滬深主板市場房地產上市企業(yè)資本結構優(yōu)化研究

曹玉萍

[提要] 房地產業(yè)在國民經濟發(fā)展中越來越重要，房地產業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展有利于社會進步和經濟發(fā)展；而企業(yè)的資本結構是衡量一個企業(yè)發(fā)展的重要指標。通過對滬、深兩市主板市場房地產上市企業(yè)資產負債率主要指標進行研究，剖析房地產上市企業(yè)的資產負債率、負債構成情況，提出優(yōu)化滬、深兩市主板市場房地產業(yè)上市企業(yè)資本結構的對策建議。

關鍵詞：房地產上市企業(yè)；資本結構；資產負債率；實證分析

基金項目：安徽省高校人文社會科學重點研究項目；安徽省礦業(yè)企業(yè)安全管理研究中心重點研究項目（編號：SK2018A0099）

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A

收錄日期：2018年6月5日

一、房地產上市企業(yè)資產負債率總體情況

根據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員會有關行業(yè)分類的規(guī)定，本文分別選擇了在深圳證券交易所主板市場上市的45家房地產企業(yè)和上海證券交易所主板市場上市的45家房地產企業(yè)作為分析樣本，分別以這45家房地產上市企業(yè)的財務指標研究他們的資本結構并進行分析比較。資產負債率是衡量上市企業(yè)資本結構最直觀的指標，根據(jù)房地產上市企業(yè)2014～2016年資產負債率及其變動比例，按上市交易所分別匯總如表1、表2所示。（表1、表2）

二、房地產上市企業(yè)資產負債率分析

2016年滬深兩地房地產上市企業(yè)的資產負債率平均值分別為61.27%、62.66%。如表3所示，在深交所上市的45家房地產上市企業(yè)中，有57.78%的房地產上市企業(yè)的資產負債率高于平均水平，其中大部分房地產上市企業(yè)的資產負債率處于62.66%～80%之間。在上交所上市的45家房地產上市企業(yè)中，有48.89%的房地產上市企業(yè)的資產負債率高于平均水平，另外51.11%的企業(yè)資產負債率是低于平均水平的，大部分企業(yè)的資產負債率水平集中在50%～80%之間。（表3、表4）

從表5和表6可以看出，在深交所上市的45家企業(yè)中，共有22家企業(yè)2016年的資產負債率較2015年有所上升：其中15家企業(yè)的增幅低于10%，7家企業(yè)的增幅在10%以上。而另外23家企業(yè)的資產負債率較15年略有下降：其中6家企業(yè)的降幅低于平均水平，12家企業(yè)的降幅在1.94%～20%之間，有5家企業(yè)的降幅大于20%。在上交所上市的45家企業(yè)中，共有23家企業(yè)2016年的資產負債率較2015年有所上升：其中4家企業(yè)的增幅低于平均水平，14家企業(yè)的增幅在1.49%～10%之間，5家企業(yè)的增幅在10%以上。而另外22家企業(yè)的資產負債率較15年略有下降：其中18家企業(yè)的降幅在0～20%之間，4家企業(yè)的降幅大于20%。（表5、表6）

對以上數(shù)據(jù)進行分析，可以得出以下結論：2014～2016這三年我國房地產上市企業(yè)的資產負債率平均值在63%左右，并且2016年滬深兩地分別有73.33%、77.78%的房地產上市企業(yè)資產負債率，高于50%，2015年分別有77.78%和82.22%的房地產上市企業(yè)的資產負債率超過50%，2014年分別有77.78%和82.23%的房地產上市企業(yè)資產負債率高于50%。并且，這三年房地產行業(yè)上市企業(yè)資產負債率高于平均水平也占很大比例。這些數(shù)據(jù)表明上市企業(yè)資產負債率偏高，企業(yè)更愿意通過負債的方式獲取資金。

三、房地產上市企業(yè)負債構成分析

在負債構成分析部分，本文主要通過分別分析選取的滬深兩地45家房地產上市企業(yè)資產負債表中的短期借款和長期借款、應付賬款和預收款項、其他應付款以及應付債券這六大負債來源的占比情況，從而探索出我國房地產行業(yè)上市企業(yè)的融資渠道及傾向。表7和表8分別是選取的深交所和上交所45家房地產上市企業(yè)2016年負債來源比例統(tǒng)計表?？梢钥闯觯簻顑傻胤康禺a上市企業(yè)應付賬款與預收賬款之和占總負債的比例的平均值分別為37.16%、33.37%，可見應付、預收賬款占據(jù)房地產上市企業(yè)負債的最主要部分，是房地產上市企業(yè)第一大資金來源；短期、長期借款則是房地產上市企業(yè)的第二大資金來源，這部分資金主要來源于金融機構借款與非金融機構借款；其他應付款和長期應付債券在房地產上市企業(yè)資金來源中占比較輕。（表7、表8）

（一）短期+長期借款比例分析。從表9可以看出，2016年滬深兩地房地產上市企業(yè)短期+長期借款占企業(yè)負債的平均比例分別為26.12%、28.1%，并且分別有51.11%和53.33%的企業(yè)的短期+長期借款比例超過平均水平，這表明通過金融機構借款來實現(xiàn)融資的企業(yè)不在少數(shù)。并且，從表7和表8中短期借款與長期借款各自比例的平均水平可以看出，在短期借款與長期借款的選擇上，房地產上市企業(yè)更加傾向于長期借款，因為房地產企業(yè)的行業(yè)特點之一就是資金回收期長。而有幾家企業(yè)甚至沒有短期借款，沒有借款的原因是企業(yè)自身的戰(zhàn)略發(fā)展需要還是由于金融機構不愿意借款，針對這個問題需要具體企業(yè)進行具體分析，本文在此不做過多討論。（表9）

（二）應付+預收賬款分析。如表10，在深交所上市的45家房地產企業(yè)中，有22家企業(yè)的應付+預收賬款比例低于平均水平33.37%，其中有8家企業(yè)的應付+預收賬款比例在10%以下；另外23家企業(yè)的應付+預收賬款比例高于平均水平，其中有5家企業(yè)的比例超過60%。通過表7，我們還可以看出，應付賬款占總負債的比例的平均值為12.54%，而預收賬款所占比重的平均值為20.82%，可見預收賬款部分更加明顯地影響了房地產上市企業(yè)應付+預收賬款占總負債的比重。在上交所上市的45家房地產企業(yè)中，應付+預收賬款比例低于平均水平的企業(yè)數(shù)更多，但是平均水平本身比深交所45家上市企業(yè)的平均水平高。同樣可以從表8中看出，預收賬款的比例相比應付賬款的比例更高。（表10）

（三）其他應付款分析。從表11可以看出，2016年深交所有32家企業(yè)的其他應付款占企業(yè)負債的比例低于平均水平，占企業(yè)總數(shù)的71.12%，其中有11家企業(yè)的比例在5%～13.7%之間，另外21家企業(yè)的比重在5%以下；剩余13家企業(yè)的其他應付款占企業(yè)負債的比例高于平均水平，占企業(yè)總數(shù)的28.88%，其中有2家企業(yè)的比例在13.7%～20%之間，另外11家企業(yè)的比重在20%以上。在上交所上市的45家企業(yè)中，有27家企業(yè)的其他應付款占企業(yè)負債的比例低于平均水平，占企業(yè)總數(shù)的60%，其中有14家企業(yè)的比例在5%～10.89%之間，另外13家企業(yè)的比重在5%以下；剩余18家企業(yè)的其他應付款占企業(yè)負債的比例高于平均水平，占企業(yè)總數(shù)的40%，其中有12家企業(yè)的比例在10.89%～20%之間，另外6家企業(yè)的比重在20%以上。這些數(shù)據(jù)表明，其他應付款在企業(yè)負債中所占比例不高。（表11）

（四）應付債券分析。從表7和表8可知，2016年滬深兩地房地產上市企業(yè)應付債券占企業(yè)負債比例的平均值分別為12.54%、9.19%，占比較低，但分別有14家和21家企業(yè)沒有發(fā)行債券。這些數(shù)據(jù)在一定程度上表明，我國房地產行業(yè)上市企業(yè)的資金來源渠道還是比較單一，證券市場不夠完善。（表12）

通過分析可以看出，短期/長期借款、應付/預收賬款和其他應付款是我國房地產上市企業(yè)獲取資金的主要方式，而發(fā)行債券被采用的不多，這在一定程度上反映了我國房地產上市企業(yè)依賴金融機構借款的現(xiàn)象。也揭示了房地產上市企業(yè)極可能發(fā)生財務危機，因為易受國家宏觀政策的制約?？傊@種負債構成會對上市企業(yè)的長期穩(wěn)定發(fā)展產生不利影響。

四、優(yōu)化房地產上市企業(yè)資本結構對策建議

（一）進一步完善債券市場。首先，國家應進一步完善發(fā)行企業(yè)債券的相關政策，根據(jù)市場狀況適當放寬發(fā)行企業(yè)債券的限制；其次，出臺相關政策，鼓勵符合要求的企業(yè)發(fā)行債券，從而提高債券融資比例，改變房地產企業(yè)過度依賴銀行貸款的狀況；再次，加強商業(yè)信用債券的發(fā)展，加快企業(yè)債券品種創(chuàng)新以豐富債券市場的選擇；最后，完善企業(yè)債券發(fā)行審核向核準制轉變，以最為簡化的核準環(huán)節(jié)提高企業(yè)融資的時效性，避免企業(yè)錯失發(fā)行債券的最佳市場時機，以將債券融資發(fā)展成為房地產上市企業(yè)融資的主要途徑之一。

（二）進一步完善金融市場法律體系。當前我國房地產融資方面的法律法規(guī)還需要進一步完善。關于我國房地產企業(yè)融資的目的和來源，項目資金中自有比例要求以及金融機構貸款、對外直接投資等創(chuàng)新融資模式，都沒有法律的一致要求，這使得房地產企業(yè)融資缺乏規(guī)范性和指引性。要健全完善金融法律體系，首先，應將房地產金融方面的法律條款編入經濟法律法規(guī)中；其次，針對性地制定金融方面的法律條文，使得相關的融資行為和資金使用情況得到嚴格的控制和規(guī)范；最后，在完善相關法律體系中最重要的是規(guī)范融資模式的操作法規(guī)，為融資模式提供法律支持。

（三）發(fā)展多元化融資渠道。我國房地產上市企業(yè)融資渠道單一，主要集中在上市融資、銀行借款及為數(shù)不多的企業(yè)債券融資。加之房地產行業(yè)投入的資金大、風險大等特點使其過度依賴銀行借款。為了擴展房地產融資渠道：首先，積極探索和引進新型融資渠道來解決房地產企業(yè)的資金需求問題；其次，企業(yè)的積極探索是實現(xiàn)多元化融資渠道的必要條件之一，另外國家相關經濟政策的支持同樣是很必要的。在完善相關法律法規(guī)前提下，國家應放寬對金融創(chuàng)新的過多限制和監(jiān)管，并且出臺相應政策鼓勵房地產上市企業(yè)進行多元化融資渠道探索；最后，加大外資進入我國房地產業(yè)的力度。政府可以通過制定控制外資比例在房地產企業(yè)的額度及限制外資的準入時間和注入方式以健全資本政策，合理適度地利用外資不僅可以解決房地產行業(yè)融資問題，也能規(guī)避國家金融安全風險。同時，應當規(guī)范房地產市場運作方式，出臺相應政策穩(wěn)定房價，防止出現(xiàn)泡沫經濟，以光明的前景吸引外商投資者。

（四）提高企業(yè)償債能力、盈利能力。提高房地產上市企業(yè)償債能力，尤其是短期負債的償債能力，不使房地產企業(yè)因短期負債過多而陷入財務危機，從債務來源方面考慮就是要提高長期負債比重，增強資金穩(wěn)定性，同時注重提高資產流動性促進現(xiàn)金流動，最重要的是提高房地產上市企業(yè)的盈利能力，特別是提高房地產上市企業(yè)內部資源的利用效率，科學規(guī)劃成長速度，為短期負債提供有力保障；其次，由于我國法律對房地產發(fā)行企業(yè)債要求非常嚴格，大多數(shù)房地產企業(yè)沒有能力發(fā)行企業(yè)債券，再加上單一的銀行貸款融資渠道使得獲得長期資金的機會很少。因此，房地產企業(yè)要積極拓寬融資渠道，大力發(fā)展債券市場，積極引入海外投資基金、房地產投資信托基金。

（五）提高企業(yè)抗風險能力，實行穩(wěn)健化經營。目前，我國房地產行業(yè)資產負債率遠高于其他行業(yè)，在資本市場不規(guī)范、信息不對稱的環(huán)境下，企業(yè)將面臨較高的經營風險，因此提高企業(yè)應對風險的能力非常重要。首先，企業(yè)選擇融資方式時，雖然適度的債務融資有助于企業(yè)價值提升，但企業(yè)應充分考慮債務成本和融資帶來的財務風險，以及不同的融資方式向外部利益相關者傳遞的不同信息對企業(yè)發(fā)展造成的影響，保持對外部環(huán)境的高度敏感以增強風險意識，運用科學分析方法動態(tài)尋找優(yōu)化的資本結構；其次，企業(yè)必須制定完善的防范和解決財務風險的機制。如建立有效的財務風險監(jiān)測機制，防止無法識別、判斷財務風險的狀況發(fā)生。

（六）建立企業(yè)資本結構動態(tài)優(yōu)化機制，選擇合理的調整速度。我國房地產企業(yè)由于行業(yè)自身特點對資金需求量較大，因此資本結構是否合理對其尤為重要，優(yōu)化的資本結構使企業(yè)保持較高的資信度和良好的經營業(yè)績，以便在需求資金時能通過各種融資方式獲得。優(yōu)化資本結構是一個動態(tài)過程，企業(yè)必須及時調整，選擇合理的融資方式及其期限、種類、比例等，以使其最適合當下的經濟狀況和行業(yè)環(huán)境。首先，在了解企業(yè)實際資本結構的基礎上選擇適當?shù)臉藴屎饬抠Y本結構的合理度；其次，要注意企業(yè)內部和外部環(huán)境最終確定企業(yè)最優(yōu)資本結構；最后，在合理考慮資本結構調整速度的基礎上，采取相應的措施對資本結構進行調整。只有在資本結構調整收益大于調整的成本時，企業(yè)才考慮是否對資本結構進行調整以及如何調整。對于房地產開發(fā)企業(yè)而言，優(yōu)化融資結構及資本結構除了上述途徑外，還可以從完善企業(yè)治理結構以及增強資金流動性、協(xié)調性和收益性等方面入手，但最基本的方法還是要增強企業(yè)的盈利能力，擴大企業(yè)的規(guī)模，提高企業(yè)的償債能力，提高企業(yè)的信用評價，實現(xiàn)企業(yè)健康可持續(xù)的發(fā)展。

主要參考文獻：

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