摩根大通消費(fèi)金融的三大核心競(jìng)爭(zhēng)力

郭宏宇

摩根大通在2019年取得了優(yōu)異的業(yè)績(jī)，凈利潤(rùn)達(dá)到364億美元，較2018年增長(zhǎng)12%。在美國(guó)銀行業(yè)盈利能力略有下降的背景下，這一業(yè)績(jī)顯得尤其突出。除商業(yè)銀行業(yè)務(wù)線之外，摩根大通的各條業(yè)務(wù)線均表現(xiàn)出很好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但是，最重要的利潤(rùn)來(lái)源無(wú)疑是消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線，正是其超高的凈利潤(rùn)使得摩根大通的整體利潤(rùn)和凈資產(chǎn)收益率達(dá)到極高的水平。因此，摩根大通消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的成功經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)銀行業(yè)的相應(yīng)業(yè)務(wù)有著很大的參考價(jià)值。我們認(rèn)為，摩根大通的消費(fèi)金融業(yè)務(wù)已經(jīng)突破了傳統(tǒng)的盈利模式，提供服務(wù)、承接風(fēng)險(xiǎn)與跨業(yè)務(wù)線套利成為其新的競(jìng)爭(zhēng)力。

從資金提供者到服務(wù)提供者的消費(fèi)金融業(yè)務(wù)

消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線即“消費(fèi)與社區(qū)銀行”，主要向消費(fèi)者與小企業(yè)提供信貸和金融解決方案。這是摩根大通在2019年最大的經(jīng)營(yíng)亮點(diǎn)，貢獻(xiàn)了全部?jī)衾麧?rùn)的45.68%。但是，消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線中各項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展并不均衡。其中，住房貸款業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)并不理想，2019年的經(jīng)營(yíng)收入僅占消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線的9.27%，而且近年來(lái)一直呈下降趨勢(shì)。發(fā)展較好的，則是“消費(fèi)者與企業(yè)銀行業(yè)務(wù)”和“信用卡、商戶(hù)服務(wù)與汽車(chē)業(yè)務(wù)”兩個(gè)部門(mén)，二者2019年的經(jīng)營(yíng)收入分別占消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線的47.41%和43.32%，并且長(zhǎng)期來(lái)看處于穩(wěn)步增長(zhǎng)趨勢(shì)（見(jiàn)表1）。

盡管消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線為消費(fèi)者與小企業(yè)提供了融資渠道，但這一業(yè)務(wù)線的收入并不局限于提供資金所獲得的利息。在其收入構(gòu)成中，非利息收入占有較高的比重，為33.36%（見(jiàn)圖1）。在非利息收入中，最為特別的是“其他收入”，這一項(xiàng)收入占到消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線全部收入的9.67%，并且達(dá)到22%的年增速，在全部收入類(lèi)別中，僅次于抵押費(fèi)用及相關(guān)收入。由于“其他收入”涵蓋了通過(guò)法律訴訟獲得的收入及公允價(jià)值變動(dòng)等收入形式，所以其他收入的較高比重和較高增長(zhǎng)率意味著消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線呈現(xiàn)出較高并且越來(lái)越高的“非標(biāo)準(zhǔn)化”特征。

因此，摩根大通的消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線已經(jīng)不是單純的消費(fèi)者與小企業(yè)的融資中介，而是融資過(guò)程中增值服務(wù)的提供者。其突出的表現(xiàn)是貸款占比和收入占比并不完全相稱(chēng)。其中，“消費(fèi)者與企業(yè)銀行業(yè)務(wù)”和“住房貸款業(yè)務(wù)”的貸款占比與凈利潤(rùn)占比完全相反。2019年，住房貸款業(yè)務(wù)的貸款占比達(dá)到43.68%，而凈利潤(rùn)占比僅有9.27%，消費(fèi)者與企業(yè)銀行業(yè)務(wù)的貸款占比僅有5.95%，凈利潤(rùn)占比卻達(dá)到47.41%（見(jiàn)表2）。只有信用卡、商戶(hù)服務(wù)與汽車(chē)業(yè)務(wù)的貸款占比與凈利潤(rùn)占比有著較明顯的對(duì)應(yīng)關(guān)系。對(duì)此，可以認(rèn)為信用卡、商戶(hù)服務(wù)與汽車(chē)業(yè)務(wù)的貸款與服務(wù)聯(lián)系緊密，使得信貸擴(kuò)張帶來(lái)同步的服務(wù)擴(kuò)張?？偟膩?lái)看，消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線的資金本身價(jià)值不大，價(jià)值較大的是單獨(dú)提供或者伴隨資金提供的增值服務(wù)。

以服務(wù)收費(fèi)代替較高利息的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬取得模式

同以前的年度相比，摩根大通的消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線在2019年承擔(dān)了更高的風(fēng)險(xiǎn)。以貸款的壞賬/回收率來(lái)衡量消費(fèi)金融業(yè)務(wù)線的風(fēng)險(xiǎn)，可以看到全部貸款業(yè)務(wù)的壞賬/回收率從2018年的1.04%上升至2019年的1.20%，消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的整體風(fēng)險(xiǎn)在2019年出現(xiàn)較大幅度的上升。風(fēng)險(xiǎn)的增加主要來(lái)自業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，從貸款業(yè)務(wù)來(lái)看，只有消費(fèi)者與企業(yè)銀行業(yè)務(wù)的壞賬/回收率有較大幅度的增長(zhǎng)，其他貸款業(yè)務(wù)的壞賬/回收率則大體不變甚至略有下降（見(jiàn)表3）。

較高的風(fēng)險(xiǎn)通常帶來(lái)較高的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，因此，摩根大通在消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線所獲得的高收益部分可以歸因于所承擔(dān)的較高風(fēng)險(xiǎn)。但是，較高的風(fēng)險(xiǎn)并未體現(xiàn)在利息收入上。摩根大通2019年的凈息差雖然高于2018年，但是從第一季度開(kāi)始，凈息差就已經(jīng)呈現(xiàn)不斷下降的趨勢(shì)，2019年第四季度的凈息差已經(jīng)低于2018年的平均水平（見(jiàn)表4）。并且消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率在2019年達(dá)到12%，與之相比，凈利息收入同期的年增長(zhǎng)率僅為4%，非利息收入的增長(zhǎng)率則達(dá)到15%。這表明摩根大通因承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn)所獲的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬主要來(lái)自各類(lèi)金融服務(wù)的收費(fèi)，而非直接的利率提升。

消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線面對(duì)的是消費(fèi)者與小企業(yè)，借貸雙方的地位高度不對(duì)稱(chēng)。一方面，雙方的信息差距巨大，消費(fèi)者與小企業(yè)往往缺乏足夠的金融信息;另一方面，消費(fèi)者與小企業(yè)的流動(dòng)性非常低，在金融合約的議價(jià)中缺乏等待或者選取替代合約的能力。雙方地位的不對(duì)稱(chēng)又帶來(lái)兩個(gè)結(jié)果：一是對(duì)服務(wù)收費(fèi)不敏感，可以將各種與風(fēng)險(xiǎn)管理相關(guān)活動(dòng)的成本彌補(bǔ)由后臺(tái)轉(zhuǎn)到前臺(tái)，從而將蘊(yùn)含在貸款利息中的成本費(fèi)用轉(zhuǎn)為各種金融服務(wù)的收費(fèi);二是對(duì)從業(yè)人員的金融技能依賴(lài)程度較低，對(duì)聲譽(yù)和硬件設(shè)施的依賴(lài)程度較高，以降低客戶(hù)選擇金融機(jī)構(gòu)的信息成本并在便利的基礎(chǔ)上改善客戶(hù)的流動(dòng)性。

摩根大通有效地利用了這兩個(gè)結(jié)果。一是在J.P.摩根公司和大通曼哈頓銀行合并之后仍保留大通銀行的品牌，將美國(guó)的所有消費(fèi)金融與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)均納入大通（Chase）品牌之下，以充分利用大通曼哈頓銀行在合并前所積累的聲譽(yù)。二是注重客戶(hù)體驗(yàn)，在信息不對(duì)稱(chēng)的條件下進(jìn)一步提升各項(xiàng)服務(wù)在客戶(hù)心目中的價(jià)值。三是著重進(jìn)行硬件設(shè)施的建設(shè)和技術(shù)的應(yīng)用，降低對(duì)個(gè)人技能的依賴(lài)，形成重資本、輕技能的發(fā)展格局。2019年，摩根大通消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線的薪酬支出占非利息支出的比重僅為37.03%，遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)線，并且薪酬占比呈持續(xù)下降的趨勢(shì)（見(jiàn)表5）。

通過(guò)跨業(yè)務(wù)線的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖與信用風(fēng)險(xiǎn)套利

消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線的高盈利不能完全歸于其本身，也部分歸于其他業(yè)務(wù)線的助益。在承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)之后，摩根大通需要對(duì)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行處置。我們注意到，“消費(fèi)與社區(qū)銀行”和“公司與投資銀行”兩條業(yè)務(wù)線形成了一個(gè)廣義的對(duì)沖組合，較為有效地對(duì)沖了“消費(fèi)與社區(qū)銀行”所承擔(dān)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

2016～2019年，“消費(fèi)與社區(qū)銀行”和“公司與投資銀行”之間的凈利潤(rùn)出現(xiàn)對(duì)易關(guān)系，當(dāng)一個(gè)業(yè)務(wù)線的利潤(rùn)占比較高時(shí)，另一個(gè)業(yè)務(wù)線的利潤(rùn)占比則相對(duì)較低，反之亦然。二者共同構(gòu)成了摩根大通的主要利潤(rùn)來(lái)源，其利潤(rùn)之和約占摩根大通總利潤(rùn)的80%（見(jiàn)表6）。

資本配置方面。摩根大通對(duì)消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線的資本投入基本不變，對(duì)公司與投資銀行業(yè)務(wù)線的資本投入則顯著增長(zhǎng)，不但遠(yuǎn)高于消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線，并且在2018年和2019年初仍然呈上升趨勢(shì)（見(jiàn)表7）。

消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線和公司與投資銀行業(yè)務(wù)線的并行發(fā)展形成了廣義的對(duì)沖組合。其中，消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線對(duì)應(yīng)著居民消費(fèi)，隨著居民消費(fèi)的增長(zhǎng)而發(fā)展，公司與投資銀行業(yè)務(wù)線對(duì)應(yīng)著企業(yè)投資，隨著企業(yè)投資所產(chǎn)生的融資需求而發(fā)展。在兩部門(mén)經(jīng)濟(jì)中，消費(fèi)和投資構(gòu)成了國(guó)民收入。若國(guó)民收入不變，兩者之間便是此消彼長(zhǎng)的關(guān)系，從而對(duì)沖所對(duì)應(yīng)的“消費(fèi)與社區(qū)銀行”業(yè)務(wù)線和“公司與投資銀行”業(yè)務(wù)線的風(fēng)險(xiǎn)。

另一種跨業(yè)務(wù)線的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖則來(lái)自信貸市場(chǎng)和證券市場(chǎng)。對(duì)消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線而言，其客戶(hù)在生活中的現(xiàn)金流缺口得以熨平。由于大量的客戶(hù)是同質(zhì)的，客戶(hù)之間的現(xiàn)金流波動(dòng)難以相互抵消，而是重疊起來(lái)，形成客戶(hù)整體的現(xiàn)金流波動(dòng)。當(dāng)消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線熨平這一波動(dòng)時(shí)，現(xiàn)金流波動(dòng)便從客戶(hù)轉(zhuǎn)移到銀行。因?yàn)檫@一現(xiàn)金流波動(dòng)是可以預(yù)期的，所以能用固定收益證券現(xiàn)金流進(jìn)行較好的復(fù)制，進(jìn)而通過(guò)固定收益證券來(lái)抵消消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線所引入的現(xiàn)金流波動(dòng)。消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)具有信用風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)固定收益證券的現(xiàn)金流抵消消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線的現(xiàn)金流時(shí)，摩根大通相當(dāng)于在信貸市場(chǎng)引入信用風(fēng)險(xiǎn)并在證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)出。前者獲得收益，后者支付費(fèi)用。然而，信貸市場(chǎng)和證券市場(chǎng)對(duì)同樣的信用風(fēng)險(xiǎn)通常給出不同的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，并且證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率通常較低，這使得固定收益證券與“消費(fèi)與社區(qū)銀行”業(yè)務(wù)線的對(duì)沖也構(gòu)成了一個(gè)套利組合，并在消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線上體現(xiàn)為更高的收益。盡管我們不能直接觀察到摩根大通的固定收益產(chǎn)品組合，無(wú)法直接檢驗(yàn)固定收益產(chǎn)品是否抵消消費(fèi)與社區(qū)銀行業(yè)務(wù)線的現(xiàn)金流波動(dòng)，但是可以看到摩根大通在固定收益產(chǎn)品上的風(fēng)險(xiǎn)水平遠(yuǎn)超過(guò)其他資產(chǎn)，且公司與投資銀行業(yè)務(wù)線的在險(xiǎn)值被其他業(yè)務(wù)線所分散（見(jiàn)表8），所以，可以認(rèn)為存在現(xiàn)金流波動(dòng)相互抵消的可能性。

對(duì)我國(guó)銀行業(yè)的啟示

對(duì)我國(guó)銀行業(yè)的發(fā)展而言，摩根大通在消費(fèi)金融業(yè)務(wù)上的巨大成功是很好的借鑒。我國(guó)銀行業(yè)需要充分挖掘消費(fèi)金融業(yè)務(wù)中的服務(wù)內(nèi)容、重視消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的硬件投入，并從業(yè)務(wù)線的角度來(lái)考慮風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖。

對(duì)于消費(fèi)金融業(yè)務(wù)，需要從所提供的服務(wù)角度進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計(jì)。當(dāng)前的消費(fèi)金融已經(jīng)不局限于消費(fèi)信貸，而是圍繞著某項(xiàng)消費(fèi)行為來(lái)進(jìn)行的一系列金融安排。例如，為保證持續(xù)不斷的消費(fèi)而需要一定的現(xiàn)金支付能力，那么能夠靈活地在有支付能力的存款與某種較高收益的投資品之間轉(zhuǎn)換的消費(fèi)金融產(chǎn)品會(huì)更有吸引力。同樣，對(duì)于并非當(dāng)前急需購(gòu)買(mǎi)的大宗消費(fèi)品，能夠在任意購(gòu)買(mǎi)時(shí)間之前用于投資并且在購(gòu)買(mǎi)之后分期支付的消費(fèi)金融產(chǎn)品要比簡(jiǎn)單的分期付款形式更有吸引力。消費(fèi)金融提供的服務(wù)，需要打通為消費(fèi)而融資和將資金用于投資之間的壁壘，從而作為一種購(gòu)買(mǎi)特定消費(fèi)品的金融解決方案。尤其對(duì)于收入具有較高不確定性或是現(xiàn)金流具有高度波動(dòng)性的人群，提供金融解決方案的消費(fèi)金融業(yè)務(wù)會(huì)更有發(fā)展?jié)摿Α?/p>

摩根大通的經(jīng)驗(yàn)顯示，消費(fèi)金融業(yè)務(wù)更加倚重硬件環(huán)境及其承載的技術(shù)，而非擁有較高技能的從業(yè)人員。消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的提供者可以通過(guò)開(kāi)發(fā)多種類(lèi)型的產(chǎn)品并將產(chǎn)品的流程標(biāo)準(zhǔn)化，從而降低對(duì)從業(yè)人員技能的依賴(lài)，壓縮不必要的薪酬支出。通過(guò)增加硬件投入來(lái)提高獲得金融服務(wù)的便利性，并發(fā)售多樣但標(biāo)準(zhǔn)化的消費(fèi)金融產(chǎn)品，更有助于提高消費(fèi)金融部門(mén)的競(jìng)爭(zhēng)力。

消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的擴(kuò)張必然會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的增加。對(duì)此，我們不主張通過(guò)業(yè)務(wù)的多樣化來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)，而是針對(duì)特定的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)構(gòu)造組合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。對(duì)沖組合的構(gòu)造是廣義的，即不局限在證券組合之內(nèi)，而是考慮各個(gè)業(yè)務(wù)線在風(fēng)險(xiǎn)上的相似性和現(xiàn)金流上的相關(guān)性，進(jìn)而通過(guò)業(yè)務(wù)線之間的適當(dāng)組合來(lái)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)線之間的現(xiàn)金流互補(bǔ)，或是風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖。對(duì)于在不同業(yè)務(wù)線上有不同報(bào)酬率的風(fēng)險(xiǎn)，可以在業(yè)務(wù)線之間對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)線之間的套利。

（作者單位：外交學(xué)院國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)院）