不同回報機(jī)制下的公路項目投資風(fēng)險識別

袁家鳳 李海博

摘要：本文針對公路項目投資的關(guān)鍵問題—風(fēng)險展開分析，按照目前公路投資項目的回報機(jī)制將其分為政府付費(fèi)類、使用者付費(fèi)類、可行性缺口補(bǔ)助三類，對三類公路投資項目全生命周期所面臨的風(fēng)險開展系統(tǒng)性識別，構(gòu)建了三層風(fēng)險指標(biāo)體系。利用問卷調(diào)查將風(fēng)險指標(biāo)量化并對構(gòu)建的指標(biāo)體系進(jìn)行信度和效度檢驗，結(jié)果顯示指標(biāo)體系架構(gòu)合理穩(wěn)定可靠，可為投資項目的風(fēng)險監(jiān)督與管理提供依據(jù)。

關(guān)鍵詞：公路項目;投資風(fēng)險;回報機(jī)制;信度和效度檢驗

中圖分類號：F270? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1005-913X（2020）07-0137-04

一、引言

隨著PPP政策的實(shí)施，社會資本進(jìn)入公路行業(yè)，按照投資體制改革提出的“誰投資、誰決策、誰受益、誰承擔(dān)風(fēng)險”原則，社會資本在遴選公路項目進(jìn)行投資時應(yīng)自主決策、自擔(dān)風(fēng)險。公路項目投資額度大、施工營運(yùn)時間長、市場環(huán)境和社會環(huán)境變化多端，從項目開始到結(jié)束的全過程中存在大量的不可預(yù)見的風(fēng)險因素。

現(xiàn)行社會資本投資公路項目的回報機(jī)制主要分為政府付費(fèi)、使用者付費(fèi)及可行性缺口補(bǔ)助三種。政府付費(fèi)類項目一般指非經(jīng)營性公路，不具有收費(fèi)基礎(chǔ)，在項目運(yùn)營期間政府承擔(dān)全部付費(fèi)責(zé)任，其投資效益與政府信用、財政實(shí)力及績效考核等因素關(guān)聯(lián)度較大。使用者付費(fèi)類項目一般指經(jīng)營性公路，具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流基礎(chǔ)，其投資效益與交通量、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、稅收政策等因素關(guān)聯(lián)度較大?？尚行匀笨谘a(bǔ)助項目一般指準(zhǔn)經(jīng)營性項目，具有一定的收費(fèi)基礎(chǔ)，但其收費(fèi)收入不足以回收項目成本和獲得合理收益，其投資效益與政府信用、財政實(shí)力、績效考核、交通量、路網(wǎng)完善程度、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)等因素均相關(guān)。由此可見，不同回報機(jī)制下的公路項目面臨的風(fēng)險差異較大，有必要對不同回報機(jī)制下的公路項目全生命周期所面臨的風(fēng)險因素開展系統(tǒng)性有效識別與合理驗證，為投資項目前期、建設(shè)、運(yùn)營等全過程的風(fēng)險監(jiān)督與管理提供依據(jù)。

二、公路項目投資風(fēng)險因素識別

（一）公路項目投資風(fēng)險因素

本文采用文獻(xiàn)研究法和專家調(diào)查法對公路項目投資風(fēng)險進(jìn)行初步識別并形成了一套具有三個層次的風(fēng)險指標(biāo)體系。第一層按風(fēng)險來源將項目可能存在的風(fēng)險分為外部、內(nèi)部風(fēng)險;第二層按照風(fēng)險的性質(zhì)分為政策風(fēng)險、金融風(fēng)險、市場風(fēng)險、不可抗力風(fēng)險、建設(shè)風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險、管理風(fēng)險;第三層根據(jù)風(fēng)險具體形式識別出29個風(fēng)險因子。

1.外部風(fēng)險

（1）政策風(fēng)險。一是收費(fèi)政策風(fēng)險因子：在運(yùn)營期收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)下調(diào)、收費(fèi)方式變化、經(jīng)營期限縮短、對某類通行車輛收費(fèi)的減免收費(fèi)等政策的實(shí)施對投資收益帶來的風(fēng)險。在使用者付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助類公路項目投資中，收費(fèi)政策的調(diào)整與收費(fèi)收入直接有關(guān)。二是稅收政策風(fēng)險因子：由于稅收制度不健全、稅收優(yōu)惠政策調(diào)整或取消等給項目收益帶來的風(fēng)險。三是環(huán)保政策風(fēng)險因子：國家調(diào)整環(huán)境治理和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)等，導(dǎo)致項目建設(shè)或運(yùn)營成本增加的風(fēng)險。四是行政審批風(fēng)險因子：在項目的立項、特許經(jīng)營權(quán)取得、施工建造、運(yùn)營等各個環(huán)節(jié)取得各項政審批許可時，出現(xiàn)的審批延誤等風(fēng)險。五是優(yōu)惠政策風(fēng)險因子：指政府為鼓勵投資者對公路項目投資而承諾給予的優(yōu)惠政策未能及時、完全兌現(xiàn)的風(fēng)險。六是地方財政承受能力風(fēng)險因子：指由于地方財政收支變化或支付能力不足給項目帶來的收益損失風(fēng)險。對于政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助類項目，地方財政收支直接影響項目收益情況。

（2）金融風(fēng)險。一是社會投資人信用風(fēng)險因子：指因項目參與方自身信用降低，影響項目融資或未能履行投資協(xié)議中的義務(wù)而導(dǎo)致投資損失的風(fēng)險。二是融資風(fēng)險因子：指因融資模式、融資結(jié)構(gòu)以及風(fēng)險分擔(dān)方式不合理等原因引發(fā)的融資成本上浮、融資困難的風(fēng)險。三是利率風(fēng)險因子：指因項目融資利率變化所導(dǎo)致的項目融資成本增加、收益降低的風(fēng)險。四是通貨膨脹風(fēng)險因子：考慮到公路項目運(yùn)營期一般較長，全生命周期內(nèi)存在通貨膨脹的風(fēng)險。

（3）市場風(fēng)險。一是交通量波動風(fēng)險因子：指在區(qū)域路網(wǎng)中出現(xiàn)競爭性項目以及各種市場供求關(guān)系變化導(dǎo)致項目交通量達(dá)不到預(yù)期，項目競爭力下降的風(fēng)險。二是路網(wǎng)及配套工程進(jìn)展風(fēng)險因子：指與項目銜接路網(wǎng)及配套工程的建設(shè)進(jìn)展緩慢，影響項目預(yù)期收益的風(fēng)險。三是績效考核風(fēng)險因子：對于政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助類項目，政府方常依據(jù)投資人所提供的公共產(chǎn)品或服務(wù)的績效考核結(jié)果付費(fèi)。項目運(yùn)營績效評價結(jié)果、及績效考核標(biāo)準(zhǔn)的變動會給項目帶來風(fēng)險。四是區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展水平風(fēng)險因子：指項目影響范圍內(nèi)區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展水平的強(qiáng)弱是經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展派生物——交通需求的直接影響風(fēng)險因子，從而會對項目的投資效益產(chǎn)生影響。五是區(qū)域規(guī)劃戰(zhàn)略風(fēng)險因子：指在項目全生命周期內(nèi)，項目影響范圍內(nèi)區(qū)域的城鎮(zhèn)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、交通基礎(chǔ)設(shè)施布局等規(guī)劃戰(zhàn)略發(fā)生變化的不確定性對項目投資收益帶來的風(fēng)險。

（4）不可抗力風(fēng)險。一是自然災(zāi)害、病疫等風(fēng)險因子：指因自然災(zāi)害（如地震、洪水、臺風(fēng)等）、傳染性病疫等不可控制的事件給公路投資項目收益帶來不利影響。二是戰(zhàn)爭、暴亂、罷工等事件風(fēng)險因子：戰(zhàn)爭、暴亂、罷工等事件的發(fā)生，將直接促使公路投資項目失敗或帶來重大不利影響。

2.內(nèi)部風(fēng)險

（1）建設(shè)風(fēng)險。一是項目拆遷安置風(fēng)險因子：項目征拆過程中，存在補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)提高、拆遷量增多、當(dāng)?shù)鼐用癫慌浜蠈?dǎo)致征拆時間延長等風(fēng)險。二是工程/設(shè)計變更風(fēng)險因子：指因路線方案、地質(zhì)水文條件與項目前期勘察設(shè)計預(yù)期相比發(fā)生重大變化，使得項目建設(shè)成本增加、工期延長等多種不利影響的風(fēng)險。三是工期延遲風(fēng)險因子：指在項目的工程建設(shè)過程中由于工程管理、施工組織等多種因素致使工序中的任何一項或多項工作的實(shí)際完成日期比預(yù)先制定的施工計劃延遲，累計起來最終誘使整個建設(shè)工期延長的風(fēng)險。四是主要材料價格波動風(fēng)險因子：指原材料、勞動力價格超常規(guī)上漲等情況導(dǎo)致項目成本增加的風(fēng)險。五是安全和質(zhì)量風(fēng)險因子：指因施工技術(shù)或不良地質(zhì)引發(fā)的安全風(fēng)險，以及項目施工質(zhì)量不合格所帶來的未通過質(zhì)量檢查部門質(zhì)量鑒定和主管部門驗收的風(fēng)險。

（2）技術(shù)風(fēng)險。一是勘察設(shè)計技術(shù)風(fēng)險因子：在項目勘察設(shè)計階段，由于勘察設(shè)計質(zhì)量影響后續(xù)設(shè)計、施工等的風(fēng)險。二是施工建造技術(shù)風(fēng)險因子：在項目施工階段，由于施工建造技術(shù)、施工管理等不足給項目投資收益帶來不利影響的風(fēng)險。三是運(yùn)營維護(hù)技術(shù)風(fēng)險因子：在項目運(yùn)營階段，由于管理養(yǎng)護(hù)質(zhì)量不合格、技術(shù)不全面等給項目投資收益帶來不利影響的風(fēng)險。

（3）管理風(fēng)險。一是項目前期階段管理風(fēng)險因子：指項目投資可行性研究、商業(yè)模式談判、投資招投標(biāo)等工作機(jī)制缺陷或管理不善的風(fēng)險。二是項目準(zhǔn)備階段管理風(fēng)險因子：指落實(shí)項目建設(shè)條件環(huán)節(jié)中管理效率低的風(fēng)險。三是項目施工階段管理風(fēng)險因子：指項目施工建造階段施工工序安排不科學(xué)、管理不善、管理制度不健全等原因給項目帶來損失的風(fēng)險。四是項目運(yùn)營階段管理風(fēng)險因子：指在公路運(yùn)營中階段，由于運(yùn)營管理不善，導(dǎo)致通行能力下降、車流量減少、維護(hù)費(fèi)用增加、預(yù)期收入下降的風(fēng)險。

（二）不同回報機(jī)制下的公路項目投資風(fēng)險因素系統(tǒng)性識別

本文以公路項目投資者為視角，投資者在確保項目滿足社會效益的基礎(chǔ)上更加關(guān)心項目帶來的經(jīng)濟(jì)效益。根據(jù)公路投資項目自身是否具有經(jīng)營性和經(jīng)營收益水平，可將公路投資項目劃分為非經(jīng)營性項目、經(jīng)營性項目和準(zhǔn)經(jīng)營性項目，與其對應(yīng)的回報機(jī)制分別為政府付費(fèi)、使用者付費(fèi)及可行性缺口補(bǔ)助。

政府付費(fèi)是指公路項目不具備收費(fèi)條件（例如二級公路），政府在一定的績效考核機(jī)制下進(jìn)行付費(fèi)，投資者根據(jù)政府付費(fèi)的資金來回收投入的項目成本并獲得合理收益。使用者付費(fèi)是指通行車輛依據(jù)相關(guān)部門制定的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)繳納通行費(fèi)，投資者以此收回在項目的建設(shè)、運(yùn)營和維護(hù)中投入的所有成本并獲得合理收益的模式，該回報機(jī)制為目前大部分已建成高速公路所采納?？尚行匀笨谘a(bǔ)助指公路項目本身具備使用者付費(fèi)條件且有明確的收費(fèi)基礎(chǔ)，但項目收益不能滿足投資者回收項目成本和獲得合理收益的需求，需要政府對缺口部分進(jìn)行補(bǔ)助。以上三種不同回報機(jī)制下的公路項目投資風(fēng)險因素分別識別匯總于表1。

三、風(fēng)險因子檢驗

本次研究采用問卷調(diào)查法將風(fēng)險因子量化，問卷按照李克特五級量表編排。按回報機(jī)制分別展開調(diào)研，共發(fā)放問卷二百余份，收回有效問卷151份，有效回收率達(dá)75.5%。

科學(xué)合理的指標(biāo)體系是進(jìn)行風(fēng)險分析、風(fēng)險評價、風(fēng)險控制的基礎(chǔ)。為檢驗已識別風(fēng)險因子的科學(xué)性和有效性以及指標(biāo)體系架構(gòu)是否清晰、合理，本文對風(fēng)險因子進(jìn)行了信度和效度檢驗。信度檢驗是利用風(fēng)險因子的方差與方差總和之間的關(guān)系來衡量指標(biāo)體系的穩(wěn)定性與一致性，信度值越高說明整個指標(biāo)體系風(fēng)險因子量化值越穩(wěn)定。效度檢驗旨在精減指標(biāo)數(shù)量，使識別出的風(fēng)險因子成為一組或多組數(shù)量較少而彼此相關(guān)較大的變量，達(dá)到檢驗指標(biāo)體系結(jié)構(gòu)是否合理的目的。

（一）信度檢驗

在態(tài)度量表中常用的信度檢驗方法為α系數(shù)法，其判斷原則如表2所示，以0.7≤α為判斷標(biāo)準(zhǔn)。信度檢驗旨在檢視指標(biāo)刪除后，整體指標(biāo)體系的信度系數(shù)變化情形，如果該指標(biāo)刪除后的整體指標(biāo)體系α系數(shù)比原先的α系數(shù)高，即αif Item Deleted>α，說明該指標(biāo)與其他指標(biāo)同質(zhì)性不高，考慮到整個指標(biāo)體系的穩(wěn)定性可將該指標(biāo)刪除。以政府付費(fèi)類項目為例，將外部風(fēng)險和內(nèi)部風(fēng)險分開檢驗。

1.外部風(fēng)險指標(biāo)體系信度檢驗

外部風(fēng)險指標(biāo)體系的Cronbachα值0.711>0.7，說明外部風(fēng)險指標(biāo)體系一致性較好。外部風(fēng)險各因子的αif Item Deleted值均小于Cronbach α值，不需要修正外部風(fēng)險指標(biāo)體系。

2.內(nèi)部風(fēng)險指標(biāo)體系信度檢驗

內(nèi)部風(fēng)險指標(biāo)體系的Cronbach α值為0.875>0.7，表示內(nèi)部風(fēng)險指標(biāo)體系一致性較為理想。內(nèi)部風(fēng)險各因子的αif Item Deleted值均小于Cronbach α值，不需要修正該指標(biāo)體系。

（二）效度檢驗

采用主成分分析法提取共同因子，采用正交旋轉(zhuǎn)方法對指標(biāo)做KMO（Kaiser-Meyer-olkin Measure of Sampling Adequacy）和Barlett球體檢驗，以KMO大于0.7判斷是否適合因素分析，以特征根大于1提取共同因子，以因素負(fù)荷量大于0.5確定因子數(shù)據(jù)。

1.外部風(fēng)險指標(biāo)體系效度檢驗

在政府付費(fèi)類公路項目投資中，市場風(fēng)險僅識別出績效考核風(fēng)險因子，變量數(shù)目較少，將外部風(fēng)險提煉出3個因子較為合理。由表5可知，此次因素分析共提取出3共同因子，累積方差貢獻(xiàn)率達(dá)到71.98%，大于60%;各個風(fēng)險因子的負(fù)荷量均在0.5以上，不存在交叉負(fù)荷現(xiàn)象，說明構(gòu)建的外部風(fēng)險指標(biāo)體系結(jié)構(gòu)清晰，架構(gòu)合理。

2.內(nèi)部風(fēng)險指標(biāo)體系效度檢驗

因素分析共提取出3共同因子，累積方差貢獻(xiàn)率為75.801%、大于60%;內(nèi)部風(fēng)險各因子的負(fù)荷量均在0.5以上，不存在交叉負(fù)荷現(xiàn)象，說明構(gòu)建的內(nèi)部風(fēng)險指標(biāo)體系結(jié)構(gòu)清晰，架構(gòu)合理。

采用同樣的方法對使用者付費(fèi)類和可行性缺口補(bǔ)助類公路項目的問卷數(shù)據(jù)進(jìn)行信度和效度檢驗。結(jié)果顯示三類公路項目均通過了信度和效度檢驗，說明構(gòu)建的風(fēng)險指標(biāo)體系穩(wěn)定、可靠、架構(gòu)合理。

四、結(jié)語

本文采用定性方法對公路投資項目全生命周期內(nèi)可能存在的風(fēng)險開展系統(tǒng)性識別，從風(fēng)險來源、風(fēng)險性質(zhì)、風(fēng)險具體形式著手，針對不同回報機(jī)制下的公路項目投資項目分別構(gòu)建指標(biāo)體系。借助問卷調(diào)查法將風(fēng)險因子量化，通過信度和效度檢驗證明了指標(biāo)體系的合理性。研究成果完善了公路項目投資風(fēng)險管理理論體系，可為投資者進(jìn)行公路項目全生命周期風(fēng)險識別與控制提供參考，有利于降低公路項目投資風(fēng)險，正確引導(dǎo)公路投資行業(yè)健康發(fā)展！

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[責(zé)任編輯：紀(jì)姿含]

收稿日期： 2020-03-12

作者簡介： 袁家鳳（1989- ），男，武漢人，工程師，碩士，研究方向：基礎(chǔ)設(shè)施工程咨詢、投資咨詢;李海博（1990- ），男，河北河間人，工程師，碩士，研究方向：基礎(chǔ)設(shè)施工程咨詢、投資咨詢。