資產(chǎn)證券化在中國的實(shí)施障礙與機(jī)遇分析

紀(jì)智慧

【摘要】資產(chǎn)證券化作為一種市場化的融資工具，不僅能夠處置一些不良的資產(chǎn)，降低資產(chǎn)處置過程中的成本，加強(qiáng)資產(chǎn)的回收效率，還能有效防范金融風(fēng)險，增強(qiáng)化解金融風(fēng)險的能力。資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國家已經(jīng)有成功運(yùn)行的經(jīng)驗(yàn)，但是在我國發(fā)展過程中還存在一些障礙。文章認(rèn)為，隨著資產(chǎn)證券化國際形勢的推進(jìn)，需要深入分析資產(chǎn)證券化在中國實(shí)施的現(xiàn)狀以及遇到的障礙，采取相應(yīng)的改善策略，把握發(fā)展的機(jī)遇。

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；障礙；機(jī)遇

2012年，我國資產(chǎn)證券化發(fā)展迎來了一個春天，整個資產(chǎn)證券化市場呈現(xiàn)出一片繁榮的態(tài)勢。從資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展來分析，首先，市場內(nèi)部發(fā)起機(jī)構(gòu)與種類更加多樣化，呈現(xiàn)出多元化發(fā)展的態(tài)勢，主要體現(xiàn)在發(fā)行機(jī)構(gòu)不僅僅只是傳統(tǒng)的大型商業(yè)銀行，而是擴(kuò)散到股份制銀行、資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司等機(jī)構(gòu)。其次，基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍也在不斷地擴(kuò)大。結(jié)合發(fā)達(dá)國家資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)，我國資產(chǎn)證券化雖然起步晚，但是從“無”到“有”整個過程有所突破，從目前我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀來分析，當(dāng)中還存在一些阻礙，如何應(yīng)對并把握機(jī)遇才是發(fā)展之道。

一、我國資產(chǎn)證券化的障礙分析

（一）信用評估機(jī)構(gòu)、發(fā)-/-7品種多樣化

我國資產(chǎn)證券市場中被投資所認(rèn)可的資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)相對比較缺乏，以信用評級機(jī)構(gòu)為標(biāo)準(zhǔn)，投資銀行與會計行業(yè)的信用行為比較規(guī)范，對資產(chǎn)證券化的一些基本要求能夠滿足。但是必須注意的是，在資產(chǎn)證券化市場當(dāng)中，資產(chǎn)評估與資信評級之間的差距還是很大。投資者在進(jìn)行實(shí)際的投資過程中，需要考慮到資產(chǎn)支持證券的評級，這是資產(chǎn)投資者進(jìn)行投資的基本依據(jù)。資產(chǎn)支持證券的評級屬于中立、公正的評估結(jié)論，直接影響著投資者的投資決策與意向。由此可見，在資產(chǎn)證券化市場中信用評級機(jī)構(gòu)、信用評級體系以及信用評級準(zhǔn)則等方面具有極為重要的作用。只有最大限度保障這些信用評級機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、客觀性，才能促進(jìn)資產(chǎn)證券化市場的健康發(fā)展。在我國資產(chǎn)證券化發(fā)展過程中，資信評級業(yè)務(wù)還處于初步發(fā)展的階段，資產(chǎn)證券化投資者對于這個新型行業(yè)的認(rèn)識還不夠深入，另外，資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)在評估尺度與評估標(biāo)準(zhǔn)上沒有達(dá)到統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致在資產(chǎn)證券化市場中出現(xiàn)了很多的信用評估機(jī)構(gòu)，同時也引發(fā)出來很多不正當(dāng)競爭的問題。例如，很多資產(chǎn)證券化市場的投資者認(rèn)為資信評級機(jī)構(gòu)缺乏獨(dú)立性、公正性，信譽(yù)較低，在投資者中逐漸失去了其該有的決策影響力，這也就使得資產(chǎn)證券化市場失去了很多的魅力。發(fā)行市場的規(guī)模受發(fā)行市場信用評估機(jī)構(gòu)與產(chǎn)品的品種類型所影響，從我國目前資產(chǎn)證券化相關(guān)產(chǎn)品發(fā)展的規(guī)模來分析，從2012到2016年，資產(chǎn)證券化規(guī)模從571.34億元增加到971.51億元，增幅度達(dá)到了175%，產(chǎn)品種類從最初的兩類發(fā)展到目前的六類，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的種類與規(guī)模都有較大的突破。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的種類隨著市場的需求日趨增多，所覆蓋的行業(yè)也越來越多，如電力、電信、地產(chǎn)、銀行等。資產(chǎn)證券產(chǎn)品的收益率是2.25%-5.5%，從目前資產(chǎn)證券的產(chǎn)品所占的比例來看，專項管理所占的比例是最大的，已經(jīng)到了50.87%，而準(zhǔn)ABS信托產(chǎn)品所占的比例最低。

（二）一級市場活躍，二級交易市場冷清

我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要發(fā)行的場地是滬深兩個交易市場，從目前資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行的規(guī)模來分析，滬深兩市的企業(yè)資產(chǎn)證券產(chǎn)品相對于銀行間市場的資產(chǎn)支持證券來說更加具有優(yōu)勢。2010年我國證券交易市場一共有28只資產(chǎn)支持的證券在發(fā)行，但是銀行間市場通過大宗系統(tǒng)進(jìn)行掛牌交易的只有8只。企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于一級市場，從發(fā)行的角度來看，企業(yè)資產(chǎn)證券不僅具有強(qiáng)大的技術(shù)支持，而且還有一定的研究積累，更加重要的是管理層的重視與支持，在企業(yè)迫切融資的需求下進(jìn)行推動，各大交易環(huán)境被逐步完善，這樣便為一級市場的活躍打下了堅實(shí)的基礎(chǔ)。銀行間市場屬于二級市場，相對比較來說，二級市場主要的參與者是銀行，由于銀行對證券產(chǎn)品的興趣并不是那么熱情，在發(fā)展中還不是很重視，因此，進(jìn)展比較緩慢。而出現(xiàn)這樣的現(xiàn)象還有一個原因便是，產(chǎn)品的流動性并不足，加之一級市場還處于試點(diǎn)階段，并沒有發(fā)展成熟，對一級市場的認(rèn)識程度并不高，整個市場需要長期的運(yùn)作，才能有更多的突破。

（三）投資范圍不斷被擴(kuò)大

2006年我國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于證券投資基金投資資產(chǎn)支持證券有關(guān)事項的通知》，其中明確指出了準(zhǔn)許基金投資通常包括銀監(jiān)會相關(guān)規(guī)定的信貸資產(chǎn)支持證券。2006年6月，國務(wù)頒布了《關(guān)于保險業(yè)改革發(fā)展的若干意見》，其中明確指出在風(fēng)險可以控制的基礎(chǔ)上，保險資金可以直接或者間接地投入到整個資本市場當(dāng)中，能夠有效增加保險資金投資資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品種類，目前，資產(chǎn)證券化投資主體在整個產(chǎn)品市場發(fā)展過程中有了一定的突破，其中有30多只資產(chǎn)證券投資基金陸續(xù)地被發(fā)布出來。而且在交易市場中，還有投資公司、基金公司、證券公司的身影。雖然投資限制放寬了，但是并沒有激發(fā)很多投資機(jī)構(gòu)的熱情，依然存在流動性不足的問題，由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品通常屬于大宗交易的范圍，在間斷性交易的階段，很容易出現(xiàn)間歇性的情況。

（四）擔(dān)保組織與法規(guī)有限制

第一，我國《擔(dān)保法》明確規(guī)定了國家機(jī)關(guān)不能充當(dāng)擔(dān)保人，因此，我國政府為住房抵押繼續(xù)擔(dān)保在實(shí)施過程中存在實(shí)質(zhì)性的障礙?！稉?dān)保法》當(dāng)中沒有明確規(guī)定浮動擔(dān)保制度，并且我國最高人民法院的司法解釋也直接對目前在國外實(shí)施的浮動擔(dān)保制度實(shí)施的可能性進(jìn)行了直接的否定。由于目前不存在浮動擔(dān)保制度，需要企業(yè)將所有財產(chǎn)作為擔(dān)保，一旦企業(yè)的財產(chǎn)出現(xiàn)狀況，例如企業(yè)的財產(chǎn)如果開始縮水，必然會影響到抵押協(xié)議，甚至?xí)尩盅簠f(xié)議失去效益，從而也就無法保障證券持有人的基本權(quán)益。第二，我國擔(dān)保權(quán)益制度在登記環(huán)節(jié)上還不夠完善，如一些登記機(jī)構(gòu)在公信上缺乏保障力度，管理手段落后，導(dǎo)致很多登記機(jī)構(gòu)無法發(fā)揮其功能。而目前我國還沒有建立統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的登記機(jī)關(guān)，尤其是有關(guān)登記事項的一些規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)仍不明確，也沒有進(jìn)行明文規(guī)定。我國目前登記機(jī)關(guān)不僅政出多門，而且手續(xù)繁多，費(fèi)用較高。這不僅增加了資產(chǎn)證券化的成本，而且還影響到資產(chǎn)證券化市場的革新。endprint

（五）需求障礙

資產(chǎn)證券化市場的投資者是整個市場需求的主要載體，更是決定市場需求的主要力量。而這種力量必然與資產(chǎn)證券化投資者的投資類型、投資特點(diǎn)有密切的關(guān)系。例如在美國資產(chǎn)證券市場上，ABS是主要的機(jī)構(gòu)投資者，擁有龐大的資金，并且擁有能夠?qū)Y產(chǎn)進(jìn)行組合的力量，讓ABS成為他們投資的主要對象，同時也影響著ABS市場。但是從我國資產(chǎn)證券化市場發(fā)展的現(xiàn)狀來看，機(jī)構(gòu)投資者團(tuán)隊的整體素質(zhì)與實(shí)力較低，在資產(chǎn)證券化市場上進(jìn)行投資的往往是個人投資者較多?；谖覈鴮鞟BS市場上潛在的機(jī)構(gòu)投資者的類型來分析，主要包括了失業(yè)保險金、養(yǎng)老基金、商業(yè)保險公司、證券投資基金等。機(jī)構(gòu)投資者的特點(diǎn)決定了他們與ABS投資的摩擦?xí)絹碓酱?，一方面是社會保障金的摩擦，另外一方面則是證券投資基金的摩擦，從而在需求上形成了一定的障礙，影響到資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。

二、資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的機(jī)遇

（一）加快制度和環(huán)境建設(shè)

我國需要主動為資產(chǎn)證券化發(fā)展的創(chuàng)設(shè)良好的環(huán)境，需要建立具有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的法律框架，同時根據(jù)實(shí)際情況逐步完善資產(chǎn)證券化相關(guān)的法律法規(guī)，客觀準(zhǔn)確地分析資產(chǎn)的質(zhì)量，從而掌握企業(yè)信息與項目信息。而資產(chǎn)證券化本身要把握好發(fā)展的機(jī)遇，必須要注意銀行間同業(yè)市場與交易所市場的分割狀態(tài)遏制方面的問題，因?yàn)檫@個問題會對資產(chǎn)證券化的發(fā)展產(chǎn)生影響，因此，資產(chǎn)證券化市場需要建立一個規(guī)范秩序的交易系統(tǒng)。例如，銀行間同業(yè)拆借中心與中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司根據(jù)發(fā)展的實(shí)際需求，設(shè)計適合資產(chǎn)支持的證券發(fā)行，同時根據(jù)我國資產(chǎn)證券化市場的情況建立資產(chǎn)支持證券交易債券綜合業(yè)務(wù)系統(tǒng)平臺，能夠承擔(dān)試點(diǎn)擴(kuò)充之后更大規(guī)模的資產(chǎn)證券化交易。當(dāng)然，為了更好地把握發(fā)展的機(jī)遇，資產(chǎn)證券化市場需要建立專用的信用體系，畢竟社會信用環(huán)境的好壞將會直接影響資產(chǎn)證券化的發(fā)展，也能更好地控制風(fēng)險。

（二）大力發(fā)展我國的債券市場，為資產(chǎn)證券化的流動性與合理定價奠定基礎(chǔ)

資產(chǎn)證券化如果沒有一定深度的債券市場來作為支撐是難以順利開展的，資產(chǎn)證券化本身以流動性來提升收益的，同時也能降低分散風(fēng)險。隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國市場化取向利率機(jī)制不斷改革，在國家支持下金融宏觀手段得到切實(shí)改造，同時大力發(fā)展證券市場，形成具有一定深度的證券市場，才能讓資產(chǎn)證券化能夠更好地發(fā)展。機(jī)構(gòu)投資者需要大力的支持才會積極主動地進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場。國家在加強(qiáng)監(jiān)督管理的基本前提下，要為資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展構(gòu)造良好的外部環(huán)境，而資產(chǎn)證券化市場要把握好發(fā)展機(jī)遇，在條件允許的情況允許養(yǎng)老基金、保險基金這類有質(zhì)量有保障的社會資金進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場當(dāng)中，才能讓投資機(jī)構(gòu)成為資產(chǎn)證券化市場的主體。

（三）建立符合市場運(yùn)行機(jī)制的特設(shè)載體SPV，實(shí)現(xiàn)標(biāo)的資產(chǎn)的“真實(shí)出售”

在國外，SPV是有法律限制的以資產(chǎn)證券化為唯一目的的獨(dú)立信托實(shí)體，SPV與需要資產(chǎn)證券化的機(jī)構(gòu)是市場公平的交易者。在開展具體的業(yè)務(wù)時，不會受到其他利益機(jī)構(gòu)的影響，也不會受到政府職能部門的影響和控制。但是，我國信托投資公司或者投資銀行與SPV有著根本性的差異，因此，要讓資產(chǎn)證券化能夠更好地發(fā)展，我國要結(jié)合國情，以SPV為載體，形成市場，達(dá)成規(guī)模，嚴(yán)格按照市場機(jī)制的要求建立SPV，而目前這個階段還只能將它的作用確定在不以盈利為目的的事業(yè)法人組織，在未來的發(fā)展中，根據(jù)我國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展需求，可以進(jìn)一步優(yōu)化SPV的職能。endprint