研發(fā)費用單列提升了股價同步性嗎

王亞楠　呂钘

【摘 要】 以2018年我國研發(fā)費用列報位置的變更為背景，選取2015—2020年創(chuàng)業(yè)板360家企業(yè)的財務數(shù)據(jù)進行研究，采用雙重差分法評估政策效應。首先，運用Stata15.0實證分析研發(fā)費用單列對股價同步性的影響作用，研究發(fā)現(xiàn)研發(fā)費用單列對股價同步性確實具有提升作用。其次，通過進一步分析發(fā)現(xiàn)，這一現(xiàn)象在研發(fā)投入強度升高、高質量會計師事務所審計的企業(yè)更為明顯，這表明研發(fā)費用列報位置變化具有重要意義。最后，從企業(yè)自身角度和外部監(jiān)管角度提出對策建議，旨在對會計信息列報形式與會計信息質量相關的研究進行補充，同時對提升股價同步性具有一定的參考價值。

【關鍵詞】 研發(fā)費用； 信息披露； 表內單獨列報； 股價同步性

【中圖分類號】 F234.4；F273.1? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2023）20-0120-09

一、引言

黨的二十大報告強調科學技術是第一生產力，科技創(chuàng)新是全面建設社會主義現(xiàn)代化國家的基礎性、戰(zhàn)略性支撐，我國要深入貫徹實施創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略?？萍紕?chuàng)新對于企業(yè)發(fā)展同樣具有重要支撐作用，企業(yè)實施科技創(chuàng)新可以增強其核心競爭力。企業(yè)的研發(fā)費用信息是評價企業(yè)創(chuàng)新活動的重要參考，也是評估企業(yè)價值的重要信息。企業(yè)對研發(fā)費用信息進行如何列報以及怎樣改進相關的會計準則，對企業(yè)各方面利益相關者來說非常重要。我國對于研發(fā)支出相關會計準則的修訂及相關配套措施正在逐步細化與完善，從2001年規(guī)定其在發(fā)生當期全部直接費用化，到2006年規(guī)定開發(fā)階段的研發(fā)費用支出可以有條件地進行資本化，研究階段的支出則在發(fā)生時費用化，再到2018年6月財政部規(guī)定，將“研發(fā)費用”項目從“管理費用”項目中拆分出來，并將“研發(fā)費用”在利潤表中單獨列報，以便投資者能夠直接從財務報表中獲取研發(fā)費用信息，更清晰地反映企業(yè)功能性費用，補充和改善公司提供的會計信息。

企業(yè)的信息披露情況對股價同步性具有重要影響，盡管已有文獻關注了研發(fā)信息披露的重要性，但是大多數(shù)研究忽視了信息列報位置變化對股價同步性的影響。區(qū)別于已有研究，本文以創(chuàng)業(yè)板2015—2020年上市企業(yè)為樣本，實證分析研發(fā)費用在利潤表中單列對股價同步性的影響。通過對準則實施前后各三年的數(shù)據(jù)進行對比，運用雙重差分法來評估政策效應。實證研究結果表明，研發(fā)費用單列對股價同步性具有顯著提升作用。同時發(fā)現(xiàn)，研發(fā)費用單列可能會促進一些企業(yè)提高研發(fā)費用的投入強度，進而影響企業(yè)研發(fā)信息披露，提升股價同步性；企業(yè)選擇高質量的會計師事務所審計，能夠保證研發(fā)信息質量，提升股價同步性。

相較于已有文獻，本文可能的貢獻與價值在于：一是豐富了以研發(fā)信息披露為代表的會計信息列報位置變化的影響研究。已有文獻指出，會計信息列報位置變化會產生不同的經濟后果。本文檢驗的是研發(fā)費用在表外附注披露轉為在利潤表內單獨列報后產生的經濟影響，拓展了會計信息列報形式的相關研究。二是豐富了以研發(fā)費用為代表的會計信息質量對股價同步性影響的文獻。企業(yè)研發(fā)信息披露水平的提升，能夠降低投資者的信息獲取成本，提升股價同步性。本文基于研發(fā)費用披露列報位置這一規(guī)定的變化，檢驗研發(fā)費用單獨列報對股價同步性的影響，對會計信息質量相關的研究進行了補充。

二、文獻綜述

研發(fā)支出作為公司披露的大量會計信息之一，備受企業(yè)各利益相關者的關注。國內外學者圍繞研發(fā)信息披露展開了大量研究，相關研究主要體現(xiàn)在如下方面：

（一）研發(fā)信息披露影響因素研究

影響研發(fā)信息披露的因素眾多，有學者研究發(fā)現(xiàn)不同的環(huán)境因素對企業(yè)是否愿意充分披露其研發(fā)信息均具有很大影響[1]。從外部環(huán)境來看，證監(jiān)會監(jiān)管力度的加大會促進企業(yè)提升其研發(fā)信息披露水平[2]，同時企業(yè)社會責任也是鼓勵企業(yè)公開其研發(fā)信息的重要因素[3]。此外，研發(fā)披露會計政策、上市狀況、行業(yè)情況、審計師類型等外部環(huán)境因素也會顯著影響研發(fā)信息披露質量[4]。從內部環(huán)境來看，資本結構、股權結構、研發(fā)投入強度、盈利能力、企業(yè)成長性等對上市公司研發(fā)信息披露水平有顯著影響[5]。

（二）研發(fā)信息披露內容研究

根據(jù)以往研究，將衡量信息披露水平的方法分為事件法、評分法以及理論模型法三種[6]。目前針對研發(fā)信息披露水平測度的研究大多采用內容評分法，早期的研究多采用信息披露完整性與自愿披露的數(shù)量代替披露質量，來回避信息質量難以直接測度的問題[7]，通過對披露次數(shù)的計算以及對衡量內容的全面程度進行打分。后期的研究更多集中在對定性和定量財務信息的衡量上，研發(fā)信息披露以定性的非數(shù)字信息為主，除了研發(fā)投入金額、研發(fā)強度等定量信息之外，還包括研發(fā)戰(zhàn)略、研發(fā)內容、研發(fā)風險等定性信息[8]，主要通過計算與研發(fā)相關的關鍵詞出現(xiàn)頻次對其進行打分，并作為研發(fā)披露水平的指標。

（三）研發(fā)信息披露經濟影響研究

有學者發(fā)現(xiàn)研發(fā)信息披露能夠為企業(yè)帶來短期和長期的經濟效益[9]，披露的內容、形式、時間的不同會帶來不同的經濟效益[10]。還有的學者發(fā)現(xiàn)，研發(fā)信息披露會對企業(yè)內外部利益相關者的決策行為產生一定影響，其披露的位置、詳細程度會對消費者選擇產生一定影響，完整的信息披露可以讓投資者更好地了解企業(yè)成長能力[11]；同時，不同的研發(fā)信息披露方式和研發(fā)信息披露質量對分析師預測準確性有不同程度的影響[12]，研發(fā)信息披露質量的高低會顯著影響分析師與券商的行為[13]。此外，一些學者圍繞研發(fā)信息披露與企業(yè)的股票價格以及收益波動性展開研究，發(fā)現(xiàn)公司對研發(fā)信息的披露可以有效提升企業(yè)會計信息有用性，投資者據(jù)此能準確預測企業(yè)未來的市場價值，促進股票價值的提升[14]。

（四）文獻述評

通過歸納和梳理國內外的研究發(fā)現(xiàn)，主要存在以下兩方面的不足。第一，現(xiàn)有研究對研發(fā)信息披露水平的測度大多是對披露的內容進行評分，披露內容直接影響披露水平，而研發(fā)信息列報位置變化對披露水平同樣會產生影響，但是目前關注研發(fā)信息列報位置變化對披露水平影響的研究較少，因此研發(fā)信息列報位置改變產生的影響有待深入研究。第二，現(xiàn)有研究對研發(fā)信息披露經濟的影響集中在對企業(yè)外部利益相關者的行為以及對公司股票價格的影響方面，對于股價同步性影響的相關文獻較少，研發(fā)信息披露能夠影響管理層與投資者之間的信息不對稱程度，進而影響投資者的信息獲取成本，改變股價同步性，因此，研發(fā)信息披露對股價同步性的影響同樣值得深入研究?；谏鲜龇治?，并與已有研究區(qū)別，本文以2018年財政部關于研發(fā)費用單列的修訂為契機，研究研發(fā)費用在利潤表中單獨列報所造成的經濟影響，評估其是否會提升股價同步性，期望能對研發(fā)信息披露領域的研究起到一定的補充與完善作用。

三、理論分析與研究假設

我國資本市場正處于多層次發(fā)展時期，近年來進行了一系列改革并取得了矚目成就。但總體來看資本市場的信息環(huán)境與制度環(huán)境仍有待進一步優(yōu)化，信息不對稱程度較高，時有監(jiān)管不力和違規(guī)操作的現(xiàn)象發(fā)生。由信息不對稱理論可知，外部投資者與公司管理層存在信息不對稱。而有效研發(fā)信息披露能夠減少公司內外部信息不對稱，從而提升研發(fā)投資效率[15]。同時，外部投資者可以通過有效的研發(fā)信息披露及時掌握公司內部信息，進而結合其私有信息來判斷研發(fā)活動對公司價值的影響，并據(jù)此進行投資決策。這樣，公司股價中所包含的外部信息能夠為公司管理層的投資決策提供參考，提升決策有效性[8]。行為金融學認為，會計信息的有用性會受到財務報告透明度的影響和投資者認知能力的限制，因此，研發(fā)信息呈報位置的變化將會影響投資者對會計信息的獲取及估值。

上市公司公開發(fā)布越多的企業(yè)信息，越能夠減緩管理層與投資者之間的信息不對稱程度，減少投資者因信息不確定而產生的非理性行為，更多地利用企業(yè)或市場信息進行交易，使得個股的股價中融入更多的企業(yè)信息，降低個股的特異性波動，從而提升股價同步性。資本市場對研發(fā)費用披露的反應是積極的，研發(fā)支出的充分披露能夠提高投資者對財務報表的使用效率，增加會計信息的可靠性，并向財務分析師提供更加可靠的財務信息[16]。更多的會計信息披露與股票價格密切相關，這些股票價格對未來收益有更多的影響，即更多的披露可以為投資者提供更多的信息收益[17]。充分披露研發(fā)信息，可以提升企業(yè)信譽度，控制股價波動幅度[18]。2018年會計準則下研發(fā)費用列報方式的改變，使得企業(yè)能夠披露更多的信息，因而會影響股價同步性。基于上述分析，本文提出研究假設1。

H1：研發(fā)費用在利潤表中單獨列報后，會提升股價同步性。

四、研究設計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

2018年6月財政部《關于修訂印發(fā)2018年度一般企業(yè)財務報表格式的通知》（財會〔2018〕15號）政策出臺，本文選取政策出臺前后各三年即2015—2020年創(chuàng)業(yè)板上市公司為初始樣本，并對樣本進行如下處理：（1）剔除 ST、*ST的公司樣本；（2）剔除數(shù)據(jù)存在缺失值的公司樣本。最終共得到360家公司的2 160個樣本。為削弱變量的極端值對結果的影響，對連續(xù)變量在1%和99%的水平進行了縮尾處理。本文股票交易數(shù)據(jù)和財務數(shù)據(jù)均來自WIND數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

1.被解釋變量

股價同步性，是指個股股價隨市場、行業(yè)以及區(qū)域股票組合變動而同向變動的程度，通常用來測度信息效率。為此，本文借鑒Morck et al.[19]、Durnev et al.[20]的做法，采用下列回歸模型的擬合優(yōu)度R2衡量股票價格的同步性，構建股價同步性指標：

Ri，w，t=β0+β1RM，w，t+β2RI，w，t+εi，w，t? （1）

其中，Ri，w，t代表股票i在第t年第w周考慮現(xiàn)金紅利后進行再投資的收益率，RM，w，t代表創(chuàng)業(yè)板市場內所有股票在第t年第w周經流通市值加權后的平均收益率，RI，w，t是參考2012年證監(jiān)會行業(yè)分類標準，采用本公司所在行業(yè)的所有股票加權平均并且以公司流通市值為權重得到的行業(yè)平均收益率。模型1的擬合優(yōu)度R2數(shù)值越大，說明市場收益率影響個股的收益率的程度越大，公司層面的特質信息能夠通過股價反映的程度越低，股價同步性越低。

為減少因采用周收益率估計市場模型而可能產生的非同步性交易偏誤，一些研究在模型1的基礎上加入w-1個交易周的市場收益率和行業(yè)收益率，得到模型2：

Ri，w，t=β0+β1RM，w，t+β2RM，w-1，t+β3RI，w，t+β4RI，w-1，t+εi，w，t

（2）

考慮到擬合優(yōu)度R2的取值介于0到1之間，且峰度和偏度較高，因此本文參照Bennett et al.[21]的做法，對擬合優(yōu)度R2進行對數(shù)轉換后構建如下股價同步性指標：

其中，SNY為股價同步性指標，R2越小時股價同步性指標越高。本文將模型1、模型2回歸得到的R2分別代入模型3，構建度量股價同步性的兩個指標SNY1、SNY2。

2.解釋變量

本文采用研發(fā)費用（RD）作為解釋變量，借鑒劉廣生等[22]的做法，采用企業(yè)當年研發(fā)費用的自然對數(shù)來度量。Post為研發(fā)費用是否在利潤表單獨列報的虛擬變量，2018年及以后取值為1，2018年以前取值為0。

3.控制變量

為了控制其他可能對股價同步性產生影響的因素，借鑒Duchin et al.[23]的研究，引入總資產報酬率、資產負債率、公司規(guī)模、企業(yè)成長性、經營性現(xiàn)金流量、賬面市值比、股權集中度、董事會規(guī)模、產權性質、兩職合一、獨立董事比例、股票換手率等控制變量。

具體變量定義如表1所示。

（三）模型構建

為檢驗H1，本文構建如下回歸模型考察研發(fā)費用單獨列報對股價同步性的影響：

其中，解釋變量（RD）的回歸系數(shù)β1表示研發(fā)費用單列之前研發(fā)費用對股價同步性的影響。變革指標變量（Post）為虛擬變量，用0與1表示研發(fā)費用是否單獨列報。交互項Post×RD是本文關注的重點，其回歸系數(shù)β3表示與研發(fā)費用單獨列報之前相比，單獨列報研發(fā)費用后股價同步性的變化。若β3顯著為負，說明研發(fā)費用單列后，會降低股價同步性；若β3顯著為正，說明研發(fā)費用單列后，會提升股價同步性。

五、實證結果與分析

（一）描述性統(tǒng)計與相關性分析

表2為樣本企業(yè)在2015—2020年各變量的描述性統(tǒng)計結果。從表中可以看出，股價同步性SNY2的均值、中位數(shù)均大于SNY1，標準差小于SNY1，說明SNY2的大部分數(shù)值和其均值之間差異較小，表明兩個代表股價同步性的指標中SNY2的準確性較大；同時從SNY的分布來看，兩個指標的最大值與最小值之間差額均較大，說明企業(yè)股價同步性水平總體相對集中，不同企業(yè)之間個體差異較為明顯。

相關性分析顯示，SNY1、SNY2與RD的相關系數(shù)分別為0.064、0.062，均顯著為正，表明股價同步性與企業(yè)研發(fā)費用呈顯著為正的線性相關關系，研發(fā)費用預期可以提高股價同步性。SNY1、SNY2兩者之間的相關系數(shù)分別為0.927、0.990，且均在1%的水平上顯著，表明兩者具有較好的替代性，同時發(fā)現(xiàn)其余各變量之間的相關系數(shù)普遍小于0.6，不存在嚴重的多重共線性問題，可以進行多元回歸。篇幅所限，相關性分析表略。

（二）多元回歸分析

表3顯示了2015—2020年期間樣本企業(yè)股價同步性的多元回歸結果。列（1）、列（2）僅對解釋變量進行回歸，列（3）、列（4）包含了對控制變量的回歸。以列（3）的回歸結果為例，RD的系數(shù)為0.016且在10%的水平上顯著，表明在研發(fā)費用單列之前（Post=0），1單位的研發(fā)費用會使股價同步性提升0.016單位。交互項Post×RD的系數(shù)為0.028，在1%的水平上顯著，且大于RD的系數(shù)，說明研發(fā)費用在利潤表中單獨列報后（Post=1）對公司股價同步性的提升作用比單列之前更加明顯，研發(fā)費用單列會提升股價同步性，H1得到驗證。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.更換股價同步性（SNY）的衡量方法

根據(jù)前文分析，SNY1、SNY2之間的相關系數(shù)較高，二者具有良好的替代性，因此，以SNY1作為被解釋變量進行回歸，結果如表4列（1）、列（2）所示。回歸結果表明，交互項Post×RD的系數(shù)依舊在1%的水平上顯著為正，并且大于RD的系數(shù)，結果沒有發(fā)生改變，H1仍然成立。

2.安慰劑檢驗

本文通過使用假設的政策發(fā)生時間進行分析，來驗證是否仍然能夠得到政策效應。如果交互項Post×RD的回歸系數(shù)仍然顯著并且大于RD的系數(shù)，能夠得到政策效應，則說明前文基準回歸中的政策效應并不可靠。具體方法為，前置處理組的政策發(fā)生時點，將研發(fā)費用單獨列報時間假設為2017年，令虛擬變量Post在2017年及以后取值為1，2016年及以前取值為0。表4列（3）、列（4）為回歸結果，可以發(fā)現(xiàn)前置樣本的政策發(fā)生時點后，交互項Post×RD的系數(shù)不顯著或小于RD的系數(shù)，說明基準回歸中的政策效應相對可靠，H1仍然成立。

六、進一步分析

如前所述，研發(fā)費用在利潤表內單獨列報后，股價同步性確實會顯著提升，雖然方便了投資者獲取該信息，但是在短期內企業(yè)對新列報方式規(guī)定實施的質量可能存在問題，企業(yè)研發(fā)投入強度的高低變化，對研發(fā)信息報告質量將產生影響。公司財務報告質量還會受到外部審計的影響，審計質量會影響企業(yè)研發(fā)信息披露質量。由于企業(yè)的研發(fā)信息質量會受到研發(fā)投入強度、審計質量的影響，因此本文將進一步分析這些因素在研發(fā)費用單獨列報下對股價同步性的影響，進而探索其內在機制。

（一）研發(fā)投入強度對股價同步性的影響

為了進一步檢驗研發(fā)投入強度對股價同步性的影響，本文根據(jù)研發(fā)費用單列這一列報新規(guī)實施前后各一年研發(fā)費用增長率來衡量企業(yè)研發(fā)投入強度增長情況，將樣本企業(yè)分為研發(fā)投入強度升高組和研發(fā)投入強度降低組分別進行回歸。結果如表5所示，研發(fā)投入強度升高組的交互項Post×RD系數(shù)均顯著為正，并且較強度降低組更為顯著。研發(fā)費用單列之后，研發(fā)費用數(shù)額在利潤表中列報更為明顯，不同公司間投入的差距可能會成為其增加研發(fā)費用的動機，提高研發(fā)投入強度，就會使得會計信息質量發(fā)生改變，影響企業(yè)研發(fā)信息披露，改變股價同步性。

（二）審計質量對股價同步性的影響

審計質量的提高能使研發(fā)信息披露質量提高，為公司投資者提供高質量的會計信息，對投資者判斷企業(yè)價值產生影響，影響股價同步性。已有研究表明，會計師事務所綜合評價越好，資本市場對其審計質量的認同程度越高，因此本文借鑒雷光勇等[24]的研究設計，將中注協(xié)最新公布的國內會計師事務所前十強作為高質量審計的替代變量。結果如表6所示，“前十強”審計組的兩列中交互項Post×RD的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，且均大于RD的系數(shù)；非“前十強”審計組中交互項Post×RD的系數(shù)顯著性和數(shù)值大小均劣于“前十強”。這表明企業(yè)選擇高質量的會計師事務所審計，能夠保證研發(fā)信息披露質量，提升股價同步性。

七、研究結論與建議

（一）研究結論

本文以2018年我國研發(fā)費用在附注中披露轉為在利潤表中單獨列報的變化為背景，實證分析了研發(fā)費用單列對股價同步性的影響。研究發(fā)現(xiàn)：相較于在表外附注披露，研發(fā)費用在利潤表中單獨列報，股票價格能在更大程度上反映公司層面信息，提升股價同步性。在穩(wěn)健性檢驗中，更換股價同步性的測度方法，采用安慰劑檢驗假設政策發(fā)生時間，發(fā)現(xiàn)結論仍然正確。進一步分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)可能通過加大研發(fā)費用投入強度，進而提高研發(fā)費用單獨列報對股價同步性的正向影響；選擇高質量的會計師事務所審計，能夠保證研發(fā)信息披露質量，提升股價同步性。

研發(fā)活動是企業(yè)獲取無形資產的最重要渠道，研發(fā)活動信息是企業(yè)外部投資者合理估計研發(fā)投資價值的基礎，充分的研發(fā)信息能夠使其合理定價公司股票價值。研發(fā)費用在利潤表中單獨列報后，能更清晰地反映企業(yè)功能性費用，向資本市場傳遞出更為詳細的研發(fā)信息。投資者能夠通過更完善更規(guī)范的研發(fā)信息披露降低信息獲取成本，使得更多的企業(yè)信息融入個股的股價之中，降低個股的特異性波動，從而提升股價同步性。本文研究結論表明，2018年利潤表中研發(fā)信息列報位置的變化會對股價同步性產生較大影響，因此財務報表使用者應當重點關注。

（二）啟示與建議

有效的研發(fā)信息披露可以給公司帶來很多好處，能夠凸顯公司的競爭優(yōu)勢和公司的戰(zhàn)略遠見，使企業(yè)更容易獲得外部融資，使公司的股價更準確，有利于公司外部利益相關者更好地預測公司的未來業(yè)績。因此，根據(jù)本文研究，提出以下三點建議：（1）企業(yè)加強研發(fā)信息披露。企業(yè)在發(fā)生研發(fā)支出時，要向外界規(guī)范且詳細地披露研發(fā)活動信息，以正確合理評估企業(yè)價值。（2）加大研發(fā)信息披露的監(jiān)管力度。證監(jiān)會要提升研發(fā)信息披露的監(jiān)管強度，同時相關部門要保證研發(fā)信息披露制度的執(zhí)行。審查復核研發(fā)支出，以提高研發(fā)信息的真實性和可靠性。（3）完善研發(fā)活動信息披露制度。會計準則制定者應明確界定各項支出的核算范圍，加強費用歸集的監(jiān)管。針對我國企業(yè)研發(fā)信息披露現(xiàn)狀，建議完善相關的會計準則、信息披露制度，依法對企業(yè)研發(fā)信息披露進行規(guī)范。

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【基金項目】 國家社科基金一般項目（21BSH072）

【作者簡介】 王亞楠（1968— ），男，滿族，河北承德人，博士，河北科技大學經濟管理學院教授、碩士生導師，澳洲聯(lián)合大學兼職博士生導師，美國歐道明大學高級訪問學者，研究方向：公司估值、金融數(shù)據(jù)分析、績效評價；呂钘（1997— ），女，滿族，河北承德人，河北科技大學經濟管理學院碩士研究生，研究方向：公司財務、風險分析