頭部化時(shí)代，決勝能力圈

何倬

在頭部機(jī)構(gòu)持續(xù)洗牌、尾部機(jī)構(gòu)不斷清盤(pán)中，中國(guó)私募證券投資基金行業(yè)從草莽競(jìng)爭(zhēng)邁向頭部化發(fā)展，2020年8月，全行業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模首次突破3萬(wàn)億元，其中，資管規(guī)模50億元以上的頭部私募，數(shù)量只占1.3%，卻管理著57.66%的資產(chǎn)。頭部私募陣營(yíng)中，既有成立10年以上的先行者，也有5年不到的后起之秀；上海機(jī)構(gòu)為數(shù)最多，占了45.61%。頭部隊(duì)伍洗牌頻繁，近5年，有61家機(jī)構(gòu)跌出這一行列，53家晉級(jí)，新晉百億規(guī)模的私募，主要為量化交易團(tuán)隊(duì)或背靠機(jī)構(gòu)股東。

國(guó)內(nèi)私募偏好股票多頭策略，青睞食品飲料、醫(yī)藥生物、電子、化工行業(yè)標(biāo)的。在業(yè)績(jī)表現(xiàn)、投研實(shí)力、渠道建設(shè)、品牌意識(shí)等方面，頭部與非頭部私募差異明顯。在各細(xì)分策略業(yè)績(jī)上，頭部私募長(zhǎng)期優(yōu)于非頭部，其資金聚集效應(yīng)也相當(dāng)顯著。投研實(shí)力上，百億私募的投研人數(shù)是1億元以下私募的5倍有余，相差懸殊。頭部私募在銀行等傳統(tǒng)銷(xiāo)售渠道優(yōu)勢(shì)明顯，線上渠道興起對(duì)中小私募是一個(gè)機(jī)會(huì)。

行業(yè)分化之下，九成以上私募處于虧損狀態(tài)。伴隨資管新規(guī)施行、監(jiān)管“扶優(yōu)限劣”、私募定投時(shí)代來(lái)臨、外資機(jī)構(gòu)快步進(jìn)場(chǎng)且?guī)缀跬瓿扇a(chǎn)品布局，中小私募處境將更為艱難，尾部機(jī)構(gòu)面臨加速淘汰風(fēng)險(xiǎn)。生存壓力下，一些價(jià)值觀相互認(rèn)同的中小私募已開(kāi)始合并，在投研、募資、品牌等層面擴(kuò)張能力圈，實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張和投研實(shí)力相互賦能，其合并成功的關(guān)鍵在于之后的融合。

在中國(guó)，也許沒(méi)有一個(gè)金融細(xì)分領(lǐng)域，比私募證券投資基金行業(yè)更加市場(chǎng)化。

在這個(gè)牌照堪稱(chēng)稀缺資源的行當(dāng)，私募基金無(wú)須行政審批即可設(shè)立，無(wú)論功成名就的公募大佬，還是散戶(hù)成長(zhǎng)的民間大神，皆可躋身其中，獨(dú)立創(chuàng)設(shè)、發(fā)行基金。

運(yùn)營(yíng)上，私募基金完全市場(chǎng)化，業(yè)績(jī)是衡量其存續(xù)的唯一準(zhǔn)繩。無(wú)論頭部機(jī)構(gòu)洗牌，還是尾部機(jī)構(gòu)清盤(pán)，均為常態(tài)。

作為一個(gè)發(fā)軔于草根之間的行業(yè)，私募以富有競(jìng)爭(zhēng)力的激勵(lì)機(jī)制和靈活的投資方式，吸引資金與人才持續(xù)涌入，以充沛的活力攪動(dòng)著資本市場(chǎng)，成為中國(guó)財(cái)富管理的重要一極。

成長(zhǎng)16年：資管規(guī)模突破3萬(wàn)億元

中國(guó)基金業(yè)的發(fā)展，始于1998年，國(guó)泰和南方兩家基金管理公司各自設(shè)立一只封閉式基金？基金金泰、基金開(kāi)元。

中國(guó)陽(yáng)光私募證券投資基金行業(yè)的發(fā)展，則始于6年后。2004年2月，深圳市赤子之心資產(chǎn)管理有限公司創(chuàng)始人趙丹陽(yáng)，與深國(guó)投合作發(fā)起中國(guó)第一只陽(yáng)光私募基金“深國(guó)投―赤子之心（中國(guó)）集合資金信托計(jì)劃”。自此，私募證券投資基金正式開(kāi)始以開(kāi)放式信托產(chǎn)品的形式，走向部分公開(kāi)化、規(guī)范化，其業(yè)績(jī)可在信托公司進(jìn)行查詢(xún)，這也是“陽(yáng)光”一詞的由來(lái)。

如果說(shuō)，公募基金讓中國(guó)投資產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了批量生產(chǎn)時(shí)代，那么，私募基金則帶動(dòng)了投資業(yè)步入個(gè)人定制時(shí)代。

伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，居民積累了大量財(cái)富，涌現(xiàn)出了一批高凈值群體。瑞信研究院推測(cè)，從2016年至2021年，全球財(cái)富總數(shù)將以每年5.5%的速度增長(zhǎng)，于2021年增至334萬(wàn)億美元。來(lái)自發(fā)展中國(guó)家的財(cái)富增長(zhǎng)將占到全球財(cái)富增長(zhǎng)的1/3，這其中一半增長(zhǎng)又來(lái)自中國(guó)。預(yù)計(jì)到2021年，中國(guó)的高凈值群體人數(shù)將超過(guò)德國(guó)與法國(guó)，列世界第四，屆時(shí)全球超高凈值人群將有39%來(lái)自中國(guó)。

私募基金的合格投資者，恰屬于這一群體？他們需要具備相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，投資于單只私募基金的金額不低于100 萬(wàn)元，且屬于凈資產(chǎn)不低于1000 萬(wàn)元的單位，以及金融資產(chǎn)不低于300 萬(wàn)元或者最近3年個(gè)人年均收入不低于50 萬(wàn)元的個(gè)人。對(duì)于這些財(cái)富管理市場(chǎng)的高端客戶(hù)，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資理念、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面更為多樣化的私募，能夠提供更為個(gè)性化的資產(chǎn)配置選擇。

支撐私募發(fā)展的動(dòng)力，也來(lái)自政策的完善。2012年12月28日，全國(guó)人大通過(guò)新修訂《證券投資基金法》，確立了私募基金的法律地位。2014年1月17日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》，開(kāi)啟私募基金備案制度，賦予私募合法身份。同時(shí)，私募作為管理人，可以獨(dú)立自主發(fā)行產(chǎn)品，不再受限于外部平臺(tái)。

伴隨著私募基金法律地位、自主發(fā)行權(quán)等問(wèn)題的解決，諸多公募基金經(jīng)理紛紛轉(zhuǎn)投私募，尤其是2007年、2015年的兩輪牛市，私募產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模也緊隨大盤(pán)行情大幅增長(zhǎng)。

時(shí)至今日，國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募證券投資基金行業(yè)已歷經(jīng)16年成長(zhǎng)。中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2020年8月底，在協(xié)會(huì)登記的私募證券投資基金管理人（簡(jiǎn)稱(chēng)“私募”）已達(dá)8741家，其管理的基金規(guī)模達(dá)3.15萬(wàn)億元，首次突破3萬(wàn)億元，較2019年增長(zhǎng)28.57%，成績(jī)喜人。

曲折擴(kuò)張：與市場(chǎng)行情、監(jiān)管環(huán)境息息相關(guān)

相比公募，私募證券基金的擴(kuò)張更為曲折。

對(duì)比2015至2020年公募與私募基金的資管規(guī)模，可以發(fā)現(xiàn)，2017、2018年，私募證券基金資管規(guī)模連續(xù)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，分別為-17.36%、-2%；公募基金剔除貨幣基金，資管規(guī)模除2017年出現(xiàn)-4.72%的負(fù)增長(zhǎng)外，其余年份均為正增長(zhǎng)，且2020年8月較2019年增長(zhǎng)43.76%，高于私募證券基金資管規(guī)模增幅（圖1）。

公、私募基金規(guī)模變動(dòng)差異，與市場(chǎng)行情、監(jiān)管環(huán)境息息相關(guān)。

對(duì)于資管行業(yè)而言，業(yè)績(jī)是吸引投資者的核心因素。公、私募基金投資特點(diǎn)、投資目標(biāo)不同，使其在不同市場(chǎng)行情下的業(yè)績(jī)表現(xiàn)存在差異。

對(duì)比公、私募基金過(guò)去十年的收益率，可以發(fā)現(xiàn)，2010至2019年，除2010、2015年外，滬深300年度漲幅為正時(shí)，公募基金的收益率均高于私募基金；滬深300年度漲幅為負(fù)時(shí)，私募基金的收益率均高于公募基金（圖2）。

圖1：2015至2020年公私募基金資管規(guī)模

為進(jìn)一步了解私募投資策略應(yīng)用情況，新財(cái)富走訪了北京、上海、廣州、深圳、浙江、成都等地的70多家私募，發(fā)現(xiàn)其中，65%的私募使用股票多頭策略，15%使用量化投資策略，12%使用固收策略，8%使用多策略。使用相同策略的私募在投資、風(fēng)控特點(diǎn)上也存在較大差異。

圖4：私募證券基金各策略產(chǎn)品規(guī)模占比

圖5：2020年各策略產(chǎn)品收益率

以占主體地位的股票多頭策略為例，使用單一股票多頭策略私募，他們主要通過(guò)倉(cāng)位控制、行業(yè)和個(gè)股的高度分散來(lái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。青驪投資是其中之一，其個(gè)股持倉(cāng)不超過(guò)13%，覆蓋消費(fèi)、醫(yī)藥、軍工、電子、TMT、地產(chǎn)、汽車(chē)等多個(gè)行業(yè)。為提高風(fēng)險(xiǎn)控制的主動(dòng)性，越來(lái)越多的私募在股票多頭策略中融入股指期貨策略來(lái)對(duì)沖，例如盈峰資本偏向估值水平較低的龍頭公司，換手率較低，在一定情況下使用股指期貨進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

隨著量化私募的發(fā)展，越來(lái)越多的傳統(tǒng)股票多頭私募引入量化投資方法，其應(yīng)用集中在三個(gè)方面：將投資經(jīng)理的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行總結(jié)并轉(zhuǎn)化為量化指標(biāo)，例如上海旭諾資產(chǎn)；協(xié)助研究員進(jìn)行數(shù)據(jù)分析、整理，例如煜德投資研究團(tuán)隊(duì)分為資深行業(yè)研究+量化金工組，量化金工組由3人組成，其職能在于數(shù)據(jù)篩選與處理，提高資深行業(yè)研究組效率；使用量化模型進(jìn)行風(fēng)控，例如相聚資本擁有4人量化團(tuán)隊(duì)，通過(guò)使用人工智能算法模型把握底線和原則，將風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控精確到每秒鐘，注重安全邊際，努力生產(chǎn)出“最佳舒適度”的基金產(chǎn)品。

私募基金經(jīng)理：碩士及以上學(xué)歷過(guò)半，從業(yè)背景多樣化

在私募證券基金的資管規(guī)模與策略結(jié)構(gòu)發(fā)生變化的同時(shí)，管理者結(jié)構(gòu)、投資交易行為也在改變。

不同于公募基金經(jīng)理往往要經(jīng)歷層層選拔培養(yǎng)，私募基金經(jīng)理的入行門(mén)檻不高，基金業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)投資經(jīng)理的要求，是應(yīng)當(dāng)取得基金從業(yè)資格，并在協(xié)會(huì)完成注冊(cè)。

盡管早年一些私募基金經(jīng)理起于草莽，不過(guò)從如今的學(xué)歷分布看，碩士及以上學(xué)歷的私募基金經(jīng)理，占比已達(dá)53.6%，其中，碩士學(xué)歷者達(dá)46.98%，此外，本科學(xué)歷占39.04%（圖6）?？梢?jiàn)，作為投資決策的核心人物，掌管大量資金的私募基金經(jīng)理們，高學(xué)歷已成主流。

從業(yè)背景上，私募基金經(jīng)理也呈現(xiàn)多樣化的特點(diǎn)，既有人來(lái)自于券商、公募、銀行、保險(xiǎn)、期貨、信托等金融機(jī)構(gòu)，也有人來(lái)自于實(shí)體行業(yè)，同時(shí)，在私募行業(yè)中自主成長(zhǎng)而來(lái)者也越來(lái)越多。私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，券商、私募、其他金融機(jī)構(gòu)、公募背景的私募基金經(jīng)理，分別占34.23%、18.74%、15.77%、7.71%，來(lái)自海外、期貨、民間、實(shí)業(yè)、銀行者也大有人在（圖7）。

基金經(jīng)理的從業(yè)經(jīng)歷，影響其投資風(fēng)格，以及所擅長(zhǎng)的投資策略。

私募基金業(yè)發(fā)展初期，2/3左右的基金經(jīng)理來(lái)自于公募基金、證券公司等主流金融機(jī)構(gòu)，相應(yīng)地，其投資策略以股票多頭為主。隨著基金經(jīng)理從業(yè)背景的多元化，私募的投資策略進(jìn)一步多樣化和均衡化。

新財(cái)富對(duì)比不同背景的基金經(jīng)理發(fā)現(xiàn)，除期貨背景的基金經(jīng)理最擅長(zhǎng)的策略為管理期貨外，其他背景的基金經(jīng)理均最擅長(zhǎng)股票策略。其中，公募、民間派私募基金經(jīng)理擅長(zhǎng)的尤其集中于股票策略，這是因?yàn)樵缙诠蓟鹨怨善倍囝^策略為主，轉(zhuǎn)戰(zhàn)私募的公募基金經(jīng)理多為股票型基金經(jīng)理，民間派也多以股票、期貨發(fā)家，同時(shí)，宏觀、固收、量化投資策略的專(zhuān)業(yè)性相對(duì)更高，未經(jīng)過(guò)系統(tǒng)學(xué)習(xí)，很難用好。

圖6：私募基金經(jīng)理的學(xué)歷分布

圖7：私募基金經(jīng)理的從業(yè)背景分布

表2：各派別私募基金經(jīng)理擅長(zhǎng)的投資策略

相比而言，券商、銀行、海外派別的私募基金經(jīng)理擅長(zhǎng)的策略較為分散，投資能力相對(duì)均衡。券商與市場(chǎng)連接緊密，接觸的投資工具豐富，券商出身的基金經(jīng)理投資策略更為多樣化。銀行體系擅長(zhǎng)的投資領(lǐng)域是固定收益產(chǎn)品，因此，銀行派基金經(jīng)理具有較強(qiáng)的宏觀洞察能力，投資能力不局限于股票。海外派別的基金經(jīng)理接觸了多樣化的投資策略，且具有全球研究視角，其在海外市場(chǎng)策略的本土化應(yīng)用中展示出多種投資能力（表2）。

可以說(shuō)，私募靈活的機(jī)制，大大促進(jìn)了基金行業(yè)在投資策略上的探索與延展。

投資標(biāo)的：偏好四大行業(yè)，港股占比提升

10年前，德邦證券發(fā)布過(guò)一份私募投資風(fēng)格評(píng)價(jià)的問(wèn)卷調(diào)查結(jié)果，其中，60.98%的私募管理人以“穩(wěn)健型”作為主基調(diào)，21.95%選擇平衡型，僅有7.32%選擇“激進(jìn)型”，投資風(fēng)格較為單一保守。

如今，隨著境內(nèi)外市場(chǎng)的聯(lián)通與金融工具的豐富，私募投資的市場(chǎng)、行業(yè)范圍不斷拓寬，風(fēng)格也趨于多元化，行業(yè)配置能力、交易活躍度進(jìn)一步提高。

國(guó)內(nèi)私募以股票投資為主，從標(biāo)的市場(chǎng)分布來(lái)看，他們的投資集中于A股市場(chǎng)，2017至2020年，上交所與深交所投資標(biāo)的合計(jì)占比85%左右。值得注意的是，香港市場(chǎng)投資標(biāo)的占比由2017年的12.6%上升至2020年14.5%，顯示中國(guó)私募正逐步擴(kuò)張能力圈，多樣的市場(chǎng)分布也有利于其降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（圖8）。

圖8：股票類(lèi)私募的投資標(biāo)的市場(chǎng)分布

圖9：股票類(lèi)私募的行業(yè)配置集中度

表3：股票類(lèi)私募配置前五行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)

從行業(yè)配置看，2017至2020年8月，股票類(lèi)私募的行業(yè)配置集中度略有降低，前3大行業(yè)的集中度由32.91%下降至29.43%，前5大行業(yè)集中度由44.96%下降至42.31%，前10大行業(yè)集中度由64.22%下降至63.47%（圖9）。

在行業(yè)配置進(jìn)一步分散的背景下，股票類(lèi)私募仍存在較為明顯的行業(yè)偏好。2017至2020年，其配置排名前5的行業(yè)中，食品飲料、醫(yī)藥生物、電子、化工一直在榜，只是排名順序有所調(diào)整。

私募的行業(yè)配置偏好，是其追逐熱點(diǎn)的表現(xiàn)，還是把握行業(yè)輪動(dòng)能力的展示？Wind數(shù)據(jù)顯示，股票類(lèi)私募配置前五的行業(yè)，股價(jià)漲幅多在申萬(wàn)28個(gè)行業(yè)中排名居前，2019、2020年均在申萬(wàn)行業(yè)漲幅前十之列，由此可見(jiàn)，股票類(lèi)私募對(duì)行業(yè)配置有較好的把握（表3）。

從投資行為看，2017至2020年，股票類(lèi)私募的交易更為活躍，其換手率由8.7倍一路上漲至17.2倍，實(shí)現(xiàn)翻倍，相應(yīng)地，平均持股時(shí)間由49天下降至33天，這與近幾年市場(chǎng)多為震蕩行情以及從事高頻量化交易的私募數(shù)量增多有關(guān)（圖10）。

圖10：股票類(lèi)私募的持倉(cāng)時(shí)間與換手率

圖11：私募管理人數(shù)量

圖12：截至2020年8月31日，各規(guī)模私募管理資產(chǎn)占比

私募基金具有靈活調(diào)整倉(cāng)位的優(yōu)勢(shì)，但2015至2020年的市場(chǎng)變化中，股票類(lèi)私募倉(cāng)位維持在較高水平，均值為75.8%，波動(dòng)范圍在64.3%至85.7%之間。

集中度提升：1.3%的機(jī)構(gòu)管理57.66%的資產(chǎn)

發(fā)展16年之后，中國(guó)私募證券基金的資管規(guī)模、管理人數(shù)量雖然均為數(shù)不低，但整體看，仍以中小機(jī)構(gòu)為主。

私募中國(guó)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)8741家私募中，資管規(guī)模100億元以上的有56家，50億-100億元的有58家，低于10億元的多達(dá)8260家，占95%（圖11）。

值得注意的是，大型私募數(shù)量雖少，卻掌握著行業(yè)大部分資金，顯示這一行業(yè)已從草莽競(jìng)爭(zhēng)向頭部化演進(jìn)。

私募中國(guó)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年8月31日，資管規(guī)模100億元以上的私募，管理的資金占比為44.74%；規(guī)模50-100億元的，管理資金占12.92%，兩者合計(jì)57.66%（圖12）。而資管規(guī)模大于50億元的私募，僅為114家，占私募總數(shù)的1.3%，即1.3%的私募管理著57.66%的資產(chǎn)。

而且，相比2019年底，資產(chǎn)規(guī)模50億元以上的私募管理的資金占比為50.49%，行業(yè)集中態(tài)勢(shì)有增無(wú)減。

基金業(yè)協(xié)會(huì)將資管規(guī)模50億元以上的私募作為第一檔，我們以此定義頭部私募。

從地區(qū)分布看，114家頭部私募集中在12個(gè)省份，上海為數(shù)52家，占45.61%，位居榜首。北京頭部私募數(shù)量達(dá)19家，排名第二，廣東以17家位列第三，均與上海相差較大。其中，僅深圳一地即有11家，與排名第四的浙江數(shù)量一致。排名前列的三個(gè)省市，頭部私募合計(jì)占77.18%。作為中國(guó)的政治、經(jīng)濟(jì)中心，京津冀、長(zhǎng)三角以及珠三角地區(qū)一直都是各大金融機(jī)構(gòu)總部的匯集地。這三大金融中心可以為私募提供交易、清算、托管等方面專(zhuān)業(yè)的配套服務(wù)，同時(shí)也方便同業(yè)之間的交流，私募集聚，也在情理之中。

值得注意的是，西藏、天津等地方政府早已開(kāi)始打出力度較大的金融優(yōu)惠政策，吸引私募公司落戶(hù)。因此可以看到，西藏有昌都市凱豐投資、源樂(lè)晟資產(chǎn)、暖流資產(chǎn)等3家頭部私募，緊隨天津的5家，高于江蘇的2家；此外，福建、貴州、海南、山東、河南各有1家（表4）。

從成立時(shí)間看，10年以上歷史的頭部私募有15家，占13.16%。其中，只有7家2015年以來(lái)規(guī)模一直維持在百億以上，分別為淡水泉投資、重陽(yáng)投資、高毅資產(chǎn)、星石投資、樂(lè)瑞資產(chǎn)、景林資產(chǎn)和千合資本。成立5至10年的頭部私募數(shù)量多達(dá)61家，占53.51%。值得一提的是，有38家私募成立5年內(nèi)便躋身頭部行列（表5）。

表4：頭部私募地區(qū)分布

表5：頭部私募成立時(shí)間

表6：成立時(shí)間在3年及以下的頭部私募

頭部私募陣營(yíng)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)激烈，老牌機(jī)構(gòu)稍有懈怠，即面臨市場(chǎng)份額下降的風(fēng)險(xiǎn)；而業(yè)績(jī)突出的新晉私募，也能很快實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，殺入頭部行列。招商證券托管部數(shù)據(jù)顯示，近5年，有61家私募退出頭部隊(duì)伍，53家私募晉級(jí)頭部。

跌落神壇的頭部私募，主要為業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)不再、不合規(guī)經(jīng)營(yíng)兩類(lèi)。例如，羅偉廣2007年成立的新價(jià)值投資，靠著“并購(gòu)重組+一二級(jí)套利”模式一度躍升百億私募。但隨著近年監(jiān)管層抑制“炒殼風(fēng)”，新價(jià)值“通吃”一二級(jí)市場(chǎng)的模式告終，這家深圳老牌私募告別百億私募陣營(yíng)。另外，作為曾經(jīng)中國(guó)最為神秘的私募基金之一，上海澤熙投資產(chǎn)品以高收益率和對(duì)市場(chǎng)的精準(zhǔn)把控能力聞名于業(yè)界，但由于從事內(nèi)幕交易、操縱股票交易價(jià)格，公司于2017年3月22日注銷(xiāo)。

新晉百億私募中，量化策略類(lèi)私募非常強(qiáng)勢(shì)，目前已有幻方量化投資、明汯投資、靈均投資、九坤投資4家國(guó)內(nèi)頭部量化投資機(jī)構(gòu)晉身資管規(guī)模超百億的團(tuán)隊(duì)。此外，不乏一些成立時(shí)間在3年及以下的私募，規(guī)模也迅速擴(kuò)張至50億元以上（表6）。

這些機(jī)構(gòu)何以能在短短幾年內(nèi)發(fā)展為頭部私募？

究其原因，或有知名機(jī)構(gòu)股東的加持，或有明星基金經(jīng)理效應(yīng)。例如，天津禮仁投資是高瓴系私募證券投資管理人；上汽頎臻由上海汽車(chē)集團(tuán)股權(quán)投資有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“上汽投資”）100%控股，而上汽投資母公司為國(guó)內(nèi)最大汽車(chē)類(lèi)上市公司上汽集團(tuán)；杭州期盈投資管理有限公司的母公司為鎮(zhèn)江國(guó)有投資控股集團(tuán)有限公司；上海寧泉資產(chǎn)掌舵人楊東，曾經(jīng)是興全基金的靈魂人物，執(zhí)掌興全13年，寧泉資產(chǎn)首只產(chǎn)品？寧泉致遠(yuǎn)，在興業(yè)證券的代銷(xiāo)規(guī)模即有16.25億元，當(dāng)時(shí)創(chuàng)下了興業(yè)證券同類(lèi)產(chǎn)品的銷(xiāo)售新紀(jì)錄。

能力圈：頭部私募與非頭部私募差異明顯

相比頭部的頻繁洗牌，清盤(pán)或是中國(guó)私募證券基金行業(yè)另一個(gè)常見(jiàn)的詞匯。

一般而言，私募基金管理人的收入，主要來(lái)自固定管理費(fèi)和浮動(dòng)管理費(fèi)。前者按照資管規(guī)模的一定比例收取，通常為2%；后者按照超額業(yè)績(jī)收入的固定比例提取，一般為超額收益的20%，業(yè)績(jī)提成是私募管理人追求的目標(biāo)。

表7：各策略頭部與非頭部私募的業(yè)績(jī)指標(biāo)對(duì)比

表8：各策略頭部與非頭部的私募風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)對(duì)比

資管規(guī)模低于5億元的私募，在沒(méi)有業(yè)績(jī)提成的情況下，所收取的管理費(fèi)往往無(wú)法覆蓋公司的經(jīng)營(yíng)成本。因此，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，5億元的資管規(guī)模是一家私募的生存線。

而中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年7月末，資管規(guī)模5億元以下的私募有8009家，占比91.7%。換言之，九成以上私募可能處于虧損狀態(tài)，尾部私募尤其在生死線上掙扎，清盤(pán)堪稱(chēng)常態(tài)。

在私募行業(yè)頭部化是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)下，比較頭部私募與非頭部私募差異，探究其成功原因，或許能為中小私募的逆勢(shì)發(fā)展提供感悟。

頭部私募與中小私募的劃分，固然是資管規(guī)模擴(kuò)張的結(jié)果，其背后卻是業(yè)績(jī)、投研實(shí)力、募資能力、品牌建設(shè)等能力圈的整體差距。

長(zhǎng)期優(yōu)秀穩(wěn)定的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，是私募生存壯大的根本。

根據(jù)招商證券托管部的數(shù)據(jù)，對(duì)比頭部與非頭部私募2016至2019年的年平均收益率指標(biāo)，可以發(fā)現(xiàn)，在股票多頭、債券、FOF、混合策略下，頭部私募的年收益率優(yōu)于非頭部私募；在股票相對(duì)價(jià)值策略下，兩者實(shí)力相當(dāng)；在CTA策略下，非頭部私募的年收益率表現(xiàn)更佳，需要說(shuō)明的是頭部CTA樣本數(shù)量較少，該細(xì)分策略下業(yè)績(jī)對(duì)比不具有廣泛代表性（表7）。

如果在業(yè)績(jī)對(duì)比中引入夏普比率，從而綜合考慮投資風(fēng)險(xiǎn)和收益，那么，頭部私募在各細(xì)分策略下的夏普比率優(yōu)勢(shì)與年收益率優(yōu)勢(shì)具有一致性。

私募行業(yè)注重絕對(duì)收益，投資者對(duì)最大回撤、波動(dòng)率等風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)也較為敏感。所謂最大回撤，是在選定周期內(nèi)任一歷史時(shí)點(diǎn)往后推，產(chǎn)品凈值走到最低點(diǎn)時(shí)的收益率回撤幅度的最大值。它可以用來(lái)描述買(mǎi)入產(chǎn)品后可能出現(xiàn)的最糟糕情況。

招商證券托管部數(shù)據(jù)顯示，2016至2019年，頭部私募在股票多頭、股票相對(duì)價(jià)值、債券、FOF策略下，最大回撤整體小于非頭部私募；CTA策略上，兩者持平；混合策略下，非頭部私募最大回撤更小。整體而言，頭部私募的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)小于非頭部（表8）。

在衡量收益穩(wěn)定性的波動(dòng)率指標(biāo)上，頭部私募波動(dòng)率較小的策略分布與最大回撤指標(biāo)相同，即頭部私募的投資收益更為穩(wěn)定。

良好業(yè)績(jī)助推下，頭部私募的資金聚集效應(yīng)越來(lái)越明顯。

以2020年為例，A股大盤(pán)指數(shù)自7月初加速上漲，上證指數(shù)于7月13日上漲至最高點(diǎn)3458點(diǎn)。北上資金不斷涌入，投資者交投情緒積極，證券類(lèi)私募資產(chǎn)規(guī)模順勢(shì)擴(kuò)張。2020年7月私募資管規(guī)模環(huán)比上漲16.65%，增幅遠(yuǎn)高于上半年各月份（圖13）。

值得注意的是，7月份私募行業(yè)增量資金中，81.11%的資金流入資管規(guī)模100億元以上的私募，3.1%資金流入資管規(guī)模50億-100億元私募，兩者合計(jì)84.21%，僅1.86%增量資金流入10億元以下私募，頭部與非頭部私募吸金能力差異顯著（圖14）。

頭部私募在投資收益、風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)上表現(xiàn)更優(yōu)，資金的逐利性質(zhì)使其向它們靠攏。在此過(guò)程中，頭部私募由于規(guī)模的擴(kuò)大、市場(chǎng)口碑的積累，會(huì)進(jìn)一步吸引投資者，從而形成強(qiáng)者恒強(qiáng)的現(xiàn)狀。

圖13：2020年1-7月證券類(lèi)私募基金資管規(guī)模變化

圖14：7月私募行業(yè)增量資金流入各規(guī)模私募管理人情況

短期的業(yè)績(jī)豐收，可能具有很強(qiáng)的運(yùn)氣成分，有持續(xù)穩(wěn)定成績(jī)單的頭部私募，內(nèi)部則有投研實(shí)力作為支撐。

頭部化時(shí)代，投研是私募競(jìng)爭(zhēng)的核心因素，而投研人員數(shù)量是私募投研實(shí)力最直觀的指標(biāo)。私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年8月，資管規(guī)模100億元以上的私募，投研人數(shù)均值為33人；資管規(guī)模50億-100億元、20億-50億元、10億-20億元、1億-10億元、1億元以下的私募，投研人數(shù)均值分別為21人、17人、14人、9人、6人（圖15）。也就是說(shuō)，私募資管規(guī)模與投研人數(shù)呈正向分布，百億私募的投研人數(shù)是1億元以下私募的5倍有余，行業(yè)首尾部私募投研實(shí)力相差懸殊。

強(qiáng)大的投研實(shí)力，是頭部私募?jí)汛蟮闹匾Y本。隨著資管規(guī)模的不斷擴(kuò)張，頭部私募存在很強(qiáng)的動(dòng)力進(jìn)一步提升投研實(shí)力，以期擴(kuò)大公司策略容量及保持業(yè)績(jī)的穩(wěn)定。而小型私募資管規(guī)模較小，投資經(jīng)理依靠自身投資能力仍可以應(yīng)對(duì)，加之成本限制，提升投研實(shí)力的動(dòng)力和可行性較弱。

對(duì)于私募，業(yè)績(jī)固然重要，但由于行業(yè)自身特殊性，私募公司無(wú)法公開(kāi)宣傳自身業(yè)績(jī)，且不同投資者風(fēng)險(xiǎn)收益偏好差異較大，私募公司如何根據(jù)產(chǎn)品特征匹配不同類(lèi)型投資者，對(duì)于規(guī)模擴(kuò)張和資金穩(wěn)定性都至關(guān)重要，因此，渠道的建立和選擇對(duì)私募而言不可忽視。

目前，私募基金主要的銷(xiāo)售渠道包括自有渠道、銀行、開(kāi)展主經(jīng)紀(jì)商（Prime Broker，簡(jiǎn)稱(chēng)PB）業(yè)務(wù)的券商、第三方平臺(tái)等，各渠道適用主體、投資者風(fēng)格等各不相同。

自有渠道，適合市場(chǎng)號(hào)召力大、影響力強(qiáng)的私募。銀行渠道的投資者資源、質(zhì)量都較好，但準(zhǔn)入門(mén)檻較高，審核流程繁復(fù)。經(jīng)紀(jì)商對(duì)私募更為了解，且能獲取傭金、服務(wù)等收入以及結(jié)算量、規(guī)模存量的業(yè)績(jī)提升，具有較強(qiáng)的合作意愿，但其客戶(hù)風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)較高，對(duì)于私募準(zhǔn)入具有規(guī)模限制，各經(jīng)紀(jì)商銷(xiāo)售能力差異較大，且國(guó)內(nèi)大型券商已經(jīng)全面收緊了代銷(xiāo)私募客戶(hù)的篩選標(biāo)準(zhǔn)，不僅要看其業(yè)績(jī)表現(xiàn)和團(tuán)隊(duì)情況，還要考察其規(guī)模大小、市場(chǎng)曝光度、是否獲得業(yè)內(nèi)獎(jiǎng)項(xiàng)等，中小私募較難與大型經(jīng)紀(jì)商合作。第三方平臺(tái)有各類(lèi)不同風(fēng)險(xiǎn)收益偏好的高凈值客戶(hù)，對(duì)私募限制相對(duì)較少，中小型私募更期待通過(guò)第三方銷(xiāo)售平臺(tái)實(shí)現(xiàn)突圍（表9）。

圖15：不同資管規(guī)模私募投研人數(shù)均值

表9：私募銷(xiāo)售渠道對(duì)比

在傳統(tǒng)銷(xiāo)售渠道方面，中小私募存在劣勢(shì)，其不僅市場(chǎng)影響力有限，自主銷(xiāo)售能力較弱，而且由于規(guī)模、團(tuán)隊(duì)小，較難進(jìn)入機(jī)構(gòu)白名單。不過(guò)近年，互聯(lián)網(wǎng)巨頭、第三方平臺(tái)紛紛試水私募電商銷(xiāo)售，雖然其目前銷(xiāo)售規(guī)模較小且不穩(wěn)定，但操作方便，同時(shí)對(duì)品牌有一定的提振效果，對(duì)中小私募不乏引力。

隨著各大互聯(lián)網(wǎng)巨頭的加入，私募電商銷(xiāo)售將有更大的想象空間。比如，阿里旗下的螞蟻金服2019年底推出“尊享”理財(cái)服務(wù)，騰訊旗下的理財(cái)通試水高端專(zhuān)區(qū)，產(chǎn)品類(lèi)型以私募FOF為主，其在選取合作私募時(shí)會(huì)綜合考慮企業(yè)形象、企業(yè)文化、產(chǎn)品業(yè)績(jī)等多個(gè)因素。

據(jù)新財(cái)富不完全統(tǒng)計(jì)，螞蟻金服天弘嚴(yán)選系列合作私募包括樂(lè)瑞資產(chǎn)、幻方量化、銀葉投資、重陽(yáng)投資、國(guó)富投資、明達(dá)資產(chǎn)、中歐瑞博、泰旸資產(chǎn)、思勰投資、誠(chéng)盛投資、?？べY產(chǎn)、時(shí)代復(fù)興、豐嶺資本等。可以發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)巨頭更傾向于知度比較高、自帶流量的頭部私募。

雪球、好買(mǎi)財(cái)富、金斧子等第三方平臺(tái)的私募電商銷(xiāo)售邏輯，更多是理財(cái)經(jīng)理線上展業(yè)，通過(guò)有效交流，實(shí)現(xiàn)其用戶(hù)與私募的匹配。在機(jī)構(gòu)選擇上，第三方平臺(tái)并不完全局限于頭部私募，也會(huì)青睞有鮮明風(fēng)格，能在自己熟悉的領(lǐng)域做得很好的私募基金，這對(duì)于希望通過(guò)線上銷(xiāo)售緩解市場(chǎng)資源劣勢(shì)的中小私募而言，是一個(gè)機(jī)會(huì)。

頭部券商除了注重投研團(tuán)隊(duì)建設(shè)以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定絕對(duì)收益外，通常還具有較強(qiáng)的品牌意識(shí)。如景林被認(rèn)為以深度價(jià)值見(jiàn)長(zhǎng)，樂(lè)瑞被打上低風(fēng)險(xiǎn)投資的“標(biāo)簽”等等。

品牌打造，能夠讓私募的策略更為市場(chǎng)熟知和理解，對(duì)于吸引和維護(hù)投資者具有重要意義。比如，淡水泉信奉逆向投資，喜歡在被市場(chǎng)“忽略”和“冷落”的地方去淘金，越是不被看好的投資，公司越是加強(qiáng)對(duì)其基本面的研究，尋找基本面上的預(yù)期差和估值水平上的情緒差。由于淡水泉注重逆向投資的品牌宣傳，市場(chǎng)出現(xiàn)了“淡水泉時(shí)刻”的說(shuō)法，其大致意思是，當(dāng)?shù)煜庐a(chǎn)品凈值大幅下跌時(shí)，往往是加倉(cāng)買(mǎi)入的好時(shí)機(jī)。當(dāng)市場(chǎng)行情不樂(lè)觀時(shí)，投資者往往會(huì)出現(xiàn)恐慌拋售，但對(duì)于淡水泉而言或許是一個(gè)逆勢(shì)擴(kuò)張的好機(jī)會(huì)。

如何打造有辨識(shí)度的品牌，凸顯投資風(fēng)格，是值得中小私募深思的問(wèn)題。

競(jìng)爭(zhēng)新局：尾部機(jī)構(gòu)面臨加速淘汰風(fēng)險(xiǎn)

機(jī)構(gòu)自身的運(yùn)營(yíng)之外，外因也是影響私募發(fā)展，導(dǎo)致頭部化趨勢(shì)的重要推手。

其中之一，是監(jiān)管的“扶優(yōu)限劣”政策，即“服務(wù)一批、扶持一批、規(guī)范一批、打擊一批”。私募行業(yè)一直存在經(jīng)營(yíng)不規(guī)范、信息不透明等問(wèn)題，相比之下，頭部私募在公司治理方面的表現(xiàn)往往優(yōu)于小型私募。尤其是在經(jīng)歷了2016、2017年的行業(yè)強(qiáng)監(jiān)管之后，大部分違規(guī)空殼私募得到有效的清理。私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2014至2017年清盤(pán)的私募基金數(shù)量分別為782只、1824只、2288只和3572只，2018年清盤(pán)產(chǎn)品數(shù)量則高達(dá)8013只，接近2014-2017年的總和。

“扶優(yōu)限劣”下，頭部私募的公司治理優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步顯現(xiàn)，大量不合規(guī)的私募被淘汰，投資者進(jìn)一步向頭部私募靠攏。少數(shù)私募在明星基金經(jīng)理的帶領(lǐng)或者機(jī)構(gòu)的助力下實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，進(jìn)入頭部私募陣營(yíng)，而占私募行業(yè)絕大多數(shù)的中小私募處境較為艱難。

尤其是近年，伴隨新一輪金融業(yè)改革開(kāi)放的推進(jìn)，國(guó)內(nèi)資管行業(yè)經(jīng)歷了一系列改革、創(chuàng)新，私募行業(yè)迎來(lái)了進(jìn)一步發(fā)展的機(jī)遇，但機(jī)構(gòu)的分化也呈現(xiàn)加速趨勢(shì)，中小私募生存空間進(jìn)一步被擠壓。

2018年，資管新規(guī)落地，其細(xì)則《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》和《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃運(yùn)作管理規(guī)定》，對(duì)投資于非標(biāo)資產(chǎn)的金額以及退出方式作出明確限制，確認(rèn)了私募FOF、MOM業(yè)務(wù)模式的合規(guī)性，為私募資管產(chǎn)品投資主動(dòng)管理的私募基金以及委托優(yōu)秀的私募基金管理人進(jìn)行投資，留出了政策空間。

2018年12月2日，《商業(yè)銀行理財(cái)子公司管理辦法》規(guī)定，合規(guī)私募基金管理人可以擔(dān)任銀行理財(cái)子公司的投資顧問(wèn)，同時(shí)也將銀行資管、保險(xiǎn)資管納入資管計(jì)劃的投顧范圍，私募將跟這些機(jī)構(gòu)同臺(tái)競(jìng)技。

不過(guò)，存量委外業(yè)務(wù)的調(diào)整優(yōu)化和新增委外投顧合作，將向具有長(zhǎng)期穩(wěn)健業(yè)績(jī)的頭部私募集中，而小型私募由于規(guī)模、業(yè)績(jī)等各種限制，短期內(nèi)難以進(jìn)入銀行理財(cái)子公司白名單，二者差距將進(jìn)一步拉大。

此外，私募定投時(shí)代來(lái)臨，讓私募基金有了更穩(wěn)定、優(yōu)質(zhì)的資金募集渠道，也為投資者帶來(lái)了更多投資渠道。

2019年9月，平安銀行私人銀行在業(yè)內(nèi)首次推出私募定投產(chǎn)品，定投金額為5000元，按1000元的整數(shù)倍遞增，但是認(rèn)購(gòu)起點(diǎn)仍為100萬(wàn)元。

繼平安銀行后，招商銀行也推出了私募定投服務(wù)，并打破了私募100萬(wàn)元起購(gòu)的慣例，將認(rèn)購(gòu)起點(diǎn)大幅降至40萬(wàn)元，定投金額為1萬(wàn)元，認(rèn)/申購(gòu)費(fèi)率均為0.5%。

而首批提供定投服務(wù)的，均為資管規(guī)模大且業(yè)績(jī)較為穩(wěn)定的知名私募，比如平安銀行選擇包括淡水泉、重陽(yáng)、拾貝、泓澄等機(jī)構(gòu)，招商銀行則選擇了淡水泉、重陽(yáng)、拾貝、朱雀、中歐博瑞等機(jī)構(gòu)。

未來(lái)，無(wú)疑將有更多銀行介入這一領(lǐng)域，知名私募、明星基金經(jīng)理也將更受投資者青睞。

在中國(guó)金融業(yè)加速對(duì)外開(kāi)放的背景下，外資私募加速進(jìn)場(chǎng)，也讓這一行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)更為激烈。

據(jù)華寶證券2020年中國(guó)金融產(chǎn)品年度報(bào)告統(tǒng)計(jì)，自2017年1月全球最大資產(chǎn)管理公司之一的富達(dá)國(guó)際在中國(guó)設(shè)立外商獨(dú)資企業(yè)富達(dá)利泰投資管理（上海）有限公司，成為國(guó)內(nèi)首家外資私募以來(lái)，貝萊德、橋水、TwoSigma、路博邁、瑞銀等國(guó)際知名資管機(jī)構(gòu)陸續(xù)入華。中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年8月，已有24家外商獨(dú)資私募管理人備案，發(fā)行產(chǎn)品總數(shù)超過(guò)50多只，資管規(guī)模接近60億元，產(chǎn)品包括主動(dòng)管理股票、債券、量化、CTA、FOF、多元資產(chǎn)等多種類(lèi)型，外資私募幾乎完成全產(chǎn)品布局。

隨著A股被MSCI、富時(shí)羅素、標(biāo)普道瓊斯三大國(guó)際指數(shù)納入的比例不斷提升，且A股自身相比于美股擁有低估值的優(yōu)勢(shì)，對(duì)外資的吸引力較大，外資私募逐漸本土化后，將全面發(fā)揮投資、管理優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)私募公司將面臨新的挑戰(zhàn)，尾部私募生存空間會(huì)被進(jìn)一步壓縮，面臨加速淘汰風(fēng)險(xiǎn)。

私募合并：尋求1+1>2的效果

行業(yè)馬太效應(yīng)的加劇下，頭部私募的吸金能力愈加強(qiáng)大，小型私募創(chuàng)業(yè)維艱，發(fā)展困難重重，想要脫穎而出，需要出色、穩(wěn)健的業(yè)績(jī)，扎實(shí)的投研團(tuán)隊(duì)，有力的渠道拓展，具有辨識(shí)度的品牌。在迫切尋求出路的壓力下，一些私募開(kāi)始合并，以期進(jìn)入頭部私募行列。

2020年7月17日，上海?？べY產(chǎn)管理有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“?？べY產(chǎn)”）與上海興聚投資有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“興聚投資”）聯(lián)合宣布，雙方已進(jìn)行實(shí)質(zhì)性合并，興聚投資原股東將持有的100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給睿郡資產(chǎn)，并已完成工商變更。

兩家私募機(jī)構(gòu)合并帶來(lái)的直接影響是，新公司的資管規(guī)模超過(guò)80億元。如果其合并后能夠在業(yè)績(jī)和團(tuán)隊(duì)建設(shè)上逐步優(yōu)化，將大概率成為一家新的百億私募。

私募的合并，并不是規(guī)模的簡(jiǎn)單加總，還涉及企業(yè)文化、投資理念、投資策略、團(tuán)隊(duì)成員的融合。?？べY產(chǎn)創(chuàng)始合伙人、董事長(zhǎng)杜昌勇系興全基金前副總經(jīng)理、專(zhuān)戶(hù)投資總監(jiān)。興聚投資總經(jīng)理、投資總監(jiān)王曉明則曾在興全基金擔(dān)任公募投資總監(jiān)和副總經(jīng)理。兩人在興全基金具有十多年的共事經(jīng)歷，較為一致的價(jià)值觀加上創(chuàng)業(yè)初期同地辦公的惺惺相惜，為兩家私募的合并打下了良好的基礎(chǔ)。

合并后，公司投研團(tuán)隊(duì)人數(shù)增加至20人，已經(jīng)達(dá)到頭部私募水平。其核心投研團(tuán)隊(duì)均出自興全基金，實(shí)現(xiàn)了對(duì)大消費(fèi)、醫(yī)藥生物、TMT、新能源、化工等行業(yè)覆蓋。

兩家私募投資策略與風(fēng)格各不相同，通過(guò)融合各自擅長(zhǎng)的領(lǐng)域，公司策略豐富性與資金容量將進(jìn)一步提升。興聚投資專(zhuān)注權(quán)益投資，注重自下而上挑選資產(chǎn)，基本面研究實(shí)力較強(qiáng)，而?？べY產(chǎn)在權(quán)益及相關(guān)多資產(chǎn)配置領(lǐng)域布局，股債結(jié)合是其投資特色。合并后的新私募結(jié)合兩者長(zhǎng)處，定位為打造以權(quán)益為核心、股債結(jié)合、靈活配置的“權(quán)益+”新平臺(tái)，其中“+”包括采用可轉(zhuǎn)債、可交換債、定增、大宗商品等多種策略。

?？べY產(chǎn)與興聚投資的合并，或許為中小私募的發(fā)展提供了一個(gè)新的思路。價(jià)值觀相互認(rèn)同的機(jī)構(gòu)，通過(guò)合并實(shí)現(xiàn)規(guī)模的擴(kuò)張，投研實(shí)力相互賦能，不失為中小私募增強(qiáng)自身競(jìng)爭(zhēng)力的途徑，而其中的關(guān)鍵在于合并后能否順利實(shí)現(xiàn)融合。

作為中國(guó)直接融資體系與財(cái)富管理領(lǐng)域的新生力量，私募基金為資本市場(chǎng)的深化拓展作出了重要貢獻(xiàn)。未來(lái)，隨著金融改革開(kāi)放的推進(jìn)，加之房地產(chǎn)價(jià)格快速上漲預(yù)期消失，推動(dòng)居民財(cái)富配置由不動(dòng)產(chǎn)逐漸轉(zhuǎn)向金融資產(chǎn)，私募的需求方興未艾。

在監(jiān)管的規(guī)范引導(dǎo)下，私募可望不斷實(shí)現(xiàn)策略與產(chǎn)品的創(chuàng)新，增強(qiáng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)能力，演變成真正意義上的對(duì)沖基金，成為高凈值人群專(zhuān)業(yè)的資產(chǎn)管理人，進(jìn)而在這一過(guò)程中，助推市場(chǎng)充分發(fā)揮資源配置作用，提高中國(guó)資本市場(chǎng)的有效性。