高管激勵(lì)、機(jī)構(gòu)投資者持股與研發(fā)投入

汪蕾 李冬妍

摘?要：在國(guó)家高度重視科技創(chuàng)新的時(shí)代背景下，企業(yè)作為科技創(chuàng)新的重要力量，積極探索創(chuàng)新推動(dòng)力。為了尋找提高企業(yè)創(chuàng)新的方法，首先需要分析影響企業(yè)研發(fā)投入的因素，在眾多的影響因素中，管理者的有效管理與企業(yè)的整體創(chuàng)新績(jī)效密切相關(guān)，文中旨在探究其中聯(lián)系，從根源上找到企業(yè)創(chuàng)新思路。文中以2013—2017年中國(guó)A股上市公司為樣本，采用多重回歸分析法，研究高管激勵(lì)、機(jī)構(gòu)投資者持股與研發(fā)投入之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)：高管股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度和高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度與企業(yè)研發(fā)投入顯著正相關(guān);機(jī)構(gòu)投資者持股促進(jìn)企業(yè)研發(fā)投入的增加;機(jī)構(gòu)投資者持股會(huì)削弱高管激勵(lì)對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的促進(jìn)作用。文中將高管激勵(lì)，機(jī)構(gòu)投資者持股和研發(fā)投資的3項(xiàng)因素整合到同一研究結(jié)構(gòu)中，不僅探究影響研發(fā)投資的因素，而且檢驗(yàn)得出機(jī)構(gòu)投資者的替代效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：薪酬激勵(lì);股權(quán)激勵(lì);機(jī)構(gòu)投資者持股;研發(fā)投入;替代效應(yīng)

中圖分類號(hào)：F 230?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A?文章編號(hào)：1672-7312（2020）04-0380-06

Abstract：Under the background of the era when the country attaches great importance to scientific and technological innovation，enterprises，as an important force in scientific and technological innovation，are actively exploring the driving force for innovation.In order to find ways to improve corporate innovation，first of all，this paper analyzes the factors that affect the companys R & D investment.Among the many influencing factors，effective management of managers is closely related to the overall innovation performance of the enterprise.The purpose of this paper is to explore the connections and find the idea of corporate innovation from the root.This paper takes the companies industry of A-share market from 2013 to 2017 as a sample and uses multiple regression analysis to study the relationship between executive incentives，institutional investor holdings and R&D investment.The study found that the intensity of equity incentives and executive compensation incentives are significantly positively correlated with corporate R&D investment;institutional investors shareholdings increase the R&D investment of enterprises;institutional investors shareholdings will weaken the promotion of executives R&D investment effect.This paper integrates the three factors of executive incentives，institutional investors holdings and R&D investment into the same research structure，not only to explore the factors affecting R&D investment，but also to test the substitution effect of institutional investors.

Key words：compensation incentives;equity incentives;institutional investors holdings;R&D investment;substitution effect

0?引言

當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新的周期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，2019年第1季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長(zhǎng)6.4%，增速逐步趨于平穩(wěn)。在這種情況下，中國(guó)應(yīng)更加重視產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，以滿足高質(zhì)量的發(fā)展要求。創(chuàng)新是提高社會(huì)生產(chǎn)力和綜合國(guó)力的戰(zhàn)略支持。同時(shí)，它也是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的內(nèi)在動(dòng)力。企業(yè)是研發(fā)投入和創(chuàng)新技術(shù)實(shí)施的主體。換言之，只有公司具有強(qiáng)大的創(chuàng)新能力，才能實(shí)現(xiàn)我國(guó)本土創(chuàng)新。因此，在實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型發(fā)展戰(zhàn)略時(shí)，要突出公司的主體地位，增強(qiáng)公司的創(chuàng)新能力。

許多研究證明，如Giuseppe（2004）[1]所述，基于創(chuàng)新投入促進(jìn)機(jī)制視角，使用柯布道格拉斯（C-D）生產(chǎn)功能模型確定研發(fā)投入對(duì)生產(chǎn)力的影響，研究發(fā)現(xiàn)，研發(fā)投入顯著提高企業(yè)績(jī)效。周亞虹（2012）[2]使用廣義的柯布道格拉斯（C-D）生產(chǎn)函數(shù)模型對(duì)近萬家公司進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新投入顯著提高企業(yè)生產(chǎn)效率。葉紅雨（2017）[3]綜合考慮高管激勵(lì)、研發(fā)投入和企業(yè)績(jī)效，研究發(fā)現(xiàn)高管激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，且研發(fā)投入產(chǎn)生中介作用。何明欽（2019）[4]聚焦高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，研究得出研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。隨著中國(guó)制造業(yè)的蓬勃發(fā)展，大多數(shù)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)都將重點(diǎn)放在產(chǎn)品和技術(shù)的研發(fā)投資上。而一方面，根據(jù)代理成本理論，Henry（2000）[5]認(rèn)為，研發(fā)投入本身具有風(fēng)險(xiǎn)高，利潤(rùn)周期長(zhǎng)和不確定性高的特點(diǎn)。范騰云（2019）[6]研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬差距與企業(yè)投資效率呈倒“U”型關(guān)系。公司管理層如何平衡短期利益和長(zhǎng)期發(fā)展是影響研發(fā)投入的重要因素。因此，公司應(yīng)激勵(lì)管理人員（包括薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)），使管理人員結(jié)合個(gè)人利益和企業(yè)利益，減少代理成本，增加創(chuàng)新，并最終促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的改善。另一方面，中國(guó)的資本市場(chǎng)和金融體系日趨完善，機(jī)構(gòu)投資者也在迅速發(fā)展，持股率穩(wěn)步提高，在公司中的作用日益重要。劉華芳（2014）[7]認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者具有信息和專業(yè)化優(yōu)勢(shì)，更加關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，有助于企業(yè)提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，增加研發(fā)投入。

與機(jī)構(gòu)投資者相比，公司管理層更容易受委托代理的問題困擾，企業(yè)高管往往更關(guān)注任期內(nèi)的績(jī)效，而忽視了公司的長(zhǎng)期發(fā)展。如何激勵(lì)高層管理人員，最大限度地發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的作用，協(xié)調(diào)經(jīng)理和股東的利益，并使其總體上保持一致，這值得關(guān)注和對(duì)其進(jìn)行探討。根據(jù)相關(guān)的理論分析，文中根據(jù)A股上市公司數(shù)據(jù)，研究高管激勵(lì)與機(jī)構(gòu)投資者對(duì)研發(fā)投入有何影響，并且研究機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)高管激勵(lì)和研發(fā)投入關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

1?理論與研究假設(shè)

1.1?高管激勵(lì)與研發(fā)投入

根據(jù)公司治理理論，理性的經(jīng)理人追求自己的利益，而不是追求股東利益的最大化，其薪資和利益直接關(guān)系到公司的價(jià)值，因此經(jīng)理人往往更加樂意投資風(fēng)險(xiǎn)小的短期投資，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)大的長(zhǎng)期投資如研發(fā)投資。而對(duì)高管進(jìn)行激勵(lì)可以緩解代理問題并且降低管理層對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡程度。研發(fā)投資是具有高風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)期投資，對(duì)高管進(jìn)行激勵(lì)，使其更多地考慮實(shí)現(xiàn)所有者利益，關(guān)注企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。高管人員的激勵(lì)措施主要包括薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)。

國(guó)外學(xué)者M(jìn)iller（2002）[8]提出股東和經(jīng)理之間存在嚴(yán)重的利益沖突，公司通過向管理者提供股權(quán)激勵(lì)緩解矛盾，使管理者樂于通過研發(fā)投資以增加企業(yè)價(jià)值。Lerner（2007）[9]認(rèn)為高管激勵(lì)可以提升企業(yè)創(chuàng)新能力和績(jī)效，如果薪酬激勵(lì)與長(zhǎng)期投資周期相一致，就會(huì)促使高管從股東價(jià)值最大化出發(fā)，進(jìn)行研發(fā)投資這一長(zhǎng)期投資活動(dòng)。Cheng（2004）[10]研究發(fā)現(xiàn)如果企業(yè)對(duì)高管進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)，會(huì)使高管致力于研發(fā)創(chuàng)新，這就將高管利益與企業(yè)長(zhǎng)期投資效益相結(jié)合。

我國(guó)學(xué)者研究得出不同結(jié)論：陳華東（2016）[11]得出結(jié)論，股權(quán)激勵(lì)與公司研發(fā)投資顯著正相關(guān)。但是，一些學(xué)者持有不同的看法。程翠鳳（2018）[12]認(rèn)為高管股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)投入呈倒“U”型關(guān)系。邱玉興（2017）[13]認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)投資之間沒有顯著相關(guān)性。蒲文燕（2015）[14]發(fā)現(xiàn)，基于不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，薪酬激勵(lì)與研發(fā)投入正相關(guān)，與非國(guó)有企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)促進(jìn)研發(fā)投入的作用更加明顯。

依據(jù)委托代理理論，企業(yè)管理者傾向于關(guān)注企業(yè)短期經(jīng)濟(jì)利益以實(shí)現(xiàn)自身利益訴求，忽視或避免風(fēng)險(xiǎn)較大而有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的研發(fā)投資。因此，公司可以采取一定激勵(lì)措施來增強(qiáng)管理層進(jìn)行創(chuàng)新投資的動(dòng)機(jī)。企業(yè)主要通過改善管理層的短期薪酬收入或?qū)嵤┕蓹?quán)激勵(lì)計(jì)劃，將個(gè)人利益與公司利益相協(xié)調(diào)，提高管理層應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力和意愿。

基于上述理論分析，文中提出如下假設(shè)

假設(shè)1：薪酬激勵(lì)與企業(yè)研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)2：股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

1.2?機(jī)構(gòu)投資者與研發(fā)投入

機(jī)構(gòu)投資者通常具有足夠的市場(chǎng)資源和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力，更傾向于對(duì)公司進(jìn)行長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資。而管理層的短視行為嚴(yán)重侵犯了機(jī)構(gòu)投資者的利益，也違背了機(jī)構(gòu)投資者的初衷。機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模越龐大，平均管理監(jiān)督成本越低，并且更愿意和更有能力限制管理者的自利行為。一方面，機(jī)構(gòu)投資者公司具有專業(yè)知識(shí)和信息優(yōu)勢(shì)，可以更有效地確定有價(jià)值的投資項(xiàng)目。另一方面，機(jī)構(gòu)投資者更可能通過與管理層的接觸而獲得“軟信息”，從而有效地緩解信息不對(duì)稱的問題。盡管研發(fā)活動(dòng)具有風(fēng)險(xiǎn)和高度不確定性，但研發(fā)活動(dòng)成功后，將為公司帶來豐厚的回報(bào)，機(jī)構(gòu)投資者也將作為股東從中受益。

Fang（2014）[15]的研究發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者可以促進(jìn)企業(yè)在多方面的投資，包括對(duì)短期項(xiàng)目和長(zhǎng)期項(xiàng)目的投資，并且提出機(jī)構(gòu)投資者持股使企業(yè)專利數(shù)量顯著提升。王斌等（2011）[16]使用Tobit模型，基于代理理論，結(jié)果表明，機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司治理，促進(jìn)公司增加研發(fā)投入。另外，一些學(xué)者認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者不支持研發(fā)投資等長(zhǎng)期項(xiàng)目，而是更加關(guān)注于期限短，獲利快的項(xiàng)目。趙洪江（2009）[17]認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者持股與研發(fā)投入呈負(fù)相關(guān)。Hutchinson（2015）[18]分析得出企業(yè)在財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)期，機(jī)構(gòu)投資者更多地關(guān)注公司的短期業(yè)績(jī)或快速退出，而不是支持企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的創(chuàng)造。此處假設(shè)

假設(shè)3：機(jī)構(gòu)投資者持股與企業(yè)研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

1.3?機(jī)構(gòu)投資者持股的調(diào)節(jié)作用

隨著企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)兩權(quán)分離，業(yè)務(wù)發(fā)展的決策權(quán)在很大程度上轉(zhuǎn)移給了管理層。股東經(jīng)常需要收集、識(shí)別和分析相關(guān)信息以限制管理人員行為。由于機(jī)構(gòu)投資者在信息收集和分析方面比一般投資者更具優(yōu)勢(shì)，因此機(jī)構(gòu)投資者越來越被視為外部治理工具。伊志宏（2013）[19]認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者可以有效抑制以短期利益為中心的管理者的短視行為，這有助于減少機(jī)會(huì)主義管理行為。此外，公司在研發(fā)方面的投資經(jīng)常面臨很高的外部風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。機(jī)構(gòu)投資者依靠其在掌握市場(chǎng)情報(bào)和行業(yè)趨勢(shì)方面的優(yōu)勢(shì)，降低公司的投資風(fēng)險(xiǎn)。此外，在一些影響公司競(jìng)爭(zhēng)力和長(zhǎng)期發(fā)展的項(xiàng)目中，機(jī)構(gòu)投資者傾向于分配一定的財(cái)務(wù)資源。在這種情況下，管理層將改變對(duì)研發(fā)投資的態(tài)度，并更愿意支持創(chuàng)新活動(dòng)。但是，激勵(lì)機(jī)制對(duì)研發(fā)投入這部分的作用可能被機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)管作用所抵消。由此提出了假設(shè)

假設(shè)4：機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)薪酬激勵(lì)與企業(yè)研發(fā)投入的關(guān)系具有負(fù)向影響。

假設(shè)5：機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)研發(fā)投入的關(guān)系具有負(fù)向影響。

2?研究設(shè)計(jì)

2.1?樣本選擇

本研究選取2013—2017年我國(guó)A股上市公司作為研究樣本，并對(duì)樣本進(jìn)行以下篩選：①剔除金融保險(xiǎn)上市公司;②剔除ST和*ST的上市公司;③剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行上述篩選后，文中對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行1%的縮尾處理，文中最終樣本為5 920個(gè)。文中所有的數(shù)據(jù)均來自國(guó)泰安研究數(shù)據(jù)庫，主要利用Excel 2010和SPSS 24.0進(jìn)行數(shù)據(jù)處理和實(shí)證分析。

2.2?變量選取

2.2.1?被解釋變量

研發(fā)投入（R&D）：文中將企業(yè)的研發(fā)投入作為被解釋變量，通?？梢酝ㄟ^相對(duì)數(shù)量和絕對(duì)數(shù)量來衡量公司的研發(fā)投入。由于文中選取A股上市公司作為研究對(duì)象，而這些公司在公司規(guī)模和行業(yè)特征等方面差異較大，所以用相對(duì)數(shù)量衡量研發(fā)投入比較合適。參照以往研究，研發(fā)投入多用研發(fā)支出與營(yíng)業(yè)收入之比衡量。

2.2.2?解釋變量

薪酬激勵(lì)（SI）、 高管股權(quán)激勵(lì)（EI）和機(jī)構(gòu)投資者持股（Inst）為解釋變量。高管股權(quán)激勵(lì)根據(jù)高管持有的股份數(shù)量與每年公司股份總數(shù)的比率計(jì)算，薪酬激勵(lì)是基于前3名高管薪酬之和的自然對(duì)數(shù)。機(jī)構(gòu)投資者持股比例由年末機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)除以總股數(shù)來衡量。

2.2.3?控制變量

根據(jù)已有的研究，對(duì)可能影響實(shí)證結(jié)果的其他

因素進(jìn)行了控制，具體包括前十大股東持股比例（Ten）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（Inc）、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（Cf）、政府補(bǔ)助（Gov）、公司規(guī)模（Size），見表1。

2.3?模型設(shè)計(jì)

基于前文的分析論述和文中的研究目的，文中運(yùn)用回歸模型來檢驗(yàn)高管激勵(lì)、機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的影響及機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)二者的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

為了檢驗(yàn)假設(shè)1和假設(shè)2，引入模型（1）和模型（2）來檢驗(yàn)高管人員激勵(lì)機(jī)制中的薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)對(duì)研發(fā)投入的影響。為了檢驗(yàn)假設(shè)3，模型（3）引入機(jī)構(gòu)投資者持股作為自變量，以檢驗(yàn)其對(duì)研發(fā)投入的影響。模型（4）和模型（5）分別添加薪酬激勵(lì)與機(jī)構(gòu)投資者持股的交互項(xiàng)（SI*Inst）和股權(quán)激勵(lì)與機(jī)構(gòu)投資者持股的交互項(xiàng)（EI*Inst）。如果交互項(xiàng)顯著，則說明機(jī)構(gòu)投資者對(duì)高管激勵(lì)與研發(fā)投入的關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用。

3?實(shí)證結(jié)果

3.1?描述性統(tǒng)計(jì)

由表2的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可知

1）從被解釋變量來看，我國(guó)A股上市公司研發(fā)投入的平均值為3.27%，標(biāo)準(zhǔn)差為2.71，最大值為17.10%，最小值為0.00%，我國(guó)研發(fā)投入平均值低

于國(guó)際上公認(rèn)的5%，由此可以得出我國(guó)上市公司研發(fā)投入水平有待增加。

2）解釋變量方面，高管激勵(lì)政策差別較小，而機(jī)構(gòu)投資者持股水平差距大，平均值為13.93%，和發(fā)達(dá)國(guó)家相比還存在較大差距。

3.2?相關(guān)性分析

為了確保模型的準(zhǔn)確性，文中計(jì)算每個(gè)變量之間的Pearson相關(guān)系數(shù)，見表3。薪資激勵(lì)與研發(fā)投入在5%的水平上顯著，股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)投入在5%的水平上顯著，并且符號(hào)均為正，初步證實(shí)假設(shè)1和假設(shè)2。機(jī)構(gòu)投資者與研發(fā)投入在5%的水平上顯著，初步證實(shí)假設(shè)3?？刂谱兞糠矫媲笆蠊蓶|持股比例、資產(chǎn)負(fù)債率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量、政府補(bǔ)助、公司規(guī)模都顯著相關(guān)，從一定程度上說明控制變量起到了控制的作用。

3.3?回歸分析

在回歸分析之前，使用方差膨脹因子（VIF）指標(biāo)來檢驗(yàn)各個(gè)變量之間是否存在多重共線性以確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和客觀性。表4列出了所有模型的多重共線性測(cè)試結(jié)果。 從表4可以看出，5個(gè)模型的最大VIF為4.033，小于10。因此，初步判斷各個(gè)變量之間不存在多重共線性的問題。

表5列出了所有模型的回歸結(jié)果。模型（1）的回歸結(jié)果表明，高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)的研發(fā)投入具有正向相關(guān)關(guān)系，薪酬激勵(lì)的標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0.328，

在1%的水平顯著。說明對(duì)高管薪酬激勵(lì)越多，越有利于增加企業(yè)研發(fā)投入，假設(shè)1得證。模型（2）的回歸結(jié)果表明，高管股權(quán)激勵(lì)與公司的研發(fā)投入成正相關(guān)，股權(quán)激勵(lì)的標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0.118，在1%的水平顯著。說明對(duì)高管股權(quán)激勵(lì)越多，越有利于增加企業(yè)研發(fā)投入，假設(shè)2得證。模型（3）的回歸結(jié)果表明，機(jī)構(gòu)投資者持股與公司研發(fā)投資成正相關(guān)，股權(quán)激勵(lì)的標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為0.034，在5%的水平顯著。說明對(duì)機(jī)構(gòu)投資者持股水平越高，越有利于增加企業(yè)研發(fā)投入，假設(shè)3得證。根據(jù)模型（4）和模型（5）的回歸結(jié)果，薪酬激勵(lì)和機(jī)構(gòu)投資者交互項(xiàng)的標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為-0.057，股權(quán)激勵(lì)和機(jī)構(gòu)投資者交互項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)為-0.036，均在1%的水平顯著，說明機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)高管激勵(lì)與研發(fā)投入二

者的關(guān)系具有負(fù)向的調(diào)節(jié)作用，假設(shè)4和假設(shè)5得證。

3.4?穩(wěn)健性檢驗(yàn)

文中主要使用變量替換方法來測(cè)試模型的穩(wěn)健性。文中參考張兆國(guó)（2014）[20]的研究方法，根據(jù)研發(fā)支出/總資產(chǎn)衡量研發(fā)強(qiáng)度，并將其將其帶入聯(lián)立方程組，對(duì)模型進(jìn)行重新回歸，重新回歸結(jié)果參照表6?；貧w結(jié)果表明，用研發(fā)支出/總資產(chǎn)代替研發(fā)支出/營(yíng)業(yè)收入來衡量研發(fā)投入強(qiáng)度得到的結(jié)果擬合效果更好，并且部分指標(biāo)的顯著性也有所提高。回歸結(jié)果依然顯著，再次證明文中假設(shè)成立。

4?結(jié)論

文中以2013—2017年A股上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，通過模型設(shè)計(jì)并實(shí)證檢驗(yàn)高管激勵(lì)和研發(fā)投入二者之間的關(guān)系。隨后，將機(jī)構(gòu)投資者作為外部治理變量，通過對(duì)上述實(shí)證研究結(jié)果的分析，可以得出以下結(jié)論

1）高管股權(quán)激勵(lì)和薪酬激勵(lì)可以促進(jìn)企業(yè)的研發(fā)投入。

2）機(jī)構(gòu)投資者持股促進(jìn)企業(yè)增加研發(fā)投入。

3）機(jī)構(gòu)投資持股對(duì)高管激勵(lì)與研發(fā)投入二者的關(guān)系具有負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

文中研究發(fā)現(xiàn)，高管特征和機(jī)構(gòu)投資者持股都是影響企業(yè)研發(fā)投入的重要原因。同時(shí)，這2種方式對(duì)投資的提升效果會(huì)存在替代效應(yīng)。希望通過文中的研究，企業(yè)加強(qiáng)對(duì)研發(fā)投入關(guān)注，制定合理的高管股權(quán)激勵(lì)制度和薪酬制度，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者健康穩(wěn)定發(fā)展提供有益的幫助。文中存在一些不足之處，如選取的樣本時(shí)間跨度較短，沒有深入考慮產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、行業(yè)，區(qū)域等因素影響，應(yīng)當(dāng)在后續(xù)研究中繼續(xù)完善。

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