中國影子銀行的動態(tài)變化

李志生 邵楊楠

摘 要：銀行居于中國影子銀行體系運行的中心，本文手工收集了中國51家上市銀行2008—2020年的影子銀行相關數(shù)據(jù)，對銀行資產(chǎn)負債表內(nèi)外的影子銀行業(yè)務進行相關研究。研究發(fā)現(xiàn)，在表內(nèi)影子銀行業(yè)務中，股份制銀行居于主導地位，股份制銀行和城/農(nóng)商行持有多種影子銀行資產(chǎn)，表內(nèi)影子銀行化的程度較高，而國有銀行的表內(nèi)影子銀行化程度較低。銀行會通過資產(chǎn)轉(zhuǎn)換的操作來規(guī)避監(jiān)管政策的影響。在表外影子銀行業(yè)務中，股份制銀行主導了非保本理財產(chǎn)品和承兌匯票規(guī)模的變化，國有銀行主導了委托貸款規(guī)模的變化。嚴監(jiān)管政策一定程度上抑制了影子銀行的發(fā)展，但監(jiān)管政策對不同銀行的影響存在異質(zhì)性。進一步分析表明，股份制銀行和城/農(nóng)商行同時發(fā)展了表內(nèi)外影子銀行業(yè)務，而國有銀行則沒有?；诖?，筆者提出了加強表內(nèi)影子銀行業(yè)務的監(jiān)管、注重監(jiān)管政策的針對性和完善信息披露等一系列政策建議。

關鍵詞：影子銀行;資產(chǎn)負債表;非保本理財產(chǎn)品;委托貸款;承兌匯票

中圖分類號：F830.2? 文獻標識碼：A

文章編號：1000-176X（2021）10-0062-13

一、問題的提出

影子銀行是導致2008年國際金融危機的重要原因之一，此次危機之后越來越多的國家開始重新審視影子銀行既有的和潛在的風險，并將其納入到宏觀審慎的監(jiān)管框架之中。已有研究認為，影子銀行會降低貨幣政策傳導的有效性[1-2]、弱化針對商業(yè)銀行監(jiān)管政策的有效性[3]、降低信貸資源配置效率[4]以及增加系統(tǒng)性風險[5]，但也有研究認為，影子銀行為中小企業(yè)提供了新的融資渠道，一定程度上助推了經(jīng)濟的復蘇，且不一定會增加金融風險[6]，而投資者對于高收益率的追求也是導致非保本理財產(chǎn)品等影子銀行產(chǎn)品蓬勃發(fā)展的重要原因之一[7]。相比于銀行傳統(tǒng)信貸業(yè)務，影子銀行對于解決信息不對稱和滿足個性化金融需求也具有其獨到優(yōu)勢[8]。因此，很難籠統(tǒng)地對影子銀行下一個“好”或者“壞”的結(jié)論，“一刀切”的監(jiān)管政策也并不適合當前中國影子銀行發(fā)展的現(xiàn)狀[9]?！笆奈濉币?guī)劃強調(diào)，要“維護金融安全，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險底線”，無論是從防范風險的角度，還是從深化金融改革、完善監(jiān)管框架的角度，當前仍然有必要對中國影子銀行進行深入研究。

中國影子銀行的發(fā)展歷程大致可分為三個階段[7]：第一階段是萌芽和初步發(fā)展階段（2006—2010年），一些影子銀行產(chǎn)品，如委托貸款和理財產(chǎn)品等在2006年初步形成了一定的規(guī)模，2008年之后，在“四萬億”財政計劃和寬松貨幣政策的雙重刺激下，影子銀行開始迅速發(fā)展，并逐漸形成了較大的規(guī)模。此時的影子銀行通過政府融資平臺等渠道，一定程度上推動了基礎設施建設以及地方投資的發(fā)展;第二階段是快速發(fā)展和風險累積階段（2011—2015年），后金融危機時期中國實體經(jīng)濟的投資收益率大幅度下滑，進而導致了經(jīng)濟體系中出現(xiàn)了嚴重的資金“脫實向虛”問題，這一時期大量的金融市場主體開始參與影子銀行業(yè)務，但相關資金只是在金融體系內(nèi)部運轉(zhuǎn)，并未最終投向?qū)嶓w經(jīng)濟，同時大量旨在規(guī)避監(jiān)管的結(jié)構(gòu)化影子銀行產(chǎn)品開始出現(xiàn)，這些復雜的產(chǎn)品增加了整個信貸系統(tǒng)的不透明度，使各金融市場主體之間的聯(lián)系愈發(fā)緊密，同時也導致金融風險開始不斷累計[10];第三階段是監(jiān)管大幅收緊階段（2016年至今），2016年以前中國已經(jīng)出臺針對影子銀行的監(jiān)管政策，但收效并不明顯，影子銀行的規(guī)模仍保持較快的增速。從2016年開始，為了增強對影子銀行業(yè)務規(guī)模以及風險的可控性，監(jiān)管層開始更加密集且有針對性地推出各種監(jiān)管政策，對影子銀行進行更為嚴格的監(jiān)管。這些高強度的監(jiān)管政策的確取得了一定的成效，具體表現(xiàn)為影子銀行規(guī)模的下降以及增速的放緩，同時各類影子銀行產(chǎn)品的發(fā)展也更加規(guī)范有序，監(jiān)管套利行為明顯減少。

與國外影子銀行多依賴資產(chǎn)證券化工具不同的是，中國影子銀行呈現(xiàn)出顯著的以銀行為中心的特點，許多影子銀行業(yè)務本質(zhì)上是“類信貸”活動[11]，因而有觀點認為，中國影子銀行實際上是“銀行的影子”[12]。從中國影子銀行的運行體系來看，銀行可以通過多種途徑參與影子銀行業(yè)務，而主要的參與方式又可以歸類為以下三種：第一，銀行是影子銀行產(chǎn)品的發(fā)行人，如通過發(fā)行非保本理財產(chǎn)品募集資金，然后將資金投入到資本市場或者向企業(yè)提供融資。第二，銀行是影子銀行的中介人，如接受委托人的委托，按照其指定要求發(fā)放委托貸款，從中收取一定的中介費用。第三，銀行是影子銀行產(chǎn)品的購買者，如購買券商發(fā)行的資產(chǎn)管理計劃產(chǎn)品等。這些參與方式讓銀行多方面地滲透到中國影子銀行的運行體系中，使銀行成為中國影子銀行快速發(fā)展的重要驅(qū)動力。

圖1 2011年以來中國影子銀行總規(guī)模變動

其中，中國影子銀行總規(guī)模數(shù)據(jù)來穆迪披露的《中國影子銀行季度監(jiān)測報告》，穆迪所統(tǒng)計的中國影子銀行主要產(chǎn)品為委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票、理財產(chǎn)品對接資產(chǎn)、財務公司貸款、民間借貸、金融租賃、資產(chǎn)支持證券和P2P網(wǎng)絡貸款等;銀行體系影子銀行總規(guī)模=未貼現(xiàn)承兌匯票+委托貸款+非保本理財產(chǎn)品+表內(nèi)影子銀行，其中，未貼現(xiàn)承兌匯票數(shù)據(jù)來自中國人民銀行披露的《社會融資規(guī)模存量統(tǒng)計表》以及國家統(tǒng)計局，其它數(shù)據(jù)來自銀行財務報告以及作者計算。

2011年以來中國影子銀行總規(guī)模的變動情況也能有效地佐證“銀行的影子”這一觀點，其總規(guī)模變動情況如圖1所示。從圖1中可以看出，中國影子銀行總規(guī)模在2011—2016年穩(wěn)步增長，

2016年之后增速明顯放緩，總規(guī)模在2017年達

到最高點65.6萬億元;而銀行體系所驅(qū)動的影子銀行總規(guī)模變化也有類似的趨勢，其規(guī)模在2016年末達到最高點48.87萬億元。從規(guī)模

占比來看，2011—2015年銀行體系影子銀行總規(guī)模的占比由54.51%穩(wěn)步上升至82.18%，說明在這段時期里銀行體系所驅(qū)動的影子銀行的快速增長是中國總體影子銀行規(guī)?？焖僭鲩L的重要推手。2015年之后，銀行體系影子銀行總規(guī)

模的占比一直維持在73%以上，2020年占比為

80.30%，這一數(shù)值已經(jīng)接近2015年的歷史峰值。

由于部分銀行未披露其委托貸款數(shù)據(jù)，實際上銀行體系所驅(qū)動的影子銀行占比要更高。如此高的規(guī)模占比進一步說明銀行體系在中國影子銀行中的重要作用，“銀行的影子”這一觀點也說明要更好地了解中國影子銀行還需要從銀行體系著手，這也是本文研究的出發(fā)點。

盡管2016年之前中國影子銀行總規(guī)模增長迅速，但這段時間監(jiān)管層對于影子銀行并未進行嚴苛的監(jiān)管。2016年之前，影子銀行相關監(jiān)管法規(guī)往往以框架性的指導建議居多，對影子銀行的業(yè)務流程、信息披露以及監(jiān)管制度等方面并未做過于嚴格的要求。2016年之后，在“防范化解金融風險，嚴守風險底線”的大背景下，出于對影子銀行規(guī)模和金融風險的控制，監(jiān)管層開始密集出臺各類影子銀行產(chǎn)品的監(jiān)管法規(guī)，對影子銀行產(chǎn)品的業(yè)務流程規(guī)范、資金來源和投向、風險管理制度和信息披露制度等方面的要求也越來越精細和嚴格。這些更加全面和系統(tǒng)的監(jiān)管法規(guī)也逐漸組成了一個對影子銀行相對完善的監(jiān)管框架，其中，穿透式監(jiān)管、打破剛性兌付和清理非標資產(chǎn)等概念也成為影子銀行監(jiān)管的重要原則。對于中國的影子銀行研究而言，如何正確地評估這些監(jiān)管政策的效果是重要議題之一，本文試圖從影子銀行產(chǎn)品的規(guī)模變化以及表內(nèi)外影子產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)變化來探討這些政策的影響。

相較于以往研究，本文的邊際貢獻主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一，詳細地刻畫了銀行體系中表內(nèi)影子銀行的動態(tài)變化狀況。以往有關影子銀行的研究多基于表外影子銀行業(yè)務展開，目前鮮有文獻從定量的角度研究表內(nèi)影子銀行的相關問題，而表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品研究的難點主要集中于表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品范圍的界定問題和表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品數(shù)據(jù)的可得性問題。Chen等[2]利用剔除央行票據(jù)和政府債券的應收款項類投資來衡量表內(nèi)影子銀行的規(guī)模，這種做法有一定的合理性，因為中國影子銀行產(chǎn)品大多具有認購并持有至到期的特征，流動性較低，從而按照會計準則多被分類為應收款項類投資。但是以該指標來衡量表內(nèi)影子銀行規(guī)模會存在一定的偏差，根據(jù)本文的測算和對比，2013—2017年該指標平均而言會低估28.77%的表內(nèi)影子銀行規(guī)模。此外，由于商業(yè)銀行從2018年開始陸續(xù)實行“新金融工具準則”，2017年3月31日，財政部修訂發(fā)布了《企業(yè)會計準則第22號——金融工具確認和計量》《企業(yè)會計準則第23號——金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》《企業(yè)會計準則第24號——套期會計》等三項金融工具會計準則，重新確立了關于金融資產(chǎn)的分類標準，這三項準則在業(yè)內(nèi)被稱為“新金融工具準則”。這使得銀行財務報告中不再具有應收款項類投資這一科目，因而2018年之后也無法再用該指標來衡量表內(nèi)影子銀行。本文利用中國銀保監(jiān)會2020年11月發(fā)布的《中國影子銀行報告》（下文簡稱《報告》）來界定影子銀行產(chǎn)品范圍，并利用銀行半年度和年度財務報告收集相關影子銀行產(chǎn)品的數(shù)據(jù)，從規(guī)模變化、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)數(shù)量和表內(nèi)影子銀行化程度四個角度對中國銀行體系的表內(nèi)影子銀行進行研究，本文關于表內(nèi)影子銀行規(guī)模的測算較之以往研究也要更加精確。第二，更為全面和精細地從銀行資產(chǎn)負債表內(nèi)外的角度描述中國影子銀行的動態(tài)變化狀況，并比較不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行在影子銀行業(yè)務發(fā)展過程中的區(qū)別?，F(xiàn)有研究多從單個影子銀行產(chǎn)品的層面來探討中國影子銀行相關問題，如委托貸款[6]、信托貸款[5]和非保本理財產(chǎn)品[12-13]等，本文則是從整體的角度出發(fā)，詳細闡明銀行表內(nèi)外不同類型影子銀行業(yè)務的變化狀況，并綜合分析銀行表內(nèi)外的影子銀行業(yè)務。Ehlers 等[14]對中國不同銀行從事影子銀行業(yè)務的區(qū)別進行了相關研究，但其研究的時間段主要局限于2013—2016年，且主要是從影子銀行總規(guī)模變化的角度進行闡述，本文則從更長的時間線以及更多的角度對不同銀行從事影子銀行業(yè)務的特點進行描述。第三，本文的研究具有鮮明的政策意義?，F(xiàn)有關于影子銀行監(jiān)管政策的研究多基于經(jīng)驗分析的角度，對某個具體的影子銀行監(jiān)管政策進行數(shù)據(jù)分析或計量分析，但這種做法實際上隱含了認為“一刀切”的監(jiān)管政策存在立竿見影的效果，未能考慮到不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行對監(jiān)管政策的反應可能存在異質(zhì)性。本文從多個角度評估相關監(jiān)管政策的有效性，為影子銀行的監(jiān)管提供了政策啟示。筆者認為，影子銀行監(jiān)管政策框架的完善是循序漸進的，具體監(jiān)管法規(guī)的推出也具有較強的連續(xù)性，而本文的數(shù)據(jù)事實也表明，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行對于監(jiān)管政策的反應不一，總體監(jiān)管環(huán)境收緊對于影子銀行所帶來的威懾效應可能比單個政策的效力更強。本文的研究結(jié)論支持了當前中國影子銀行監(jiān)管不適合“一刀切”政策的結(jié)論，對于不同的影子銀行業(yè)務而言，相關監(jiān)管政策的推出如果能夠考慮到不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行政策反應的異質(zhì)性，理論上可以取得更好的監(jiān)管效果。

二、數(shù)據(jù)來源和指標說明

（一）數(shù)據(jù)來源

為了盡可能全面地統(tǒng)計和描述中國銀行資產(chǎn)負債表內(nèi)外影子銀行業(yè)務規(guī)模的變化，本文利用上市銀行的中期報告和年度報告構(gòu)建了一個影子銀行的數(shù)據(jù)集。數(shù)據(jù)集的時間跨度為2008—2020年，銀行樣本包括截至2019年底在中國A股和H股上市的51家銀行。這51家銀行包括5家國有銀行、10家股份制銀行以及36家城/農(nóng)商行。其中，5家國有銀行包括：中國銀行、農(nóng)業(yè)銀行、工商銀行、建設銀行、交通銀行;10家股份制銀行包括：興業(yè)銀行、光大銀行、華夏銀行、民生銀行、平安銀行、浦發(fā)銀行、招商銀行、中信銀行、郵儲銀行、浙商銀行;36家城/農(nóng)商行包括：蘇農(nóng)銀行、寧波銀行、江蘇銀行、青島銀行、江陰銀行、九江銀行、成都銀行、貴州銀行、盛京銀行、青農(nóng)商行、廣州農(nóng)商銀行、重慶銀行、西安銀行、甘肅銀行、貴陽銀行、北京銀行、常熟銀行、錦州銀行、渝農(nóng)商行、天津銀行、江西銀行、紫金銀行、無錫銀行、上海銀行、哈爾濱銀行、鄭州銀行、杭州銀行、九臺農(nóng)商銀行、張家港行、蘇州銀行、徽商銀行、南京銀行、長沙銀行、瀘州銀行、晉商銀行、中原銀行。

（二）指標說明

本文所構(gòu)建的數(shù)據(jù)集包括銀行資產(chǎn)負債表內(nèi)外的影子銀行業(yè)務，表內(nèi)的影子銀行業(yè)務是銀行資產(chǎn)負債表中金融投資所披露的影子銀行業(yè)務和規(guī)模，而表外的影子銀行業(yè)務是非保本理財產(chǎn)品、委托貸款以及承兌匯票。影子銀行業(yè)務的具體說明如下：

1.表內(nèi)影子銀行

表內(nèi)影子銀行范圍界定和統(tǒng)計的依據(jù)來自中國銀保監(jiān)會課題組2020年11月所發(fā)布的《報告》，其結(jié)合國際貨幣基金組織關于影子銀行定義的非核心負債模式以及中國金融體系運行的實際，從廣義和狹義兩個角度對中國影子銀行的產(chǎn)品和范圍進行了定義。關于表內(nèi)影子銀行，《報告》明確指出，銀行同業(yè)特定目的載體投資屬于表內(nèi)業(yè)務，并且屬于風險程度更高和影子銀行特征更為突出的狹義影子銀行范疇。銀行同業(yè)特定目的載體投資的產(chǎn)品范圍包括銀行同業(yè)理財、信托投資、證券投資基金、以證券公司為代表推出的各類資產(chǎn)管理計劃和保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品等。除銀行同業(yè)特定目的載體投資外，資產(chǎn)支持證券（包括信貸資產(chǎn)支持證券、交易所資產(chǎn)支持專項計劃和資產(chǎn)支持票據(jù)）、同業(yè)存單、各類資產(chǎn)收益權(quán)以及權(quán)益工具也屬于本文統(tǒng)計的表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品的范疇。為避免重復計算，本文僅從商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)端出發(fā)統(tǒng)計上述產(chǎn)品的規(guī)模。

2.非保本理財產(chǎn)品

非保本理財產(chǎn)品是中國典型的影子銀行產(chǎn)品之一[13-14]。本文對比了從銀行財務報告收集的數(shù)據(jù)和《中國銀行業(yè)理財市場報告》（后文簡稱《市場報告》）所披露的非保本理財產(chǎn)品數(shù)據(jù)?！妒袌鰣蟾妗放兜闹袊?019年末非保本理財產(chǎn)品余額為23.40萬億元，本文數(shù)據(jù)為22.18萬億元，占總量數(shù)據(jù)的94.79%;《市場報告》披露的2018年末余額為22萬億元，本文數(shù)據(jù)為20.31萬億元，占比92.32%;《市場報告》披露的2017年末余額為22.04萬億元，本文數(shù)據(jù)為20.50萬億元，占比93.01%。由于《市場報告》所統(tǒng)計的是整個銀行業(yè)的非保本理財產(chǎn)品余額，共有超過300家銀行，而本文統(tǒng)計的是上市的51家銀行，因而在總量數(shù)據(jù)上會存在一定誤差。但在數(shù)據(jù)對比中，本文所統(tǒng)計的非保本理財產(chǎn)品余額占市場總量的份額均在90%以上，可以在較大程度上認為本文的數(shù)據(jù)能夠反映整個銀行業(yè)理財產(chǎn)品市場的狀況。

3.委托貸款

委托貸款同樣是中國影子銀行的重要產(chǎn)品，許多已有研究均采用“未貼現(xiàn)承兌匯票+委托貸款+信托貸款”來衡量中國的核心影子銀行規(guī)模，而銀行是委托貸款的重要中介機構(gòu)之一。中央銀行的數(shù)據(jù)顯示，2017—2019年末中國委托貸款存量分別為13.97萬億元、12.36萬億元和11.44萬億元，本文所收集銀行作為中介人的委托貸款規(guī)模數(shù)據(jù)分別為8.94萬億元、7.57萬億元和8.05萬億元，占總量比重均在60%以上。這一比重相對較低的原因在于，在本文的銀行樣本中有11家銀行未披露相關的委托貸款數(shù)據(jù)，其中包括3家國有銀行，而國有銀行的委托貸款規(guī)模往往較大。此外委托貸款還存在其他的中介機構(gòu)（如租賃公司和大型企業(yè)的金融分支公司等），這些中介機構(gòu)占據(jù)了市場中一定的委托貸款存量份額。

4.承兌匯票

未貼現(xiàn)的承兌匯票在以往許多研究中也被認為是核心影子銀行產(chǎn)品之一，但也有研究指出，無論是貼現(xiàn)的還是未貼現(xiàn)的承兌匯票，銀行均對其負有全額擔保的責任，這一特征實際上已經(jīng)顯著區(qū)別于其他影子銀行產(chǎn)品，因而認為承兌匯票不屬于影子銀行產(chǎn)品[12]。由于無法從年報中獲得銀行個體層面的未貼現(xiàn)承兌匯票數(shù)據(jù)，本文統(tǒng)計是銀行層面承兌匯票的總額（包含貼現(xiàn)的和未貼現(xiàn)的承兌匯票），并利用央行定期披露的中國未貼現(xiàn)承兌匯票的總量數(shù)據(jù)輔助進行研究。

三、表內(nèi)影子銀行業(yè)務變動分析

（一）總規(guī)模

中國銀行體系表內(nèi)影子銀行規(guī)模變化情況如圖2所示。2008年表內(nèi)影子銀行規(guī)模僅為0.58萬億元，但從2011年開始，總規(guī)模迅速增長，從2011年的1.90萬億元上升至2016年的16.02萬億元，2016年之后總規(guī)模經(jīng)歷了明顯的下降，2020年為13.31萬億元。其中，國有銀行的表內(nèi)影子銀行規(guī)模一直維持在相對較小的水平，2015年其最大規(guī)模也僅為2.52萬億元;，此后國有銀行的表內(nèi)影子銀行規(guī)?；揪S持在2萬億元以下;城/農(nóng)商行的表內(nèi)影子銀行規(guī)模從2008年以來基本處于不斷上升的趨勢，2015年其規(guī)模已經(jīng)超過國有銀行，達到2.73萬億元，2020年城/農(nóng)商行表內(nèi)影子銀行規(guī)模為4.67萬億元;股份制銀行的表內(nèi)影子銀行規(guī)模和總規(guī)模的變動趨勢較為一致，2008—2011年股份制銀行表內(nèi)影子銀行總規(guī)模較小，從2012年開始股份制銀行的表內(nèi)影子銀行規(guī)模迅速增長，2016年最大規(guī)模為10.22萬億元，隨著監(jiān)管環(huán)境趨嚴，2016年之后股份制銀行的表內(nèi)影子銀行規(guī)模明顯下降，2018—2020年維持在6.50萬億元左右。從規(guī)模來看，股份制銀行在中國銀行體系的表內(nèi)影子銀行中居于主導地位，股份制銀行表內(nèi)影子銀行的變動也主導了整個銀行體系表內(nèi)影子銀行總規(guī)模的變動。

（二）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化

2008年以來股份制銀行表內(nèi)影子銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化如圖3所示。

為制圖方便，圖3—圖5僅展示了銀行持有的資產(chǎn)規(guī)模占比較大的幾類影子銀行產(chǎn)品，完整的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)繪圖留存?zhèn)渌?。文中所有圖的數(shù)據(jù)皆為作者根據(jù)銀行披露的財務報告計算而得。2011年以前，股份制銀行的表內(nèi)影子銀行以票據(jù)為主，2010年末票據(jù)占據(jù)了93.25%的表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)比重，但隨著中國影子銀行的不斷發(fā)展，此后股份制銀行的資產(chǎn)負債表內(nèi)開始出現(xiàn)多種影子銀行產(chǎn)品，票據(jù)的資產(chǎn)規(guī)模占比不斷下降，2020年僅為4.48%。2011年后，信托投資和資產(chǎn)管理計劃

由于部分銀行的信托投資和資產(chǎn)管理計劃數(shù)據(jù)是合并披露的，本文將其合并計算資產(chǎn)比重。的資產(chǎn)規(guī)模占比開始迅速上升，并且成為股份制銀行規(guī)模最大的表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品，2017年信托投資和資產(chǎn)管理計劃占據(jù)了61.25%的表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)比重，隨后其資產(chǎn)占比有所下降，2020年末信托投資和資產(chǎn)管理計劃仍然是規(guī)模最大的表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品，占比為35.39%。同業(yè)理財產(chǎn)品在2015年前后是股份制銀行規(guī)模占比較大的表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品，2015年末同業(yè)理財?shù)囊?guī)模占比為17.22%，但同業(yè)理財是監(jiān)管層針對影子銀行治理的重點對象，2016年后一系列針對非保本理財產(chǎn)品的監(jiān)管條例相繼出臺，這也使股份制銀行表內(nèi)的同業(yè)理財規(guī)模大幅度下降，到2020年末，同業(yè)理財產(chǎn)品占比下降至0.19%。2016年以后，投資基金和資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的資產(chǎn)占比不斷上升，2020年底占比分別為34.23%和14.62%。

結(jié)合股份制銀行表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)的規(guī)模來看，筆者發(fā)現(xiàn)，股份制銀行持有的信托投資和資產(chǎn)管理計劃規(guī)模從2016年6月的6.18萬億元下降至2020年末的2.38萬億元，這也是股份制銀行2016年后表內(nèi)影子銀行規(guī)模下降的主要原因;而投資基金的規(guī)模則從2016年6月的0.19萬億元上升至2020年末的2.30萬億元，同期資產(chǎn)支持證券的規(guī)模也從0.29萬億元上升至0.98萬億元。此外，同業(yè)理財產(chǎn)品的規(guī)模從2015年末最高的1.73萬億元下降至2020年末的0.013萬億元。這說明2016年后的強監(jiān)管環(huán)境對于股份制銀行的同業(yè)理財產(chǎn)品和信托投資、資產(chǎn)管理計劃的影響較大，但股份制銀行增持了投資基金等受監(jiān)管政策影響較小的影子銀行產(chǎn)品，這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)換的操作使其仍然保持了較大的表內(nèi)影子銀行規(guī)模，也使得股份制銀行一定程度上規(guī)避了監(jiān)管政策對于表內(nèi)影子銀行活動的影響。

城/農(nóng)商行表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化情況如圖4所示。與股份制銀行類似的是，票據(jù)也是城/農(nóng)商行早期主要的表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品，但其資產(chǎn)比重從2011年開始不斷下降，到2020年末僅為0.49%。2012年末，城/農(nóng)商行的表內(nèi)開始出現(xiàn)信托資產(chǎn)和資產(chǎn)管理計劃（圖4和圖5中簡稱“信托和資管”），其資產(chǎn)占比不斷上升并成為規(guī)模最大的表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品，且2014年后其資產(chǎn)占比一直維持在55%以上，2020年末城/農(nóng)商行所持有的信托資產(chǎn)和資產(chǎn)管理計劃為2.64萬億元，這一規(guī)模已經(jīng)超過股份制銀行。投資基金在2015年后規(guī)模迅速增長，2020年末其規(guī)模分別為1.15萬億元，占比為24.8%。城/農(nóng)商行的同業(yè)理財產(chǎn)品規(guī)模也在監(jiān)管政策的影響下明顯下降，2016年末其規(guī)模為0.74萬億元，占比為19.18%，而2020年末城/農(nóng)商行的同業(yè)理財產(chǎn)品規(guī)模為0.19萬億元，占比為3.97%。

國有銀行表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化情況如圖5所示。從銀行財務報告披露的數(shù)據(jù)來看，國有銀行并未持有同業(yè)存單、資產(chǎn)支持證券和資產(chǎn)受益權(quán)這幾類影子銀行產(chǎn)品。而國有銀行的票據(jù)和權(quán)益工具的持有規(guī)模較大，2020年末，國有銀行持有票據(jù)規(guī)模為0.36萬億元，占比為18.8%，權(quán)益工具規(guī)模為0.46萬億元，占比為24.25%。投資基金在2015之后規(guī)模顯著增長，逐漸成為國有銀行規(guī)模最大的表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)，2020年末國有銀行投資基金的持有規(guī)模為0.80萬億元，占比為42.22%。信托資產(chǎn)和資產(chǎn)管理計劃在2015年之后的規(guī)模迅速下降，2020年末國有銀行僅持有0.12萬億元的信托資產(chǎn)和資產(chǎn)管理計劃，此外2016年之后國有銀行不再持有同業(yè)理財產(chǎn)品。

銀行體系的表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)自2008年以來發(fā)生了較大變化，三類銀行的同業(yè)理財產(chǎn)品規(guī)模在強監(jiān)管政策的影響下均大幅度下降，2018年之后銀行持有的同業(yè)理財產(chǎn)品規(guī)模已經(jīng)很小，這表明針對銀行同業(yè)理財產(chǎn)品的監(jiān)管政策收到了較為明顯的效果。信托資產(chǎn)和資產(chǎn)管理計劃的規(guī)模相比其歷史高點有所下降，但目前仍然是表內(nèi)影子銀行占比較大的產(chǎn)品，國有銀行以及股份制銀行的信托資產(chǎn)和資產(chǎn)管理計劃規(guī)模在2016年之后大幅度下降，但城/農(nóng)商行則并未如此。

投資基金和資產(chǎn)支持證券則是近年來銀行增持較多的影子銀行產(chǎn)品。表內(nèi)影子銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化表明，銀行會減持同業(yè)理財產(chǎn)品和信托資產(chǎn)等受監(jiān)管影響較為強烈的產(chǎn)品，而轉(zhuǎn)向持有投資基金和資產(chǎn)支持證券等受監(jiān)管影響較弱的產(chǎn)品，這一資產(chǎn)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化的操作使目前中國商業(yè)銀行體系的表內(nèi)影子銀行規(guī)模仍然較大。

（三）資產(chǎn)種類

表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)種類數(shù)量對比情況如表1所示?？傮w而言，2008年以來，中國銀行體系中表內(nèi)影子銀行的資產(chǎn)種類

本文基于金融投資的科目來統(tǒng)計表內(nèi)影子銀行的資產(chǎn)種類，例如信托投資可能同時出現(xiàn)在交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)以及應收款項類投資中，本文將這種情況視為銀行持有三類表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)。這種統(tǒng)計方式能夠更為全面地反映銀行的表內(nèi)影子銀行投資活動，也進一步支持了前文的觀點，即僅統(tǒng)計應收款項類投資不能全面地反映表內(nèi)影子銀行的情況。不斷增多，這也使表內(nèi)影子銀行的資產(chǎn)構(gòu)成逐步復雜化。2008年三類銀行的最大表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)種類為5種，而城/農(nóng)商行的平均資產(chǎn)種類僅為1.33種。但從2012年開始，三類銀行的影子銀行資產(chǎn)種類均迅速增加，2016年國有銀行和股份制銀行平均持有10種以上的影子銀行資產(chǎn)。 相較于2016年， 國有

銀行在2018年的平均資產(chǎn)種類和最大資產(chǎn)種類

均有所下降，而股份制銀行和城/農(nóng)商行的資產(chǎn)

種類均有所上升。這說明2016年監(jiān)管環(huán)境趨嚴之后，國有銀行減持了一部分表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)，較為典型的就是國有銀行在2016年之后不再持有同業(yè)理財產(chǎn)品，而股份制銀行和城/農(nóng)商行則進一步持有了更多種類的影子銀行資產(chǎn)，較為典型的就是增持了投資基金和資產(chǎn)支持證券這兩類影子銀行產(chǎn)品。

筆者認為，表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)種類的數(shù)量反映了銀行從事影子銀行業(yè)務的意愿，資產(chǎn)種類越多，表明銀行通過更多的方式參與了影子銀行業(yè)務，其從事影子銀行業(yè)務的意愿也更強。相比較而言，股份制銀行是中國從事表內(nèi)影子銀行業(yè)務意愿最強的一類銀行，而國有銀行在2016年監(jiān)管環(huán)境趨嚴之后，從事影子銀行業(yè)務的意愿有所下降，這體現(xiàn)為國有銀行平均資產(chǎn)種類和最大資產(chǎn)種類的下降。城/農(nóng)商行的一個突出特點是，其從事影子銀行業(yè)務的意愿并未受到監(jiān)管環(huán)境的影響，無論是平均資產(chǎn)種類還是最大資產(chǎn)種類，2008年以來城/農(nóng)商行的表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)種類一直在不斷增加。從另一個角度來看，資產(chǎn)種類越多，說明銀行和更多的金融主體產(chǎn)生了影子銀行業(yè)務方面的聯(lián)系，也就意味著表內(nèi)影子銀行的構(gòu)成更為復雜，這將導致對表內(nèi)影子銀行進行監(jiān)管的難度大大提高。因此，筆者認為，對股份制銀行和城/農(nóng)商行進行表內(nèi)影子銀行業(yè)務監(jiān)管，其難度要大于對國有銀行進行監(jiān)管。

（四）表內(nèi)影子銀行化程度

為進一步分析表內(nèi)影子銀行，筆者定義如下變量：表內(nèi)影子銀行化程度=（表內(nèi)影子銀行資產(chǎn)/金融投資總額）×100%。該數(shù)值越大，說明銀行所持有的金融資產(chǎn)中，投向影子銀行的比重也就越大，表內(nèi)影子銀行化程度也就越高。

表內(nèi)影子化程度平均值變動趨勢，如圖6所示。2008年全樣本的平均表內(nèi)影子銀行化程度為14.34%，而2014年這一比重上升至51.56%，這就意味著2014年末整個銀行體系中有超過一半的金融投資投向了影子銀行產(chǎn)品，2014年之后全樣本的影子銀行化程度逐年降低，2020年末為36.74%。從不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的銀行來看，國有銀行的表內(nèi)影子銀行化程度較

低，且遠低于全樣本的平均值，盡管國有銀行的金融投資總額較大，但其投向影子銀行的資金占比要遠遠低于股份制銀行和城/農(nóng)商行。股份制銀行的表內(nèi)影子銀行化程度在2014年末達到最高為63.10%，但此后逐年下降，2017年開始其表內(nèi)

影子銀行程度要低于全樣本的平均值。城/農(nóng)商行從2017年開始表內(nèi)影子銀行化程度為三類銀行中最高，2020年末為42.11%。

此外，本文也統(tǒng)計了各年份表內(nèi)影子銀行程度的最大值，國有銀行的最大值為2015年6月的24.72%，股份制銀行的最大值為2016年6月的82.53%，而城/農(nóng)商行的最大值為2019年末的90.24%，此外，2016年末城/農(nóng)商行的最大值也高達90.09%。綜合來看，股份制銀行和城/農(nóng)商行的表內(nèi)影子銀行化的程度較高，而國有銀行的表內(nèi)影子銀行化程度較低。

四、表外影子銀行業(yè)務變動分析

（一）非保本理財產(chǎn)品

1.總規(guī)模和增速

非保本理財產(chǎn)品的總規(guī)模及增速變化如圖7所示。從圖7中可以看出，其發(fā)展大致可分為三個階段：第一階段為2008—2011年，這一階段的特征是增速較快，但總規(guī)模較小，屬于起步發(fā)展階段。2008年末中國銀行體系非保本理財產(chǎn)品總規(guī)模為1 702億元，到2011年末突破萬億達到1.23萬億元的總規(guī)模，而2009—2011年的增速分別為125.55%、66.11%和92.57%。Wang等[7]認為，投資者對于高收益的替代儲蓄產(chǎn)品的強勁需求推動了這一時期銀行理財產(chǎn)品的發(fā)展。第二階段為2012—2016年的爆發(fā)式增長階段，相較于2011年，2012年年末非保本產(chǎn)品增長了121.17%，達到了2.72萬億元。到2016年末，非保本理財產(chǎn)品的余額已經(jīng)達到20.86萬億元。2012—2016年是中國影子銀行監(jiān)管套利現(xiàn)象最為嚴重以及風險積累的階段[7]，而非保本理財產(chǎn)品又是這段時期內(nèi)增長最為迅速的影子銀行產(chǎn)品。這也使得非保本理財產(chǎn)品成為中國影子銀行監(jiān)管的重點對象，2016年8月，《商業(yè)銀行理財業(yè)務監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》發(fā)布，對銀行理財產(chǎn)品的資金投向以及運作規(guī)范等進行了明確規(guī)定，這一征求意見稿也對市場主體釋放了明顯的針對非保本理財產(chǎn)品進行嚴格監(jiān)管的信號。第三階段為2017—2020年，這一階段的特征是增速明顯放緩甚至出現(xiàn)負增長，但非保本理財產(chǎn)品的存量規(guī)模仍然較大。2017年和2018年非保本理財產(chǎn)品規(guī)模均呈下降態(tài)勢，分別為20.50萬億元和20.31萬億元，但隨后又出現(xiàn)小幅增長，2019年末規(guī)模為22.18萬億元，2020年則為23.64萬億元。2016年之后，監(jiān)管層不斷對非保本理財產(chǎn)品的相關監(jiān)管條例進行完善，2018年《關于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》（即“資管新規(guī)”）正式實施、“資管新規(guī)補充文件”、《商業(yè)銀行理財業(yè)務監(jiān)督管理辦法》（即“理財新規(guī)”）以及“證監(jiān)會資管新規(guī)”等監(jiān)管條例陸續(xù)出臺，這些監(jiān)管法規(guī)對于規(guī)范銀行理財產(chǎn)品的發(fā)展起到了重要作用。筆者認為，2016年之后國內(nèi)針對非保本理財產(chǎn)品較為嚴格的監(jiān)管環(huán)境是導致其總規(guī)模在2017年和2018年下降的重要原因，但2019年及之后銀行體系中的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模又呈上升趨勢，則說明銀行體系針對監(jiān)管法規(guī)的調(diào)整速度較快，非保本理財產(chǎn)品仍是銀行的重要影子銀行業(yè)務。

2.不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行對比

不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行非保本理財產(chǎn)品規(guī)模變化如圖8所示。

從2011年開始才可以從財務報告獲取國有銀行非保本理財產(chǎn)品的相關數(shù)據(jù)。在多數(shù)年份中，股份制銀行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模均為最大，尤其是2015年后，股份制銀行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模已經(jīng)顯著超過國有銀行和城/農(nóng)商行，這說明股份制銀行在此方面居于主導地位，已有研究也有類似的結(jié)論[2-12]。股份制銀行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模在2016年達到最高點為10.83萬億元，此后由于監(jiān)管政策的趨嚴，股份制銀行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模明顯下降，但2019年之后又開始重現(xiàn)增長態(tài)勢。

國有銀行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模在2011年后也經(jīng)歷了快速增長，但是嚴監(jiān)管政策并沒有對國有銀行非保本理財產(chǎn)品的規(guī)模造成較大影響，其增長勢頭一直延續(xù)到2020年，2020年末國有銀行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模為9.65萬億元。城/農(nóng)商行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模在2014年之前都比較小，2014年僅為0.51萬億元。一方面，是由于這類銀行本身規(guī)模較小，客戶來源有限，使理財產(chǎn)品的發(fā)行量和銷售量受限;另一方面，也是由于部分城/農(nóng)商行上市時間相對較晚，而這些未上市的銀行在這段時期內(nèi)的數(shù)據(jù)并未納入本文的統(tǒng)計之中。和國有銀行類似的是，監(jiān)管政策對于城/農(nóng)商行的影響也相對較小，城/農(nóng)商行的非保本理財產(chǎn)品規(guī)模一直呈增長態(tài)勢，2020年末其規(guī)模達到3.38萬億元。

總體而言，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行在非保本理財產(chǎn)品的規(guī)模變動方面存在較大差別，股份制銀行在銀行體系的非保本理財產(chǎn)品中居于主導地位，這也使得其受到監(jiān)管政策的影響最為強烈，但國有銀行和城/農(nóng)商行對于強監(jiān)管政策的反應并不強烈。結(jié)合圖7銀行體系非保本理財產(chǎn)品總規(guī)模的變化情況來看，2016年后非保本理財產(chǎn)品總規(guī)模的下降主要是股份制銀行的總規(guī)模下降所致。

（二）委托貸款

1.總規(guī)模和增速

委托貸款規(guī)模和增速變化趨勢如圖9所示。從圖9中可以看出，2008年后，銀行體系中的委托貸款規(guī)?；颈３址€(wěn)步增長狀態(tài)，從2008年末的9 627億元增長至2017年末的8.94萬億元，多個年份的增速均在30%以上。2015年1月，原銀監(jiān)會發(fā)布《商業(yè)銀行委托貸款管理辦法（征求意見稿）》（下文簡稱《辦法》），隨后2018年1月該《辦法》正式執(zhí)行?！掇k法》對委托貸款的資金來源、資金流向以及風險管理等方面進行了明確的規(guī)定，在此之前中國還缺少對委托貸款進行系統(tǒng)監(jiān)管的政策法規(guī)，《辦法》的出臺彌補了委托貸款監(jiān)管制度的不足。該《辦法》出臺之后，2018年末委托貸款總規(guī)模相較于2017年減少了15.40%，從8.44萬億元下降至7.57萬億元，從這一角度來看，筆者認為，《辦法》的監(jiān)管成效較為明顯。

2.不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行對比

國有銀行在委托貸款業(yè)務方面占據(jù)主導地位，除了2014年和2015年之外，國有銀行委托貸款的規(guī)模均明顯超過股份制銀行和城/農(nóng)商行，且2018年以來這一差距還在繼續(xù)擴大。2008—2017年國有銀行的委托貸款規(guī)模均保持穩(wěn)健增長，2017年國有銀行的委托貸款規(guī)模為4.06萬億元。在經(jīng)歷了2018年的規(guī)模下降之后，國有銀行的委托貸款規(guī)模又迅速上升，2020年末達到5.93萬億元，占銀行體系委托貸款的比重為71.11%，占整個經(jīng)濟體系的委托貸款比重則為53.65%，

中國人民銀行的社會融資規(guī)模存量統(tǒng)計顯示，2020年12月委托貸款的存量為11.06萬億元。這說明國有銀行不僅在銀行體系的委托貸款業(yè)務中占據(jù)主導地位，在整個社會的融資體系中，也是委托貸款的重要中介機構(gòu)。委托貸款的主要形式仍然以關聯(lián)貸款為主，企業(yè)往往將自身的資金通過中介人貸往和自身具有密切聯(lián)系的企業(yè)和客戶，委托貸款的出資人也以國有大型企業(yè)為主[6]，這些企業(yè)又往往和國有銀行有更加密切的信貸往來關系，因此，出于信息透明度和已有合作經(jīng)驗的考慮，委托貸款的出資人可能更愿意尋求國有銀行作為中介人。

股份制銀行的委托貸款規(guī)模在2013年之前相對較小，均未超過1萬億元。隨后經(jīng)歷了一個較為快速的增長時期，一度超過國有銀行的委托貸款規(guī)模，2017年股份制銀行的委托貸款規(guī)模達到最高點為3.43萬億元，但2017年之后經(jīng)歷了較為明顯的下滑，2020年末股份制銀行的委托貸款規(guī)模為1.70萬億元。城/農(nóng)商行的委托貸款規(guī)模變化趨勢和股份制銀行類似，2020年其規(guī)模為0.71萬億元。

不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行委托貸款規(guī)模的變化情況如圖10所示。從圖10中可以看出，2018年《辦法》的出臺產(chǎn)生了較為明顯的監(jiān)管效應，股份制銀行和城/農(nóng)商行的委托貸款規(guī)模在該監(jiān)管法規(guī)出臺之后經(jīng)歷了持續(xù)的下降，但國有銀行的委托貸款規(guī)模僅在2018年有所下降，之后呈現(xiàn)迅速回升的態(tài)勢，筆者認為，該監(jiān)管法規(guī)對于國有銀行的影響程度相對較小。因此，在銀行體系委托貸款總規(guī)模的變化中（圖9），2018年總規(guī)模的下降是因為三類銀行的委托貸款規(guī)模均有所下降，而2018年之后委托貸款總規(guī)模的上升則是國有銀行委托貸款的規(guī)模上升所致。

（三）承兌匯票和未貼現(xiàn)承兌匯票

1.總規(guī)模和增速

相比于非保本理財產(chǎn)品和委托貸款，銀行體系中承兌匯票和未貼現(xiàn)承兌匯票的規(guī)模和增速變化具有一些不同的特點，如圖11所示，中國銀行體系中的承兌匯票規(guī)模在2008年為2.04萬億元，這一初始規(guī)模要遠高于非保本理財產(chǎn)品和委托貸款，主要原因在于承兌匯票是商業(yè)銀行的一項傳統(tǒng)表外業(yè)務，而非類似于非保本理財產(chǎn)品等近10年才開始快速發(fā)展的影子銀行產(chǎn)品。承兌匯票在2008—2015年一直保持較為平穩(wěn)的增速，2015年末的總規(guī)模為6.96萬億元，這也是承兌匯票規(guī)模的一個階段性高點。2015年之后，承兌匯票總規(guī)模經(jīng)歷了先下降后上升的趨勢，2020年末總規(guī)模達到7.88萬億元。對于未貼現(xiàn)承兌匯票而言，2015年末是其規(guī)模的最高點，達到5.85萬億元，此后未貼現(xiàn)承兌匯票的規(guī)模維持在4萬億元左右，且增速為負的年份居多。此外，未貼現(xiàn)承兌匯票占承兌匯票的比重也有著較為明顯的下降，2015年末為84.09%，而2020年6月僅為44.94%。從監(jiān)管法規(guī)來看，2015年《關于票據(jù)業(yè)務風險提示的通知》（以下簡稱《通知》）對票據(jù)業(yè)務中存在的不規(guī)范行為進行風險提示，并強化了監(jiān)管要求，而2015—2017年承兌匯票的總規(guī)模也有明顯的下滑，但未貼現(xiàn)承兌匯票在2017年總規(guī)模有所上升?？傮w而言，承兌匯票并不是中國影子銀行監(jiān)管的重點產(chǎn)品，這可能也是部分文獻在研究中國影子銀行時將承兌匯票剔除的原因之一。

2.不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行對比

不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)銀行承兌匯票規(guī)模變化如圖12所示。從圖12中可以看出，股份制銀行所持有的承兌匯票規(guī)模最大，由于未貼現(xiàn)承兌匯票和承兌匯票存在一定的比例關系，由此可以推測股份制銀行在未貼現(xiàn)承兌匯票中也占據(jù)主導地位。股份制銀行的承兌匯票規(guī)模從2008年開始穩(wěn)定增長，2015年達到4.41萬億元，《通知》出臺后，其規(guī)模明顯下降，2017年開始股份制銀行承兌匯票規(guī)模重新增長，2020年末達到4.70萬億元。國有銀行的承兌匯票規(guī)模一直保持在相對較小的規(guī)模，2013年其最大規(guī)模為2.17萬億元，隨后穩(wěn)定下降，直到2018年才開始重新增長。城/農(nóng)商行的承兌匯票規(guī)模從2018年開始超過國有銀行?？傮w上來看，三類銀行在承兌匯票業(yè)務方面存在著較大的差異，股份制銀行一直居于主導地位，承兌匯票總規(guī)模遠超國有銀行和城/農(nóng)商行，且近年來這一差距越來越大，2008年股份制銀行的承兌匯票規(guī)模僅超過國有銀行0.37萬億元，但在2020年末股份制銀行的承兌匯票規(guī)模已經(jīng)超過國有銀行和城/農(nóng)商行兩者之和。結(jié)合圖11來看，筆者認為，2015年之后股份制銀行主導了整個銀行體系的承兌匯票規(guī)模變化趨勢。

（四）進一步分析

1.表內(nèi)外影子銀行業(yè)務的相關性

Chen等[2]對16家國有和非國有銀行的表內(nèi)外影子銀行業(yè)務進行了相關系數(shù)分析發(fā)現(xiàn)，2009—2015年非國有銀行的表內(nèi)影子銀行和表外委托貸款增長呈顯著的正相關關系，但國有銀行中卻不存在這種相關性。此外，非國有銀行的表內(nèi)影子銀行占總信貸的比重在2011年之后顯著增大，2015年末占比已經(jīng)達到30%，而國有銀行的表內(nèi)影子銀行占總信貸的比重則一直保持在3%以下。筆者認為，非國有銀行樂于在表內(nèi)持有一些具有高風險和高收益特征的資產(chǎn)，同時也會將表外的影子銀行資產(chǎn)向表內(nèi)轉(zhuǎn)移。

借鑒該研究思路，本文對2008—2020年51家銀行的表內(nèi)外影子銀行業(yè)務的規(guī)模變化進行相關系數(shù)分析，結(jié)果如表2所示。從全樣本來看，中國銀行體系的表內(nèi)外影子銀行業(yè)務的變化均在1%的顯著性水平下呈正相關關系，這說明2008年以來中國銀行體系的表內(nèi)外影子銀行業(yè)務規(guī)模存在較強的同漲同跌的關系，前文的分析也表明，2008—2015年銀行體系的表內(nèi)影子銀行、非保本理財產(chǎn)品和委托貸款均呈現(xiàn)快速上漲的趨勢，而2016年監(jiān)管政策和監(jiān)管環(huán)境趨嚴之后，這幾類產(chǎn)品則均有不同程度的下降。在國有銀行中，表內(nèi)外影子銀行業(yè)務并不存在顯著的相關性;而股份制銀行以及城/農(nóng)商行的表內(nèi)外影子銀行業(yè)務均存在顯著的正相關性，這說明股份制銀行和城/農(nóng)商行同時發(fā)展了表內(nèi)外的影子銀行業(yè)務，但國有銀行并非如此，該結(jié)論也在一定程度上支持了已有研究[2]的觀點。

2.表內(nèi)外影子銀行總規(guī)模

銀行體系影子銀行總規(guī)模變化情況如表3所示。從表3中可以看出，其產(chǎn)品的變化趨勢具有一定的相似性：2008—2011年，各產(chǎn)品的規(guī)模均相對較小，同時增速相對較慢，銀行體系2011年年末影子銀行總規(guī)模為9.99萬億元，如果剔除承兌匯票，總規(guī)模僅為5.37萬億元;2012年以前，各產(chǎn)品的規(guī)模均相對較小，同時增速較慢，截至2012年末，僅有承兌匯票的規(guī)模突破5萬億元，而城/農(nóng)商行的影子銀行業(yè)務總規(guī)模僅為1.02萬億元;2012年之后，影子銀行總規(guī)模的增速明顯加快，部分產(chǎn)品進入爆發(fā)式增長的階段，年度同比增速在50%甚至100%以上，這一趨勢持續(xù)到2016年，2016年末總規(guī)模達到51.12萬億元，

主要是非保本理財產(chǎn)品、表內(nèi)影子銀行和委托貸

款的快速增長使影子銀行總規(guī)模擴大;2016年之

后，影子銀行的總規(guī)模經(jīng)歷了兩年的下降又有所回升，2020年末銀行體系的影子銀行總規(guī)模已經(jīng)超過2016年，達到53.18萬億元。

非保本理財產(chǎn)品是近年來銀行體系中規(guī)模最大的影子銀行產(chǎn)品，占據(jù)了近一半的規(guī)模，表內(nèi)影子銀行和委托貸款次之，承兌匯票的規(guī)模相對較小。此外，2016年之后的強監(jiān)管政策的確對影子銀行起到了一定的限制作用，但銀行表現(xiàn)出對監(jiān)管政策較強的適應性，各類影子銀行產(chǎn)品在嚴監(jiān)管之下經(jīng)歷規(guī)模下跌之后迅速反彈。股份制銀行的影子銀行業(yè)務總規(guī)模變化和銀行體系中的影子銀行總規(guī)模變化表現(xiàn)出較強的趨同性，呈現(xiàn)出“上升—下降—上升”的趨勢，而國有銀行和城/農(nóng)商行的影子業(yè)務總規(guī)?；緩?008年以來一直呈上升趨勢，這說明，股份制銀行主推中國銀行體系影子銀行總規(guī)模的變化，也佐證了已有研究[12]的相關觀點。

五、結(jié)論和政策建議

本文利用51家上市銀行的影子銀行相關數(shù)據(jù)，基于資產(chǎn)負債表內(nèi)外的視角，對中國銀行體系的影子銀行業(yè)務進行了相關研究，結(jié)論表明：第一，銀行是中國影子銀行體系運行的中心，銀行體系表內(nèi)外的影子銀行業(yè)務規(guī)模變動趨勢存在一定的相似性，也與中國影子銀行的發(fā)展歷程相吻合。總體而言，2016年之前表內(nèi)外的影子銀行業(yè)務規(guī)模均經(jīng)歷了一個快速增長的階段，2016年之后，監(jiān)管環(huán)境從嚴使各類影子銀行產(chǎn)品的規(guī)模出現(xiàn)了較為明顯的下滑，但2018年后銀行體系的影子銀行規(guī)模又有所回升，目前中國銀行體系中表內(nèi)外影子銀行規(guī)模仍然較大。第二，股份制銀行的表內(nèi)影子銀行規(guī)模最大，其變動也導致了整個銀行體系表內(nèi)影子銀行規(guī)模的變動。銀行會進行資產(chǎn)轉(zhuǎn)換來規(guī)避監(jiān)管政策的影響，股份制銀行和城/農(nóng)商行從事表內(nèi)影子銀行業(yè)務的意愿更強，同時其表內(nèi)影子銀行化的程度也較高。第三，在表外影子銀行業(yè)務中，股份制銀行主導了非保本理財產(chǎn)品和承兌匯票規(guī)模的變動，但同時其表外影子銀行業(yè)務受監(jiān)管政策的影響也最大。盡管國有銀行的委托貸款規(guī)模最大，但其委托貸款業(yè)務并未受到監(jiān)管政策的強烈影響。各類銀行對于監(jiān)管政策表現(xiàn)出較強的適應性，這體現(xiàn)為監(jiān)管政策趨嚴之后，表外影子銀行業(yè)務規(guī)模經(jīng)歷短暫的下滑便迅速回升。此外，股份制銀行和城/農(nóng)商行同時發(fā)展了表內(nèi)外影子銀行業(yè)務，而國有銀行則沒有。

基于上述結(jié)論以及目前中國影子銀行規(guī)模仍然較大的現(xiàn)實狀況，筆者提出以下關于影子銀行監(jiān)管的政策建議：第一，強化對于表內(nèi)影子銀行的監(jiān)管，重點關注體量較大的影子銀行產(chǎn)品。相較于表外影子銀行而言，表內(nèi)影子銀行業(yè)務所涉及的主體更多、業(yè)務體系更為復雜且資產(chǎn)種類也更多，一些產(chǎn)品例如信托投資的設計具有多層嵌套結(jié)構(gòu)，風險傳染性強。目前中國銀行體系中規(guī)模較大的表內(nèi)影子銀行產(chǎn)品是信托投資、資產(chǎn)管理計劃、投資基金和資產(chǎn)支持證券，針對表內(nèi)影子銀行的監(jiān)管政策可以針對這幾類產(chǎn)品展開，從資金規(guī)模、期限結(jié)構(gòu)以及底層資產(chǎn)投向等方面著手，抑制表內(nèi)影子銀行規(guī)模的過快增長。第二，加強監(jiān)管政策的針對性，避免“一刀切”。本文關于表外影子銀行業(yè)務的分析表明，監(jiān)管政策對于不同銀行的影響存在異質(zhì)性，例如針對非保本理財產(chǎn)品的監(jiān)管政策對股份制銀行的影響較大，但對于國有銀行和城/農(nóng)商行的影響較小。因而影子銀行監(jiān)管政策的制定需要考慮到這種異質(zhì)性，可以針對不同類型的銀行設立不同的監(jiān)管要求和標準，確保政策的推出能夠?qū)λ秀y行均產(chǎn)生一定的影響，避免不同類型銀行之間的影子銀行業(yè)務規(guī)模出現(xiàn)此消彼長，而總規(guī)模卻并沒有明顯下降的情況。第三，完善信息披露機制，明確信息披露標準。目前，中國銀行財務報告中關于影子銀行業(yè)務的披露標準并不統(tǒng)一，存在對影子銀行產(chǎn)品按照發(fā)行人分類、產(chǎn)品類型分類、交易對手分類、抵押品分類以及上市與否分類等多種披露方式，部分銀行關于影子銀行產(chǎn)品具體信息的披露十分模糊，這使得在計算影子銀行業(yè)務規(guī)模時可能出現(xiàn)遺漏和重復計算的情況，不利于準確計算中國影子銀行的業(yè)務規(guī)模，更給監(jiān)管政策的推行增加難度。因此，需要完善影子銀行業(yè)務的信息披露標準，從產(chǎn)品規(guī)模、收益變現(xiàn)方式、投資比例、基礎資產(chǎn)以及交易結(jié)構(gòu)等方面制定統(tǒng)一的規(guī)則，確保銀行能夠提供清晰而有效的影子銀行產(chǎn)品信息。

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The Dynamic Changes of Shadow Banking in China

——Based on the Analysis of Bank Balance Sheet

LI Zhisheng， SHAO Yangnan

（School of Finance， Zhongnan University of Economics and Law， Hubei， Wuhan 430073， China）

Abstract：Banks are at the center of the operation of the shadow banking system in China.We manually collected the shadow banking related data of 51 listed banks from 2008 to 2020， and conducted relevant research on the shadow banking business in and out of the balance sheet of banks.The results show that： in the on-balance-sheet shadow banking business， joint-stock banks occupy the dominant position， joint-stock banks and urban/rural commercial banks hold a variety of shadow banking assets， and have a higher on-balance-sheet shadow banking level， while the state-owned banks has a relatively lower level.Banks use asset conversion operations to avoid the impact of regulatory policy.In the off-balance-sheet shadow banking business， joint-stock banks led the scale change of non-guaranteed wealth management products and bank acceptance， while state-owned banks led the scale change of entrusted loans.Strict regulatory policies did restrain the development of shadow banking， but the influence of regulatory policies on different banks is heterogeneous.Further analysis shows that the joint-stock banks and urban/rural commercial banks simultaneously develop the shadow banking business on and off the balance sheet， while the state-owned banks do not.Based on this， We believe that regulators should strengthen the supervision of on-balance-sheet shadow banking， pay attention to the pertinence of regulatory policies and improve information disclosure.

Key words：shadow banking; on-balance-sheet shadow banking; non-guaranteed wealth management products; entrusted loans; bank acceptance

（責任編輯：徐雅雯）

收稿日期：2021-08-30

基金項目：國家社會科學基金重大項目“新形勢下資本市場重大風險防范與化解研究”（19ZDA061）;國家自然科學基金面上項目“資本市場創(chuàng)新、個人投資者行為與市場穩(wěn)定性——基于微觀交易大數(shù)據(jù)的視角”（71771217）

作者簡介：李志生（1978-），男，湖北新洲人，教授，博士，博士生導師，主要從事金融創(chuàng)新、金融風險和市場微觀結(jié)構(gòu)研究。E-mail：zsli@zuel.edu.cn

邵楊楠（1992-），男，湖南岳陽人，博士研究生，主要從事影子銀行研究。E-mail：yangnanfinance@163.com