• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施動(dòng)因與效果分析

    2022-04-29 17:50:45張萌萌王迪
    財(cái)務(wù)管理研究 2022年8期
    關(guān)鍵詞:股權(quán)激勵(lì)新能源汽車

    張萌萌 王迪

    *基金項(xiàng)目:黑龍江省高等教育教學(xué)改革項(xiàng)目“會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)課程思政的探索與實(shí)踐”(SJGY20200721)。

    摘要:近年來(lái),股權(quán)激勵(lì)在提高財(cái)務(wù)績(jī)效與完善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)方面廣泛應(yīng)用。鑒于在政策的支持下,“雙碳”目標(biāo)發(fā)展明確,有序推進(jìn),為能源革命和能源轉(zhuǎn)型打下了基礎(chǔ)。以新能源汽車企業(yè)寧德時(shí)代為研究對(duì)象,首先,對(duì)寧德時(shí)代的基本狀況和連續(xù)4次股權(quán)激勵(lì)方案加以闡述;其次,詳細(xì)分析股權(quán)激勵(lì)實(shí)現(xiàn)的原因;最后,通過(guò)公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)前后績(jī)效的變化與同行業(yè)均值比較,結(jié)合企業(yè)的特征與市場(chǎng)反應(yīng),總結(jié)寧德時(shí)代實(shí)施股權(quán)激勵(lì)給企業(yè)帶來(lái)的好處與不足,以便為其他同類公司日后實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃提供參考。

    關(guān)鍵詞:股權(quán)激勵(lì);實(shí)施動(dòng)因;新能源汽車;寧德時(shí)代

    0 引言

    在企業(yè)發(fā)展過(guò)程中,企業(yè)管理人員能否享受應(yīng)有的利益對(duì)其影響重大,因此,股權(quán)激勵(lì)作為提升管理者積極性、緩解企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)兩權(quán)分離問(wèn)題的重要手段,在美國(guó)首先由企業(yè)所有者使用。我國(guó)于2005年頒布了《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》,表明股權(quán)激勵(lì)機(jī)制已經(jīng)真正成為上市公司的主要獎(jiǎng)勵(lì)手段。而各上市公司所處產(chǎn)業(yè)和自身狀況的不同,以及公司的激勵(lì)對(duì)象、獎(jiǎng)勵(lì)形式和業(yè)績(jī)考核指標(biāo)體系等要求都各不相同,實(shí)現(xiàn)的效率自然也就不一樣。所以,企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)非常有必要。

    1 文獻(xiàn)綜述

    和國(guó)外對(duì)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的研究相比較,中國(guó)的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制起步較晚。通過(guò)閱讀文獻(xiàn),可以發(fā)現(xiàn)二者的差異大致體現(xiàn)在4個(gè)方面:第一,我國(guó)以市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度為主,以行政干預(yù)手段為輔,但國(guó)外習(xí)慣于以股價(jià)評(píng)價(jià)經(jīng)理人員的業(yè)績(jī);第二,國(guó)外股權(quán)激勵(lì)考核將財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)相結(jié)合,而我國(guó)僅依靠財(cái)務(wù)指標(biāo),忽略了市場(chǎng)指標(biāo),易出現(xiàn)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假現(xiàn)象;第三,股權(quán)激勵(lì)方案的實(shí)施缺乏有效的監(jiān)控,很多企業(yè)在經(jīng)營(yíng)中采取短視行為,出現(xiàn)股票價(jià)格異常波動(dòng)現(xiàn)象;第四,公司治理結(jié)構(gòu)不完整,大多數(shù)上市公司易出現(xiàn)大股東控制股東大會(huì),導(dǎo)致“自演”現(xiàn)象發(fā)生,一些小股東喪失了公平公正的權(quán)利。

    “管理者權(quán)利論”和“委托代理理論”是目前關(guān)于股權(quán)激勵(lì)設(shè)計(jì)動(dòng)機(jī)研究的兩大觀點(diǎn)。委托代理理論涵蓋了委托代理關(guān)系、代理商問(wèn)題、代理商成本3個(gè)方面。劉佑銘[1]選取了2007—2010年我國(guó)50家進(jìn)行過(guò)股權(quán)激勵(lì)的上市公司,探究了股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)業(yè)績(jī)之間的關(guān)聯(lián)。實(shí)證結(jié)果顯示,進(jìn)行激勵(lì)改革的上市公司能夠有效減少委托代理成本費(fèi)用,也減少了公司高管的利潤(rùn)侵占情況,企業(yè)的整體業(yè)績(jī)也在一定程度上得到了提升。崔玉瑤[2]的研究表明,我國(guó)上市公司實(shí)行股權(quán)激勵(lì)有助于減少委托代理成本,這可以豐富上市企業(yè)的管理架構(gòu),進(jìn)而改善上市股份公司業(yè)績(jī)。沒(méi)有實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的企業(yè),其公司業(yè)績(jī)提升緩慢甚至有所下滑,即股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)和企業(yè)業(yè)績(jī)之間呈正相關(guān)關(guān)系。袁明川[3]以中國(guó)石油等石化企業(yè)為主要研究對(duì)象,深入研究了股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響,發(fā)現(xiàn)部分企業(yè)的公司治理架構(gòu)雖不健全,但股權(quán)激勵(lì)卻對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)形成了正面效應(yīng)。王維[4]利用事件研究法,對(duì)中國(guó)上市公司股份激勵(lì)公告發(fā)行計(jì)劃所導(dǎo)致的股價(jià)在二級(jí)市場(chǎng)的變化進(jìn)行了分析,結(jié)果表明中國(guó)上市公司所發(fā)行的股份激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施公告會(huì)影響股票價(jià)格,引起股價(jià)上漲。

    2 寧德時(shí)代公司基本情況介紹

    寧德時(shí)代于2011年在福建正式成立,是一家專注于新能源電池研發(fā)和制造的大型企業(yè)。寧德時(shí)代主要由多個(gè)不同領(lǐng)域的專業(yè)集團(tuán)構(gòu)成,是一家主要從事高功率啟動(dòng)電源、特種動(dòng)力電池、儲(chǔ)能基站、自動(dòng)化機(jī)器人電池組、鋰電池系統(tǒng)、多路電池保護(hù)儀,以及集超低溫電池組等的開發(fā)、制造、服務(wù)為一身的專門化公司。伴隨著中國(guó)清潔能源汽車領(lǐng)域的蓬勃發(fā)展,寧德時(shí)代抓住機(jī)遇將規(guī)模大幅拓展,并一路發(fā)展為行業(yè)龍頭,2017年起成為全國(guó)出貨量第一的動(dòng)力電池公司,于2018年在創(chuàng)業(yè)板掛牌。

    3 寧德時(shí)代公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施方案內(nèi)容

    2018年上市至今,寧德時(shí)代共計(jì)進(jìn)行過(guò)4期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃,激勵(lì)人員數(shù)量逐漸增加,且均為企業(yè)中層管理者和核心骨干人員。4期激勵(lì)計(jì)劃中,2018年推進(jìn)的單人激勵(lì)力度最大,當(dāng)期1 776名員工平均單人獲利接近1 000萬(wàn)元,見表1。

    4 寧德時(shí)代公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施動(dòng)機(jī)分析

    4.1 適應(yīng)能源轉(zhuǎn)型及政策的支持

    在政策的支持下,“雙碳”目標(biāo)發(fā)展明確,有序推進(jìn),為能源革命和能源轉(zhuǎn)型打下了基礎(chǔ)。2020年受新冠肺炎疫情的影響,政府積極推出政策補(bǔ)貼、支持新能源汽車購(gòu)置稅減免等措施,保證我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的平穩(wěn)有序運(yùn)行,也為行業(yè)發(fā)展進(jìn)一步指明了具體路徑。國(guó)家對(duì)新能源汽車領(lǐng)域,主要圍繞“新能源汽車消費(fèi)”和“碳中和”下的“新能源汽車三電能力發(fā)展”,以及“自動(dòng)駕駛與芯片保供”3個(gè)方面出臺(tái)了相關(guān)措施,生動(dòng)地指明了我國(guó)新能源汽車行業(yè)的發(fā)展方向和未來(lái)遠(yuǎn)景。寧德時(shí)代作為新能源汽車領(lǐng)域的代表性企業(yè),實(shí)施股權(quán)激勵(lì)可以充實(shí)公司人才隊(duì)伍,并充分調(diào)動(dòng)他們的積極性,使企業(yè)贏得市場(chǎng)的主導(dǎo)地位。

    4.2 降低委托代理成本

    隨著現(xiàn)代企業(yè)的迅速發(fā)展,所有者和管理權(quán)分離現(xiàn)象也越來(lái)越頻繁,嚴(yán)重侵害了相關(guān)者利益,委托代理問(wèn)題由此產(chǎn)生。隨著社會(huì)制度的完善,不少公司希望減少委托代理成本,因而制訂了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之后,員工將持有公司的部分股份,能滿足員工自我實(shí)現(xiàn)的需要,真正達(dá)到與公司和員工利益相匹配的命運(yùn)共同體,從而緩解了兩權(quán)分離引發(fā)的代理問(wèn)題;對(duì)公司所有者而言,進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)時(shí)并不需要支付現(xiàn)金,只需拿出部分股份,并設(shè)定期權(quán)行權(quán)條款,以及設(shè)定相應(yīng)的業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn),達(dá)到某一績(jī)點(diǎn)后才能行權(quán)。這些股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)方法在一定程度上減少了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),使公司員工專心于公司戰(zhàn)略。

    5 寧德時(shí)代公司股權(quán)激勵(lì)效果分析

    5.1 財(cái)務(wù)角度

    本文主要采用比較凈資產(chǎn)收益率(ROE)、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率及管理費(fèi)用率等指標(biāo)分析寧德時(shí)代股權(quán)激勵(lì)方案實(shí)施前后在獲利能力、發(fā)展能力及代理成本等方面的變動(dòng)情況,并與行業(yè)平均水平進(jìn)行比較,以探討股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后對(duì)該公司的整體績(jī)效影響。

    5.1.1 盈利能力分析

    雖然寧德時(shí)代前幾年凈資產(chǎn)收益率出現(xiàn)明顯下滑態(tài)勢(shì),但總體凈資產(chǎn)收益率仍超過(guò)行業(yè)平均水平。寧德時(shí)代在2018年發(fā)布首期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后,凈資產(chǎn)收益率基本改變了以往持續(xù)下滑的局勢(shì),此后又接連3次進(jìn)行了股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì),其凈資產(chǎn)收益率水平基本維持在12%。這一情況可能與近幾年新冠肺炎疫情的影響有關(guān),但其數(shù)值均高于行業(yè)平均水平,表現(xiàn)出良好的效果,見表2。

    5.1.2 發(fā)展能力分析

    營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率反映企業(yè)的發(fā)展能力。在企業(yè)的初創(chuàng)時(shí)代,寧德時(shí)代營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為557.93%,2017年大幅下滑,僅超過(guò)行業(yè)平均水平5.5%。實(shí)施第一次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后1年,寧德時(shí)代營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率從48.08%上升至54.63%。受新冠肺炎疫情的影響,2020年寧德時(shí)代營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率大幅下降,但整體仍略高于行業(yè)平均水平。而實(shí)施第三次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后,2021年,寧德時(shí)代營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率達(dá)到32.73%,說(shuō)明股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施成效顯著。寧德時(shí)代2015—2021年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率見表3。

    5.1.3 代理成本分析

    寧德時(shí)代的管理費(fèi)用率在2016年較高,表其內(nèi)部發(fā)生了管理層的自利行為,從而產(chǎn)生了更多委托與代理成本。自2018年企業(yè)進(jìn)行股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)改革后,管理費(fèi)用率已明顯降低。此后,由于持續(xù)實(shí)施了3年股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì),管理費(fèi)用率繼續(xù)不斷降低,也表明股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)有效減少了管理人員的自利行為,緩解了企業(yè)所有者和管理人員之間的矛盾,見圖1。

    5.2 非財(cái)務(wù)角度

    5.2.1 市場(chǎng)反應(yīng)分析

    本節(jié)選擇預(yù)案公布日為重大事件日期,重大事件窗口為重大事件日前或后5個(gè)交易日,從國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)獲得寧德時(shí)代日漲跌幅和創(chuàng)業(yè)板期指漲跌幅,數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)和分析采用Excel完成。寧德時(shí)代在首次披露股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃內(nèi)容之前異常收益率一般較高,這也表明其股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃很有可能提前披露,或者經(jīng)驗(yàn)不足、管理層存在缺陷問(wèn)題。在第二、三期股權(quán)激勵(lì)規(guī)劃草案出臺(tái)當(dāng)天,其超額收益率(AR)已依次提升至2.51%、1.45%,累計(jì)超額收益率(CAR)提升至3.54%、10.81%,表明市場(chǎng)對(duì)寧德時(shí)代股權(quán)激勵(lì)機(jī)制所帶來(lái)的積極影響已經(jīng)更加認(rèn)同,見表4。

    5.2.2 人才穩(wěn)定分析

    截至2021年年末,寧德時(shí)代擁有研發(fā)人員7 878人,比2020年增長(zhǎng)了6.89%,表明公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有效擴(kuò)大了人才團(tuán)隊(duì)的規(guī)模,強(qiáng)化了核心人才的穩(wěn)定性。同時(shí),寧德時(shí)代的專利數(shù)量也處于快速增長(zhǎng)中。截至2021年年末,寧德時(shí)代共擁有境內(nèi)外專利3 850項(xiàng),比2020年增長(zhǎng)了16.09%。寧德時(shí)代在健全企業(yè)法人治理架構(gòu)和科學(xué)合理的績(jī)效考核目標(biāo)的基礎(chǔ)上,給了中層管理人員和關(guān)鍵骨干員工相應(yīng)股份,引進(jìn)了更多高層次人才,進(jìn)而提高了企業(yè)的科研、技術(shù)水平,并能夠帶動(dòng)企業(yè)發(fā)展,見表5。

    6 結(jié)語(yǔ)

    本文通過(guò)研究寧德時(shí)代公司先后實(shí)施的3次股權(quán)激勵(lì)方案,以股權(quán)結(jié)構(gòu)變化和行業(yè)特質(zhì)為切入點(diǎn),采用財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)相結(jié)合的方式分析實(shí)施股權(quán)激勵(lì)給企業(yè)帶來(lái)的利好與不足。

    第一,寧德時(shí)代的4次股權(quán)改革激勵(lì)對(duì)象均是企業(yè)中層管理者和核心骨干員工,并且激勵(lì)人數(shù)逐年增加,提高了員工積極性,有益于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

    第二,通過(guò)采取的股權(quán)激勵(lì)措施在相當(dāng)程度上吸納并穩(wěn)定了優(yōu)秀人才,并為公司創(chuàng)造高收益的同時(shí)減少了代理成本,提升了股價(jià),讓企業(yè)在激烈的競(jìng)爭(zhēng)者脫穎而出。

    第三,實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后,企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效較之前有了很大的提高,在管理費(fèi)用、成本管理方面均得到了提升。

    同時(shí),實(shí)施股權(quán)激勵(lì)可能也存在一些問(wèn)題,比如激勵(lì)有效期較短、業(yè)績(jī)考核指標(biāo)較苛刻和管理層治理水平不足等。在此,建議企業(yè)加強(qiáng)內(nèi)部管理監(jiān)督、豐富業(yè)績(jī)考核、延長(zhǎng)激勵(lì)有效期等,進(jìn)而實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

    參考文獻(xiàn)

    [1]劉佑銘.創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)效果實(shí)證研究[J].財(cái)會(huì)通訊,2012(3):11-17.

    [2]崔玉瑤.高管顯性激勵(lì)與代理成本關(guān)系研究述評(píng)與未來(lái)展望[J].外國(guó)經(jīng)濟(jì)與管理,2017(1):47-69.

    [3]袁明川.股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)境內(nèi)石油石化行業(yè)上市公司市場(chǎng)表現(xiàn)的影響分析[J].當(dāng)代石油石化,2019(12):20-23.

    [4]王維.上市公司股權(quán)激勵(lì)的市場(chǎng)反應(yīng)研究[J].管理工程師,2020,25(6):20-30.

    收稿日期:2022-03-25

    作者簡(jiǎn)介:

    張萌萌,男,1998年生,碩士研究生在讀,主要研究方向:管理會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)。

    王迪(通信作者),女,1972年生,教授,碩士研究生導(dǎo)師,主要研究方向:管理會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)。

    猜你喜歡
    股權(quán)激勵(lì)新能源汽車
    比亞迪新能源汽車的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境及戰(zhàn)略分析
    高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響分析
    商(2016年33期)2016-11-24 18:40:20
    淺談新能源汽車的概況和發(fā)展
    創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐的啟示
    我國(guó)新能源汽車的發(fā)展現(xiàn)狀及分析
    勵(lì)德?愛思唯爾公司的高管薪酬體系
    今傳媒(2016年10期)2016-11-22 12:31:44
    我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)的現(xiàn)狀分析
    關(guān)于新能源汽車發(fā)展的若干思考
    基于新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展對(duì)汽車專業(yè)人才培養(yǎng)的思考
    對(duì)于我國(guó)股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)稅收政策的評(píng)論綜述
    一级毛片电影观看| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 午夜免费男女啪啪视频观看| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 99热这里只有精品一区| 熟妇人妻不卡中文字幕| 床上黄色一级片| av免费观看日本| 国产午夜精品论理片| 欧美一级a爱片免费观看看| 日日啪夜夜爽| 精品99又大又爽又粗少妇毛片| 国产一级毛片在线| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 毛片女人毛片| 18禁在线无遮挡免费观看视频| 久久97久久精品| 日本av手机在线免费观看| av一本久久久久| 精品一区在线观看国产| 一边亲一边摸免费视频| 丰满人妻一区二区三区视频av| 久久久成人免费电影| 亚洲精品成人久久久久久| 国产一区二区三区av在线| 2022亚洲国产成人精品| 日韩av在线免费看完整版不卡| 国产精品一区二区性色av| 麻豆久久精品国产亚洲av| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 久久这里有精品视频免费| 乱码一卡2卡4卡精品| 久久久久久久久久久丰满| av线在线观看网站| av线在线观看网站| 高清在线视频一区二区三区| 别揉我奶头 嗯啊视频| 精品99又大又爽又粗少妇毛片| 91狼人影院| 国产激情偷乱视频一区二区| 国产伦精品一区二区三区四那| 欧美97在线视频| 成人一区二区视频在线观看| 夜夜爽夜夜爽视频| 久久久久久久亚洲中文字幕| 国产一区有黄有色的免费视频 | 少妇高潮的动态图| 少妇高潮的动态图| 欧美最新免费一区二区三区| 亚洲av二区三区四区| 黄色日韩在线| 夫妻性生交免费视频一级片| 国产精品一区二区在线观看99 | 爱豆传媒免费全集在线观看| 亚州av有码| 亚洲av成人av| 国产成人福利小说| 久久久久久国产a免费观看| 夫妻午夜视频| 亚洲最大成人av| 舔av片在线| 国产精品女同一区二区软件| 偷拍熟女少妇极品色| 一夜夜www| 欧美成人a在线观看| 插阴视频在线观看视频| 春色校园在线视频观看| 亚洲精品国产av成人精品| 国产亚洲精品久久久com| 亚洲av免费高清在线观看| 男人和女人高潮做爰伦理| 在线 av 中文字幕| 久99久视频精品免费| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 少妇人妻精品综合一区二区| 天堂俺去俺来也www色官网 | 日韩,欧美,国产一区二区三区| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 大香蕉久久网| 成人亚洲欧美一区二区av| 亚洲国产高清在线一区二区三| 午夜福利网站1000一区二区三区| 22中文网久久字幕| 蜜臀久久99精品久久宅男| 亚洲自拍偷在线| 亚洲成人中文字幕在线播放| 久久久久精品久久久久真实原创| 亚洲美女视频黄频| 亚洲自偷自拍三级| 国产亚洲午夜精品一区二区久久 | 视频中文字幕在线观看| 69人妻影院| 97热精品久久久久久| 99久国产av精品国产电影| 成人性生交大片免费视频hd| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 极品教师在线视频| 别揉我奶头 嗯啊视频| 成人综合一区亚洲| 国产成人午夜福利电影在线观看| 国产精品99久久久久久久久| 亚洲经典国产精华液单| 麻豆久久精品国产亚洲av| 只有这里有精品99| 少妇丰满av| 亚州av有码| 国产视频首页在线观看| 日本av手机在线免费观看| 日韩欧美精品免费久久| 国产片特级美女逼逼视频| 少妇熟女欧美另类| 特大巨黑吊av在线直播| av黄色大香蕉| 成人午夜精彩视频在线观看| 麻豆成人av视频| 人体艺术视频欧美日本| 国产高潮美女av| 黄片无遮挡物在线观看| 久久这里只有精品中国| 777米奇影视久久| 青青草视频在线视频观看| 午夜福利视频精品| 2021少妇久久久久久久久久久| 少妇熟女欧美另类| 中文字幕免费在线视频6| 国产色婷婷99| 久久久久免费精品人妻一区二区| 亚洲经典国产精华液单| 亚洲精品aⅴ在线观看| 精品人妻视频免费看| 热99在线观看视频| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看 | 又大又黄又爽视频免费| 精品一区二区免费观看| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 偷拍熟女少妇极品色| 一区二区三区乱码不卡18| 国产美女午夜福利| 亚洲伊人久久精品综合| 婷婷六月久久综合丁香| 亚洲18禁久久av| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 69av精品久久久久久| 2021少妇久久久久久久久久久| 欧美丝袜亚洲另类| 亚洲av在线观看美女高潮| 99久久精品一区二区三区| 白带黄色成豆腐渣| 身体一侧抽搐| 哪个播放器可以免费观看大片| 丰满人妻一区二区三区视频av| 激情 狠狠 欧美| 男女视频在线观看网站免费| 成年人午夜在线观看视频 | 日韩在线高清观看一区二区三区| 成人亚洲精品一区在线观看 | 乱人视频在线观看| 六月丁香七月| 欧美xxxx性猛交bbbb| 国产在线一区二区三区精| a级一级毛片免费在线观看| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 1000部很黄的大片| 日韩中字成人| 麻豆国产97在线/欧美| 国精品久久久久久国模美| 老司机影院成人| 99久国产av精品| 亚洲三级黄色毛片| www.av在线官网国产| 精品一区二区三区人妻视频| 免费观看a级毛片全部| 亚洲国产欧美在线一区| 日本av手机在线免费观看| 人妻少妇偷人精品九色| 高清毛片免费看| 午夜免费男女啪啪视频观看| 国产男女超爽视频在线观看| 婷婷色麻豆天堂久久| xxx大片免费视频| 69av精品久久久久久| 亚洲精品成人av观看孕妇| 亚洲av在线观看美女高潮| 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 国产精品无大码| 在线免费观看的www视频| 日本av手机在线免费观看| 在线免费十八禁| 亚洲图色成人| 中国美白少妇内射xxxbb| 国产午夜福利久久久久久| 国产 一区精品| 国产av不卡久久| 免费观看无遮挡的男女| 国产人妻一区二区三区在| 亚洲av在线观看美女高潮| 亚洲,欧美,日韩| 久久热精品热| 美女国产视频在线观看| 免费大片18禁| 国产精品一区www在线观看| 极品少妇高潮喷水抽搐| 99re6热这里在线精品视频| 国产精品一区二区性色av| 草草在线视频免费看| 国产精品女同一区二区软件| 在线免费十八禁| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 亚洲,欧美,日韩| 日韩精品青青久久久久久| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片 精品乱码久久久久久99久播 | 亚洲精品乱码久久久久久按摩| 亚洲伊人久久精品综合| 一夜夜www| 免费在线观看成人毛片| 一级爰片在线观看| 色综合色国产| 久久99精品国语久久久| xxx大片免费视频| 久久久精品欧美日韩精品| 亚洲四区av| 国产久久久一区二区三区| 人妻一区二区av| 在线观看av片永久免费下载| 亚洲av.av天堂| av在线播放精品| 两个人视频免费观看高清| 国产精品熟女久久久久浪| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 中国美白少妇内射xxxbb| kizo精华| 日本免费在线观看一区| 亚洲成色77777| 国产真实伦视频高清在线观看| 国产精品三级大全| 一区二区三区乱码不卡18| 午夜精品国产一区二区电影 | 九九爱精品视频在线观看| 伦精品一区二区三区| 亚洲av中文av极速乱| 精品午夜福利在线看| 能在线免费看毛片的网站| 精品久久久久久成人av| 伊人久久精品亚洲午夜| 久久热精品热| 九色成人免费人妻av| 日韩亚洲欧美综合| kizo精华| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 国产成人精品福利久久| 街头女战士在线观看网站| 青春草亚洲视频在线观看| 国产黄色视频一区二区在线观看| 国产淫语在线视频| 身体一侧抽搐| 国产av不卡久久| 在线免费十八禁| 成人欧美大片| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 日韩大片免费观看网站| 亚洲综合精品二区| 天堂影院成人在线观看| 黄色日韩在线| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| videossex国产| 色尼玛亚洲综合影院| 在线a可以看的网站| 日本wwww免费看| 亚洲国产最新在线播放| 中文在线观看免费www的网站| 九九在线视频观看精品| 亚洲av成人精品一二三区| 一二三四中文在线观看免费高清| 如何舔出高潮| 国产毛片a区久久久久| 国内揄拍国产精品人妻在线| 在线观看免费高清a一片| 亚洲国产成人一精品久久久| 国产伦一二天堂av在线观看| 亚洲乱码一区二区免费版| 夫妻午夜视频| 嫩草影院入口| 国产久久久一区二区三区| 网址你懂的国产日韩在线| 日韩中字成人| 国产成人a∨麻豆精品| 九九爱精品视频在线观看| 成人亚洲精品一区在线观看 | 精华霜和精华液先用哪个| 亚洲欧美日韩无卡精品| 男女国产视频网站| videossex国产| 国产精品久久久久久久久免| 国产伦在线观看视频一区| 91午夜精品亚洲一区二区三区| a级毛片免费高清观看在线播放| 毛片女人毛片| 国产免费又黄又爽又色| 成人亚洲欧美一区二区av| 日本与韩国留学比较| 观看美女的网站| 秋霞在线观看毛片| kizo精华| 国产精品综合久久久久久久免费| 精品久久国产蜜桃| 亚洲精品国产av成人精品| 亚洲久久久久久中文字幕| 亚洲色图av天堂| 少妇被粗大猛烈的视频| 性插视频无遮挡在线免费观看| 欧美 日韩 精品 国产| 国内精品一区二区在线观看| 亚洲欧美日韩无卡精品| 日日干狠狠操夜夜爽| 韩国av在线不卡| 秋霞伦理黄片| 久久久午夜欧美精品| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 国产老妇伦熟女老妇高清| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 色网站视频免费| 亚洲欧洲国产日韩| 亚洲精品久久午夜乱码| 亚洲久久久久久中文字幕| 99re6热这里在线精品视频| 神马国产精品三级电影在线观看| 嫩草影院精品99| 一级黄片播放器| 色5月婷婷丁香| 街头女战士在线观看网站| 69人妻影院| 婷婷色av中文字幕| 97超碰精品成人国产| 91aial.com中文字幕在线观看| 国产精品精品国产色婷婷| 麻豆av噜噜一区二区三区| 麻豆成人av视频| 黄片wwwwww| 国产综合精华液| 欧美xxxx性猛交bbbb| 国产淫语在线视频| 国产av码专区亚洲av| 国产精品一区二区三区四区久久| 在线 av 中文字幕| 成年女人在线观看亚洲视频 | 少妇高潮的动态图| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 国精品久久久久久国模美| 午夜久久久久精精品| 大陆偷拍与自拍| 色综合亚洲欧美另类图片| 毛片女人毛片| 国产色爽女视频免费观看| 1000部很黄的大片| 国产亚洲午夜精品一区二区久久 | 老司机影院成人| 久久亚洲国产成人精品v| 欧美日韩精品成人综合77777| 丰满少妇做爰视频| 欧美高清性xxxxhd video| 国产av码专区亚洲av| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 三级经典国产精品| 蜜臀久久99精品久久宅男| 久久精品综合一区二区三区| 免费在线观看成人毛片| 欧美激情久久久久久爽电影| 婷婷六月久久综合丁香| 中文乱码字字幕精品一区二区三区 | 成人综合一区亚洲| 只有这里有精品99| 日本av手机在线免费观看| 午夜久久久久精精品| 免费观看av网站的网址| 男女国产视频网站| 青春草国产在线视频| 国产伦一二天堂av在线观看| 婷婷六月久久综合丁香| 午夜老司机福利剧场| 国产高清三级在线| 一区二区三区高清视频在线| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 99久国产av精品| 免费观看在线日韩| 国国产精品蜜臀av免费| 99久国产av精品| 九九在线视频观看精品| 国国产精品蜜臀av免费| 久久精品国产亚洲网站| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 少妇丰满av| 亚洲综合精品二区| 18+在线观看网站| 日韩欧美精品v在线| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| 观看免费一级毛片| 人人妻人人澡欧美一区二区| av在线天堂中文字幕| 内地一区二区视频在线| 熟女电影av网| 亚洲欧美成人综合另类久久久| av在线天堂中文字幕| 国产单亲对白刺激| 夫妻性生交免费视频一级片| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看 | 人妻系列 视频| 久久久久国产网址| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 青春草国产在线视频| 插逼视频在线观看| 一边亲一边摸免费视频| 亚洲av不卡在线观看| 伦理电影大哥的女人| 一边亲一边摸免费视频| 成人鲁丝片一二三区免费| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 一级毛片电影观看| 亚洲精品一区蜜桃| 1000部很黄的大片| 国产免费视频播放在线视频 | 男的添女的下面高潮视频| 日日摸夜夜添夜夜爱| 久久久久久久亚洲中文字幕| 国产午夜精品久久久久久一区二区三区| 91精品伊人久久大香线蕉| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 亚洲精品成人久久久久久| 精品一区二区三区视频在线| 久久亚洲国产成人精品v| 亚洲欧美成人综合另类久久久| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 看免费成人av毛片| 亚洲内射少妇av| 免费看日本二区| 边亲边吃奶的免费视频| 欧美一区二区亚洲| 国产日韩欧美在线精品| 免费高清在线观看视频在线观看| 欧美zozozo另类| 免费看不卡的av| 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆| 最近2019中文字幕mv第一页| 国产精品.久久久| 国产亚洲最大av| 色尼玛亚洲综合影院| 亚洲乱码一区二区免费版| 精品久久久精品久久久| 国产伦理片在线播放av一区| 26uuu在线亚洲综合色| 亚洲av免费高清在线观看| 99久久九九国产精品国产免费| 久久人人爽人人爽人人片va| 亚洲av不卡在线观看| 大话2 男鬼变身卡| 高清av免费在线| 欧美丝袜亚洲另类| 肉色欧美久久久久久久蜜桃 | 亚洲av成人精品一二三区| 精品欧美国产一区二区三| 亚洲色图av天堂| 久久精品综合一区二区三区| 国产精品不卡视频一区二区| 欧美日韩综合久久久久久| 最新中文字幕久久久久| 久久久久九九精品影院| 久久久久久久久久成人| 国产伦精品一区二区三区视频9| 丰满人妻一区二区三区视频av| 亚洲精品成人av观看孕妇| 成人一区二区视频在线观看| 国产免费一级a男人的天堂| 色播亚洲综合网| av专区在线播放| 99热网站在线观看| 久久精品国产亚洲网站| 精品一区二区三区人妻视频| 91在线精品国自产拍蜜月| 国产成人午夜福利电影在线观看| 亚洲欧洲国产日韩| 成人鲁丝片一二三区免费| 99久久精品热视频| 国产亚洲一区二区精品| 精品熟女少妇av免费看| 免费观看性生交大片5| 免费少妇av软件| 国内揄拍国产精品人妻在线| 乱系列少妇在线播放| 色网站视频免费| 听说在线观看完整版免费高清| av在线老鸭窝| 久久久午夜欧美精品| av女优亚洲男人天堂| 亚洲色图av天堂| 一个人免费在线观看电影| 最近最新中文字幕大全电影3| av在线观看视频网站免费| 乱系列少妇在线播放| 99久久九九国产精品国产免费| 午夜亚洲福利在线播放| 日韩在线高清观看一区二区三区| 一边亲一边摸免费视频| 十八禁国产超污无遮挡网站| 亚洲国产精品sss在线观看| 韩国av在线不卡| 美女脱内裤让男人舔精品视频| 日日摸夜夜添夜夜爱| 国产在线男女| 久久久国产一区二区| 国产一级毛片在线| 国产三级在线视频| 国产成人aa在线观看| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜 | 亚洲av电影在线观看一区二区三区 | 五月玫瑰六月丁香| 亚洲精品成人av观看孕妇| 少妇熟女aⅴ在线视频| 久久久成人免费电影| 99久国产av精品| 亚洲精品自拍成人| 亚洲成人久久爱视频| 老司机影院毛片| 国产精品久久视频播放| 一个人看视频在线观看www免费| 乱人视频在线观看| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 色吧在线观看| 欧美 日韩 精品 国产| 亚洲国产精品sss在线观看| 久99久视频精品免费| 欧美精品一区二区大全| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| .国产精品久久| av在线播放精品| 天天一区二区日本电影三级| 国国产精品蜜臀av免费| 秋霞伦理黄片| 国产精品人妻久久久影院| 又爽又黄a免费视频| 久久久久精品久久久久真实原创| 干丝袜人妻中文字幕| ponron亚洲| 国产淫片久久久久久久久| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 丰满少妇做爰视频| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 久久久精品94久久精品| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品 | 日日干狠狠操夜夜爽| 国产午夜精品一二区理论片| 色哟哟·www| 国产成人精品一,二区| xxx大片免费视频| 午夜久久久久精精品| 高清日韩中文字幕在线| 欧美成人午夜免费资源| 国内揄拍国产精品人妻在线| 国产视频内射| 街头女战士在线观看网站| 国产老妇伦熟女老妇高清| 欧美区成人在线视频| av国产久精品久网站免费入址| 女人久久www免费人成看片| 在线观看免费高清a一片| 欧美+日韩+精品| 最近中文字幕高清免费大全6| 看免费成人av毛片| 美女内射精品一级片tv| 欧美日韩综合久久久久久| 国产精品久久久久久av不卡| 亚洲色图av天堂| 久久6这里有精品| 亚洲经典国产精华液单| 最近中文字幕高清免费大全6| 亚洲欧美日韩东京热| 麻豆国产97在线/欧美| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 久久久精品免费免费高清| 国产视频首页在线观看| 日韩电影二区| 2018国产大陆天天弄谢| 免费看av在线观看网站| 永久免费av网站大全| 国产精品人妻久久久影院| 亚洲av不卡在线观看| 1000部很黄的大片| 美女内射精品一级片tv| 青春草视频在线免费观看| 亚洲国产精品专区欧美| 又爽又黄无遮挡网站| 肉色欧美久久久久久久蜜桃 | 国产黄色免费在线视频| 丝袜美腿在线中文| 亚洲精品一二三| 我的女老师完整版在线观看| 欧美一级a爱片免费观看看| 国产精品福利在线免费观看| 99久国产av精品国产电影| 国产精品99久久久久久久久| 夫妻午夜视频| 别揉我奶头 嗯啊视频| 91aial.com中文字幕在线观看| 精品久久久精品久久久| 国产成人一区二区在线| 日本猛色少妇xxxxx猛交久久| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 亚洲怡红院男人天堂| 国产人妻一区二区三区在| 看十八女毛片水多多多| 免费观看无遮挡的男女| 最近中文字幕2019免费版| 性色avwww在线观看| 国产免费一级a男人的天堂|