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    幣值穩(wěn)定與人民幣國(guó)際化

    2012-04-29 00:44:03徐建國(guó)
    上海金融 2012年4期
    關(guān)鍵詞:通貨膨脹人民幣國(guó)際化

    徐建國(guó)

    摘要:現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系存在根本性失衡,無法充分完成國(guó)際貿(mào)易和投資的功能,導(dǎo)致全球失衡和一系列的金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī),這是人民幣國(guó)際化的大背景。人民幣的升值預(yù)期可以提高人民幣在國(guó)際上的接受程度,但是人民幣長(zhǎng)期穩(wěn)定的國(guó)際化依賴于自身幣值的穩(wěn)定。在貿(mào)易結(jié)算和國(guó)際直接投資中推廣使用人民幣的試驗(yàn),可以為人民幣國(guó)際化積累經(jīng)驗(yàn),但是不能替代促進(jìn)幣值穩(wěn)定的基礎(chǔ)性改革,也不能代替尋找穩(wěn)定匯率和通貨膨脹的政策機(jī)制。總之,人民幣國(guó)際化與否,應(yīng)基于具體的利弊分析,而不是順應(yīng)所謂的全球化趨勢(shì)。幣值穩(wěn)定對(duì)于人民幣真正成為國(guó)際貨幣的重要性不應(yīng)低估。

    關(guān)鍵詞:人民幣國(guó)際化;國(guó)際資本流動(dòng);債務(wù)危機(jī);匯率形成機(jī)制;通貨膨脹

    JEL分類號(hào):E31;E42中圖分類號(hào):F830文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1006-1428(2012)04-0003-05

    以2009年7月1日《跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》開始實(shí)施為標(biāo)志,人民幣國(guó)際化可確認(rèn)正式開始。

    人民幣國(guó)際化的啟動(dòng)和加速,是在特定的背景下發(fā)生的。短期的背景是我國(guó)加入世貿(mào)以來國(guó)際貿(mào)易和外貿(mào)盈余快速增長(zhǎng),外匯儲(chǔ)備快速積累,以及國(guó)際上2007年金融危機(jī)爆發(fā)以來,美元和其它主要國(guó)際貨幣幣值不穩(wěn)。外匯儲(chǔ)備投資手段匱乏。中期的背景是布雷頓森林體系解體以來,全球貿(mào)易一體化和資本流動(dòng)快速增加,人民幣國(guó)際化被認(rèn)為是順應(yīng)這一歷史趨勢(shì)。

    然而,倘若把歷史跨度拉長(zhǎng),就會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)所謂的歷史大趨勢(shì)其實(shí)并不存在,全球貿(mào)易的發(fā)展和資本市場(chǎng)的一體化,并不是一直向上的,而是經(jīng)歷了一個(gè)驚天大逆轉(zhuǎn):1980年的國(guó)際資本流動(dòng)性,還比不上戰(zhàn)前的1913年。1914年以前全球貿(mào)易和資本流動(dòng)高度發(fā)達(dá)。兩次世界大戰(zhàn)導(dǎo)致全球貿(mào)易和資本流動(dòng)的萎縮,戰(zhàn)后布雷頓森林體系下各國(guó)對(duì)資本流動(dòng)進(jìn)行管制,貿(mào)易快速發(fā)展而資本流動(dòng)發(fā)展緩慢,直到布雷頓森林體系解體后約20年的1990年代,全球資本流動(dòng)性才大致恢復(fù)到1913年的水平(圖1)。這一逆轉(zhuǎn)在當(dāng)下的含義是:在過去的一個(gè)半世紀(jì)里,并沒有一個(gè)所謂的全球化趨勢(shì)。人民幣國(guó)際化與否,還是要基于具體的利弊分析,而不是所謂的全球化趨勢(shì),尤其是在全球金融危機(jī)、歐債危機(jī)、美債危機(jī)接連爆發(fā),歐美國(guó)家應(yīng)對(duì)政策欠妥的背景下,全球化趨勢(shì)至少在短期內(nèi)并不明朗。

    一、現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系不穩(wěn)與人民幣國(guó)際化

    首先需要澄清的是人民幣國(guó)際化這一概念本身。人民幣國(guó)際化指的是人民幣在國(guó)際貿(mào)易、投資、金融交易中一定規(guī)模的使用。這里面“使用”是關(guān)鍵。比如,境外主體持有人民幣是國(guó)際化的一個(gè)步驟,但是如果不廣泛使用,在人民幣升值后拋出獲利了結(jié),就不能稱為是真正的人民幣國(guó)際化。只有被廣泛使用,人民幣才會(huì)被穩(wěn)定持有,而不是低價(jià)買入,擇機(jī)拋售獲利。

    其次要澄清的是國(guó)際收支平衡和人民幣國(guó)際化這兩個(gè)相互關(guān)聯(lián)但卻本質(zhì)不同的概念。國(guó)際收支平衡。是匯率調(diào)整和進(jìn)出口政策的問題。解決我國(guó)目前的貿(mào)易不平衡,可以采用匯率調(diào)整、進(jìn)出口稅費(fèi)調(diào)整等措施來減少出口,增加進(jìn)口。這依然是國(guó)際收支平衡的調(diào)整,而不是人民幣國(guó)際化。在國(guó)際收支達(dá)到平衡以后,依然可以用美元、歐元、日元或其他貨幣進(jìn)行國(guó)際經(jīng)濟(jì)往來,不一定要用人民幣。如果要用人民幣,就要有一個(gè)切實(shí)的理由,而這個(gè)理由和國(guó)際收支平衡是兩回事。國(guó)際收支平衡和人民幣國(guó)際化又是關(guān)聯(lián)的。人民幣國(guó)際化首先要求境外主體持有人民幣,人民幣出境要通過經(jīng)常項(xiàng)目逆差或者資本項(xiàng)目順差的方式,就更加需要調(diào)整我們現(xiàn)在的“雙順差”格局,匯率調(diào)整是其中的重要內(nèi)容。

    問題歸結(jié)到境外為什么要使用人民幣。人民幣是一種貨幣,所以要回到貨幣的基本職能。貨幣有五大功能,即交換媒介、價(jià)值尺度、支付手段、價(jià)值儲(chǔ)藏和世界貨幣。這五大功能里,前三種都是講貨幣的交易功能(交換媒介、價(jià)值尺度、支付手段),第四種講貨幣的投資功能(價(jià)值存儲(chǔ)),最后一種(世界貨幣)只是拓寬了貨幣職能的范圍,要加上國(guó)際商品、勞務(wù)和資本流通不同于國(guó)內(nèi)流通的特征,在貨幣的本質(zhì)職能上并無創(chuàng)新。所以歸根結(jié)底,貨幣有兩大職能:交易和投資。

    人民幣國(guó)際化的實(shí)質(zhì),是人民幣在國(guó)際貿(mào)易和投資中被廣泛使用,倘若實(shí)現(xiàn),則對(duì)我國(guó)有兩大好處,分別對(duì)應(yīng)貨幣的交易和投資職能。一是降低交易成本,自然規(guī)避貿(mào)易中的匯率風(fēng)險(xiǎn),促進(jìn)對(duì)外貿(mào)易。二是成為國(guó)際間投資和外匯儲(chǔ)備的標(biāo)的,取得鑄幣收入。這兩個(gè)好處,現(xiàn)在美國(guó)都充分享有。一種貨幣要能夠完成交易和投資這兩大職能,最重要的就是幣值要穩(wěn)定。幣值穩(wěn)定是交易媒介的首要要求,幣值不穩(wěn)定,就難以完成價(jià)值尺度、支付手段、交易媒介的功能。就像一把尺子、刻度恒定、標(biāo)準(zhǔn),才能用來測(cè)量。倘若尺子的刻度變幻無常,好玩是好玩,但是拿來測(cè)量是不行的。倘若人民幣幣值不穩(wěn),也無法很好完成支付手段的功能,頻繁升值貶值,那么總有一方吃虧,結(jié)果就是大家不用人民幣作為支付手段。這一點(diǎn)不但國(guó)際貿(mào)易需要,國(guó)內(nèi)貿(mào)易也是需要的。

    幣值穩(wěn)定同樣是投資職能的基礎(chǔ)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為投資不一定要求幣值穩(wěn)定。比如,現(xiàn)在一些國(guó)外投資者持有人民幣,就是為了在人民幣升值后賣出獲利。這也是一種投資,國(guó)際貨幣投資包括利用不同貨幣之間幣值的變化獲利。但是這里面隱含的問題是,人民幣不能總是保持一個(gè)升值預(yù)期,這樣意味著人民幣總是低估,代價(jià)太大,那么升值預(yù)期消退以后,人家還會(huì)不會(huì)持有人民幣?會(huì)不會(huì)拋售獲利了結(jié),導(dǎo)致人民幣重新回流國(guó)內(nèi),白忙一場(chǎng)?若繼續(xù)以人民幣為投資介質(zhì),那么一定是人民幣資產(chǎn)(如債券,股票,直接投資等)可以提供穩(wěn)定的收益,而不單單是幣值的上升。在長(zhǎng)期內(nèi),幣值單邊上升是不可能的,保持相對(duì)穩(wěn)定才是基礎(chǔ)性國(guó)際貨幣的首要特征。目前美元的地位受到挑戰(zhàn),重要原因之一就是美元的貶值預(yù)期。

    近年來主要國(guó)際貨幣幣值不穩(wěn),是推動(dòng)人民幣國(guó)際化的主要原因,也是人民幣國(guó)際化的契機(jī)。一方面,從2002年來,作為國(guó)際貨幣體系基礎(chǔ)的美元,就處于貶值的趨勢(shì)當(dāng)中。歐元、英鎊、日元經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不穩(wěn),幣值高估且風(fēng)險(xiǎn)很大。在國(guó)際貿(mào)易和資本流動(dòng)中的份額不大,無法充分完成國(guó)際貨幣的任務(wù)。另一方面,我國(guó)的對(duì)外貿(mào)易規(guī)模已經(jīng)很大,且依然在快速增長(zhǎng),因此尋找合適的結(jié)算貨幣成為一種必要,而人民幣是一種當(dāng)然的選擇。一種貨幣的重要性,與發(fā)行國(guó)家的經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易總量的大小有關(guān)。我國(guó)目前GDP總量?jī)H次于美國(guó)位居世界第二,若保持一定的增長(zhǎng)速度有望很快成為世界最大經(jīng)濟(jì)體,我國(guó)貨物貿(mào)易總量也僅次于美國(guó)位居世界第二。這兩個(gè)因素決定了人民幣有可能成為一種重要的國(guó)際貨幣。

    近年來主要國(guó)際貨幣幣值不穩(wěn),植根于現(xiàn)有的以美元為基礎(chǔ)的國(guó)際貨幣體系的內(nèi)在不穩(wěn)定性。早在1960年。特里芬就明確闡述了這一點(diǎn):美元作為國(guó)際貿(mào)易的基礎(chǔ),別國(guó)要想持有足夠的美元,就需要美國(guó)大量赤字,造成美元的貶值壓力。換句話說。這一體系要求美國(guó)用發(fā)行美元的方式大量借貸。在接近于零的借貸成本之下,倘若有人還愿意借錢給美國(guó),那就不借白不借了。亞洲金融危機(jī)以后,發(fā)展中國(guó)家擔(dān)心資本流入的突然逆轉(zhuǎn)而大量積累外匯儲(chǔ)備,并把這些外匯儲(chǔ)備投資于美元資產(chǎn),也就是借給美國(guó)的政府和企業(yè)。從這個(gè)角度看。其后的全球失衡、美元貶值、次貸危機(jī)、金融危機(jī)、債務(wù)危機(jī),就都順理成章,毫無驚奇可言了。也就是說,近年來國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系中的重大事件,大都與現(xiàn)行以美元為基礎(chǔ)的國(guó)際貨幣體系的內(nèi)在不穩(wěn)定性有關(guān)。對(duì)現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系進(jìn)行改革,是一個(gè)客觀存在的要求,人民幣國(guó)際化實(shí)際上是順應(yīng)了這一要求。

    1999年歐元的出現(xiàn)是對(duì)美元單一貨幣體系的改進(jìn),也是替代美元的一個(gè)嘗試。然而迄今為止,歐元對(duì)美元的替代作用依然有限。截至2009年底,歐元在國(guó)際債務(wù)、跨境存款、跨境貸款、全球外匯儲(chǔ)備中的份額分別為31.4%、22.3%、22%、27.3%,而歐元在國(guó)際貿(mào)易中的使用依然局限于歐洲周邊地區(qū),主要的國(guó)際貿(mào)易,包括大宗商品的定價(jià)依然用美元。另外,歐元在外匯儲(chǔ)備中的份額,從2003年以來就基本沒有增長(zhǎng)s。從數(shù)據(jù)上看,歐元取得了一定的成功,但是歐元的基礎(chǔ)并不穩(wěn)固。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)總體增長(zhǎng)緩慢,各國(guó)財(cái)政政策不統(tǒng)一,容易產(chǎn)生財(cái)政過度負(fù)債,生成債務(wù)貨幣化壓力,導(dǎo)致幣值穩(wěn)定性下降。

    二、升值預(yù)期下的人民幣國(guó)際化

    人們對(duì)現(xiàn)有國(guó)際貨幣的信心逐漸喪失源于其幣值不穩(wěn),而任何一種替代他們的貨幣,就必須具有幣值穩(wěn)定的特征。人民幣也不例外。最近一段時(shí)間黃金的價(jià)格持續(xù)飆升,就是因?yàn)辄S金天然具有的幣值穩(wěn)定的特征。-現(xiàn)在人民幣有強(qiáng)烈的升值預(yù)期,對(duì)外貿(mào)易中的人民幣結(jié)算,大都是進(jìn)口貿(mào)易,占到人民幣結(jié)算的80%-90%,這實(shí)際上是希望從人民幣升值當(dāng)中獲益。與進(jìn)口貿(mào)易中大量使用人民幣相對(duì)應(yīng)的,是出口貿(mào)易中很少使用人民幣,這二者其實(shí)是一致的,甚至可以說是一回事,都與人民幣的升值預(yù)期有關(guān)。資本賬戶下使用的貨幣,同樣要求幣值穩(wěn)定。比如說,對(duì)外直接投資用美元和用人民幣的區(qū)別是什么?倘若這兩種貨幣的預(yù)期幣值都是穩(wěn)定的,使用起來都一樣方便,那么用哪一種都一樣?,F(xiàn)在的問題是美元貶值預(yù)期強(qiáng)烈,人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈,于是大家都愿意接受人民幣,而不愿意接受美元。

    在幣值低估,升值預(yù)期顯著的情況下推動(dòng)人民幣國(guó)際化,好處是境外主體對(duì)人民幣的接受度高。代價(jià)是幣值升值的財(cái)務(wù)損失。必須明確的一點(diǎn)是。這個(gè)接受度是基于人民幣的升值預(yù)期,是暫時(shí)的。為了把人民幣推出去,付一點(diǎn)財(cái)務(wù)損失也許是必須的,問題是這個(gè)財(cái)務(wù)付出是否能達(dá)到預(yù)期效果。升值完成以后,對(duì)外貿(mào)易和投資中使用人民幣還會(huì)不會(huì)繼續(xù)受歡迎?人民幣會(huì)不會(huì)一下子流回國(guó)內(nèi)?目前主要國(guó)際貨幣幣值不穩(wěn),才為人民幣國(guó)際化提供了契機(jī),但是倘若人民幣自身的幣值也不穩(wěn),這個(gè)契機(jī)也是抓不住的,為“人民幣走出去”所花費(fèi)的財(cái)務(wù)損失,也就白白成全了人民幣升值預(yù)期的套利行為,起不到實(shí)質(zhì)作用。所以,在走出去的同時(shí),還要加緊進(jìn)行促進(jìn)幣值穩(wěn)定的改革,才能在長(zhǎng)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)真正的人民幣國(guó)際化。

    一個(gè)重要的問題是,人民幣走出去的過程。會(huì)推動(dòng)人民幣的幣值穩(wěn)定嗎?人民幣國(guó)際化,首先要讓外界認(rèn)識(shí)一下人民幣,熟悉一下交易流程,這也符合我們一貫遵守的漸進(jìn)改革的邏輯。不甚清楚的是,走出去的過程如何促進(jìn)人民幣的幣值更加穩(wěn)定。匯率、利率、通貨膨脹率的穩(wěn)定,都需要基礎(chǔ)性的改革措施,單單靠走出去,大概是不行的。筆者魯鈍,無法預(yù)見走出去怎么促進(jìn)這些基礎(chǔ)性的改革。目前國(guó)際上沒有讓人民幣成為國(guó)際貨幣的外部壓力,這個(gè)壓力以后也不會(huì)有,人民幣國(guó)際化也就不是任何國(guó)際談判的籌碼,借用外部壓力克服內(nèi)部改革阻力的想法也就不甚明朗。

    發(fā)展中大國(guó)推行本幣國(guó)際化,不是完全沒有經(jīng)驗(yàn)可循。1980年代,日本開始推動(dòng)日元國(guó)際化,當(dāng)時(shí)日元也有升值壓力。日本采用的也是貿(mào)易結(jié)算加上離岸市場(chǎng)(資本項(xiàng)目開放)的模式,也就是我們現(xiàn)在采用的模式,結(jié)果是日元在外匯儲(chǔ)備和貿(mào)易結(jié)算中的份額都很少,日元成了投機(jī)日元升值的工具。在日本資產(chǎn)泡沫破滅,日本實(shí)行低息政策以后,日元又成為“套息交易”的載體,在實(shí)體貿(mào)易結(jié)算和外匯儲(chǔ)備中的份額很少,且在進(jìn)入新世紀(jì)以來呈下降趨勢(shì)。日元國(guó)際化的努力,應(yīng)該說是不成功的。日本的教訓(xùn),至少說明開放未必可以促進(jìn)改革。

    1999年歐元的出現(xiàn),是繼日元以后替代美元的又一次嘗試,應(yīng)該說歐元比日元要更加成功,但是歐元在國(guó)際貿(mào)易中的使用主要限于歐元區(qū)周邊地區(qū),對(duì)美元的替代作用依然有限。而且在外匯儲(chǔ)備當(dāng)中,歐元的份額從2003年以來就穩(wěn)定在25%-27%的水平,沒有進(jìn)一步明顯的增長(zhǎng)。金融危機(jī)以來。歐元也沒有能夠抓住機(jī)會(huì)擴(kuò)大在國(guó)際貿(mào)易和投資中的份額。實(shí)際上,歐元在金融危機(jī)爆發(fā)以后,相對(duì)于美元反而貶值了,歐洲經(jīng)濟(jì)受到金融危機(jī)的影響不比美國(guó)小。

    回顧歷史,只有美元在黃金的幫助下成為基礎(chǔ)性的國(guó)際貨幣,開始了布雷頓森林體系,之前的國(guó)際貨幣體系,實(shí)際上是金本位體系。黃金在國(guó)際貨幣體系中的重要性,實(shí)際上是凸顯了幣值穩(wěn)定的重要性。在布雷頓森林體系解體以后,美元的基礎(chǔ)地位沒有改變,馬克、英鎊、歐元、日元等都是對(duì)美元的有限補(bǔ)充,加元、澳元、瑞士法郎等小國(guó)貨幣雖然能自由兌換但不是國(guó)際貨幣的主角。人民幣國(guó)際化的難度,不應(yīng)該被低估。幣值穩(wěn)定對(duì)于長(zhǎng)期內(nèi)人民幣真正成為國(guó)際貨幣的重要性,也不應(yīng)低估。

    三、夯實(shí)幣值穩(wěn)定的基礎(chǔ)

    上面的分析強(qiáng)調(diào)幣值穩(wěn)定對(duì)于長(zhǎng)期內(nèi)人民幣真正成為國(guó)際貨幣的重要性。幣值穩(wěn)定的含義有兩層,一是對(duì)外幣值穩(wěn)定,即實(shí)際匯率穩(wěn)定,人民幣實(shí)際匯率不能有明顯的升值或者貶值趨勢(shì);二是對(duì)內(nèi)幣值穩(wěn)定,即穩(wěn)定且較低的通貨膨脹水平。對(duì)外與對(duì)內(nèi)這兩方面的幣值穩(wěn)定是聯(lián)系在一起的,會(huì)互相影響。對(duì)外幣值不穩(wěn)會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)物價(jià)的不穩(wěn)。2010年以來我國(guó)的通貨膨脹壓力顯著增大,且在宏觀調(diào)控之下依然高居不下,最重要的原因之一就是人民幣名義匯率被低估,名義匯率升值緩慢,通貨膨脹就是人民幣的變相升值。具體來說,人民幣幣值低估通過兩個(gè)渠道增加國(guó)內(nèi)的通貨膨脹壓力。一個(gè)是凈出口的增加,也就是國(guó)外部門對(duì)國(guó)內(nèi)的凈需求增加,需求增加形成物價(jià)上漲的壓力。另一個(gè)是由于人民幣的升值預(yù)期,國(guó)際資本流入導(dǎo)致國(guó)內(nèi)實(shí)際貨幣供給增加,也形成了國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲的壓力。

    幣值不穩(wěn)的情況下推行國(guó)際化,需要同時(shí)處理匯率、通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)多個(gè)問題,難度不一般,日本的經(jīng)歷說明了這種難度。1980年代,日本開始推動(dòng)日元國(guó)際化,當(dāng)時(shí)日元也面臨著升值的壓力。1985年廣場(chǎng)協(xié)議以后日元大幅升值,為了兼顧國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),日本實(shí)行低利率刺激經(jīng)濟(jì),導(dǎo)致了在1980年代后期日本的股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)上的巨大泡沫,泡沫破滅以后日本經(jīng)濟(jì)調(diào)整緩慢。經(jīng)歷了長(zhǎng)期的低迷。結(jié)果是日元在實(shí)體貿(mào)易結(jié)算和外匯儲(chǔ)備中的份額很少,且在進(jìn)入新世紀(jì)以來呈下降的趨勢(shì)。人民幣國(guó)際化現(xiàn)在也面臨著與當(dāng)初日元國(guó)際化相同的困境,日本的教訓(xùn)值得銘記。

    本節(jié)剩余部分討論如何夯實(shí)人民幣幣值穩(wěn)定的基礎(chǔ),涉及匯率形成機(jī)制和貨幣政策體系兩大問題,牽涉面很廣,嚴(yán)密的分析超出本文的范圍,本節(jié)只討論一些粗淺觀察,以期引起批評(píng)和討論。

    2005年7月以來,人民幣對(duì)美元匯率從1美元兌8.27RMB上升到1美元兌6.35RMB。升值約30%,且依然存在強(qiáng)烈的升值預(yù)期。人民幣升值的根源在于1990年代以來的改革開放促進(jìn)了我國(guó)的技術(shù)進(jìn)步,特別是可貿(mào)易部門的技術(shù)進(jìn)步,這些技術(shù)進(jìn)步是人民幣升值的客觀基礎(chǔ)。另一方面,從1997年亞洲金融危機(jī)直到2005年7月21日匯率改革啟動(dòng),人民幣匯率一直盯住美元沒有調(diào)整,累積了升值壓力。而且,2002年以來美元處于貶值的趨勢(shì)當(dāng)中。導(dǎo)致盯住美元的人民幣跟隨貶值,進(jìn)一步增加了人民幣的升值壓力。這一壓力在2005年7月21日匯改以后才開始慢慢釋放,而且在金融危機(jī)爆發(fā)以后還停止了一段時(shí)間。

    上面的歷史演繹幫助說明了一個(gè)道理:固定匯率本質(zhì)上就是不穩(wěn)的。兩個(gè)國(guó)家的生產(chǎn)率進(jìn)步不同,將持續(xù)改變兩種貨幣的相對(duì)幣值,任何事先確定的固定匯率水平都將隨著時(shí)間的變化而出現(xiàn)幣值扭曲。而且,由于生產(chǎn)率的變化難以預(yù)測(cè)。且難以迅速準(zhǔn)確測(cè)量,人為制定一個(gè)匯率水平本來就是很難的事情。歷史上的固定匯率制度,終究都免不了解體的命運(yùn),許多時(shí)候還誘發(fā)了貨幣和金融危機(jī),拉丁債務(wù)危機(jī)和亞洲金融危機(jī),都是記憶猶新的例子。實(shí)際上,經(jīng)過凱恩斯和懷特的精密設(shè)計(jì),并有黃金作為支撐的布雷頓森林體系的解體,就是固定匯率不可持續(xù)的重要案例。

    相較于固定匯率,浮動(dòng)匯率在經(jīng)濟(jì)史上其實(shí)是很近代的新事物。1971年布雷頓森林體系解體以后,主要發(fā)達(dá)國(guó)家才進(jìn)入浮動(dòng)匯率時(shí)代,而許多發(fā)展中國(guó)家依然實(shí)行固定匯率。固定匯率的好處,是匯價(jià)穩(wěn)定,有利于促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易,壞處是由于匯價(jià)不能隨時(shí)調(diào)整,過一段時(shí)間就可能會(huì)產(chǎn)生匯率扭曲,影響經(jīng)濟(jì)績(jī)效。相比較而言,浮動(dòng)匯率的好處是,市場(chǎng)可以匯集各種幣值有關(guān)的信息,不斷調(diào)整匯價(jià),防止匯率的過度偏離形成單邊的升值或者貶值預(yù)期。浮動(dòng)匯率付出的代價(jià)是匯價(jià)時(shí)刻都在波動(dòng)當(dāng)中,企業(yè)需要對(duì)沖外匯波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。但是,正是這樣時(shí)時(shí)刻刻的匯率管理,幫助匯價(jià)實(shí)現(xiàn)在大方向上的穩(wěn)定。

    目前發(fā)展中國(guó)家穩(wěn)定通貨膨脹的貨幣政策機(jī)制,可以分為三類:盯住貨幣供給量、聯(lián)系匯率制和通貨膨脹目標(biāo)制。聯(lián)系匯率制相當(dāng)于完全放棄本國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性,不適用于大國(guó)。過去一段時(shí)間,我國(guó)的貨幣供應(yīng)量對(duì)通貨膨脹有很好的預(yù)測(cè)力,因此貨幣供給一直是貨幣政策的一個(gè)重要參考指標(biāo)。但是貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹之間的關(guān)系在其他國(guó)家都不太穩(wěn)定,類似的情形在我國(guó)也可能發(fā)生,因此盯住貨幣供應(yīng)量也不適合作為一個(gè)長(zhǎng)期的貨幣政策機(jī)制。

    剩下的就是通貨膨脹目標(biāo)制。我國(guó)的貨幣政策操作中,一直把控制通貨膨脹作為重要的政策目標(biāo),已經(jīng)具備了一些“通貨膨脹目標(biāo)制”的特征。比如,我們現(xiàn)在已經(jīng)在搜集分析有關(guān)通脹的各方面的信息,而不僅僅是看個(gè)別的指標(biāo)比如貨幣供應(yīng)。再如,在通貨膨脹率升高以后,我們往往采取緊縮性政策,包括提高存款準(zhǔn)備金率和提高存貸款利率,對(duì)抗通脹。但是,嚴(yán)格的通貨膨脹目標(biāo)制,遠(yuǎn)非如此簡(jiǎn)單,還要包括:1)保障物價(jià)穩(wěn)定的制度性承諾和安排;2)公開透明的貨幣政策策略,包括在政策計(jì)劃與目標(biāo)方面加強(qiáng)與公眾和市場(chǎng)的交流;3)央行達(dá)成通脹目標(biāo)的可置信性。在這些方面。改進(jìn)的空間依然很大,而且我國(guó)貨幣政策的效果也依然不盡如人意,現(xiàn)行的貨幣政策機(jī)制無法保障穩(wěn)定的低通貨膨脹。

    究其原因,兩個(gè)問題值得拿出來討論:貨幣政策的多重目標(biāo)和央行的獨(dú)立性。首先,我國(guó)的貨幣政策有多重目標(biāo)?!吨腥A人民共和國(guó)中國(guó)人民銀行法》第三條規(guī)定:貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定,并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。對(duì)于這句話可以有不同的理解,大致歸人兩類。一是貨幣政策有兩個(gè)目標(biāo),物價(jià)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),倘若如此,因?yàn)槎唐趦?nèi)這二者會(huì)出現(xiàn)矛盾,容易出現(xiàn)為了保增長(zhǎng)(就業(yè))而犧牲物價(jià)穩(wěn)定的結(jié)局,這在現(xiàn)實(shí)里常常發(fā)生,只有到通脹嚴(yán)重時(shí)才會(huì)引起警惕。二是貨幣政策目標(biāo)只有一個(gè),就是貨幣幣值的穩(wěn)定,而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是幣值穩(wěn)定的結(jié)果。這個(gè)解讀在邏輯上過得去,在學(xué)理上講得通,但是與實(shí)際的情形,卻不太相符。

    其次,我國(guó)央行不是獨(dú)立的。《中華人民共和國(guó)中國(guó)人民銀行法》第二條規(guī)定:我國(guó)央行在國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下工作。這就明確了我國(guó)央行不是獨(dú)立的。國(guó)務(wù)院把關(guān)貨幣政策,一個(gè)含義是貨幣政策的制定要受到各種因素的制約,考慮的不僅僅是物價(jià)穩(wěn)定。央行不獨(dú)立和貨幣政策有多重目標(biāo)的后果之一,是貨幣政策的滯后性。常常發(fā)生的情形是,貨幣政策對(duì)于通貨膨脹的反應(yīng)嚴(yán)重滯后,導(dǎo)致通脹高企之后才有所行動(dòng),錯(cuò)失了政策反應(yīng)的良機(jī),通脹進(jìn)一步升高之后更加難以治理,往往下了猛藥之后生產(chǎn)開始收縮但是通脹依然頑強(qiáng),這其實(shí)是政策滯后之過。

    四、小結(jié):穩(wěn)妥推進(jìn)人民幣國(guó)際化

    本文分析有三個(gè)要點(diǎn)。首先,人民幣國(guó)際化本身不是目的,而是促進(jìn)貿(mào)易和投資活動(dòng)的手段。人民幣國(guó)際化進(jìn)程。取決于人民幣國(guó)際化能夠帶來的貿(mào)易和投資便利,而幣值穩(wěn)定,是實(shí)現(xiàn)這些便利的基礎(chǔ)。其次,人民幣國(guó)際化進(jìn)程要考慮實(shí)際情況,特別是當(dāng)前發(fā)達(dá)國(guó)家債務(wù)危機(jī)和全球資本流動(dòng)性過剩的情況,防范資本流動(dòng)可能帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn),不能盲目認(rèn)為人民幣國(guó)際化是長(zhǎng)期趨勢(shì)。第三,目前人民幣的對(duì)外、對(duì)內(nèi)幣值都不穩(wěn)定,對(duì)外升值預(yù)期強(qiáng)烈,對(duì)內(nèi)通貨膨脹率高企且波動(dòng)很大,且對(duì)外、對(duì)內(nèi)幣值相互影響。沒有幣值穩(wěn)定,人民幣很容易淪為投機(jī)套利的工具。加快匯率調(diào)整。尋找長(zhǎng)期穩(wěn)定通貨膨脹的政策機(jī)制,才能夯實(shí)人民幣幣值穩(wěn)定和國(guó)際化的基礎(chǔ)。在貿(mào)易結(jié)算和直接投資中使用人民幣的試驗(yàn),可以為人民幣國(guó)際化積累經(jīng)驗(yàn),但是不能替代促進(jìn)幣值穩(wěn)定的基礎(chǔ)性改革。

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