局部戰(zhàn)役，等待時(shí)機(jī)

陳果

短期市場(chǎng)預(yù)計(jì)繼續(xù)尋底，主線調(diào)整未完。

5月16日統(tǒng)計(jì)局發(fā)布4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，4月工業(yè)增加值同比增速回升1.7個(gè)百分點(diǎn)至5.6%，但低于預(yù)期的10.9%，且兩年復(fù)合增長(zhǎng)1.3%，回落3.2個(gè)百分點(diǎn)；剔除低基數(shù)效應(yīng)，供給端明顯走弱，主要受需求不足、企業(yè)盈利下降等因素制約。4月消費(fèi)同比增速提升，主因低基數(shù)，實(shí)際反映國(guó)內(nèi)消費(fèi)仍弱。

固定資產(chǎn)投資增速回落，地產(chǎn)投資跌幅繼續(xù)擴(kuò)大，地產(chǎn)和基建低于預(yù)期，基建和制造業(yè)投資增速小幅回落。

從市場(chǎng)層面指標(biāo)看調(diào)整整固期尚未結(jié)束。

市場(chǎng)波動(dòng)率（以漲跌停家數(shù)衡量）近期有所下降，但和前期相比仍處于高位。復(fù)盤歷史上熊轉(zhuǎn)牛過程中的第一波調(diào)整（2020年、2017年、2015年、2013年等），市場(chǎng)的底部區(qū)域往往伴隨著波動(dòng)率持續(xù)縮小至低位甚至新低。因此，本輪調(diào)整的企穩(wěn)或需要等待市場(chǎng)波動(dòng)率的進(jìn)一步降低。

市場(chǎng)成交額及換手率近日回落至前期水平，但尚未到達(dá)低位。我們統(tǒng)計(jì)了歷史上熊轉(zhuǎn)牛回撤過程中成交額和換手率頂?shù)椎牟钪?，發(fā)現(xiàn)60%是一個(gè)比較關(guān)鍵的點(diǎn)位，即當(dāng)成交額從回撤開始的頂部下降了約60%后，或當(dāng)換手率從頂部下降了約60%后（兩者未必在同一時(shí)間發(fā)生，但變化情況高度一致），可以開始積極布局并耐心持有，等待市場(chǎng)反轉(zhuǎn)。而截至目前，上證指數(shù)成交額自調(diào)整前高點(diǎn)已經(jīng)下降了45.00%，換手率下降了51.14%，本輪調(diào)整的企穩(wěn)或需要等待成交額和換手率的進(jìn)一步萎縮。

就TMT本輪的調(diào)整節(jié)奏來看，參考類似新興產(chǎn)業(yè)邏輯的第一波回調(diào)（如2009年電子、2013年傳媒計(jì)算機(jī)、2019年5G等），時(shí)間層面回調(diào)會(huì)在40個(gè)交易日左右完成，前半段主跌資金從一致轉(zhuǎn)分歧，后半段板塊企穩(wěn)資金從分歧恢復(fù)一致；而空間上通常指數(shù)回撤約20%，龍頭回撤約23%，跌幅略大于指數(shù)。而在主線賽道和前期龍頭的休整期間，資金會(huì)繼續(xù)挖掘其他細(xì)分邏輯的小票，例如近期由AI衍生出的智能音箱（5月漲幅7.42%）、虛擬電廠（5月漲幅7.49%）、機(jī)器人（5月漲幅11.04%）等概念板塊。目前來看，TMT相關(guān)指數(shù)和大部分龍頭股的回撤空間比較充分，時(shí)間則接近一半。

而從TMT板塊的交易擁擠度來看，本輪調(diào)整以來板塊成交占比持續(xù)回落，但交易擁擠度仍然處于近一年來的高位。

后續(xù)隨產(chǎn)業(yè)基本面催化，2023年下半場(chǎng)的TMT方向中會(huì)出現(xiàn)分化，市場(chǎng)將更重業(yè)績(jī)，基本面高兌現(xiàn)度板塊依然值得重視。

另外，本輪中特估主題行情中，市場(chǎng)的主要邏輯是央國(guó)企“價(jià)值實(shí)現(xiàn)”與“價(jià)值創(chuàng)造”的不匹配，并沿著“消滅破凈”“消滅5%股息率”的路徑演繹。年初至今，央國(guó)企PB小于1個(gè)股的占比以及股息率大于等于5%的家數(shù)持續(xù)降低，但近期回升至3月份的位置。考慮到央國(guó)企目前的PE和PB仍大幅低于市場(chǎng)平均水平，預(yù)計(jì)后續(xù)仍有估值修復(fù)空間，而未來更重要的依然是央國(guó)企自身經(jīng)營(yíng)狀況的進(jìn)一步改善提升。

目前經(jīng)濟(jì)預(yù)期轉(zhuǎn)弱而海外風(fēng)險(xiǎn)猶存，增量資金入場(chǎng)意愿不足，風(fēng)偏降低下，低估值板塊受益更高的賠率或有更優(yōu)輪動(dòng)表現(xiàn)，其中輪動(dòng)空間上具備政策預(yù)期、基本面預(yù)期有望先行扭轉(zhuǎn)的短期將占優(yōu)，雖然外部環(huán)境面臨約束，但A股內(nèi)部結(jié)構(gòu)上看處于低位的行業(yè)與方向依然存在一些備選項(xiàng)。短期自身基本面不具備大幅下行壓力，且具備政策預(yù)期從而催化基本面扭轉(zhuǎn)速度的板塊在高賠率輪動(dòng)交易中值得優(yōu)先關(guān)注，重點(diǎn)包括耐用大件消費(fèi)品如新能源汽車、家電；受益自主可控、結(jié)構(gòu)升級(jí)的工業(yè)母機(jī)、機(jī)器人、半導(dǎo)體設(shè)備，以及盈利逆周期明顯回暖的電力板塊。

此外，逆周期資產(chǎn)中，重視近期具備拐點(diǎn)預(yù)期催化的電子板塊，重點(diǎn)關(guān)注存儲(chǔ)芯片/消費(fèi)電子等。