我國上市公司商業(yè)信用影響因素研究

鐘峰雨

【摘要】商業(yè)信用在我國的經(jīng)濟(jì)活動中發(fā)揮著越來越重要的作用。文章以2009—2021年A股上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，實證分析影響我國上市公司商業(yè)信用的企業(yè)內(nèi)部因素和外部環(huán)境因素。文章研究發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)內(nèi)部因素中，公司規(guī)模、有息負(fù)債率、銷售毛利率負(fù)向影響上市公司商業(yè)信用的提供規(guī)模，銷售凈利率正向影響上市公司商業(yè)信用的提供規(guī)模；同時，公司規(guī)模和流動資產(chǎn)比率正向影響上市公司的商業(yè)信用使用規(guī)模，有息負(fù)債率和銷售增長率負(fù)向影響上市公司商業(yè)信用使用規(guī)模，而銷售凈利率系數(shù)不顯著。外部環(huán)境研究表明，金融深度主要影響了企業(yè)商業(yè)信用的提供，對企業(yè)使用的商業(yè)信用無顯著影響。該研究一定程度上揭示了影響企業(yè)商業(yè)信用政策的因素，為保障中國供應(yīng)鏈高質(zhì)量發(fā)展提供了一定的理論基礎(chǔ)。

【關(guān)鍵詞】商業(yè)信用；內(nèi)部因素；外部因素

【中圖分類號】F276.6；F275

一、引言

商業(yè)信用是一種由于商業(yè)活動發(fā)生而在企業(yè)之間形成的信用形式，在企業(yè)財務(wù)報表上體現(xiàn)為應(yīng)收賬款與應(yīng)付賬款。具體而言，商業(yè)信用對于促進(jìn)供需銜接、加速資本周轉(zhuǎn)和流通、促進(jìn)金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要作用。2023年8月9日，商務(wù)部與金融監(jiān)管總局等部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推動商務(wù)信用體系建設(shè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，強(qiáng)調(diào)了發(fā)揮商業(yè)信用在提升商務(wù)領(lǐng)域經(jīng)濟(jì)活動效率中的重要性。目前，充分利用商業(yè)信用進(jìn)行供應(yīng)鏈資金配置，不僅有助于強(qiáng)化供應(yīng)商和客戶之間的契約關(guān)系，而且對于支持中國實體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提供更大規(guī)模的資金支持。在此背景下，研究商業(yè)信用的影響因素具有重要意義。

現(xiàn)有學(xué)者從需求和供給角度對商業(yè)信用產(chǎn)生的動機(jī)展開了討論（修宗峰等，2021；張潔等，2023）。首先，融資性動機(jī)是站在需求的角度解釋了商業(yè)信用使用的存在（Biais和Gollier， 1997）。我國企業(yè)的主要融資模式是以銀行信貸為主的間接融資。銀行信貸歧視會驅(qū)動企業(yè)將融資渠道轉(zhuǎn)向融資成本低、無抵押、融資期限靈活的商業(yè)信用融資（陳勝藍(lán)等，2018）。其次，經(jīng)營性動機(jī)為商業(yè)信用提供的存在創(chuàng)造了巨大的機(jī)會。供應(yīng)商往往將商業(yè)信用視為一項重要的經(jīng)營策略，借助商業(yè)信用盡快增加產(chǎn)品市場份額、提升企業(yè)的核心競爭力。綜上，企業(yè)內(nèi)部因素和外部環(huán)境因素均是企業(yè)融資的重要影響因子，對企業(yè)商業(yè)信用的提供和使用將產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響?；谝陨戏治觯疚膹钠髽I(yè)的內(nèi)部因素和外部環(huán)境因素著手，定量研究這些因素對企業(yè)使用商業(yè)信用、提供商業(yè)信用雙重視角下的影響方式和影響程度。為提高企業(yè)商業(yè)信用使用效率，幫助企業(yè)更好的優(yōu)化其商業(yè)信用政策提供了借鑒和依據(jù)。

二、文獻(xiàn)綜述

現(xiàn)有關(guān)于商業(yè)信用的影響因素研究主要集中于內(nèi)外部因素方面。內(nèi)部因素主要包括交易成本、產(chǎn)品競爭、供應(yīng)鏈關(guān)系等；外部因素主要包括貨幣政策、金融發(fā)展水平、經(jīng)濟(jì)政策的不確定性等。

（一）影響商業(yè)信用的內(nèi)部因素

第一，交易成本。Schwartz （1974）指出，引入商業(yè)信用后，商品交易和貨幣支付可以不用同時進(jìn)行，很大程度上減少了交易雙方款項的結(jié)算次數(shù)，使得雙方企業(yè)對預(yù)防性資金的安排更加合理。Fishman（2001）在非洲制造業(yè)的背景下進(jìn)行的研究表明，商業(yè)信用的使用有利于降低交易成本，使交易雙方均從中獲利。因此，基于交易成本動機(jī)，供應(yīng)商和客戶會加大商業(yè)信用的使用。

第二，產(chǎn)品競爭。良好的商業(yè)信用可以提升企業(yè)在供應(yīng)鏈上的競爭力，吸引和保持客戶的穩(wěn)定性，提高產(chǎn)品競爭力，繼而實現(xiàn)營銷的目的（Schwartz，1974）。因此，上游企業(yè)即使融資渠道受到約束，也可能積極推出優(yōu)惠的商業(yè)信用政策，提升產(chǎn)品在市場上的競爭力。由此可以看出：提高產(chǎn)品的市場競爭力是供應(yīng)商提供商業(yè)信用的驅(qū)動因素。此外，提供商業(yè)信用有助于企業(yè)獲得競爭優(yōu)勢、擴(kuò)大產(chǎn)品市場份額（張會麗等，2019）。

第三，供應(yīng)鏈關(guān)系。作為商業(yè)信用的供給方，意味著企業(yè)更易于從銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得信用。企業(yè)從金融機(jī)構(gòu)獲得的正規(guī)信貸用于支持產(chǎn)品賒銷，通過賒銷的形式實現(xiàn)將信貸資源再分配給供應(yīng)鏈上的資金需求方。企業(yè)會為了保持與供應(yīng)鏈上企業(yè)的長期合作，提供更多的商業(yè)信用供給，支持客戶在市場中生存，獲得長期的利益（江偉等，2021）。

（二）影響商業(yè)信用的外部環(huán)境

首先，貨幣政策。銀行信貸通道理論證實了在貨幣緊縮時期大企業(yè)也和小企業(yè)一樣，都會增加對商業(yè)信用的使用。在實際的供應(yīng)鏈交易活動中，貨幣與商業(yè)信用起到互相替代的作用（李青原等，2022）。因此，當(dāng)國家實施緊縮的貨幣政策時，客戶會更傾向于借助商業(yè)信用的使用來替代銀行信貸；同時供應(yīng)商也會增強(qiáng)其商業(yè)信用的提供功能，以緩解小企業(yè)融資約束（張良等，2013）。

其次，金融發(fā)展。Fisman（2007）的研究涉及了44個國家，共37個行業(yè)，實證結(jié)果具有普遍性，揭示了銀行信用與商業(yè)信用的替代關(guān)系。該研究還發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)處于信貸管制境遇時，他們將利用商業(yè)信用而不是銀行信用資助他們的成長。在金融發(fā)展比較好的地區(qū)，商業(yè)信用甚至是企業(yè)提升產(chǎn)品市場競爭的重要手段。

最后，經(jīng)濟(jì)政策的不確定性。一方面，當(dāng)企業(yè)面對外部環(huán)境不利沖擊時，為了保證企業(yè)內(nèi)部流動性，會相應(yīng)的減少商業(yè)信用供給（陳勝藍(lán)等，2018）。另一方面，客戶處在不確定性的經(jīng)濟(jì)環(huán)境時，會受到更嚴(yán)重的信貸配給影響，從而增加商業(yè)信用使用規(guī)模 （ Biais and Gollier，1997） 。

三、研究設(shè)計

與上述研究主要側(cè)重于交易成本、產(chǎn)品競爭、供應(yīng)鏈關(guān)系等企業(yè)內(nèi)部因素不同，本文從企業(yè)規(guī)模和財務(wù)狀況分析影響企業(yè)商業(yè)信用的內(nèi)部因素。首先，在企業(yè)規(guī)模方面。Petersen和Rajan（1997）發(fā)現(xiàn)不同的企業(yè)規(guī)模在商業(yè)信用的使用和提供方面具有顯著差異，相較于大規(guī)模企業(yè)，小規(guī)模企業(yè)使用和提供的商業(yè)信用規(guī)模均更大，文中數(shù)據(jù)表明，小規(guī)模企業(yè)的應(yīng)付賬款占銷售收入比例為11.7%，大規(guī)模企業(yè)該指標(biāo)為4.5%；小規(guī)模企業(yè)的應(yīng)收賬款占銷售收入比例為18.6%，大規(guī)模企業(yè)的該指標(biāo)為7.4%。

其次，在企業(yè)財務(wù)比率方面，有息負(fù)債率、銷售凈利率、銷售增長率、銷售毛利率和流動資產(chǎn)比例可能是影響企業(yè)商業(yè)信用的潛在內(nèi)部因素。第一，有息負(fù)債率。銀行為企業(yè)提供的信貸規(guī)模是銀行對企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力的肯定，向企業(yè)供應(yīng)商傳遞了積極的信號，這使企業(yè)可以從供應(yīng)商處獲取更大規(guī)模的商業(yè)信用。第二，銷售凈利率。企業(yè)的應(yīng)收賬款與凈利潤負(fù)相關(guān)，提供更多的商業(yè)信用可以美化利潤表，提高企業(yè)收益。第三，銷售增長率。企業(yè)的銷售收入反映了該企業(yè)產(chǎn)品的市場競爭能力，如果企業(yè)產(chǎn)品市場占有率高，企業(yè)在供應(yīng)鏈上議價能力提升，將會采取較為嚴(yán)格的信用政策，降低提供商業(yè)信用的規(guī)模。第四，銷售毛利率。銷售毛利率高的企業(yè)能提供更多的商業(yè)信用?？紤]到銷售毛利與銷售凈利可能存在的不一致情況，本文把銷售毛利率也納入影響因素測算。第五，流動資產(chǎn)比例。為保持公司財務(wù)狀況的穩(wěn)健性，企業(yè)會優(yōu)化資產(chǎn)和負(fù)債之間的結(jié)構(gòu)，使得資產(chǎn)和負(fù)債的期限相互匹配。所以，非現(xiàn)金流動資產(chǎn)比例高的公司，其短期資金的需求更大，需要的商業(yè)信用規(guī)模更大?；谝陨戏治?，本文提出以下假設(shè)：

H1：公司規(guī)模、有息負(fù)債率、銷售凈利率、銷售增長率、銷售毛利率和流動資產(chǎn)比例是影響企業(yè)商業(yè)信用的內(nèi)部因素。

同時，考慮到商業(yè)信貸與商業(yè)信用的密切關(guān)聯(lián)，貨幣政策和經(jīng)濟(jì)政策的不確定性也會影響到商業(yè)信貸水平，本文主要從金融發(fā)展水平的視角分析影響企業(yè)商業(yè)信用的外部因素。已有文獻(xiàn)中，國家或地區(qū)的金融發(fā)展水平差異對企業(yè)商業(yè)信用產(chǎn)生的影響并未得出一致結(jié)論。公司使用商業(yè)信用既是金融中介機(jī)構(gòu)貸款的替代融資渠道，也是金融中介貸款的補(bǔ)充。因此，本文將驗證金融發(fā)展水平對企業(yè)商業(yè)信用提供和使用規(guī)模的影響，同時結(jié)合企業(yè)規(guī)模特征進(jìn)行分組驗證?；谝陨戏治觯疚奶岢鲆韵录僭O(shè)：

H2：地區(qū)金融發(fā)展水平是影響企業(yè)商業(yè)信用的外部環(huán)境。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

由于各地區(qū)年末金融機(jī)構(gòu)貸款余額2022年度數(shù)據(jù)尚未更新，所以本文選取2009—2021年A股上市公司為研究樣本，企業(yè)財務(wù)與外部環(huán)境相關(guān)數(shù)據(jù)均源于國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。為提高數(shù)據(jù)有效性，參考現(xiàn)有研究對樣本進(jìn)行篩選，最終得到113 989個觀測樣本。具體處理如下：①剔除金融類上市公司；②剔除當(dāng)年被歸為ST或PT類別的上市公司；③剔除關(guān)鍵變量缺失的樣本；④在1%的水平上對變量進(jìn)行縮尾。外部環(huán)境相關(guān)變量為年度數(shù)據(jù)，其他數(shù)據(jù)均為季度數(shù)據(jù)。

（二）變量設(shè)定

變量定義見表1。

（三）模型設(shè)置

其中，在檢驗內(nèi)部因素影響公司提供商業(yè)信用（AR）的模型中，由于應(yīng)收賬款是流動資產(chǎn)的重要組成部分，因此該回歸沒有納入現(xiàn)金流動資產(chǎn)比例（CA）變量，即β6=0；在檢驗內(nèi)部因素影響公司使用商業(yè)信用（AP）的模型中，由于應(yīng)付款項與營業(yè)成本與營業(yè)利潤相關(guān)，沒有納入銷售毛利率（GPM）變量，即β6=0。本文控制了年份、行業(yè)和地區(qū)固定效應(yīng)。

同上，在檢驗外部環(huán)境影響公司提供商業(yè)信用（AR）的模型中，舍去了現(xiàn)金流動資產(chǎn)比例（CA）變量；而在檢驗外部環(huán)境影響公司使用商業(yè)信用（AP）的模型中舍去了銷售毛利率（GPM）變量。本文控制了年份、行業(yè)和地區(qū)固定效應(yīng)。本文以所有樣本公司規(guī)模均值為臨界點，將樣本公司分成小公司和大公司兩組，分別測定金融深度對商業(yè)信用影響。

五、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

從表2可知，公司內(nèi)部因素方面，我國上市公司規(guī)模差異較大，標(biāo)準(zhǔn)差較大。有息負(fù)債率的均值為0.1868，最小值為0，而最大值達(dá)到0.6246，說明上市公司從銀行等金融機(jī)構(gòu)借貸的能力存在較大差異。

針對外部環(huán)境，各地區(qū)金融深度的標(biāo)準(zhǔn)差為0.7881，說明我國各地區(qū)之間金融發(fā)展水平確實存在很大差異。

（二）內(nèi)部因素影響商業(yè)信用的回歸分析

表3列示了內(nèi)部因素影響公司提供商業(yè)信用AR和使用商業(yè)信用AP的回歸分析結(jié)果。針對商業(yè)信用的提供規(guī)模：公司規(guī)模與公司提供的商業(yè)信用規(guī)模負(fù)相關(guān)，規(guī)模越大，公司商業(yè)信用提供傾向越低，與以往文獻(xiàn)研究一致；有息負(fù)債率與公司提供商業(yè)規(guī)模AR負(fù)相關(guān)，銷售凈利率與商業(yè)信用提供AR正相關(guān)，但銷售毛利率與商業(yè)信用提供AR負(fù)相關(guān)。大公司和主營業(yè)務(wù)收入高的公司通常處于供應(yīng)鏈中的強(qiáng)勢地位，議價能力較強(qiáng)，通常提供商業(yè)信用的意愿較低。針對商業(yè)信用的使用，公司規(guī)模和流動資產(chǎn)比率與商業(yè)信用的使用規(guī)模正相關(guān)，有息負(fù)債率和銷售增長率與商業(yè)信用使用規(guī)模負(fù)相關(guān)，銷售凈利率系數(shù)不顯著。大公司和償債能力強(qiáng)的公司更容易獲得信任，所以可以在交易中獲得更多的商業(yè)信用。

為進(jìn)一步探究銷售增長與商業(yè)信用之間的關(guān)系，我們按照銷售增長率是否大于0將整個樣本分為兩組，進(jìn)行組內(nèi)回歸分析。在銷售增長率>0的組，銷售增長率對商業(yè)信用提供沒有影響，但可以增加公司使用商業(yè)信用的規(guī)模；在銷售增長率≤0的組，銷售增長率對商業(yè)信用的提供和使用影響依舊為負(fù)，與全樣本回歸結(jié)果一致（表4、表5）。

另外，我們按照銷售凈利率是否大于零將整個樣本劃分為盈利組和非盈利組，分別對這兩個子樣本進(jìn)行回歸。盈利組回歸結(jié)果表明，銷售凈利率對公司使用商業(yè)信用有正向影響，非盈利組中，銷售凈利率對公司提供和使用商業(yè)信用均有負(fù)向影響。該結(jié)果表明，商業(yè)信用的應(yīng)用需要建立在公司正常運營的基礎(chǔ)上，如果公司盈利為負(fù)，一方面上游企業(yè)會縮減對公司提供的商業(yè)信用規(guī)模，另一方面，公司向下游提供商業(yè)信用的能力不足（表5）。

（三）外部因素影響商業(yè)信用的回歸分析

表6列出了外部環(huán)境對企業(yè)商業(yè)信用的使用規(guī)模和提供規(guī)模影響的回歸結(jié)果。

從表6中可以看出：金融深度與企業(yè)商業(yè)信用的提供顯著正相關(guān)，但該關(guān)系在小公司組樣本中并不存在。同時，金融深度與企業(yè)使用的商業(yè)信用規(guī)模不相關(guān)。綜合表5的結(jié)果，說明外部金融環(huán)境對企業(yè)收到的商業(yè)信用規(guī)模沒有影響，內(nèi)部因素對企業(yè)收到的商業(yè)信用規(guī)模影響較大。

（四）商業(yè)信用影響因素的地區(qū)差異

根據(jù)前文的假設(shè)H2，由于地區(qū)的金融深度對企業(yè)的商業(yè)信用的提供規(guī)模有顯著正向的影響，為了進(jìn)一步檢驗不同地區(qū)商業(yè)信用影響因素的差異，本文按照樣本企業(yè)所在地區(qū)的地理位置，將企業(yè)分為東部、中部和西部地區(qū)，并分別使用模型（1）和模型（2）進(jìn)行回歸，具體的回歸結(jié)果見表7和表8。

表7列示了商業(yè)信用的內(nèi)部影響因素的地區(qū)差異。針對企業(yè)提供的商業(yè)信用，只有東部地區(qū)回歸結(jié)果與全樣本回歸結(jié)果完全一致，西部子樣本中，公司規(guī)模、銷售凈利率和銷售增長率回歸系數(shù)均不顯著。針對企業(yè)使用的商業(yè)信用，東部地區(qū)子樣本和中部地區(qū)子樣本的回歸結(jié)果與全樣本回歸結(jié)果一致，西部地區(qū)子樣本回歸中，公司規(guī)模、有息負(fù)債率和銷售增長率的回歸系數(shù)均不顯著。

表8列示了商業(yè)信用的外部環(huán)境影響因素的地區(qū)差異。針對企業(yè)提供的商業(yè)信用，東部地區(qū)子樣本回歸結(jié)果與全樣本一致，金融深度對企業(yè)商業(yè)信用的提供規(guī)模有正向影響，西部子樣本和中部子樣本回歸結(jié)果均不顯著。針對企業(yè)使用的商業(yè)信用，中部子樣本中，金融深度對企業(yè)使用的商業(yè)信用規(guī)模在10%的水平上有正向顯著影響。

六、結(jié)論

本文對影響我國上市企業(yè)商業(yè)信用使用和提供規(guī)模的內(nèi)部因素和外部環(huán)境進(jìn)行了分析，并在此基礎(chǔ)之上利用2009—2021年上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行了實證研究，得出以下結(jié)論：

在內(nèi)部因素對上市公司商業(yè)信用影響的實證研究中，針對商業(yè)信用的提供，公司規(guī)模與公司提供的商業(yè)信用負(fù)相關(guān)，規(guī)模越大，公司商業(yè)信用提供傾向越低；有息負(fù)債率與公司提供商業(yè)規(guī)模負(fù)相關(guān)，銷售凈利率與商業(yè)信用提供正相關(guān)，但銷售毛利率與商業(yè)信用提供負(fù)相關(guān)。大公司和主營業(yè)務(wù)收入高的公司通常處于供應(yīng)鏈中的強(qiáng)勢地位，議價能力較強(qiáng)，通常提供商業(yè)信用的意愿較低。針對商業(yè)信用的使用，公司規(guī)模和流動資產(chǎn)比率與商業(yè)信用的使用規(guī)模正相關(guān)，有息負(fù)債率和銷售增長率與商業(yè)信用使用規(guī)模負(fù)相關(guān)，銷售凈利率系數(shù)不顯著。在外部環(huán)境對上市公司商業(yè)信用影響的實證研究中，金融深度主要影響了企業(yè)商業(yè)信用的提供，對企業(yè)使用的商業(yè)信用無顯著影響。本文進(jìn)一步分析了企業(yè)商業(yè)信用的影響因素的地區(qū)差異，其中東部子樣本的回歸結(jié)果與全樣本回歸結(jié)果一致。

商業(yè)信用作為企業(yè)短期融資的重要手段，對于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)商業(yè)信用的使用效率意義重大。因此，針對商業(yè)信用的高效率使用，企業(yè)內(nèi)部因素方面可以考慮：第一，應(yīng)鼓勵小規(guī)模公司采用商業(yè)信用作為付款方式；第二，企業(yè)應(yīng)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，保證流動資產(chǎn)規(guī)模，高效利用商業(yè)信用，充分利用商業(yè)信用的短期融資優(yōu)勢。

針對商業(yè)信用的提供，內(nèi)部因素方面：第一，應(yīng)鼓勵大規(guī)模企業(yè)和主營業(yè)務(wù)收入高的企業(yè)發(fā)揮在供應(yīng)鏈的帶頭作用，增加商業(yè)信用提供規(guī)模，帶動整條供應(yīng)鏈發(fā)展，提高供應(yīng)鏈韌性；第二，企業(yè)應(yīng)從供應(yīng)鏈金融角度出發(fā)，優(yōu)化有息負(fù)債比例，降低有息負(fù)債對商業(yè)信用提供的負(fù)面影響，通過和客戶制定合理的商業(yè)信用政策加快企業(yè)發(fā)展。外部因素方面，商業(yè)信用作為金融機(jī)構(gòu)貸款的補(bǔ)充渠道，應(yīng)鼓勵企業(yè)采用商業(yè)信用作為短期融資方式，提高企業(yè)商業(yè)信用利用效率，從供應(yīng)鏈金融角度出發(fā)降低企業(yè)融資約束。我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的特殊時期，本文研究結(jié)果能夠幫助企業(yè)高效利用商業(yè)信用，提升供應(yīng)鏈效率。

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責(zé)編：險峰