暢通國民經(jīng)濟(jì)循環(huán)：從傳統(tǒng)公共財(cái)政轉(zhuǎn)向現(xiàn)代公共金融

中圖分類號(hào)：F124 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-7543（2025）06-0056-20

從目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況看，中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行開始呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象，但仍然蘊(yùn)藏著較大的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。其癥結(jié)在于大規(guī)模地方債務(wù)引致經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行“氣滯血瘀”，亟須實(shí)施一攬子財(cái)政政策打通堵點(diǎn)，助推經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)并回到長(zhǎng)期潛在增長(zhǎng)軌道。

一、企穩(wěn)跡象初現(xiàn)，但運(yùn)行低于潛在增速

在更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策作用下，2025年上半年中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行開始呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象，產(chǎn)業(yè)升級(jí)持續(xù)推進(jìn)。但經(jīng)濟(jì)增速仍然低于潛在增速，名義GDP增速仍然低于實(shí)際GDP增速，且處于改革開放以來較低的水平。社會(huì)大眾對(duì)經(jīng)濟(jì)的體感仍然偏冷，醞釀著一定的經(jīng)濟(jì)社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。

（一）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持韌性，產(chǎn)業(yè)升級(jí)繼續(xù)推進(jìn)

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持了韌性。2025年第一季度實(shí)際GDP同比增速達(dá) 5.4% 。規(guī)模以上工業(yè)增加值2025年1—4月累計(jì)增長(zhǎng) 6.4% ；5月同比增長(zhǎng)5.8% ，環(huán)比增長(zhǎng) 0.61% 。規(guī)模以上服務(wù)業(yè)企業(yè)營業(yè)收人2025年1—4月同比增長(zhǎng) 7.2% ；5月份，全國服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng) 6.2% ，比4月份加快0.2個(gè)百分點(diǎn)。

消費(fèi)增長(zhǎng)有所恢復(fù)。2025年1—5月社會(huì)消費(fèi)品零售總額203171億元，同比增長(zhǎng) 5.0% 。全國網(wǎng)上零售額60402億元，同比增長(zhǎng) 8.5% 。2025年1—5月，服務(wù)零售額同比增長(zhǎng) 5.2% 。

產(chǎn)業(yè)升級(jí)繼續(xù)推進(jìn)。從制造業(yè)產(chǎn)出結(jié)構(gòu)看，2025年5月裝備制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng) 9.0% ，高技術(shù)制造業(yè)增加值增長(zhǎng) 8.6% ，分別快于全部規(guī)模以上工業(yè)增加值3.2個(gè)和2.8個(gè)百分點(diǎn)。從制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)看，2025年5月制造業(yè)投資增長(zhǎng) 8.5% ，其中信息服務(wù)業(yè)，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)，專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)投資同比分別增長(zhǎng) 41.4%.24.2%.21.7% 11.9% ，明顯快于制造業(yè)總體投資增速。

（二）內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力不足，仍然面臨較多問題

第一，實(shí)際增速低于潛在增速，名義GDP增速低于實(shí)際GDP增速且處于改革開放以來的較低水平。中國經(jīng)濟(jì)仍然有著巨大的發(fā)展?jié)摿]，但目前中國經(jīng)濟(jì)增速仍然低于潛在水平。2025年第一季度名義GDP增速僅為 4.6% ，仍然處于改革開放以來除新冠疫情沖擊外的最低行列，低于同期實(shí)際增速0.8個(gè)百分點(diǎn)（見圖1）。2025年第一季度GDP平減指數(shù)仍然為負(fù)，且從趨勢(shì)上看，反彈乏力（見圖2，下頁）。工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)從2022年下半年開始基本上處于下跌狀態(tài)，已持續(xù)近3年，持續(xù)時(shí)間是20世紀(jì)90年代以來第二長(zhǎng)，且尚未出現(xiàn)明顯恢復(fù)勢(shì)頭（見圖3，下頁）。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)雖然是短期的周期問題，但如果經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期低迷，就會(huì)弱化投資信心，降低勞動(dòng)參與率，從而轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期的結(jié)構(gòu)性問題，導(dǎo)致潛在增速被進(jìn)一步壓低[2。這是中國經(jīng)濟(jì)最大的不安全因素，也是中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中最大的風(fēng)險(xiǎn)因素。保增速就是保就業(yè)，就是保經(jīng)濟(jì)安全。這已成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中不可忽視的關(guān)鍵命題。

第二，就業(yè)形勢(shì)嚴(yán)峻。2025年1—5月中國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率平均值為 5.2% ，其中5月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為 5% ，比4月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。但是，從更長(zhǎng)時(shí)期看，全國16＼～59歲就業(yè)人數(shù)占16＼～59歲適齡人口總數(shù)的比例呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)（見圖4，下頁），說明中國勞動(dòng)參與率出現(xiàn)下滑，適齡勞動(dòng)人口就業(yè)機(jī)會(huì)并未能與人口增長(zhǎng)相匹配，大量適齡人口并未就業(yè)。青年失業(yè)率居高不下進(jìn)一步佐證了這一判斷。圖5（下頁）對(duì)比了中國和主要發(fā)達(dá)國家的青年失業(yè)率，2024年8月中國16＼～24歲青年人群的城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率高達(dá) 18.8% ，2025年以來雖略有下降，但仍在16% 左右波動(dòng)，而主要發(fā)達(dá)國家15＼～24歲青年失業(yè)率均低于 10% ，其中日本的青年失業(yè)率僅為 4% 。

中國已就業(yè)人口中有相當(dāng)一部分是靈活就業(yè)，這雖在一定程度上為就業(yè)市場(chǎng)提供了緩沖，但這種就業(yè)形態(tài)往往伴隨著工作穩(wěn)定性不足、社會(huì)保障缺失等諸多問題。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年中國靈活就業(yè)人數(shù)已達(dá)到2億人左右，占中國就業(yè)人數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局；聯(lián)合國《世界人口展望 2024? ；第六次、第七次全國人口普查數(shù)據(jù)；ACCEPT測(cè)算。

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局（中國16＼～24歲城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率，不含在校生）;OECD數(shù)據(jù)庫（德國、日本、美國、韓國的15＼～24歲失業(yè)率）。

口總數(shù)的比例超過1/4，這一數(shù)據(jù)還在不斷增加。當(dāng)前中國外賣騎手已超1000萬人。網(wǎng)約車駕駛員證由2020年的不到300萬本上升至2024年的超過700萬本。網(wǎng)約車的人均訂單量在不斷下降，說明網(wǎng)約車市場(chǎng)已接近飽和（見圖6，下頁）。網(wǎng)約車司機(jī)為增加收入不得不延長(zhǎng)工作時(shí)間， 90% 以上的專職網(wǎng)約車司機(jī)每天工作時(shí)間在8小時(shí)以上，其中接近 50% 的專職司機(jī)每天工作12小時(shí)以上，超過 80% 的專職網(wǎng)約車司機(jī)每月休息不到4天。

小時(shí)提高至2024年的48.7小時(shí)。與之形成鮮明對(duì)比的是，不論是德國、英國，還是土耳其、韓國，每周工作時(shí)長(zhǎng)都呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。2024年OECD國家平均周工作時(shí)長(zhǎng)約為37.2小時(shí)，比中國企業(yè)員工的工作時(shí)長(zhǎng)少約11.5個(gè)小時(shí)。

除靈活就業(yè)人員之外的其他就業(yè)人員勞動(dòng)時(shí)間也在不斷上升。如圖7（下頁）所示，中國企業(yè)就業(yè)人員每周工作時(shí)長(zhǎng)由2018年的46.1不斷下降的適齡人口就業(yè)率和不斷增加的勞動(dòng)工作時(shí)間正在醞釀著中國社會(huì)的不安全因素。一旦就業(yè)形勢(shì)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，不僅會(huì)沖擊民生福祉，更可能引發(fā)一系列連鎖反應(yīng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)乃至社會(huì)穩(wěn)定構(gòu)成威脅。

第三，房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年1—5月全國商品房銷售額為3.41萬億元，同比下降 3.8% ；銷售面積3.53億平方米，同比下降 2.9% 。2022年初以來商品房銷售面積和銷售額累計(jì)同比整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，隨著各項(xiàng)穩(wěn)樓市政策逐步落地生效，2024年初以來累計(jì)同比降幅逐漸收窄，但至今尚未由降轉(zhuǎn)增（見圖8，下頁）。其中，銷售面積累計(jì)同比為負(fù)已持續(xù)長(zhǎng)達(dá)41個(gè)月，銷售額累計(jì)同比在2023年上半年出現(xiàn)過四個(gè)月的短暫回升，之后近兩年時(shí)間保持下降態(tài)勢(shì)。

銷售低迷導(dǎo)致房地產(chǎn)庫存高企，商品房待售面積2024年12月以來一直高于7.5億平方米（見圖9，下頁），其中2025年2月達(dá)到7.99億平方米的歷史新高，之后雖然緩慢回落，但仍處于較高水平。據(jù)國信房地產(chǎn)信息網(wǎng)的數(shù)據(jù)，參考近半年商品房成交面積月度均值，測(cè)算可得北上廣深蘇杭幾個(gè)主要城市消化當(dāng)前可售面積需要約24個(gè)月，是2016年同期所需時(shí)間的近2倍；中小城市由于購房需求較弱，去庫存面臨更大的壓力。

房地產(chǎn)開發(fā)投資持續(xù)下滑。房地產(chǎn)開發(fā)投資額在2021年達(dá)到13.6萬億元的峰值后逐年回落至2024年的10.0萬億元。房地產(chǎn)開發(fā)投資累計(jì)同比從2022年4月以來已經(jīng)持續(xù)38個(gè)月維持下降趨勢(shì)，2025年1—5月累計(jì)同比降幅為 10.7% （見圖10）。房地產(chǎn)開發(fā)投資占GDP的比重從2014年的 14.5% 降至2024年的 7.4% ，房地產(chǎn)開發(fā)投資對(duì)名義GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)也呈現(xiàn)減弱趨勢(shì)，2010—2014、2015—2019和2020—2024年拉動(dòng)率的平均值分別為 2.55% ？ 0.7% 和 -0.32% ，房地產(chǎn)開發(fā)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)由正轉(zhuǎn)負(fù)（見圖11，下頁）。商品房新開工面積同樣呈下降態(tài)勢(shì)，在2019年達(dá)到22.7億平方米的峰值后大幅收縮至2024年的7.4億平方米，2025年1—5月新開工面積累計(jì)同比下降 22.8% 。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2025年5月全國房地產(chǎn)開發(fā)景氣指數(shù)為93.7，自2022年1月起已連續(xù)41個(gè)月低于100，顯示房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷，信心仍未恢復(fù)。

商品住宅價(jià)格尚未止跌回穩(wěn)。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，新建商品住宅平均價(jià)格指數(shù)同比從2022年4月開始持續(xù)下降（見圖12），2024年11月后降幅收窄，至今仍未轉(zhuǎn)跌回升，二三線城市房?jī)r(jià)持續(xù)下跌趨勢(shì)相對(duì)更加明顯。當(dāng)前新房平均價(jià)格指數(shù)與2019年同期相當(dāng)；與2019年1月相比，一線城市的二手房?jī)r(jià)格指數(shù)略有上升，二三線城市降幅超過 10% 。

總的來說，目前房地產(chǎn)市場(chǎng)銷售不振、投資收縮、價(jià)格下行，對(duì)居民預(yù)期、消費(fèi)和投資產(chǎn)生了負(fù)面影響，同時(shí)，房地產(chǎn)行業(yè)涉及的上下游產(chǎn)業(yè)鏈的運(yùn)行和投資也受到顯著沖擊，可能導(dǎo)致部分企業(yè)陷人流動(dòng)性危機(jī)和債務(wù)危機(jī)，進(jìn)而容易引發(fā)宏觀經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。為促進(jìn)社會(huì)穩(wěn)定，防范化解可能給宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)，避免經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到負(fù)面拖累，妥善解決房地產(chǎn)庫存積壓、推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)刻不容緩。

第四，居民消費(fèi)增長(zhǎng)缺乏長(zhǎng)期動(dòng)能。2025年以來我國居民消費(fèi)增速回升與政府出臺(tái)的各項(xiàng)消費(fèi)刺激政策有較大關(guān)系，消費(fèi)增長(zhǎng)依然缺乏內(nèi)生動(dòng)力。當(dāng)前消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比增速持續(xù)處于低位，自2025年2月起更是連續(xù)轉(zhuǎn)負(fù)（見圖13，下頁）。2025年5月CPI環(huán)比下降 ：0.2% 同比下降 0.1% ，核心CPI同比上漲 0.6% ，與4月持平，這表明剔除食品與能源價(jià)格后的通脹指數(shù)也缺乏上行動(dòng)力。價(jià)格結(jié)構(gòu)中食品煙酒（權(quán)重約 30% ）與交通通信（權(quán)重約 10% ）等項(xiàng)目波動(dòng)對(duì)CPI構(gòu)成主要影響，尤其是交通通信價(jià)格下降成為拉低通脹的重要因素，而部分行業(yè)如汽車的“內(nèi)卷式\"競(jìng)爭(zhēng)則進(jìn)一步壓低商品價(jià)格，削弱企業(yè)調(diào)價(jià)能力，加劇通縮趨勢(shì)。

居民收入增長(zhǎng)乏力，對(duì)內(nèi)需恢復(fù)形成制約。由圖14（下頁）可見，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速已低于歷史平均水平，且呈現(xiàn)趨緩趨勢(shì)。此外，近幾年，人均消費(fèi)支出增速持續(xù)高于收入增速，意味著居民正在進(jìn)行一定程度的透支消費(fèi)，消費(fèi)增長(zhǎng)依賴于短期刺激計(jì)劃而非收入改善，缺乏可持續(xù)性。由于就業(yè)市場(chǎng)的不確定性，居民部門對(duì)未來收入與就業(yè)前景持謹(jǐn)慎預(yù)期，可能進(jìn)一步抑制邊際消費(fèi)傾向。

第五，“內(nèi)卷式\"競(jìng)爭(zhēng)加劇。具體表現(xiàn)為如下方面：一是企業(yè)間無序價(jià)格戰(zhàn)在汽車行業(yè)尤為突出。2025年5月以來，汽車行業(yè)掀起新一輪降價(jià)潮。2025年1—5月，中國總體乘用車市場(chǎng)降價(jià)車型的降價(jià)力度算術(shù)平均達(dá)到2.3萬元，降價(jià)力度達(dá)到 11.9% ，其中常規(guī)燃油車降價(jià)力度為8.9% ，新能源車降價(jià)力度達(dá)到 12.8% 。2025年5月，中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《關(guān)于維護(hù)公平競(jìng)爭(zhēng)秩序促進(jìn)行業(yè)健康發(fā)展的倡議》指出，以無序價(jià)格戰(zhàn)為主要表現(xiàn)形式的“內(nèi)卷式\"競(jìng)爭(zhēng)，是行業(yè)效益下降的重要因素。二是產(chǎn)能利用率下滑。如圖15所示，中國制造業(yè)產(chǎn)能利用率近5年呈逐年下滑趨勢(shì)。2025年3月中國制造業(yè)產(chǎn)能利用率為 74% ，其中汽車、電氣機(jī)械和器材、食品制造業(yè)分別為 71.9%.71.7%.69.3% ，低于行業(yè)平均水平。三是行業(yè)利潤率大幅波動(dòng)與下降。如圖16（下頁）所示，制造業(yè)營業(yè)收入累計(jì)利潤率近5年下降趨勢(shì)明顯，從2021年4月的 6.6% 下降至2025年4月的 4.1% 。四是企業(yè)尤其是小企業(yè)、私營企業(yè)應(yīng)收賬款規(guī)模龐大，收賬周期長(zhǎng)，經(jīng)營壓力加劇。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2024年末規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款總額達(dá)26.06萬億元，實(shí)現(xiàn)利潤總額7.43萬億元，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)應(yīng)收款項(xiàng)約為利潤總額的3.5倍。若將小微企業(yè)納入統(tǒng)計(jì)范圍，賬款拖欠情況更為嚴(yán)峻。如圖17（下頁）所示，中國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)回收賬款從2018年4月的13.3萬億元增至2025年4月的25.9萬億元，7年年均增長(zhǎng) 13.5% ，其中，大中型企業(yè)年均增長(zhǎng) 10.9% ，非大中型企業(yè)年均增長(zhǎng) 18% ，非大中型企業(yè)應(yīng)收賬款增速較快。如圖18所示，工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款平均回收期整體呈上升趨勢(shì)，平均回收期從2018年4月的46天增至2025年4月的70天，7年共增長(zhǎng)24天，其中，國有控股企業(yè)7年增長(zhǎng)14天，私營企業(yè)7年增長(zhǎng)36天，私營企業(yè)賬款回收期增幅遠(yuǎn)高于國有控股企業(yè)。可以看出，我國小型企業(yè)、私營企業(yè)回款壓力尤為顯著，這加劇了其生存危機(jī)。

第六，民間投資增長(zhǎng)停滯。從年度數(shù)據(jù)來看，民間固定資產(chǎn)投資已經(jīng)連續(xù)兩年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，增速從2013年的 20.1% 降至2024年的 -0.1% ，占固定資產(chǎn)投資比重則從2012年的 54% 下降至2024年的約 50% ，為歷史最低值。2022年12月至今的30個(gè)月中僅有13個(gè)月民間固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比上升，且增速均小于 1% ，增長(zhǎng)近乎停滯。2025年1—5月民間投資增速同比持平，明顯低于全國固定資產(chǎn)投資 （3.7% 和國有及國有控股投資 （5.9% ，民間投資累計(jì)同比增速低于總體投資的趨勢(shì)從2022年初開始維持至今（見圖19）。民間投資增速放緩背后體現(xiàn)出企業(yè)家信心不足，投資積極性下降。反映經(jīng)營主體對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境感受和信心指標(biāo)的企業(yè)景氣指數(shù)（BCI）近兩年雖然高于臨界值100，但仍明顯低于2018—2019年124的平均水平，尚有較大提升空間。長(zhǎng)江商學(xué)院針對(duì)校友企業(yè)（其中絕大多數(shù)是民營中小型企業(yè)）的月度調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)投資前瞻指數(shù)近半年以來雖然均高于臨界值50，但仍然明顯低于2019年的月度平均值63，表明企業(yè)投資擴(kuò)張信心不足。民間投資增長(zhǎng)乏力，不僅會(huì)拖累整體固定資產(chǎn)投資，還會(huì)阻礙民營經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，不利于充分發(fā)揮其在穩(wěn)定增長(zhǎng)、促進(jìn)創(chuàng)新、增加就業(yè)、改善民生、推動(dòng)共同富裕中的重要作用，制約了長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿Γo經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展帶來了壓力和挑戰(zhàn)。

此外，國際上突發(fā)事件此起彼伏，不穩(wěn)定因素增多，外部環(huán)境劇烈波動(dòng)，出口市場(chǎng)受到?jīng)_擊。特朗普為解決美國國內(nèi)的債務(wù)危機(jī)，重振其制造業(yè)，對(duì)幾乎所有全球貿(mào)易伙伴征收“對(duì)等關(guān)稅”，對(duì)特定國家和特定商品征收更高關(guān)稅，完全摒棄了自“二戰(zhàn)”后建立的國際貿(mào)易秩序，標(biāo)志著美國已經(jīng)從追求效率和利潤優(yōu)先的自由貿(mào)易主義轉(zhuǎn)向貿(mào)易保護(hù)主義。中美關(guān)系不確定性加大，對(duì)中國的出口造成一定影響。中國利用外資規(guī)模也在下降，商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2025年1—4月中國利用外資規(guī)模同比下降 10.9% 。

二、“氣滯血瘀”：高地方債務(wù)導(dǎo)致國民經(jīng)濟(jì)循環(huán)不暢

從政府與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)學(xué)視角看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行問題的根本原因在于循環(huán)受阻，堵點(diǎn)在于大規(guī)模的存量地方債務(wù)，以及地方政府收入來源銳減背景下大力度實(shí)施化債引致地方政府通過拖欠各種應(yīng)付款項(xiàng)、征收過頭稅等籌集收入，影響了企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營；加之宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，市場(chǎng)預(yù)期普遍悲觀，企業(yè)和居民從金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)貸款的意愿以及金融機(jī)構(gòu)給企業(yè)和居民發(fā)放貸款的意愿都大幅度弱化（見圖20，下頁）。

中國地方政府有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)促進(jìn)本地經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是拉動(dòng)投資、刺激經(jīng)濟(jì)的重要手段。2008年全球金融危機(jī)后的“四萬億\"計(jì)劃為大規(guī)模的基建投資提供了基礎(chǔ)。自此之后的十余年里，各級(jí)地方政府大舉開展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并在這一過程中積累了規(guī)模龐大、類型復(fù)雜、鏈條多樣的地方債務(wù)[3-4]。

基礎(chǔ)設(shè)施的回報(bào)周期較長(zhǎng)，而用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資的債務(wù)工具（如銀行貸款、城投債）往往期限較短，形成較為明顯的債務(wù)期限錯(cuò)配[1]。這種錯(cuò)配在地方政府收入流穩(wěn)定的條件下尚可維持，而一旦收入流降低就會(huì)出現(xiàn)較為嚴(yán)重的問題。這幾年的情況恰恰是宏觀經(jīng)濟(jì)趨冷導(dǎo)致地方政府土地出讓收人和稅收收入銳減。如圖21所示，2016年以來地方財(cái)政收入占GDP比重始終低于 10% 并持續(xù)走低，2024年跌至 7.1% 的低點(diǎn)，且多數(shù)年份地方財(cái)政支出增速高于地方財(cái)政收入增速。稅收占GDP比重保持相同態(tài)勢(shì)，2024年跌至 10.2% 的歷史低點(diǎn)；負(fù)債凈額占GDP比重上升；綜合財(cái)政結(jié)余占GDP比重2024年降至 -3.01% 。

地方政府的土地收益銳減，地方投資性支出萎縮。如圖22（下頁）所示，地方政府性基金收入下降，從2021年9.3萬億元的高點(diǎn)降至2024年的5.7萬億元，接近2017年水平；2021年后，地方政府基金性收入和土地出讓收入長(zhǎng)期保持負(fù)增長(zhǎng)，增速持續(xù)下探，至2024年跌至 -10% 。2024年，土地出讓凈收入9700億元，僅相當(dāng)于2021年峰值時(shí)的一半。與此同時(shí)，土地出讓收入占地方政府基金性收入比重仍保持在 84.9% 的高位，地方政府尚未找到新的收入來源。政府投資性支出減少，國家重大工程、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、土地收益基金等支出同步降低。如圖23（下頁）所示，地方城市基礎(chǔ)設(shè)施配套費(fèi)安排從2020年峰值時(shí)的2061億元跌至1174億元，跌幅高達(dá) 43% ，接近2017年的水平；國有土地收益基金的支出從2018年峰值時(shí)的1660億元跌至831億元，萎縮 50% ，僅與2012年的水平相當(dāng)。

地方債務(wù)規(guī)模居高不下，收支缺口巨大。如圖24所示，財(cái)政收支差額不斷擴(kuò)大。中央財(cái)政收支差額持續(xù)保持正值，地方財(cái)政收支差額缺口逐年加大，從2012年的-4.3萬億元增加至2024年的-10.97萬億元。地方政府債務(wù)規(guī)模長(zhǎng)期居高不下。據(jù)ACCEPT測(cè)算，2020年，地方政府債務(wù)總額達(dá)97.91億元，與當(dāng)年名義GDP規(guī)模大致相當(dāng)；2024年，地方政府債務(wù)總額達(dá)171.59萬億元，達(dá)到名義GDP的 127.19% 。盡管2023年以來中央多輪化債政策顯著抑制了地方政府債務(wù)快速擴(kuò)張的趨勢(shì)，但由于存量問題，地方仍然面臨較大的償債壓力（見圖25，下頁）。

在這樣的大背景下，中央要求地方政府加大力度化解債務(wù)，地方政府債務(wù)償還壓力陡增。為籌集收入，地方政府不得不尋求新的收入來源，如要求企業(yè)補(bǔ)繳稅款、拖欠企業(yè)工程賬款、拖欠國家財(cái)政負(fù)擔(dān)的人員工資等，導(dǎo)致非稅收入占財(cái)政收入比重總體上升，2024年達(dá) 21.7% ，且非稅收人增速整體明顯快于稅收收入增速。

數(shù)據(jù)來源：CEIC。

2024年，全國一般公共預(yù)算收入21.97萬億元，比2023年增長(zhǎng) 1.3% 。其中，全國稅收收入17.50萬億元，比2023年下降 3.4% ；非稅收入4.47萬億元，比2023年增長(zhǎng) 25.4% 。財(cái)政收入的質(zhì)量和穩(wěn)定性問題凸顯。與此同時(shí)，稅收征管效率下降，如圖26（下頁）所示，絕大多數(shù)年份稅收征管效率小于1，2024年稅收征管效率跌破0.5，表明稅收收入增長(zhǎng)顯著滯后于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

地方政府的這些做法雖然在短期內(nèi)緩解了地方債務(wù)的償還壓力，卻導(dǎo)致家庭和企業(yè)部門的資金大幅萎縮。而內(nèi)需萎縮，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)在產(chǎn)品和服務(wù)市場(chǎng)上所獲得的利潤減少。進(jìn)一步地，地方政府從家庭和企業(yè)部門獲得的財(cái)政收入持續(xù)下降，迫使其必須更強(qiáng)烈地“吸取\"家庭和企業(yè)部門的資金，形成惡性循環(huán)。

盡管金融市場(chǎng)中始終具備較為充足的流動(dòng)性，但地方政府“吸取\"家庭和企業(yè)部門資金的行為使得家庭和企業(yè)部門無力開展投資，缺乏貸款意愿。而地方政府在存量債務(wù)和中央政府的“化債\"要求下，也缺失舉債開展新投資的能力。因此，流動(dòng)性始終淤積在金融市場(chǎng)中，大量的金融資金并未在經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中充分“運(yùn)轉(zhuǎn)”起來。

為此，應(yīng)建立長(zhǎng)期需求側(cè)管理的思維，通過實(shí)施更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，加強(qiáng)政府債務(wù)的存量管理，抓住化解地方債這個(gè)“牛鼻子\"問題，疏通經(jīng)濟(jì)金融循環(huán)。

三、亟須從傳統(tǒng)公共財(cái)政向現(xiàn)代公共金融的理念轉(zhuǎn)型

暢通經(jīng)濟(jì)循環(huán)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)重回潛在增長(zhǎng)軌道，需要底層意義上的政策理念創(chuàng)新，即財(cái)政政策理念要從傳統(tǒng)的公共財(cái)政轉(zhuǎn)向現(xiàn)代公共金融。事實(shí)上，英文中PublicFinance本來含義就是公共金融，以往翻譯為公共財(cái)政既不準(zhǔn)確，又對(duì)政策實(shí)踐產(chǎn)生了誤導(dǎo)。

與傳統(tǒng)公共財(cái)政理念相比，現(xiàn)代公共金融發(fā)生了理念躍遷。

第一，傳統(tǒng)公共財(cái)政認(rèn)為財(cái)政與金融是獨(dú)立的。財(cái)政主要管好政府的開支，與金融市場(chǎng)運(yùn)作相對(duì)是獨(dú)立的。同樣，金融部門也往往認(rèn)為財(cái)政部門是獨(dú)立的，與金融無關(guān)。金融部門的目標(biāo)之一就是不讓財(cái)政波動(dòng)干擾金融市場(chǎng)?，F(xiàn)代公共金融強(qiáng)調(diào)的則是，財(cái)政也要為金融市場(chǎng)提供服務(wù)，尤其是要為金融市場(chǎng)提供流動(dòng)性最強(qiáng)、安全性最好的產(chǎn)品，即作為金融市場(chǎng)金字塔底座的國債。國債是任何現(xiàn)代金融市場(chǎng)運(yùn)行都離不開的交易量最大、存量規(guī)模最大的底座金融產(chǎn)品，其收益率是其他金融產(chǎn)品定價(jià)的基準(zhǔn)。國債也是調(diào)控貨幣供應(yīng)量和基準(zhǔn)利率、實(shí)施宏觀調(diào)控的核心政策工具。在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，國債并非僅在國家財(cái)政緊張時(shí)才發(fā)行，在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行健康、國家財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)時(shí)也可根據(jù)需要而發(fā)行，這樣才能充分發(fā)揮其在優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、引導(dǎo)市場(chǎng)資金配置、維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定等方面的獨(dú)特作用[5]。

第二，傳統(tǒng)公共財(cái)政強(qiáng)調(diào)短期的資金流量表意義上的收支平衡，國債僅是彌補(bǔ)赤字、實(shí)現(xiàn)短期資金平衡的補(bǔ)充工具，且發(fā)行國債后應(yīng)通過增收節(jié)支尤其是通過節(jié)支盡快予以償還。而現(xiàn)代公共金融理念則強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期的存量資產(chǎn)負(fù)債表意義上的可持續(xù)性和平衡性。具體來說，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)條件下基礎(chǔ)設(shè)施等是長(zhǎng)期發(fā)揮作用的，如果政府出于控制基礎(chǔ)設(shè)施的目的，或者說特定時(shí)間段內(nèi)出售價(jià)格無法彌補(bǔ)債務(wù)而不愿通過出售基礎(chǔ)設(shè)施償還對(duì)應(yīng)的債務(wù)，那么，基礎(chǔ)設(shè)施債務(wù)償還義務(wù)也不應(yīng)僅讓當(dāng)代人負(fù)擔(dān)，而應(yīng)該讓后代人合理分擔(dān)。也就是說，應(yīng)該拉長(zhǎng)償還期限，降低債務(wù)利率。從具體操作上，可以由中央財(cái)政增發(fā)國債置換地方政府債務(wù)，也可以允許地方政府發(fā)行長(zhǎng)期低息債[6]。

從現(xiàn)代公共金融理念出發(fā)加以分析，中國目前國債存量規(guī)模占名義GDP比重遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家的水平，難以滿足金融市場(chǎng)對(duì)安全資產(chǎn)的需求?；趯?duì)現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下國債性質(zhì)的正確認(rèn)識(shí)，增發(fā)并合理使用國債，不僅有助于中國合理把握化解政府債務(wù)的節(jié)奏、打通目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行堵點(diǎn)，還有助于完善中國金融市場(chǎng)和宏觀調(diào)控體系，推動(dòng)國家治理體系和治理能力現(xiàn)代化。

中國擴(kuò)大國債發(fā)行規(guī)模不僅是必要的，而且是可行的。中國目前增發(fā)國債有五重優(yōu)勢(shì)。一是高國民儲(chǔ)蓄率和雄厚的中央政府凈資產(chǎn)。2023年國民儲(chǔ)蓄率達(dá) 44.3% ，在全球主要經(jīng)濟(jì)體中居于前列；中央政府經(jīng)營性國有資產(chǎn)占GDP的比重超過 50% ，主權(quán)凈資產(chǎn)規(guī)模龐大，據(jù)中國社會(huì)科學(xué)院國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室測(cè)算，2017年底中國主權(quán)凈資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)101.8萬億元，占名義GDP的比重為 124% ，位居世界前列[7]。二是較低的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。與美國 29% 、日本 12% 的境外投資者持有比例相比，中國國債的境外投資者持有比例僅為 6% ，市場(chǎng)穩(wěn)定性較強(qiáng)，遠(yuǎn)低于美國和日本。三是中國國債融資成本較低。10年期和30年期國債收益率分別為 1.6% 和 1.9% ，遠(yuǎn)低于其他發(fā)達(dá)國家的水平。四是中國國債規(guī)模相對(duì)較低且安全性較高。2024年底中國國債占名義GDP比重僅為25.6% ，遠(yuǎn)低于美國 124% 和日本 216% 的水平。五是憑借中國的國家信用和當(dāng)前較低的金融資產(chǎn)收益率，國債具有較強(qiáng)的市場(chǎng)吸引力。

Koo在總結(jié)日本經(jīng)濟(jì)停滯的教訓(xùn)時(shí)指出，當(dāng)私人部門因?yàn)橘Y產(chǎn)負(fù)債表衰退而削減需求時(shí)，政府財(cái)政應(yīng)當(dāng)成為總需求的最后提供者[8]。Minsky則指出，金融資產(chǎn)價(jià)格會(huì)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的周期，也即金融資產(chǎn)負(fù)債表的“存量\"影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“流量”9]，這與我們所提出的地方債務(wù)存量抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的觀點(diǎn)不謀而合。當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力的主要原因，恰恰是地方政府一定意義上陷入資產(chǎn)負(fù)債表型衰退，亟須中央財(cái)政統(tǒng)籌、騰挪，助力地方政府?dāng)[脫困境，讓經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎重新啟動(dòng)并順暢運(yùn)轉(zhuǎn)。國債正是這把解開經(jīng)濟(jì)困局、重啟經(jīng)濟(jì)循環(huán)強(qiáng)勁引擎的金鑰匙。首要任務(wù)是通過加強(qiáng)政府債務(wù)的存量管理，加大國債發(fā)行規(guī)模，以置換地方債，從而有效啟動(dòng)并暢通國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大循環(huán)。從短期來看，此舉能夠釋放地方政府的財(cái)政活力，盤活存量資金，擴(kuò)大內(nèi)需市場(chǎng)；從長(zhǎng)期來看，國債發(fā)行將有助于化解地方債和房地產(chǎn)的歷史包袱，減輕財(cái)政壓力，為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展創(chuàng)造輕裝上陣的有利條件[10]。從長(zhǎng)期看，可以更為合理地在代際分配償債壓力，并為形成與現(xiàn)代化國家相適應(yīng)的金融市場(chǎng)提供基座產(chǎn)品。

四、暢通經(jīng)濟(jì)大循環(huán)的一攬子建議

要充分認(rèn)識(shí)到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行問題的嚴(yán)峻性，以價(jià)格指數(shù)逆轉(zhuǎn)為正、就業(yè)狀況大幅改善作為近期的主要觀察指標(biāo)，加大政策支持力度。2025年下半年應(yīng)實(shí)施足夠力度的更加積極的財(cái)政政策，只有這樣才能與適度寬松的貨幣政策相配合，讓適度寬松的貨幣政策真正發(fā)揮作用，并避免貨幣政策單兵突進(jìn)效果有限且易積聚金融風(fēng)險(xiǎn)的問題，最終形成最大的政策合力，將中國經(jīng)濟(jì)增速重新推回應(yīng)有的潛在水平。

（一）中央發(fā)行30萬億元國債置換地方債

中央政府可在不增加總體宏觀杠桿率的前提下，通過優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)存量債務(wù)管理，有效改善負(fù)債主體錯(cuò)配問題并降低整體利息支出。具體而言，中央政府可采取以下措施：一是大幅增加地方政府再融資專項(xiàng)債額度，利用期限更長(zhǎng)、利率更低的新債券置換存量短期高息債務(wù)；二是由中央政府統(tǒng)一發(fā)行超長(zhǎng)期特別國債，用于置換地方政府存量債務(wù)，并明確分省額度，同時(shí)提供利率擔(dān)保，使中央政府成為實(shí)際負(fù)債主體，從而在全國范圍內(nèi)形成統(tǒng)一、可交易的國債市場(chǎng)。

具體而言，建議中央政府發(fā)行30萬億元超長(zhǎng)期特別國債，用于置換地方政府存量債務(wù)。假設(shè)地方政府存量隱性債務(wù)利率為 5% ，而國債利率僅為 1.9% ，每年可節(jié)省利息支出約9300億元，這將為地方政府額外釋放1萬億元的財(cái)政空間。此舉不僅有助于激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力，還將推動(dòng)我國迎來一個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的黃金期。假設(shè)未來10年我國名義GDP年均增長(zhǎng) 6% ，由于國債利率顯著低于名義GDP增速，國債占GDP比重將逐步下降，增發(fā)國債的財(cái)政負(fù)擔(dān)也將隨時(shí)間逐步減弱。

（二）消化房地產(chǎn)庫存，盤活房地產(chǎn)市場(chǎng)

要適應(yīng)中國房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，取消房地產(chǎn)市場(chǎng)的限購措施，為構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式奠定更能反映市場(chǎng)供求關(guān)系的體制基礎(chǔ)。

中央政府可通過發(fā)行特別國債設(shè)立住房政策銀行，為應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)下行壓力提供一條可行路徑。住房政策銀行重點(diǎn)支持地方政府以統(tǒng)購方式收儲(chǔ)部分存量住房和土地資源，不僅有助于緩解房地產(chǎn)庫存壓力，還能增加地方財(cái)政收入，推動(dòng)住房保障體系建設(shè)。

根據(jù)第七次全國人口普查數(shù)據(jù)測(cè)算，保障性住房的總需求約為4490萬套，而當(dāng)前供給僅3404萬套，存在約1086萬套的供需缺口，對(duì)應(yīng)的投資規(guī)模缺口約為7萬億元。與此同時(shí)，2024年全國商品房待售面積超過7億平方米，按全國二手房平均價(jià)格9421元/平方米計(jì)算，當(dāng)前庫存總貨值約為6.5萬億元。若按市場(chǎng)價(jià)格的 60% 進(jìn)行收儲(chǔ)，消化上述庫存大約需要3.9萬億元資金。為此，中央政府可通過發(fā)行約4萬億元的特別國債，專項(xiàng)支持地方政府開展存量住房收儲(chǔ)工作。通過“以購代建、以租代售\"的方式，既可有效緩解庫存積壓?jiǎn)栴}，又能彌補(bǔ)當(dāng)前保障性住房建設(shè)缺口。這一政策舉措有望實(shí)現(xiàn)“去庫存\"和“補(bǔ)短板”的雙重目標(biāo)，推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)軟著陸，同時(shí)助力構(gòu)建更加均衡、可持續(xù)的住房供給體系。

（三）快速消化過剩產(chǎn)能，解決“內(nèi)卷”問題

借鑒其他國家的經(jīng)驗(yàn)，并總結(jié)中國一些行業(yè)控制產(chǎn)能水平的經(jīng)驗(yàn)，采取有效措施消化過剩程度嚴(yán)重行業(yè)的部分產(chǎn)能。例如，2020年5月，云南省人民政府辦公廳發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)全省煤炭行業(yè)整治工作的意見》，對(duì)煤炭行業(yè)退出機(jī)制進(jìn)行了調(diào)整和細(xì)化。該政策新增了直接退出條件，同時(shí)允許符合條件的煤礦通過整合重組保留運(yùn)營。政策明確，省級(jí)財(cái)政將對(duì)合法合規(guī)、主動(dòng)退出的煤礦按產(chǎn)能給予一次性補(bǔ)償，標(biāo)準(zhǔn)為100元/噸；而參與整合重組或被列入限期開采范圍的煤礦則不予補(bǔ)償。這種差異化政策機(jī)制體現(xiàn)了“應(yīng)退盡退、應(yīng)整盡整”的導(dǎo)向，既鼓勵(lì)落后產(chǎn)能有序退出，又推動(dòng)行業(yè)集中度提升和資源優(yōu)化配置。這一地方實(shí)踐為全國范圍內(nèi)推動(dòng)產(chǎn)業(yè)重組提供了有益參考。

中央政府可通過發(fā)行1萬億元特別國債，設(shè)立過剩產(chǎn)業(yè)重組基金，推動(dòng)鋼鐵、汽車等相關(guān)行業(yè)的重組和整合。此舉旨在整治“內(nèi)卷式\"競(jìng)爭(zhēng)，推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)能置換和升級(jí)，加快淘汰落后和低效產(chǎn)能，暢通低效、無效企業(yè)的退出渠道。同時(shí)，通過政策引導(dǎo)，支持真正有實(shí)力的企業(yè)發(fā)展壯大，促進(jìn)不具備市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)有序退出，從而提高產(chǎn)業(yè)集中度和資源配置效率。

（四）加大擴(kuò)內(nèi)需支持政策力度

應(yīng)圍繞擴(kuò)內(nèi)需清理對(duì)居民商品消費(fèi)諸多不合理的購買和使用限制，取消或簡(jiǎn)化服務(wù)消費(fèi)的不合理審批，釋放消費(fèi)潛力。

中央政府可發(fā)行國債以促進(jìn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大循環(huán)，如推進(jìn)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新等。與西方國家的財(cái)政擴(kuò)張不同，中國的財(cái)政刺激機(jī)制具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)：通過經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶動(dòng)的流轉(zhuǎn)稅增加，在較短時(shí)間內(nèi)覆蓋債務(wù)成本，形成低成本的財(cái)政刺激模式。

具體而言，在中國以流轉(zhuǎn)稅為核心的財(cái)稅體制下，支持“設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新”（簡(jiǎn)稱“兩新”等政策的財(cái)政投入，不僅通過乘數(shù)效應(yīng)拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)，還能在商品和服務(wù)的流轉(zhuǎn)過程中實(shí)現(xiàn)稅收反哺。在較短時(shí)期內(nèi)，財(cái)政收入的增量可在很大程度上覆蓋利息支出，形成“財(cái)政投入一經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)—稅收補(bǔ)償\"的閉環(huán)機(jī)制，從而顯著降低擴(kuò)大內(nèi)需的財(cái)政支出成本。經(jīng)測(cè)算，大規(guī)模設(shè)備更新政策的乘數(shù)效應(yīng)在3至4倍之間，中位值約為3.5倍；消費(fèi)品以舊換新政策的乘數(shù)效應(yīng)在2至8倍之間，中位值約為4倍。

2025年上半年內(nèi)需的增長(zhǎng)，與政策支持有很大關(guān)系，但是內(nèi)需的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力仍沒有恢復(fù)，如果支持政策過早退出，甚至支持政策力度不足，后續(xù)都將導(dǎo)致內(nèi)需快速滑坡。為此，建議中央政府發(fā)行1萬億元超長(zhǎng)期特別國債，專項(xiàng)支持“兩新\"政策。在4倍乘數(shù)效應(yīng)的前提下，預(yù)計(jì)可拉動(dòng)4萬億元GDP增長(zhǎng)，并帶來4000億元的流轉(zhuǎn)稅收人。稅收增量可有效覆蓋利息支出，從而顯著降低實(shí)際財(cái)政成本。

（五）找準(zhǔn)突破口推進(jìn)轉(zhuǎn)移人口市民化，加大“投資于人\"的力度

目前政策討論中強(qiáng)調(diào)推進(jìn)近3億農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化，并未全面反映該問題的全貌，也沒有找準(zhǔn)解決問題的突破口。按照第七次全國人口普查數(shù)據(jù)，中國跨省人戶分離和省內(nèi)跨地市人戶分離人口規(guī)模達(dá)到3.7億人，這比通常所說的農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口規(guī)模多出7000多萬的城鎮(zhèn)戶籍轉(zhuǎn)移人口。這些人其實(shí)也需要市民化，而且更有條件率先實(shí)現(xiàn)市民化，因?yàn)檫@些人口市民化不涉及如承包地、宅基地之類的涉農(nóng)重大法律和利益關(guān)系問題。率先實(shí)現(xiàn)這些城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移人口的市民化，將很快增加幾千萬中等收入人群，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)循環(huán)的局面將大為改觀。為此，要改革財(cái)政體制，實(shí)現(xiàn)錢隨人走，提高人口流入地為新市民提供公共服務(wù)的積極性和能力。

中央政府可通過發(fā)行國債專項(xiàng)資金，加大對(duì)人力資本的投資力度，重點(diǎn)圍繞教育、技能培訓(xùn)、戶籍制度改革和基本公共服務(wù)均等化等領(lǐng)域，扶持“兩類人”—青年人才與新市民（外來務(wù)工人員）。

具體而言，國家層面可通過發(fā)行長(zhǎng)期專項(xiàng)國債，引導(dǎo)資金用于新設(shè)或擴(kuò)建地方高水平高校、職業(yè)院校和科研平臺(tái)，推動(dòng)\"教育一科研—產(chǎn)業(yè)”一體化布局。例如，寧波東方理工大學(xué)正是這一戰(zhàn)略的典型實(shí)踐。寧波在創(chuàng)辦大學(xué)過程中務(wù)實(shí)創(chuàng)新，不完全依賴財(cái)政單一出資，而是引入社會(huì)資本共建共享，顯著提升了資金使用效率。若配套專項(xiàng)國債支持此類教育基礎(chǔ)設(shè)施投資，不僅可加快建設(shè)周期，更能形成科研團(tuán)隊(duì)、技術(shù)成果、本地人才的集聚效應(yīng)，加速產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

此外，中央政府可以通過每年發(fā)行1萬億元規(guī)模的專項(xiàng)國債，連續(xù)發(fā)行10年，定向支持人口流人地政府，重點(diǎn)推進(jìn)外來人口隨遷子女教育資源配置和基本公共服務(wù)均等化建設(shè)。具體而言，這一政策將著力保障外來人口隨遷子女平等享有入學(xué)的基本權(quán)益，同時(shí)加大在基本醫(yī)療、社會(huì)保險(xiǎn)、育兒保障和租賃住房等領(lǐng)域的公共服務(wù)投入。預(yù)計(jì)經(jīng)過10年的持續(xù)實(shí)施，這一政策將推動(dòng)1億外來務(wù)工人員實(shí)現(xiàn)市民化，有效促進(jìn)人口流動(dòng)與城市發(fā)展的良性互動(dòng)。以寧波市為例，過去幾年每年財(cái)政投入的約 10% 用于“外來工市民化”，人均投入約15萬元。若通過專項(xiàng)國債加大此類投入，將有助于緩解地方財(cái)政短期壓力，帶動(dòng)中長(zhǎng)期消費(fèi)增長(zhǎng)、生產(chǎn)效率提升和稅基擴(kuò)大，形成“投資一消費(fèi)—稅收\"的良性循環(huán)，進(jìn)一步增強(qiáng)城市綜合競(jìng)爭(zhēng)力和人口吸引力。

當(dāng)前，地方政府對(duì)教育投資的積極性較高，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，教育投資不僅能夠提高GDP增速，還能帶來可觀的財(cái)政收益。盡管近年來大學(xué)生就業(yè)面臨困難，但我們認(rèn)為這一局面主要是由于短期經(jīng)濟(jì)下行和循環(huán)不暢所致，不能因短期問題影響長(zhǎng)期決策。根據(jù)吳舒鈺、李稻葵和厲克奧博[11]的研究測(cè)算，1978—2020年，中國全社會(huì)每增加1單位教育投資帶來的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回報(bào)為 20.7% ，宏觀教育回報(bào)率較高。目前，中國高中、大學(xué)和研究生階段的宏觀教育回報(bào)率分別為 27.1%.20.9% 和 21.6% ，顯著高于2019年IMF所測(cè)算的中國經(jīng)濟(jì)物質(zhì)資本投資回報(bào)率 （5%） ）。未來若每年增加教育經(jīng)費(fèi)投入，使高中、大學(xué)和研究生階段的毛入學(xué)率年均增加 1% ，則財(cái)政投入的凈稅收收益可分別達(dá)到 7%.5% 和5% 。可見，推動(dòng)基礎(chǔ)教育普及尤其是高中階段教育全面普及，將產(chǎn)生更為顯著的宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)和財(cái)政收益。

五、結(jié)語

2025年上半年中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一些可喜的企穩(wěn)向好跡象，但也存在不少突出的問題，背后的原因在于居高不下的地方債存量規(guī)模超過地方政府財(cái)政稅收承受能力，在化債壓力下地方政府不得不加大力度向企業(yè)和居民部門籌集財(cái)政收入，抑制了企業(yè)和家庭部門的積極性；同時(shí)，地方政府還債資金集聚于金融部門，而金融部門又無法將這些資金投向企業(yè)和家庭部門。解決這些問題需要底層政策理念從傳統(tǒng)公共財(cái)政轉(zhuǎn)向現(xiàn)代公共金融，采取一攬子政策，推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)盡快走出當(dāng)前“氣滯血瘀\"的狀態(tài)，暢通經(jīng)濟(jì)大循環(huán)，邁人高質(zhì)量、中高速發(fā)展的新周期。

參考文獻(xiàn)

[1]清華大學(xué)中國經(jīng)濟(jì)思想與實(shí)踐研究院（AC-CEPT）宏觀預(yù)測(cè)課題組.基建融資錯(cuò)配與“重生產(chǎn)輕消費(fèi)\"下的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)分析—展望中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新周期[J].改革，2025（1）：1-15.

[2]BLANCHARD O J， SUMMERS L H. Hystere-sis and the European unemployment problem[J].NBER Macroeconomics Annual， 1986（1）：15-78.

[3]邱志剛，王子悅，王卓.地方政府債務(wù)置換與新增隱性債務(wù)—基于城投債發(fā)行規(guī)模與定價(jià)的分析[J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2022（4）：42-60.

[4]李稻葵，張鶴.中國地方政府債務(wù)規(guī)模研究[J].財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)，2024（12）：5-21.

[5]汪洋，張偉，劉騰華，等.國債在財(cái)政政策與貨幣政策協(xié)調(diào)配合中的功能作用[J].財(cái)政科學(xué)，2025（1）：16-28.

[6].激發(fā)地方經(jīng)濟(jì)活力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好—中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析與2024年下半年展望[J].改革，2024（7）：1-20.

[7]張曉晶，等.中國國家資產(chǎn)負(fù)債表1978—2022：改革開放以來中國經(jīng)濟(jì)的偉大變遷[M].北京：中國社會(huì)科學(xué)出版社，2024.

[8]KOO R C. The holy grail of macroeconomics：Lessons from Japan's great recession[M]. Re-vised Edition. Wiley，2009.

[9]MINSKY HP. Stabilizing an unstable econo-my[M]. New York：McGraw-Hill，2008.

[10].“防過冷”：宏觀經(jīng)濟(jì)治理的基礎(chǔ)任務(wù)—2023年上半年中國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析與下半年經(jīng)濟(jì)發(fā)展展望[J].改革，2023（6）：54-72.

[11]吳舒鈺，李稻葵，厲克奧博.教育回報(bào)率顯著高于資本回報(bào)率的實(shí)證分析——基于1978年以來我國宏觀教育回報(bào)率的測(cè)算[J].教育研究，2024（3）：111-124.

Smooth the Circulation of the National Economy： Shifting from TraditionalPublicFinancetoModernPublicFinance -Analysisof theEconomic SituationintheFirstHalfof2o25and EconomicOutlookfortheSecondHalfoftheYear

Academic Center for Chinese Economic Practice and Thinking，Tsinghua University

Abstract： In the first half of 2O25，there were some encouraging signs of stabilization and improvement in the Chinese economy，but economic growth rate remained below potential levels. The Chinese economy is running with \"qi stagnation and blood stasis\"，and the high local debt exceeds the fiscal and tax capacity of local governments.Under the pressure of debt reduction，local governments have increased their efortsand distorted their actions inraising fiscal revenue from enterprises and residents， which has suppressed the enthusiasm of enterprises and household departments.At the same time，local government debt repayment funds areconcentrated in the financial sector， which is unable to invest these funds in the corporateand household sectors.The key to policy lies in achieving a conceptual shift from traditional public finance to modern public finance.Traditional public finance calculates current accounts， focusing on short-term fiscal balance， issuing debts when short-term fundsare insufficient，and expecting to repay them in the short term.The modern public finance concept believes that the government needs to provide the financial market with the best liquidity and highest credit rating treasury bond as the base of thefinancial market pyramid，so as to consider and solve financial and fiscal problems as a whole.The government should consider the issuance of treasury bond from the balance sheet reflecting the stock， not just from the statement of capital flow of each period.The government should aim for long-term rather than short-term balance of income and expenditure.China currently has good conditions for large -- scale issuance of treasury bond. Based on these considerations， we put forward a package of proposals， including issuing 3O trilion treasury bond to replace local bonds，accelerating the digestion of real estate inventory， digesting excess production capacity，intensifing the policyof expanding domestic demand，intensifing investment in people and continue to vigorously promote the urbanization of migrant populations.If these policies are implemented，the Chinese economy is expected to emerge from the current state of \"qi stagnation and blood stasis\" and enter a new cycle of high-quality，medium to high-speed development.

Key Words： national economic cycle; traditional public finance; modern public finance; highquality economic development

（責(zé)任編輯：羅重譜）