分類表決ＶＳ．征集代理投票權(quán)

秦耀林

2004年12月7日中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)出《關(guān)于加強(qiáng)社會(huì)公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》，試行公司重大事項(xiàng)分類表決制度。《規(guī)定》明確了五種情況需要經(jīng)全體股東大會(huì)表決通過(guò)，并經(jīng)參加表決的社會(huì)公眾股股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上通過(guò)，方可實(shí)施或提出申請(qǐng)：

1、上市公司向社會(huì)公眾增發(fā)新股(含發(fā)行境外上市外資股或其他股份性質(zhì)的權(quán)證)、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券、向原有股東配售股份(但具有實(shí)際控制權(quán)的股東在會(huì)議召開(kāi)前承諾全額現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)的除外)；

2、上市公司重大資產(chǎn)重組，購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)總價(jià)較所購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)經(jīng)審計(jì)的賬面凈值溢價(jià)達(dá)到或超過(guò)20%的；

3、股東以其持有的上市公司股權(quán)償還其所欠該公司的債務(wù)；

4、對(duì)上市公司有重大影響的附屬企業(yè)到境外上市；

5、在上市公司發(fā)展中對(duì)社會(huì)公眾股股東利益有重大影響的相關(guān)事項(xiàng)。

上市公司股東會(huì)除現(xiàn)場(chǎng)會(huì)議外，還應(yīng)該向股東提供網(wǎng)絡(luò)形式的投票平臺(tái)。

外部性引致“搭便車(chē)”

自從分類表決制度實(shí)施以來(lái)，已經(jīng)有兩家上市公司舉行了分類表決。

第一家是首旅股份。2004年12月22日，該公司召開(kāi)股東大會(huì)，就需要分類表決的配股議案進(jìn)行流通股股東的分類表決，最終獲得通過(guò)，社會(huì)公眾股股東的贊成率為55.19%。此后，重慶百貨召開(kāi)股東大會(huì)，就重新確定本次發(fā)行方案的議案進(jìn)行流通股股東表決，結(jié)果反對(duì)的占參與投票的57.3576 ％，最后否決了董事會(huì)的提議。

正像證監(jiān)會(huì)所強(qiáng)調(diào)的那樣，實(shí)施分類表決制度的目的在于形成抑制濫用上市公司控制權(quán)的制約機(jī)制，保護(hù)投資者特別是社會(huì)公眾投資者的合法權(quán)益。從理論上講，投票權(quán)由很多人持有，就可能導(dǎo)致無(wú)人有激勵(lì)去積極地行使權(quán)利。因?yàn)檫@里有個(gè)外部性（Externality）的問(wèn)題：行使權(quán)利而導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)改善的收益由全體流通股東分享，而成本只由那些積極行使權(quán)利的股東承擔(dān)，因此單個(gè)股東將沒(méi)有監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營(yíng)的激勵(lì)。這也就進(jìn)一步導(dǎo)致了一個(gè)"搭便車(chē)"（Free Ride）問(wèn)題，即所有流通股小股東都希望其他股東去行使權(quán)利并承擔(dān)權(quán)利行使所致的成本，而自己僅分享他人行使權(quán)利所帶來(lái)的收益。無(wú)論是外部性問(wèn)題還是"搭便車(chē)"問(wèn)題，其所導(dǎo)致的結(jié)果都是全體流通股小股東沒(méi)有激勵(lì)去行使（用手）投票權(quán)。

同時(shí)，雖然網(wǎng)上投票降低了投票的處理成本，但是收集信息的成本仍然存在，而且對(duì)一部分流通股股東的時(shí)間成本也較高，因此，參加表決的流通股股東會(huì)很少（首旅股份參加表決的流通股股數(shù)占流通股總股本的比例大約為6％，重慶百貨的這個(gè)比例約為5.6％）。對(duì)于流通股股東對(duì)表決的事項(xiàng)有比較一致的意見(jiàn)時(shí)，無(wú)論多少股東參加投票，都將做出符合絕大多數(shù)股東利益的決議，征集代理投票權(quán)的意義不大；而對(duì)于流通股股東意見(jiàn)不一致的情況，為了使流通股股東的正確意見(jiàn)得到通過(guò)，需要有一種制度來(lái)保證正確的意見(jiàn)能夠獲得足夠的票數(shù)，這就是征集代理投票權(quán)制度。

征集代理投票權(quán)的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

這里所說(shuō)的征集代理投票權(quán)也可稱為股東委托書(shū)勸誘、投票權(quán)競(jìng)爭(zhēng)等。

根據(jù)中國(guó)的實(shí)際情況，我們可以這樣定義公開(kāi)征集投票權(quán)：指上市公司股東、董事會(huì)或獨(dú)立董事等，在股東大會(huì)召開(kāi)前，以公開(kāi)方式請(qǐng)求股東委托征集人出席股東大會(huì)并代理該等股東就有關(guān)提案在股東大會(huì)上進(jìn)行投票表決的行為。

征集代理投票權(quán)在國(guó)外已有七十余年的發(fā)展歷史。尤其近年，征集投票權(quán)在美國(guó)的發(fā)展和共同基金（Mutual Fund）以及其它的機(jī)構(gòu)投資者都有著密切聯(lián)系，這意味著征集投票權(quán)和基金治理、發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者作用也有一定的聯(lián)系。美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)較早地對(duì)征集投票權(quán)進(jìn)行了立法規(guī)范。目前，國(guó)外的征集投票權(quán)制度業(yè)已發(fā)展得比較規(guī)范。一般來(lái)說(shuō)各國(guó)對(duì)征集投票權(quán)的信息披露、表決結(jié)果的確認(rèn)、委托書(shū)的格式都有較為嚴(yán)格的規(guī)定。具體體現(xiàn)在以下方面：

1、征求者的資格

美國(guó)法對(duì)征求者資格并無(wú)限制，市場(chǎng)派和公司派都可以征求委托書(shū)，可以是股東，也可以不是股東。英國(guó)法也規(guī)定代理人不必為股東。

2、征求投票權(quán)的數(shù)量

在充分相信市場(chǎng)理念的支配下，美國(guó)對(duì)通過(guò)征集行為所獲得的委托投票權(quán)的數(shù)量沒(méi)有限制。而臺(tái)灣地區(qū)則相反，根據(jù)征集目的不同，對(duì)征集委托書(shū)的受托代理人代理之股數(shù)進(jìn)行了嚴(yán)格限制。

3、征求委托書(shū)的信息披露

對(duì)此，以上各國(guó)都有相關(guān)立法規(guī)定，尤以美國(guó)的委托書(shū)信息披露制度最為詳盡。臺(tái)灣地區(qū)的《公開(kāi)發(fā)行公司出席股東會(huì)使用委托書(shū)規(guī)則》也注重公開(kāi)原則。

4、大股東的注意義務(wù)和忠實(shí)義務(wù)

傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為股東可以自由行使股東權(quán)而不受任何約束，股東之間亦無(wú)權(quán)利義務(wù)可言。隨著權(quán)利行使自由的絕對(duì)性向相對(duì)性轉(zhuǎn)變，股東權(quán)行使自由亦受到了限制，大股東對(duì)小股東應(yīng)負(fù)相應(yīng)義務(wù)的觀念逐漸成為主流。各國(guó)從自身法律傳統(tǒng)出發(fā)，借助各種理論構(gòu)架了大股東對(duì)小股東的義務(wù)體系，如德國(guó)的“良俗違反理論”、 “權(quán)利濫用理論”，英國(guó)的“權(quán)力詐欺理論”，美國(guó)的“信任義務(wù)理論”，都從不同角度限制大股東的權(quán)利，保護(hù)小股東利益免受侵害。

國(guó)外關(guān)于征集投票權(quán)的研究主要可以歸納成以下三個(gè)方面：征集投票權(quán)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)；征集投票權(quán)和公司控制權(quán)爭(zhēng)奪；征集投票權(quán)對(duì)公司價(jià)值的影響。但這三個(gè)問(wèn)題并非互不相關(guān)，而是緊密聯(lián)系在一起的。而且這三個(gè)問(wèn)題都與代理問(wèn)題密切相關(guān)。也就是說(shuō)，征集代理投票權(quán)主要解決代理問(wèn)題。

解決代理問(wèn)題的核心問(wèn)題是如何防止內(nèi)部人（管理層和控股股東）對(duì)外部投資者（股東和債權(quán)人）的掠奪（Expropriation）。這又有兩種表現(xiàn)形式：一是在股權(quán)高度分散的情況下表現(xiàn)為管理層對(duì)股東利益的侵害。二是股權(quán)集中于控股大股東的情況下表現(xiàn)為管理層和控股股東對(duì)中小股東的雙重侵害。由于交易費(fèi)用的存在，這一問(wèn)題并不能通過(guò)訂立契約來(lái)解決。實(shí)踐也證明內(nèi)部人經(jīng)常是相互勾結(jié)侵害股東利益。解決這一問(wèn)題的關(guān)鍵還在于股東通過(guò)投票權(quán)對(duì)公司的董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)和經(jīng)理層形成外部壓力。在董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和經(jīng)理層侵害股東的利益時(shí)股東可以通過(guò)股東大會(huì)來(lái)更換公司的管理層。當(dāng)股東參與投票的積極性不高時(shí)，征集代理投票權(quán)就顯得至關(guān)重要了。

中國(guó)實(shí)踐：特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)的產(chǎn)物

同國(guó)外相比，征集投票權(quán)在中國(guó)還是很新鮮的事物，只是近些年才出現(xiàn)，在制度和實(shí)踐上都存在一些問(wèn)題。中國(guó)立法對(duì)一般的表決權(quán)代理行使制度只有簡(jiǎn)單的規(guī)范，相關(guān)法規(guī)尚不健全，相關(guān)配套規(guī)定尚不齊備，缺乏可操作性。中國(guó)自94年至今雖然也有幾起征集投票權(quán)的案例，但還存在很多問(wèn)題。

上表所列的公開(kāi)征集投票權(quán)的實(shí)踐獲得了市場(chǎng)一定程度的認(rèn)可，但許多征集行為尚不規(guī)范或存有爭(zhēng)議，如在勝利股份之爭(zhēng)中，通百惠的征集活動(dòng)中存在公告事項(xiàng)不完備、未能及時(shí)履行申報(bào)義務(wù)、變相有償?shù)?。盡管存在以上問(wèn)題，中國(guó)征集代理投票權(quán)的實(shí)踐仍是以解決代理問(wèn)題為核心的。

分類表決制度設(shè)立的初衷也是解決代理問(wèn)題的，它是中國(guó)特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)的產(chǎn)物。分類表決制度中運(yùn)用征集代理投票權(quán)制度，也會(huì)存在以上實(shí)踐中出現(xiàn)的類似問(wèn)題。而且作為一種特殊的表決制度，必然有其特殊性，這是在建立制度和付諸實(shí)踐時(shí)必須考慮的，特別是征求者的資格和征集的數(shù)量。