資產(chǎn)證券化在盤(pán)活國(guó)有企業(yè)存量資產(chǎn)的應(yīng)用分析

【摘要】近年來(lái)，國(guó)有企業(yè)改革不斷推進(jìn)，存量資產(chǎn)盤(pán)活成為了國(guó)有企業(yè)的共同課題。隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展和健全，為國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)盤(pán)活提供了更多的金融工具。文章以資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為切入點(diǎn)，分析了不同類型資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的特點(diǎn)，以及對(duì)國(guó)有企業(yè)存量資產(chǎn)盤(pán)活的意義，以期為國(guó)有企業(yè)更好地利用資產(chǎn)證券化產(chǎn)品盤(pán)活資產(chǎn)提供思路。

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；國(guó)有企業(yè)；資產(chǎn)盤(pán)活

【中圖分類號(hào)】F832.5；F273.4

一、存量資產(chǎn)盤(pán)活的重要性

隨著國(guó)有企業(yè)改革的不斷推進(jìn)，國(guó)有企業(yè)更加聚焦主業(yè)，不斷提升核心競(jìng)爭(zhēng)力，經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展與沉淀，國(guó)有企業(yè)掌握了大量的資產(chǎn)，如何有效盤(pán)活資產(chǎn)，真正發(fā)揮資產(chǎn)的效用，成為了國(guó)有企業(yè)面臨的共同課題。

近幾年，國(guó)家相繼出臺(tái)多項(xiàng)政策，鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)盤(pán)活存量資產(chǎn)。2022年5月，國(guó)務(wù)院辦公廳下發(fā)《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于進(jìn)一步盤(pán)活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資的意見(jiàn)》（國(guó)辦發(fā)〔2022〕19號(hào)），指出引導(dǎo)支持基礎(chǔ)設(shè)施存量資產(chǎn)多、建設(shè)任務(wù)重、負(fù)債率較高的國(guó)有企業(yè)，把盤(pán)活存量資產(chǎn)作為國(guó)有資產(chǎn)保值增值以及防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、籌集建設(shè)資金、優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的重要手段。2022年6月，國(guó)家發(fā)展改革委辦公廳下發(fā)《發(fā)改委關(guān)于做好盤(pán)活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資有關(guān)工作的通知》（發(fā)改辦投資〔2022〕561號(hào)），對(duì)做好盤(pán)活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資提出進(jìn)一步工作要求。2022年11月，自然資源部、國(guó)務(wù)院國(guó)資委下發(fā)《關(guān)于推進(jìn)國(guó)有企業(yè)盤(pán)活利用存量土地有關(guān)問(wèn)題的通知》（自然資發(fā)〔2022〕205號(hào)），鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)盤(pán)活利用存量土地，并給予了相關(guān)配套政策。

不動(dòng)產(chǎn)是國(guó)有企業(yè)存量資產(chǎn)的重要組成部分之一。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和城鎮(zhèn)化水平的提高，不動(dòng)產(chǎn)的價(jià)值也得到了較大提升。推動(dòng)國(guó)有企業(yè)存量資產(chǎn)盤(pán)活，尤其是不動(dòng)產(chǎn)的盤(pán)活，從微觀來(lái)看，能夠促進(jìn)國(guó)有企業(yè)瘦身健體、提質(zhì)增效，推動(dòng)資金向優(yōu)質(zhì)資源集中，進(jìn)一步提升資產(chǎn)利用效率和資金周轉(zhuǎn)效率；從宏觀來(lái)看，能夠通過(guò)多角度綜合帶動(dòng)全社會(huì)資源要素的良性循環(huán)，優(yōu)化資源結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

而隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展壯大，資本市場(chǎng)和金融工具更加多樣化，這為國(guó)有企業(yè)盤(pán)活存量資產(chǎn)提供了更多的選擇，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品便是其中之一。

二、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分析

（一）資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)述

資產(chǎn)證券化，就是將缺乏流動(dòng)性但具備可預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)打包成證券，利用資產(chǎn)獲取融資的同時(shí)使其具備流動(dòng)性，打包成的證券通常被稱為“資產(chǎn)支持證券”（Asset-Backed Securities，簡(jiǎn)稱ABS）或其他類似的名稱。資產(chǎn)證券化可以幫助企業(yè)進(jìn)行融資、分散風(fēng)險(xiǎn)，并促進(jìn)資本市場(chǎng)的流動(dòng)性。通常來(lái)講，凡是可以預(yù)計(jì)未來(lái)收益和現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以進(jìn)行證券化。由于不動(dòng)產(chǎn)既具有可租賃的天然屬性，能夠形成長(zhǎng)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流，本身又是具備增值可能性的資產(chǎn)，非常適合發(fā)行證券化產(chǎn)品。

（二）不同類型產(chǎn)品分析

國(guó)內(nèi)的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要有三類，一是商業(yè)物業(yè)貸款資產(chǎn)支持證券（Commercial Mortgage Backed Securities，CMBS），二是類REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金，Real Estate Investment Trusts），三是基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金，即公募REITs。三種產(chǎn)品的特點(diǎn)不同，發(fā)行方式和適用場(chǎng)景也有所不同。

1. CMBS產(chǎn)品

CMBS產(chǎn)品是一種不出表的證券化產(chǎn)品，其本質(zhì)與商業(yè)物業(yè)經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸款這類銀行傳統(tǒng)信貸產(chǎn)品相似。CMBS產(chǎn)品多采用信托+資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃的雙SPV結(jié)構(gòu)。首先，需要構(gòu)建信托產(chǎn)品，目前市場(chǎng)上一般采用財(cái)產(chǎn)權(quán)信托模式，先由原始權(quán)益人與借款人簽訂借款協(xié)議，而后原始權(quán)益人與信托公司簽署財(cái)產(chǎn)權(quán)信托合同，形成財(cái)產(chǎn)權(quán)信托。增信方面，采用物業(yè)抵押以及應(yīng)收賬款質(zhì)押等方式進(jìn)行擔(dān)保，形成增信。財(cái)產(chǎn)權(quán)信托設(shè)立后，資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃進(jìn)行資金的募集，并向原始權(quán)益人購(gòu)買(mǎi)其持有的財(cái)產(chǎn)權(quán)信托受益權(quán)，至此整個(gè)產(chǎn)品設(shè)立完成。由于CMBS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜，并向合格投資人出售，在CMBS產(chǎn)品的設(shè)立過(guò)程中，需要多家中介機(jī)構(gòu)的參與：例如需由評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)抵押的物業(yè)進(jìn)行評(píng)估確認(rèn)其評(píng)估價(jià)值，需由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)對(duì)物業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)，需由律師事務(wù)所開(kāi)展盡職調(diào)查出具法律意見(jiàn)書(shū)并撰寫(xiě)交易文件，需由證券公司等機(jī)構(gòu)作為計(jì)劃管理人負(fù)責(zé)項(xiàng)目的發(fā)行和管理，而最關(guān)鍵的是，需由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基于融資人的主體信用、物業(yè)評(píng)估價(jià)值以及預(yù)測(cè)現(xiàn)金流來(lái)設(shè)計(jì)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃產(chǎn)品的規(guī)模和結(jié)構(gòu)。對(duì)于不同信用評(píng)級(jí)的主體，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于其發(fā)行產(chǎn)品的物業(yè)抵押率、現(xiàn)金流覆蓋倍數(shù)等參數(shù)的要求是不同的。CMBS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)會(huì)分為優(yōu)先A、優(yōu)先B和次級(jí)證券，因?yàn)閮?yōu)先B的償付順序在優(yōu)先A之后，且現(xiàn)金流覆蓋倍數(shù)更低，其收益率一般較優(yōu)先A更高，次級(jí)證券分配到的是剩余現(xiàn)金流，一般由原始權(quán)益人持有。

與傳統(tǒng)的經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸相比，CMBS產(chǎn)品主要具有如下的特點(diǎn)：一是規(guī)模相對(duì)更大。由于CMBS產(chǎn)品要求的抵押率一般較經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸更低，相同的底層資產(chǎn)發(fā)行CMBS產(chǎn)品取得的融資規(guī)模要較經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸更大；二是發(fā)行利率相對(duì)有優(yōu)勢(shì)。CMBS產(chǎn)品的發(fā)行面向更廣泛的投資人，發(fā)行成本通過(guò)簿記的方式確定，因此可能取得更低的融資成本；三是資金使用用途更為靈活。相對(duì)而言，經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸一般只能夠用于物業(yè)的改造提升或是替換存量貸款，貸款資金用途相對(duì)有限，而CMBS產(chǎn)品資金使用限制較少。需要注意的是，CMBS產(chǎn)品會(huì)對(duì)不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的合規(guī)性提出更高的要求，發(fā)行階段和存續(xù)期階段需要支付的中介費(fèi)用和存續(xù)期管理的復(fù)雜性也是企業(yè)需要考慮的因素。

2. 類REITs產(chǎn)品

在國(guó)內(nèi)尚未推出關(guān)于REITs的對(duì)應(yīng)法律法規(guī)和政策前，市場(chǎng)上發(fā)行的相關(guān)產(chǎn)品的形式介于固定收益產(chǎn)品和公募REITs產(chǎn)品之間，稱為類REITs。類REITs是一種私募產(chǎn)品，并沒(méi)有真正的形成公開(kāi)募集，大多采用私募基金+資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃的雙SPV結(jié)構(gòu)，后來(lái)根據(jù)監(jiān)管要求市場(chǎng)上也逐漸開(kāi)始出現(xiàn)資產(chǎn)支持計(jì)劃直接持有項(xiàng)目公司的單SPV結(jié)構(gòu)產(chǎn)品。與CMBS產(chǎn)品不同，類REITs產(chǎn)品是一種可以實(shí)現(xiàn)出表的證券化產(chǎn)品。以雙SPV結(jié)構(gòu)為例，項(xiàng)目公司持有目標(biāo)不動(dòng)產(chǎn)，資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃持有私募基金份額，私募基金取得資產(chǎn)支持計(jì)劃提供的資金后向項(xiàng)目公司股東收購(gòu)項(xiàng)目公司股權(quán)和其對(duì)項(xiàng)目公司的債權(quán)。當(dāng)不動(dòng)產(chǎn)在項(xiàng)目公司名下且項(xiàng)目公司存在對(duì)母公司的債務(wù)時(shí)，可以采用發(fā)行類REITs產(chǎn)品的方式實(shí)現(xiàn)募資；或者也可以通過(guò)搭建SPV+反向吸收的模式構(gòu)建股債結(jié)構(gòu)后，再進(jìn)行募資。股債結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)是可以合理籌劃產(chǎn)品存續(xù)期所得稅，進(jìn)一步提升投資者權(quán)益。與CMBS產(chǎn)品一樣，類REITs產(chǎn)品的發(fā)行需要聘請(qǐng)相關(guān)中介機(jī)構(gòu)并承擔(dān)費(fèi)用，并且，由于涉及項(xiàng)目公司的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移，還要進(jìn)一步考慮在此過(guò)程中涉及的所得稅等稅費(fèi)。

與CMBS產(chǎn)品項(xiàng)目相比，類REITs產(chǎn)品的主要特點(diǎn)為：一是偏權(quán)益性。在滿足一定條件的情況下，類REITs產(chǎn)品資產(chǎn)可以通過(guò)真實(shí)出售，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的出表，進(jìn)而降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，改善財(cái)務(wù)指標(biāo)。能否實(shí)現(xiàn)出表，要結(jié)合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，綜合考慮融資人是否實(shí)際擁有權(quán)利、可變回報(bào)以及權(quán)利與可變回報(bào)的相關(guān)性；二是退出難度相對(duì)較小。CMBS產(chǎn)品的增信主要依靠底層物業(yè)抵押，而抵押權(quán)的實(shí)現(xiàn)通常要通過(guò)法律程序，通過(guò)拍賣(mài)等方式實(shí)現(xiàn)處置，程序相對(duì)復(fù)雜。類REITs產(chǎn)品中私募基金持有項(xiàng)目股權(quán)，可以直接通過(guò)出售項(xiàng)目公司股權(quán)的方式實(shí)現(xiàn)處置；三是主體信用隔離更強(qiáng)。類REITs因?yàn)閷?shí)現(xiàn)了項(xiàng)目公司股權(quán)的出售，底層不動(dòng)產(chǎn)與主體的隔離更為充分，而CMBS產(chǎn)品因?yàn)椴怀霰?，更為依賴主體信用。

3. 基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs

2020年4月，國(guó)家正式開(kāi)始國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點(diǎn)工作，并對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點(diǎn)項(xiàng)目的區(qū)域、行業(yè)等提出了要求?；A(chǔ)設(shè)施公募REITs主要聚焦倉(cāng)儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等資產(chǎn)。2023年10月，消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施納入基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點(diǎn)資產(chǎn)類型，進(jìn)一步拓寬了公募REITs產(chǎn)品的底層資產(chǎn)范圍。

與CMBS和類REITs產(chǎn)品的私募性不同，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs面向不特定社會(huì)投資者公開(kāi)募集資金，是一種公募產(chǎn)品?；A(chǔ)設(shè)施公募REITs的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)是“公募基金+資產(chǎn)支持證券（ABS）”，由ABS直接持有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司股權(quán)。但由于ABS是私募產(chǎn)品，僅面向合格投資人發(fā)行，在ABS上層搭建公募基金可以使產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)真正的公募。因此投資人認(rèn)購(gòu)的是公募基金份額，而公募基金持有資產(chǎn)支持證券的份額。公募基金至少20%份額通過(guò)戰(zhàn)略配售由原始權(quán)益人持有，這一方面可使得原始權(quán)益人能夠分享到底層資產(chǎn)未來(lái)的分紅收益，另一方面也能夠加強(qiáng)原始權(quán)益人對(duì)出表資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)粘性，使得底層資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)更好地經(jīng)營(yíng)，提高投資人的回報(bào)。

與類REITs產(chǎn)品相比，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs產(chǎn)品的主要特點(diǎn)為：一是具有公募性質(zhì)?；A(chǔ)設(shè)施 REITs產(chǎn)品有利于提高融資人直接融資比重，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，防范企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，更加促進(jìn)企業(yè)健康發(fā)展；二是回報(bào)屬性。類REITs產(chǎn)品雖存在股權(quán)的交易，但投資人仍取得的是固定票息，而基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs產(chǎn)品的投資人取得的是分紅和資產(chǎn)增值收益，是真正的權(quán)益性投資。

自國(guó)家推出基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs產(chǎn)品后，國(guó)有企業(yè)充分利用這種金融工具，加快推動(dòng)存量資產(chǎn)的盤(pán)活。截至2023年末，全市場(chǎng)共發(fā)行29單基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs產(chǎn)品，底層資產(chǎn)主要為高速公路、產(chǎn)業(yè)園、租賃住房等，其中約2/3為央國(guó)企發(fā)行，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs與國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)的適配性可見(jiàn)一斑。

值得關(guān)注的是，國(guó)有企業(yè)涉及的產(chǎn)權(quán)和資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓需要符合國(guó)有資產(chǎn)有關(guān)規(guī)定，通常國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓要進(jìn)場(chǎng)掛牌交易。2022年5月，國(guó)務(wù)院國(guó)資委印發(fā)《關(guān)于企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易流轉(zhuǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（國(guó)資發(fā)產(chǎn)權(quán)規(guī)〔2022〕39號(hào)），規(guī)定“國(guó)家出資企業(yè)及其子企業(yè)通過(guò)發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs盤(pán)活存量資產(chǎn)……涉及國(guó)有產(chǎn)權(quán)非公開(kāi)協(xié)議轉(zhuǎn)讓按規(guī)定報(bào)同級(jí)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)”，該文件為國(guó)有企業(yè)發(fā)行公募REITs提供了有力的政策支持。

三、資產(chǎn)證券化在國(guó)有企業(yè)盤(pán)活存量資產(chǎn)的意義

（一）有助于促進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值

無(wú)論國(guó)有企業(yè)采用私募或者公募證券化產(chǎn)品進(jìn)行資產(chǎn)盤(pán)活，都有利于對(duì)待盤(pán)活資產(chǎn)進(jìn)行市場(chǎng)化定價(jià)，有助于促進(jìn)資產(chǎn)價(jià)值的重估，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值。國(guó)有企業(yè)將回籠資金投入企業(yè)主業(yè)，形成新的項(xiàng)目投資，可以提高資金的使用效率和回報(bào)率。存量資產(chǎn)的盤(pán)活能夠提高國(guó)有企業(yè)資源利用效率和經(jīng)濟(jì)效益，為國(guó)有企業(yè)的發(fā)展提供新動(dòng)力，助力企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

（二）有助于降低融資成本，優(yōu)化國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

一方面，通過(guò)資產(chǎn)證券化方式盤(pán)活資產(chǎn)可以降低國(guó)有企業(yè)的融資成本，減輕財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)；另一方面，企業(yè)在發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品過(guò)程中，通過(guò)“真實(shí)出售”，可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的出表，從而降低資產(chǎn)負(fù)債率，提高資金周轉(zhuǎn)率。通過(guò)有效的資產(chǎn)盤(pán)活，國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)可以得到進(jìn)一步優(yōu)化，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步降低，企業(yè)發(fā)展會(huì)更加穩(wěn)健，運(yùn)營(yíng)效率更大提高。同時(shí)，也能更好地適應(yīng)市場(chǎng)變化，提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

（三）有助于加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)的財(cái)務(wù)監(jiān)管

國(guó)有企業(yè)在發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品過(guò)程中，需要遵循一系列的法律法規(guī)和監(jiān)管規(guī)則，例如信息披露、風(fēng)險(xiǎn)控制、合規(guī)性等，同時(shí)，需要接受投資人、證券機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等對(duì)企業(yè)和底層資產(chǎn)的盡職調(diào)查。這些來(lái)自于外部的監(jiān)督會(huì)推動(dòng)國(guó)有企業(yè)重新審視和評(píng)估內(nèi)部運(yùn)營(yíng)管理情況，進(jìn)一步加強(qiáng)管理的規(guī)范性、財(cái)務(wù)管理的透明度，促進(jìn)國(guó)有企業(yè)建立健全管理制度，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和解決潛在的問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)，提高運(yùn)營(yíng)管理水平。

四、國(guó)有企業(yè)如何更好利用資產(chǎn)證券化產(chǎn)品盤(pán)活資產(chǎn)

（一）加強(qiáng)底層資產(chǎn)的培育優(yōu)化

底層資產(chǎn)的質(zhì)量直接影響資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)有企業(yè)應(yīng)積極加強(qiáng)底層資產(chǎn)的培育優(yōu)化，提高底層資產(chǎn)的質(zhì)量和透明度。一是對(duì)標(biāo)市場(chǎng)已發(fā)行產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)，深入分析其運(yùn)營(yíng)模式，查找自身資產(chǎn)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和不足；二是結(jié)合對(duì)標(biāo)分析，加強(qiáng)對(duì)底層資產(chǎn)的精細(xì)化、規(guī)范化管理，不斷提升資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)效率和運(yùn)營(yíng)質(zhì)量，提高資產(chǎn)回報(bào)率；三是通過(guò)篩選優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、加強(qiáng)資產(chǎn)組合管理等方式設(shè)計(jì)證券化產(chǎn)品，進(jìn)一步降低基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平，提升資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

（二）選擇合適的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品

國(guó)有企業(yè)應(yīng)結(jié)合資產(chǎn)現(xiàn)狀、盤(pán)活目標(biāo)等因素選擇適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)證券化產(chǎn)品，有針對(duì)性地制定證券化策略。如考慮進(jìn)一步擴(kuò)大融資規(guī)模角度，可以發(fā)行CMBS產(chǎn)品；如底層資產(chǎn)已在獨(dú)立項(xiàng)目公司項(xiàng)下，具備構(gòu)建股債結(jié)構(gòu)的條件，可以考慮發(fā)行類REITs產(chǎn)品；如考慮進(jìn)一步優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表，可以發(fā)行類 REITs產(chǎn)品或者公募REITs產(chǎn)品；如考慮擴(kuò)大市場(chǎng)影響，可以發(fā)行公募REITs產(chǎn)品。

（三）合理設(shè)計(jì)產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)

國(guó)有企業(yè)在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，應(yīng)當(dāng)合理設(shè)計(jì)產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)，以降低法律風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)行失敗風(fēng)險(xiǎn)和存續(xù)期風(fēng)險(xiǎn)，一是合理設(shè)置SPV。SPV作為破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的有效措施，可確保基礎(chǔ)資產(chǎn)與企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離；二是合理設(shè)置融資規(guī)模。企業(yè)要充分考慮底層資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值和盈利能力，測(cè)算現(xiàn)金流覆蓋倍數(shù)，保留一定的安全墊，不盲目追求融資金額；三是合理設(shè)置產(chǎn)品要素。良好的產(chǎn)品設(shè)置可以吸引更多的投資人，國(guó)有企業(yè)在設(shè)置產(chǎn)品期限、還本付息頻率等產(chǎn)品要素時(shí)可適當(dāng)考慮投資人偏好，提高產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力；四是合理設(shè)置現(xiàn)金流收付和增信安排。通過(guò)優(yōu)化現(xiàn)金流的歸集和支付路徑，在給予投資人信心的同時(shí)，保障資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存續(xù)期地順利運(yùn)行。

（四）持續(xù)關(guān)注并運(yùn)用好相關(guān)政策

國(guó)家近年出臺(tái)多項(xiàng)政策鼓勵(lì)盤(pán)活存量資產(chǎn)，在基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點(diǎn)方面也大膽創(chuàng)新，不斷增強(qiáng)政策配套，為公募REITs的發(fā)展持續(xù)提供動(dòng)力。國(guó)有企業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，應(yīng)充分運(yùn)用自身優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)對(duì)政策的研究分析，把握政策導(dǎo)向與政策機(jī)遇，積極運(yùn)用政策窗口，更好地實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的優(yōu)化配置和增值。

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責(zé)編：險(xiǎn)峰