汽車行業(yè)的并購行為產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果研究

馮曉丹 張愛珠

摘 要：本文采用了非正常收益法及對比并購前后萬向集團(tuán)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化，對2013年1月份中國萬向集團(tuán)并購美國A123系統(tǒng)公司所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了研究，分析了萬向集團(tuán)并購前后公司績效的變化。研究表明，并購行為為萬向集團(tuán)的短期績效帶了增長效應(yīng)，從長遠(yuǎn)來看，萬向集團(tuán)并購A123系統(tǒng)公司也為其帶來超額收益，對公司的長遠(yuǎn)發(fā)展有利。

關(guān)鍵詞：并購；非正常收益法；財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

隨著世界各國對環(huán)境問題的關(guān)注，加上傳統(tǒng)汽車污染較為嚴(yán)重的特點(diǎn)使得各國將新能源汽車列為重點(diǎn)發(fā)展項(xiàng)目之一。節(jié)能和新能源汽車已經(jīng)成為了主要發(fā)展方向。但是，電動汽車電池續(xù)航時(shí)間短、充電時(shí)間長等原因嚴(yán)重影響了新能源汽車的發(fā)展與推廣。那么，此時(shí)電池技術(shù)就成為了發(fā)展新能源汽車的關(guān)鍵。誰擁有了先進(jìn)的電池技術(shù)，誰就有可能控制未來的汽車市場。作為從事汽車零部件制造業(yè)的萬向集團(tuán)成功并購了曾是奧巴馬政府綠色就業(yè)革命典范的A123系統(tǒng)公司，這勢必會增強(qiáng)萬向集團(tuán)在新能源行業(yè)的競爭優(yōu)勢，為推動新能源汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展做出積極的貢獻(xiàn)。

一、并購交易的基本情況

1.主并方的基本情況

萬向集團(tuán)始創(chuàng)立于1969年，位于杭州市蕭山區(qū)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)。1990年起為浙江省計(jì)劃單列集團(tuán)，1992年始進(jìn)行股份化改組，以原公司凈資產(chǎn)和其他發(fā)起人之投資折為7900.0888萬股發(fā)起人股。1993年12月5日至8日發(fā)行職工股300萬股，公眾股2700萬股。次年1月10 日，“萬向潮A”在深交所上市。公司現(xiàn)有注冊資本1，025，587，365.00元，股份總數(shù)1，025，587，365股（每股面值1元），股票代碼000559（萬向錢潮）。其中有限售條件的流通股份A股513，556，636股，無限售條件的流通股份A股512，030，729股。目前總資產(chǎn)超過100億元，公司致力于汽車零部件制造業(yè)，從零件到部件，到系統(tǒng)，發(fā)展現(xiàn)代新型工業(yè)?，F(xiàn)有萬向節(jié)、軸承、制動器等8大系列、幾千個(gè)品種，20余家專業(yè)零部件生產(chǎn)工廠。萬向集團(tuán)是中國最大的汽車零部件制造企業(yè)，主導(dǎo)產(chǎn)品國內(nèi)占領(lǐng)了近70%的市場。

2.被并購方的基本情況

美國A123公司于2001年在麻省理工學(xué)院（MIT）成立，并于2009年在美國納斯達(dá)克交易所上市，是美國規(guī)模最大、技術(shù)最先進(jìn)的鋰電池制造商。作為清潔能源汽車行業(yè)的標(biāo)桿性企業(yè)，A123公司不僅得到美國政府大量資助，還與美國通用、菲斯克、德國寶馬以及中國上汽集團(tuán)廠商建立了共贏合同關(guān)系。A123公司曾是奧巴馬政府綠色就業(yè)革命的典范。但是，2012年3月由于大規(guī)模的有缺陷電池的召回事件，A123公司陷入了財(cái)務(wù)困境，經(jīng)營業(yè)績大幅度下降，負(fù)債累累。報(bào)表顯示，A123公司第一季度的虧損額為1.25億美元，第二季度的凈虧損額從上年同期的5540萬美元，每股44美分，擴(kuò)大到8290萬美元，每股56美分，營業(yè)收入下降53%，降至1700萬美元。

二、主并方的績效研究

1.運(yùn)用非正常收益法定量分析萬向集團(tuán)的績效

2013年1月30日，萬向集團(tuán)在其公司主頁上對外宣布萬向集團(tuán)并購美國A123系統(tǒng)公司獲得批準(zhǔn)，因此，2013年1月30日為萬向集團(tuán)的公告日，規(guī)定時(shí)間公告日為第0日。2012年8月萬向集團(tuán)開始向A123公司注資，歷時(shí)5個(gè)月左右才完成并購，為了更準(zhǔn)確地研究萬向集團(tuán)的績效，本文選取了公告日前后[-20，20]為事件窗口，即2012年12月28日到2013年3月6日。本文以深證成指收益率為市場收益率Rm，萬向集團(tuán)的股票價(jià)格收益率為Rf，進(jìn)行回歸分析，得出兩者的線性回歸方程：Rf=0.5349*Rm+0.0028。此線性方程反映的是萬向集團(tuán)收益率與市場收益率之間的關(guān)系。超額收益率為超過正常收益率的收益率，它等于某日的收益率減去市場當(dāng)日要求的正常收益率。在本案例中，萬向集團(tuán)的超額收益率等于萬向的收益率減去深證成指的收益率。根據(jù)基本資產(chǎn)定價(jià)模型，期望收益率可以通過回歸方程：Rf=0.5349*Rm+0.0028推算出來。累計(jì)超額收益率即為窗口期[-20，20]的每日超額收益率之和。萬向集團(tuán)的累計(jì)超額收益率為8.5454%。

從表1事件窗口每日收益率中，我們可以看出，在事件窗口期中有24天的超額收益率為負(fù)，占總天數(shù)的58.54%。其中，并購交易前的20日中有13天的超額收益率為負(fù)，平均超額收益率為0.0014%；并購交易后的20日中有11天的超額收益率為負(fù)，平均超額收益率為0.2911%。由此可以得出，并購后的萬向的超額收益率大于并購前的超額收益率，這說明并購行為為企業(yè)帶來了更大的獲利空間。從累計(jì)超額利潤的角度來看，累計(jì)超額收益率為負(fù)的情況都集中在并購前，并購后的累計(jì)超額利潤率均為正，且均在7%以上，最大的達(dá)到14.1741%。公告后第20日的累計(jì)超額利潤率為8.5454%是公告前第20日0.0272%的累計(jì)超額收益率的近314倍。綜上所述，并購行為可以促進(jìn)萬向集團(tuán)創(chuàng)造更多的價(jià)值，使股東財(cái)富增加。

2.通過對比并購前后財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化分析萬向集團(tuán)的績效

（1）萬向集團(tuán)盈利能力的分析：盈利能力呈逐漸增強(qiáng)趨勢

截止到2013年年底，萬向集團(tuán)的營業(yè)收入為92.62億元，與2012年同比增長4.90%；基本每股收益和稀釋每股收益較2012年同期均上漲了14.83%；萬向2013年的加權(quán)平均資產(chǎn)收益率為12.72%，較2012年增長1.94%，這表明2013年萬向的整體業(yè)績要比2012年好。從表1中我們可以看出，影響權(quán)益凈利率的3大因素中，銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都較上年同期呈增長趨勢，這表明完成并購后的萬向集團(tuán)的經(jīng)營業(yè)績有所提高；權(quán)益乘數(shù)除第二季度呈下降趨勢外，其他季度均較上年呈增長趨勢，但總體上并沒有太大變化，這說明萬向的財(cái)務(wù)杠桿基本保持穩(wěn)定。

（2）產(chǎn)生現(xiàn)金的能力分析：較之前同期呈增長趨勢

企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的核心是持續(xù)獲得現(xiàn)金流量。從表-2可以看出，萬向的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量不管是與凈利潤還是銷售收入相比都有大幅度的增加，最大漲幅為175.08%，雖然2013年第三季度的經(jīng)營現(xiàn)金流量回報(bào)率相比而言有所下降，但是相對于2012年同期還是增長了70.93%，同樣每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量增長了85.52%。這表明并購?fù)瓿珊蟮娜f向集團(tuán)可以為其未來的技術(shù)發(fā)展提供必要的支持，而且每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量增加可以向外界傳遞企業(yè)較好的財(cái)務(wù)形象，吸引更多的投資者投資，這也有利于日后萬向的再融資。

三、結(jié)論

萬向集團(tuán)抓住了各國大力支持新能源發(fā)展的機(jī)遇，并以較低的價(jià)格并購了申請破產(chǎn)的美國A123系統(tǒng)公司，這為萬向未來在新能源汽車行業(yè)的發(fā)展提供了有利的條件。并購?fù)瓿珊蟮娜f向集團(tuán)的盈利能力等指標(biāo)也有了相應(yīng)的增強(qiáng)，其能否利用A123系統(tǒng)公司先進(jìn)的技術(shù)優(yōu)勢快速發(fā)展成為新能源企業(yè)行業(yè)的龍頭企業(yè)，關(guān)鍵就要看萬向與美國A123系統(tǒng)公司的整合是否成功了。但是，這對于一個(gè)1990s就開始成功實(shí)施跨國并購的企業(yè)來說應(yīng)該不是一個(gè)比較棘手的問題。

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