由一則成功收購發(fā)達(dá)國家超大型企業(yè)案引發(fā)的思考

李之光

摘 要：近年來，在國家政策的支持下，我國企業(yè)紛紛加緊走出去步伐，海外并購活動不斷增多。在我國企業(yè)的海外并購活動中，如果目標(biāo)企業(yè)規(guī)模高于自身規(guī)模，且目標(biāo)企業(yè)位于發(fā)達(dá)國家，會進(jìn)一步加大并購難度。據(jù)新浪網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，目前全球企業(yè)海外并購最終能達(dá)到預(yù)期設(shè)定目標(biāo)的不足30%，中國作為一個跨國并購經(jīng)驗不太成熟的經(jīng)濟(jì)體，并購的失敗率更高。由此，本文對一則國有企業(yè)成功收購全球領(lǐng)先企業(yè)的案例進(jìn)行具體分析，由此提出了我國企業(yè)收購發(fā)達(dá)國家大型企業(yè)的幾點啟示，以期為我國海外并購順利開展提供參考。

關(guān)鍵詞：中國化工；海外并購；瑞士先正達(dá)；案例分析

長期以來，我國企業(yè)海外并購的成功率一直處于較低水平。據(jù)《2016年企業(yè)海外財務(wù)風(fēng)險管理報告》顯示，中國企業(yè)海外并購的有效率不足34%，且實現(xiàn)成功并購的數(shù)量不足20%，遠(yuǎn)低于歐美、日本等發(fā)達(dá)國家企業(yè)水平。而2017年5月10日中國化工官網(wǎng)公布，其對瑞士先正達(dá)的交易已滿足收購全部條件，預(yù)計將于6月初完成交割程序。這表示位于發(fā)達(dá)國家的全球第一大農(nóng)藥公司，即將被中國化工成功拿下。這是截至目前，中國企業(yè)成功收購全球領(lǐng)先企業(yè)的最大規(guī)模案例。

總部坐落于瑞士巴塞爾的先正達(dá)集團(tuán)主營農(nóng)藥與種子業(yè)務(wù)銷售，是全球領(lǐng)先的植物保護(hù)公司，第一大農(nóng)藥公司，以及全球第三大種子公司，業(yè)務(wù)遍及全球90個國家和地區(qū)。本文首先對該案例進(jìn)行簡述，并重點分析了此案例得以成功的主要經(jīng)驗，進(jìn)而提出了推進(jìn)我國企業(yè)海外成功收購的幾點啟示。

一、案情簡介

先正達(dá)集團(tuán)是瑞士的轉(zhuǎn)基因技術(shù)巨頭之一，擁有龐大的農(nóng)業(yè)技術(shù)專利組合，包括生物技術(shù)、農(nóng)藥技術(shù)以及植物保護(hù)技術(shù)等。據(jù)中國化工報數(shù)據(jù)顯示，截至2016年，先正達(dá)在全球70個國家與地區(qū)進(jìn)行了專利注冊申請，共計1.9萬件。其中排名前五位的領(lǐng)域為農(nóng)藥、雜環(huán)化合物、新植物、遺傳工程及除蟲或植物生長活性調(diào)節(jié)技術(shù)方面的專利。先正達(dá)在農(nóng)業(yè)領(lǐng)域高度的技術(shù)先進(jìn)性，對中國化工集團(tuán)產(chǎn)生了巨大吸引。2015年5月8日，中國化工集團(tuán)向瑞士先正達(dá)集團(tuán)拋出了橄欖枝，2015年11月，中國化工集團(tuán)同瑞士先正達(dá)洽談購買協(xié)議，初步估值約420億美元。但是，先正達(dá)以存在監(jiān)管風(fēng)險為由，拒絕了中國化工的收購提議。隨后，在業(yè)界均不看好此次收購，認(rèn)為中國化工的實力不足，且收購成功后的整合管理將面臨諸多問題等情況下，為了完成收購，中國化工將收購價格提高至430億美元。由此在2016年1月，先正達(dá)董事會決定與中國化工進(jìn)一步談判。然而，該集團(tuán)的一股東團(tuán)體認(rèn)為，收購將導(dǎo)致先正達(dá)喪失獨立性，所以反對并購。

經(jīng)過數(shù)輪博弈協(xié)商，2016年2月，雙方達(dá)成于2016年底完成收購的交易協(xié)議。之后，同年9月23日，中國化工向歐盟委員會正式提交反壟斷審查文件。10月25日，先正達(dá)公司發(fā)布了第三季度業(yè)績報告，稱由于監(jiān)管部門審批的附加信息數(shù)量巨大，并購交易延期至2017年第一季度。然而，2016年年底，中國加大了對本國企業(yè)海外并購的監(jiān)管力度，提出風(fēng)控與投資效率的新要求。并且，盡管早在2016年8月22日中國化工就已通過美國外國投資委員會的審查，但美國又提出延長先正達(dá)并購案的反壟斷審批時間。由于各種阻礙因素的疊加，中國化工并購先正達(dá)的完成時間被再次延遲。

直至2017年4月初，中國化工才先后通過了中國、美國、歐盟、墨西哥等國的反壟斷審查。印度的反壟斷監(jiān)管機(jī)構(gòu)雖未明確表態(tài)，但放棄了期限內(nèi)的抗辯，表明此次并購活動已完成所有反壟斷監(jiān)管的審查。4月25日，中國化工和先正達(dá)集團(tuán)共同在官網(wǎng)表示，收購要約所需的監(jiān)管批準(zhǔn)和條件已全部達(dá)成。5月10日，中國化工集團(tuán)發(fā)布公告稱，公眾持有的有效接受要約且未撤回的股票（含ADS代表的股票）占82.2%，已滿足收購要約中不少于67%的規(guī)定。因此，此項海外最大收購案板上釘釘，且雙方將于2017年6月初完成交割程序。由此，迄今為止規(guī)模最大且一波三折的中企海外并購項目即將達(dá)成。

二、案例分析

（一）雙方業(yè)務(wù)板塊匹配，且支持獨立運營

眾所周知，當(dāng)收購企業(yè)與被收購企業(yè)間的經(jīng)營業(yè)務(wù)匹配程度較高，即雙方經(jīng)營業(yè)務(wù)相關(guān)、相同或相似時，收購項目可以較大的滿足目標(biāo)企業(yè)所有者利益，所以更容易被市場與目標(biāo)企業(yè)接收。也就是說，在其他條件相同情況下，業(yè)務(wù)板塊相同企業(yè)的收購成功率更高。在此則案例中，先正達(dá)是全球最大的農(nóng)藥商，其專注于農(nóng)業(yè)科技業(yè)務(wù)，且主導(dǎo)轉(zhuǎn)基因作物的生產(chǎn)，如“黃金大米”。中國化工集團(tuán)的六大主營業(yè)務(wù)之一，便是農(nóng)用化學(xué)品。并且，在2011年成功收購了全球領(lǐng)先的農(nóng)藥生產(chǎn)和分銷商馬克西姆-阿甘公司后，中國化工便成為了全球最大的非專利農(nóng)藥生產(chǎn)商?？梢钥闯?，中國化工與先正達(dá)集團(tuán)的業(yè)務(wù)版塊較為匹配。除此以外，此項收購項目還可以保證先正達(dá)的獨立運營。據(jù)悉，此次成功收購先正達(dá)后，先正達(dá)的完整性與核心業(yè)務(wù)也可以被保留，如保留其運營、管理層、員工與巴塞爾的總部；繼續(xù)投資其農(nóng)業(yè)解決方案與創(chuàng)新科技，開拓下一階段新興市場，使其在未來幾年重新上市等。相較而言，美國孟山都第一次收購先正達(dá)失敗的原因之一，便是該企業(yè)與先正達(dá)的種子和農(nóng)化等業(yè)務(wù)重疊，無法保證先正達(dá)的獨立運營?？梢钥闯觯袊づc瑞士先正達(dá)集團(tuán)的業(yè)務(wù)版塊匹配，且收購項目能滿足雙方各自需求，是收購案最終成功的重要原因之一。

（二）企業(yè)海外收購經(jīng)驗豐富，且準(zhǔn)備充分

經(jīng)驗曲線效應(yīng)原理表明，某項工作開展的次數(shù)越多，其所需付出的代價越小。將此原理運用于企業(yè)的海外收購活動中，即企業(yè)過去的收購活動中積累的經(jīng)驗越多，便可以更為嫻熟地應(yīng)對各種突發(fā)問題，因此新的收購活動越容易達(dá)成，中國化工便是如此，國際化一直是其重要的發(fā)展戰(zhàn)略。近幾年，中國化工不斷拓展海外業(yè)務(wù)，現(xiàn)已成功收購了英國、法國、意大利與以色列等國的八家行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)。例如，2015年3月，中國化工斥資68.1億美元，收購了意大利頂級輪胎商倍耐力26.2%的股權(quán)；2016年初，又以66.5億美元收購了德國橡塑化機(jī)制造商克勞斯瑪菲的全部股權(quán)，成為中國在德國的第一大收購案。在以往的多次收購案中，中國化工積累了一定行業(yè)和市場專業(yè)知識、收購經(jīng)驗，為其在收購瑞士先正達(dá)集團(tuán)過程中提供了重要支持。并且，在收購前的充分準(zhǔn)備，包括對先正達(dá)集團(tuán)進(jìn)行細(xì)致了解、調(diào)查，以及充分了解競爭對手情況，在最大競爭者孟山都退出后，及時捕捉并購機(jī)會等，也是本案成功的重要原因之一。

（三）積極采取多種融資計劃，保證收購現(xiàn)金流充足

任意一項收購項目成功的首要條件，便是企業(yè)充足的收購資金。此則案例中，中國化工充裕的現(xiàn)金流，為其成功并購先正達(dá)提供了重要的資金基礎(chǔ)。為了獲得充足且保障性高的收購資金，近幾年中國化工一直在積極尋求信托公司與國內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)的支持。例如，2016年10月，中國化工從中信信托公司旗下管理的基金Feng Xin Jian Da LP處獲得了50億美元的股權(quán)融資額。另據(jù)美股新聞數(shù)據(jù)顯示，截至2016年12月，中國化工已經(jīng)與超過中國、歐洲及其他亞洲國家的20家貸款機(jī)構(gòu)達(dá)成了過橋貸款安排，總金額達(dá)329億美元。并且，在此次收購中，摩根大通、匯豐銀行、中信銀行，以及瑞信銀行還分別擔(dān)任了此次交易的財務(wù)顧問與要約代理，為進(jìn)一步成功收購提供了保障。除此之外，為了進(jìn)一步推進(jìn)先正達(dá)的成功收購，中國化工聘用了曾成立過投資銀行部門的中國郵政儲蓄銀行，用以成立總額達(dá)50億美元的專項融資基金，并安排基金的成立流程。此項基金的成立，有助于降低中國化工430億美元收購金額的債務(wù)負(fù)擔(dān)。上述融資計劃的不斷推進(jìn)，為中國化工后續(xù)收購先正達(dá)提供了充足的現(xiàn)金流支持。

（四）企業(yè)經(jīng)營規(guī)范，獲得各方接受與批準(zhǔn)

中國化工集團(tuán)實力雄厚，且內(nèi)部經(jīng)營完善、規(guī)范，是此收購活動成功獲批的重要原因。據(jù)公開財務(wù)報表資料顯示，目前，中國化工的營業(yè)收入超過410億美元，總資產(chǎn)達(dá)400億美元左右，位列2016年世界財富500強(qiáng)榜中的第234。并且，據(jù)中債資信發(fā)布的“2015年跟蹤信用評級結(jié)果”顯示，中國化工的信用等級為AA+，且旗下的農(nóng)用化學(xué)品、化工新材料與橡膠等領(lǐng)域的技術(shù)及品牌優(yōu)勢較強(qiáng)，整體經(jīng)營風(fēng)險較低。中國化工的雄厚實力與規(guī)范的經(jīng)營，使得先正達(dá)集團(tuán)內(nèi)由公眾持有的全部普通股和ADS代表股大多接受了中國化工的收購要約。而美國孟山都集團(tuán)收購失敗的原因之一，便是該企業(yè)經(jīng)營不規(guī)范、生產(chǎn)劣質(zhì)產(chǎn)品、口碑形象差等。另外，在企業(yè)海外收購活動開展過程中，反壟斷監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)與否，對收購項目能否成功實現(xiàn)具有重要影響。本案中，中國化工企業(yè)的經(jīng)營較為規(guī)范，所以在此項并購活動中，獲得了全部參與考核的各國反壟斷監(jiān)管機(jī)構(gòu)的贊同。其中，美國、歐盟和墨西哥等國的相關(guān)機(jī)構(gòu)在調(diào)查后予以批準(zhǔn)；巴西相關(guān)機(jī)構(gòu)更是無條件批準(zhǔn)；印度也放棄了期限內(nèi)的抗辯。各國反壟斷監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，使得中國化工對先正達(dá)收購的阻力全部消除?？傮w而言，中國化工集團(tuán)由于自身經(jīng)營規(guī)范、口碑良好，滿足了收購要約所需的全部條件，因而獲得了各方的接受與監(jiān)管部門的批準(zhǔn)。

（五）技術(shù)對接可促進(jìn)我國農(nóng)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展，獲得政府大力支持

當(dāng)前我國農(nóng)藥與種子的原創(chuàng)性開發(fā)力度較小，相關(guān)技術(shù)多依賴進(jìn)口。而先正達(dá)是連續(xù)數(shù)年國際銷售規(guī)模最大的農(nóng)化公司，且擁有世界領(lǐng)先的創(chuàng)新活性成分研發(fā)管道，布局完整的農(nóng)藥產(chǎn)品組合，以及農(nóng)藥與種子等生物技術(shù)。中國化工集團(tuán)成功收購先正達(dá)，不僅有利于先正達(dá)打開中國市場，而且我國也可以獲得先正達(dá)相關(guān)技術(shù)產(chǎn)品的國際市場，尤其是歐洲與美洲等發(fā)達(dá)國家市場份額，可促使我國農(nóng)業(yè)技術(shù)快速、直接地切入全球高端農(nóng)化市場。據(jù)中國農(nóng)藥網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2016年，我國的有效耕地率僅有10%左右，而此次收購的成功達(dá)成，可以加速我國農(nóng)業(yè)技術(shù)與國際先進(jìn)生物技術(shù)的對接，有利于快速提高我國農(nóng)業(yè)科技領(lǐng)域的先進(jìn)生物技術(shù)水平。同時，可以進(jìn)一步促進(jìn)我國的農(nóng)產(chǎn)品創(chuàng)新，保證糧食安全，進(jìn)而推動中國農(nóng)業(yè)的戰(zhàn)略性發(fā)展。整體來說，中國化工收購先正達(dá)，給我國農(nóng)業(yè)發(fā)展帶來了巨大優(yōu)勢，贏得了國家政府的大力支持。2017年4月12日，中國商務(wù)部批準(zhǔn)了中國化工對先正達(dá)收購交易，標(biāo)志著此項價值430億美元的并購交易接近終點。

三、幾點啟示

（一）準(zhǔn)確定位目標(biāo)企業(yè)，發(fā)揮并購協(xié)同效應(yīng)

在本案中，中國化工企業(yè)選擇收購瑞士先正達(dá)集團(tuán)，主要在于先正達(dá)集團(tuán)的主營業(yè)務(wù)符合其發(fā)展策略，包括農(nóng)用化學(xué)品、種子研發(fā)、轉(zhuǎn)基因作物等業(yè)務(wù)。而先正達(dá)也迫于全球農(nóng)業(yè)市場的低迷和其在亞太地區(qū)的市場份額一直較為低迷，急需尋求新的發(fā)展機(jī)遇，并且，中國化工承諾保障先正達(dá)的運營獨立性，只學(xué)習(xí)先正達(dá)的先進(jìn)技術(shù)與管理體系。這種并購模式，不僅獲得了先正達(dá)集團(tuán)的認(rèn)可與配合，還能夠最大化發(fā)揮兩家企業(yè)的協(xié)同效應(yīng)。由此可見，企業(yè)進(jìn)行海外并購時，應(yīng)準(zhǔn)確定位收購目標(biāo)，具備與收購方的價值鏈橫向互補(bǔ)性，即通過分析和判斷收購目標(biāo)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、行業(yè)技術(shù)優(yōu)勢、行業(yè)競爭態(tài)勢，掌握目標(biāo)企業(yè)的基礎(chǔ)資源和生產(chǎn)經(jīng)營能力。再根據(jù)公司的發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)制定具體并購計劃，評估雙方的價值鏈互補(bǔ)性，對目標(biāo)企業(yè)實現(xiàn)綜合評價和選擇。確保在完成并購后，能充分發(fā)揮并購的協(xié)同效應(yīng)，促使企業(yè)實現(xiàn)成本與收入?yún)f(xié)同。

（二）做好并購資金安排，分散海外交易風(fēng)險

中國化工最終以430億美元達(dá)成先正達(dá)收購案，通過內(nèi)部資產(chǎn)重組等多種形式籌措并購資金，為收購項目的順利達(dá)成提供堅實的保障。因此，進(jìn)行海外并購時，企業(yè)應(yīng)妥善安排并購資金的準(zhǔn)備和交易工作，以分散海外并購的資金風(fēng)險。例如，企業(yè)海外并購資金的來源可以由自有資金、債務(wù)融資、股權(quán)融資等組成，而支付方式則可分為現(xiàn)金、股份，或現(xiàn)金+股份。企業(yè)在推進(jìn)并購項目的過程中，應(yīng)提前安排好并購資金的籌措方式。在保障自身的日常生產(chǎn)和運營前提下，優(yōu)先使用自營資金；當(dāng)需要外部融資時，先考慮債務(wù)融資；資金不足時，再選擇股權(quán)融資。并且，企業(yè)應(yīng)基于自身的實際情況，選擇恰當(dāng)?shù)闹Ц斗绞健Ｈ邕x用現(xiàn)金支付提高效率，通過股權(quán)支付提高溢價收益。此外，企業(yè)進(jìn)行海外并購時，可以結(jié)合幾種融資渠道，實現(xiàn)多元化融資，從而降低對國內(nèi)銀行的依賴程度，進(jìn)一步分散與降低資金交易風(fēng)險。

（三）規(guī)范企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，塑造企業(yè)良好形象

從本案例與美國孟山都公司的失敗案例可以看出，良好的企業(yè)形象、品牌質(zhì)量與口碑，是影響跨國并購成功至關(guān)重要的因素。因此，中國企業(yè)想要順利開展海外并購動，應(yīng)注重自身生產(chǎn)經(jīng)營的規(guī)范，進(jìn)而塑造良好的企業(yè)形象。企業(yè)應(yīng)制定健全完善的生產(chǎn)規(guī)章制度，并且強(qiáng)化制度的建設(shè)與執(zhí)行過程，根據(jù)生產(chǎn)經(jīng)營的實際情況，及時調(diào)整或增減，提高制度的實用性。并且，企業(yè)要樹立可持續(xù)發(fā)展的生產(chǎn)經(jīng)營理念，不能盲目追求利潤而生產(chǎn)設(shè)計有害產(chǎn)品。應(yīng)追求企業(yè)利益與社會利益的一致性，促進(jìn)社會、經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)綠色發(fā)展。此外，企業(yè)應(yīng)重視品牌文化建設(shè)與維護(hù)工作，通過執(zhí)行完善的宣傳方案、危機(jī)公關(guān)應(yīng)急處理方案等，展示企業(yè)良好的品牌形象，獲得大眾認(rèn)知與認(rèn)同。

（四）借助專業(yè)中介機(jī)構(gòu)，提升中小海外并購能力

海外并購項目往往涉及多個國家與地區(qū)，而各國的政策、法律均不相同。本案例中的中國化工企業(yè)由于海外并購項目較多，所以經(jīng)驗較為豐富。而沒有或者相關(guān)經(jīng)驗較少的中小企業(yè)，可以借助專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，如易界集團(tuán)、高盛集團(tuán)等，可有效估測并購項目的不確定因素，及時調(diào)整并購計劃，進(jìn)而最大化的降低損失。通過專業(yè)中介機(jī)構(gòu)的運作和經(jīng)驗知識協(xié)助，促使企業(yè)做出科學(xué)合理的并購判斷，提高并購活動的效益和效率。并且，中介機(jī)構(gòu)大多較為熟悉目標(biāo)企業(yè)所在國的政治法律法規(guī)，能夠在并購談判前為企業(yè)提供相關(guān)信息，避免或突破政治與法律障礙，進(jìn)一步提高中國企業(yè)的法律意識，降低受到國外政府、企業(yè)起訴的風(fēng)險。同時，在遭遇政治風(fēng)險時，中介機(jī)構(gòu)可以利用其專業(yè)知識技能及資源參與談判，幫助企業(yè)降低損失?？傊柚鷮I(yè)的中介機(jī)構(gòu)的豐富經(jīng)驗與優(yōu)勢資源，能夠大幅度提高中國企業(yè)的并購能力，進(jìn)而順利開展并購項目。

（五）對接國際先進(jìn)技術(shù)，與國家重點發(fā)展項目形成戰(zhàn)略互補(bǔ)

本案例中，中國化工成功并購先正達(dá)，實現(xiàn)農(nóng)業(yè)技術(shù)對接，離不開國家政府的支持。因此，在海外并購過程中，企業(yè)應(yīng)將收購目標(biāo)定位為擁有世界領(lǐng)先技術(shù)，且與國家發(fā)展戰(zhàn)略一致、重點發(fā)展項目相匹配的企業(yè)，進(jìn)而實現(xiàn)資源互補(bǔ)、優(yōu)勢互補(bǔ)與市場互補(bǔ)等。具體而言，在并購過程中，企業(yè)應(yīng)借鑒本案例的成功經(jīng)驗，將海外并購目標(biāo)重點設(shè)定為具有關(guān)鍵技術(shù)的公司，如太空技術(shù)、半導(dǎo)體技術(shù)、精密光機(jī)電技術(shù)、芯片技術(shù)與精細(xì)化工較為發(fā)達(dá)的國家企業(yè)，從而對接我國這些領(lǐng)域的落后技術(shù)。同時，這些技術(shù)應(yīng)與我國信息通信、航空航天裝備、海洋生物工程、新能源汽車、高性能醫(yī)療器械等重點發(fā)展行業(yè)相匹配，形成戰(zhàn)略互補(bǔ)，這樣可與我國重點產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)一步匹配，進(jìn)而獲得國家大力支持，在易于完成收購的同時，也可促進(jìn)我國重點產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。

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