自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型在收購中的應用

余小陽

摘要：隨著資本市場的不斷發(fā)展壯大，企業(yè)面臨的競爭與日俱增，很多企業(yè)通過并購重組做大做強主業(yè)，特別是在政府產(chǎn)業(yè)政策支持的情況下，企業(yè)之間并購重組事件逐步增加，如何判斷并購重組是否有價值或者這項并購是正確投資還是失敗投資，本文從自由現(xiàn)金流角度簡單估算目標公司的內(nèi)在價值，從而快速判斷是否值得去并購重組。

關鍵詞：自由現(xiàn)金流 自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型 并購

一 、自由現(xiàn)金流理論界定

自由現(xiàn)金流（Free Cash Flow）是作為一種企業(yè)價值評估的新概念、理論、方法和體系，最早由美國西北大學拉巴波特、哈佛大學詹森等學者于20世紀80年代提出，經(jīng)歷20多年的發(fā)展，特別在以美國安然、世通等為代表的所謂績優(yōu)公司紛紛破產(chǎn)后，已成為企業(yè)價值評估領域使用最廣泛、理論最健全的指標，美國證監(jiān)會更是要求公司年報中必須披露這一指標。

根據(jù)自由現(xiàn)金流量估值模型，公司內(nèi)在價值如下：

二、 目標公司并購價值分析

深圳證券交易所于 2017 年 6 月 9 日下發(fā)了《關于對深圳中青寶互動網(wǎng)絡股份有限公司的年報問詢函》（創(chuàng)業(yè)板年報問詢函【2017】第 279 號，以下簡稱“問詢函”），對于問詢函中所關注的相關問題，深圳中青寶互動網(wǎng)絡股份有限公司（以下簡稱“公司”或“中青寶? ”）董事會本著勤勉盡職、誠實信用的原則，回復了深交所的相關問題，本文提取對于并購有關的第2項內(nèi)容，如下：請結(jié)合寶騰互聯(lián) 2016 年度的經(jīng)營情況、主要財務數(shù)據(jù)及其同比變化等情況，比照交易評估報告中的業(yè)績預測補充披露寶騰互聯(lián)2016 年度業(yè)績是否達到預期。

經(jīng)寶騰互聯(lián) 2016 年實際完成業(yè)績數(shù)據(jù)與評估報告中預測業(yè)績數(shù)據(jù)對比，寶騰互聯(lián) 2016 年度業(yè)績已達到預期。業(yè)績評估報告中業(yè)績數(shù)據(jù)預測如下：單位：人民幣萬元

基于寶騰互聯(lián)提供的上述數(shù)據(jù)，以及基于資本數(shù)據(jù)的較難獲取，或者從當前所公布的消息中無從得知，因此，簡化運算，將凈利潤等同于自由企業(yè)現(xiàn)金流。

因此如下表所示：

假設WACC加權(quán)平均資本成本為10%，以2016年為基期，根據(jù)自由現(xiàn)金流量估值模型，公司內(nèi)在價值如下：

即P寶騰互聯(lián)=，其中，永續(xù)價值=（評估周期末年自由現(xiàn)金流量/折現(xiàn)率）;

=2757.90（P/F，10%，1）+3813.59（P/F，10%，2）+

4464.68（P/F，10%，3）+5082.29（P/F，10%，4）+

5420.12（P/F，10%，5）+5420.12/10%（P/F，10%，6）

=2507.18+3151.73+3354.37+3471.27+3365.47+30595.16

=46445.12萬

≈4.65億

然后，我們采用10年輕國債收益率4%為下限，上證指數(shù)平均收益率13%為上限，對本次收購目標公司進行區(qū)間取值，即用貼現(xiàn)率∈（4%，13%）對其進行估值，得到估值區(qū)間為（4.07億，6.18億）。

三、結(jié)論

經(jīng)過對三種不同貼現(xiàn)率的取值區(qū)域，采取中間值，計算出目前的寶騰互聯(lián)的內(nèi)在價值基本處于5億的中間值，再加上并購重組給予的相關溢價，所以中青寶對于寶騰互聯(lián)的本次收購是合理的。沒有出現(xiàn)完全的低估或者高估，取得各方投資者的信任和支持，使得本次收購能夠順利完成。

參考文獻：

[1]MBA智庫百科.自由現(xiàn)金流，https：//wiki.mbalib.com/wiki/%E8%87%AA%E7%94%B1%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F，2018.08.

[2]sdhustyh.公司估值（貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法DCF），https：//blog.csdn.net/sdhustyh/article/article/details/10048087，2013.08.

[3]巨潮資訊網(wǎng).《關于以現(xiàn)金收購寶騰互聯(lián)股權(quán)暨關聯(lián)交易公告》的（公告編號：2016-057），http：//www.cninfo.com.cn，2017.06.

（作者為湖南信息學院管理學院講師）