的是，香港于5月21日率先通過《穩(wěn)定幣條例》，為全球穩(wěn)定幣監(jiān)管奠定制度基礎(chǔ)，或?qū)⑸羁逃绊懥蠼鹑谑袌龈窬?，推動?shù)字金融與跨境資本體系重構(gòu)。

道口金融晴雨指數(shù)解讀

2025年5月，中國金融市場總體指數(shù)由131.5小幅上升至132.6，實(shí)現(xiàn)連續(xù)兩個(gè)月的擴(kuò)張態(tài)勢，同比增長 16% ，表明在政策支持下金融體系長期向好。盡管股票與債券市場因流動性短期波動與供需結(jié)構(gòu)變化出現(xiàn)調(diào)整，宏觀杠桿、信貸、同業(yè)及非銀領(lǐng)域在降準(zhǔn)、逆回購及專項(xiàng)政策推動下穩(wěn)步回升，凸顯結(jié)構(gòu)性修復(fù)與高質(zhì)量發(fā)展動力并存。其間，香港2025年5月21日通過《穩(wěn)定幣條例》，建立包括發(fā)行、備用資產(chǎn)管理及贖回在內(nèi)的綜合監(jiān)管制度并實(shí)行發(fā)牌機(jī)制，此舉為穩(wěn)定幣合法合規(guī)創(chuàng)造制度基礎(chǔ)，并在數(shù)字金融治理與跨境支付、人民幣國際化等方面確立全球先發(fā)優(yōu)勢。

股票市場金融市場指標(biāo)環(huán)比微降 1% 至20.5，但同比顯著增長19% ，呈現(xiàn)短期調(diào)整與長期向好的態(tài)勢。環(huán)比壓力主要源于市場流動性階段性收縮和政策落地后的觀望情緒。一方面，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系雖邊際緩和，但特朗普關(guān)稅政策反復(fù)擾動引發(fā)外資短期避險(xiǎn)操作，疊加部分量化策略因市場波動調(diào)整倉位，導(dǎo)致日成交活躍度受抑；另一方面，證監(jiān)會深化科創(chuàng)板改革及重組新規(guī)的出臺，雖長期利好市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化，但短期引發(fā)機(jī)構(gòu)對存量資產(chǎn)再融資合規(guī)性的審慎評估，部分企業(yè)再融資節(jié)奏暫緩。長期看，產(chǎn)業(yè)升級與制度紅利的協(xié)同效應(yīng)顯著：東盟技術(shù)轉(zhuǎn)移平臺加速區(qū)域創(chuàng)新要素流動，國內(nèi)專項(xiàng)資金向新能源、生物產(chǎn)業(yè)等六大新興產(chǎn)業(yè)傾斜，為資本市場提供可持續(xù)增長動能。后續(xù)若重組新規(guī)細(xì)則落地與消費(fèi)潛力釋放形成共振，市場回暖基礎(chǔ)將進(jìn)一步鞏固。

宏觀杠桿金融市場指標(biāo)環(huán)比增長 5% ，由21.1升至22.3，同比躍升 55% ，由14.4升至22.3，主要由政策驅(qū)動擴(kuò)張。貨幣供給的主動擴(kuò)張是杠桿上行的直接推手。央行通過政策性金融工具持續(xù)釋放流動性，5月末M2同比增速達(dá) 7.9% ，企業(yè)中長期貸款增加6.16萬億元，反映出對基建、科創(chuàng)等國家戰(zhàn)略領(lǐng)域的定向灌溉。

圖1

分市場指數(shù)比重累計(jì)圖與擬合線

特別值得注意的是，新型政策性金融工具通過補(bǔ)充項(xiàng)目資本金，撬動更多社會融資，這種“精準(zhǔn)滴灌”機(jī)制在穩(wěn)定信貸的同時(shí)，客觀上推高了債務(wù)規(guī)模；同時(shí)《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會談聯(lián)合聲明》落地帶動跨境貿(mào)易結(jié)算量激增，企業(yè)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移東南亞規(guī)避關(guān)稅策略顯效，共同支撐外匯儲備五連漲，為信用擴(kuò)張?zhí)峁┩獠烤彌_。另一方面，一季度末商業(yè)銀行不良貸款余額環(huán)比增加1574億元，不良貸款率微升至 1.51% ，實(shí)質(zhì)是金融體系隱性風(fēng)險(xiǎn)的主動出清。這種“量增質(zhì)控”的態(tài)勢，凸顯政策層在穩(wěn)增長與防風(fēng)險(xiǎn)間的動態(tài)平衡一一既通過結(jié)構(gòu)性貨幣工具托舉關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)，又借監(jiān)管升級加速風(fēng)險(xiǎn)暴露，引導(dǎo)杠桿向高質(zhì)量領(lǐng)域結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)移。

銀行與信貸金融市場金融指標(biāo)環(huán)比增長 1% ，由20.6增長至20.8，同比增長 8% ，由19.3升至20.8，主要受三重因素疊加推動：貨幣政策方面，央行于5月實(shí)施年內(nèi)首次全面降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，釋放長期流動性超萬億元，同步加量續(xù)作MLF，顯著降低銀行資金成本并增強(qiáng)放貸能力，支撐社會融資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張；房地產(chǎn)領(lǐng)域，中央與地方協(xié)同發(fā)力，5年期以上LPR下調(diào)及46項(xiàng)地方寬松政策密集落地，疊加超長期特別國債支持存量房改造，直接激活居民購房信貸需求；《民營經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法》正式實(shí)施，著重拓寬民營經(jīng)濟(jì)及外貿(mào)企業(yè)融資渠道。三者共同驅(qū)動信貸總量與結(jié)構(gòu)同步優(yōu)化。

貨幣與同業(yè)金融市場指標(biāo)環(huán)比增長 3% ，由22.3升至22.9，同比增長 8% ，由19.3升至20.8，反映出央行寬松政策推動市場流動性改善和機(jī)構(gòu)間交易活躍度提升。中國人民銀行通過降準(zhǔn)和逆回購操作精準(zhǔn)注入流動性，有效補(bǔ)充銀行體系流動性缺口。盡管同業(yè)拆借交易有所減少，但質(zhì)押式回購和現(xiàn)券交易的活躍度顯著提升，顯示出市場流動性有所改善。此外，人民幣跨境支付份額雖環(huán)比回落，但中國持續(xù)推進(jìn)貿(mào)易投資便利化和數(shù)字人民幣跨境試點(diǎn)，如廣西與東盟的支付合作，疊加宏觀審慎管理強(qiáng)化金融風(fēng)險(xiǎn)防控，為市場預(yù)期穩(wěn)定提供了制度性支撐。

非傳統(tǒng)銀行金融市場指標(biāo)環(huán)比略增 1.1% ，由23.0升至23.2，同比增長 23% ，由18.8升至23.2，主要受政策護(hù)航下的市場預(yù)期扭轉(zhuǎn)與結(jié)構(gòu)性資金流動驅(qū)動。一方面，國內(nèi)政策確定性增強(qiáng)，疊加中美關(guān)稅緩和改善經(jīng)濟(jì)預(yù)期，推動居民存款向非銀機(jī)構(gòu)遷移，資金持續(xù)流人金融市場。同時(shí)，外匯數(shù)據(jù)顯示跨境資金凈流人達(dá)330億美元，外資增持境內(nèi)股票規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，直接提振市場活躍度。另一方面，行業(yè)內(nèi)部呈現(xiàn)分化態(tài)勢：保險(xiǎn)業(yè)在監(jiān)管制度完善下業(yè)績穩(wěn)健，證券板塊受益于交易量同比激增 46% 及政策利好，小額貸款行業(yè)大幅清退不合格機(jī)構(gòu)，但秉持“減量提質(zhì)”策略實(shí)現(xiàn)貸款余額環(huán)比增長。值得注意的是，海外政策不確定性仍導(dǎo)致企業(yè)存款收縮，凸顯非銀領(lǐng)域“資金避風(fēng)港”效應(yīng)。

債券金融市場指標(biāo)環(huán)比下降 4% ，由23.9降至22.9，同比降幅 3% ，由23.5降至22.9，主要受市場活躍度減弱和結(jié)構(gòu)性分化影響。當(dāng)前債市面臨供需雙向壓力：一方面，財(cái)政部雖啟動國債做市支持操作以提高二級市場流動性，但規(guī)模占比不足 0.016% ，被市場普遍視為“象征性操作”，疊加信用債一級市場發(fā)行規(guī)模環(huán)比驟降 46.23% ，反映融資需求疲軟；與此同時(shí)，收益率曲線呈現(xiàn)陡峭化特征，短端受益于貨市政策寬松預(yù)期而走低，長端則受中美貿(mào)易摩擦緩和帶來的經(jīng)濟(jì)回暖預(yù)期支撐，削弱了中長期債券吸引力。盡管政府債券凈融資達(dá)同期歷史新高，且科技創(chuàng)新債券密集發(fā)行凸顯結(jié)構(gòu)性機(jī)會，但城投債、地產(chǎn)債收益率全面下行至三年低位，避險(xiǎn)資金向高等級信用債集中，進(jìn)一步分流了利率債交易動能。隨著政策效果深化和市場分化延續(xù)，優(yōu)質(zhì)信用資產(chǎn)配置價(jià)值將更趨凸顯。

政策建議與觀點(diǎn)

2025年5月，中國金融市場總體指數(shù)連續(xù)兩月回升，進(jìn)入擴(kuò)張通道，展現(xiàn)出在政策調(diào)控下的韌性與結(jié)構(gòu)優(yōu)化趨勢。盡管股債市場因流動性收緊和供需壓力出現(xiàn)短期波動，宏觀杠桿、信貸、同業(yè)及非傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)領(lǐng)域在定向政策引導(dǎo)下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長，信用擴(kuò)張與風(fēng)險(xiǎn)出清機(jī)制協(xié)同發(fā)力，有效支撐高質(zhì)量發(fā)展基調(diào)。在此背景下，建議政策制定者進(jìn)一步優(yōu)化逆周期調(diào)控工具體系，加強(qiáng)跨市場協(xié)同與制度創(chuàng)新，推動金融資源精準(zhǔn)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與科技轉(zhuǎn)型。

一是財(cái)政與貨幣政策需協(xié)同推進(jìn)，繼續(xù)通過超長期國債與結(jié)構(gòu)性工具加大對新質(zhì)生產(chǎn)力的支持，強(qiáng)化對科技、綠色、民營經(jīng)濟(jì)的投融資傾斜，提升內(nèi)需韌性。與此同時(shí)，應(yīng)完善金融基礎(chǔ)設(shè)施與監(jiān)管規(guī)則，積極回應(yīng)香港《穩(wěn)定幣條例》所釋放的制度信號，推動跨境金融監(jiān)管協(xié)作，前瞻布局?jǐn)?shù)字人民幣國際應(yīng)用環(huán)境，搶占新型支付體系建設(shè)高地。

二是應(yīng)注重金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化與風(fēng)險(xiǎn)防控并舉。針對銀行信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整趨勢，應(yīng)在穩(wěn)住房貸、優(yōu)化消費(fèi)貸基礎(chǔ)上，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新“鏈上資產(chǎn)”抵押模式，擴(kuò)大民企融資可得性。對非傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，需構(gòu)建數(shù)字資產(chǎn)風(fēng)控指標(biāo)體系，強(qiáng)化資金來源與杠桿率監(jiān)測，防范“灰色套利”擴(kuò)散。

三是建議完善多層次資本市場制度供給，在穩(wěn)定投資者預(yù)期的同時(shí)，加快落地“類平準(zhǔn)基金”與科技創(chuàng)新債制度安排，增強(qiáng)優(yōu)質(zhì)企業(yè)融資能力。通過匯率調(diào)控與外匯儲備動態(tài)管理，維持跨境資金流動穩(wěn)定性，為金融開放與人民幣國際化創(chuàng)造安全、有序的發(fā)展空間。