上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式的內(nèi)在邏輯與優(yōu)化

摘要

破產(chǎn)重整屬于債務(wù)清理制度，重大資產(chǎn)重組屬于公司發(fā)展戰(zhàn)略，二者并行不悖。上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式因府院失衡抑制法院發(fā)揮主導(dǎo)作用、會(huì)商機(jī)制不健全難以銜接司法程序和行政程序而運(yùn)行不暢。為此，有必要強(qiáng)化法院對(duì)重整可行性的審查權(quán)、強(qiáng)化上市公司的信息披露義務(wù)以發(fā)揮法院主導(dǎo)作用，明確規(guī)定專家咨詢意見應(yīng)當(dāng)在重整計(jì)劃草案表決前做出、優(yōu)化重整計(jì)劃草案中涉及的重大資產(chǎn)重組方案的行政審批程序、明確啟動(dòng)會(huì)商機(jī)制的時(shí)間節(jié)點(diǎn)等，以有效銜接司法程序和行政程序。

關(guān)鍵詞

破產(chǎn)重整；重大資產(chǎn)重組；會(huì)商機(jī)制；府院失衡

2014年，作為江蘇最大國資船廠的江蘇舜天船舶股份有限公司（以下簡稱“舜天船舶”）凈利潤虧損已達(dá)18.1億元。為挽救舜天船舶，中國銀行崇川支行向南京中級(jí)人民法院提出破產(chǎn)重整，2016年2月5日立案受理。因舜天船舶現(xiàn)有資產(chǎn)效能過低、債務(wù)負(fù)擔(dān)過重、退市風(fēng)險(xiǎn)較大，傳統(tǒng)意義上的先完成上市公司重整再實(shí)施重大資產(chǎn)重組這一“分階段模式”難以發(fā)揮制度功效，在其母公司的力主下，管理人制定的《重整計(jì)劃草案》規(guī)定舜天船舶重整與重大資產(chǎn)重組同步實(shí)施。南京中級(jí)人民法院根據(jù)最高人民法院《關(guān)于審理上市公司破產(chǎn)重整案件工作座談會(huì)紀(jì)要》（以下簡稱“ 《座談會(huì)紀(jì)要》 ”）第八條①之規(guī)定，依法層報(bào)最高人民法院啟動(dòng)與中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)的會(huì)商機(jī)制，于2016年10月24日裁定批準(zhǔn)《重整計(jì)劃草案》，終止重整程序。舜天船舶破產(chǎn)重整案是我國第一起上市公司重整與重大資產(chǎn)重組并行的案件，該案的成功高效化解了舜天船舶債務(wù)危機(jī)，近86億元債務(wù)最終均得到清償，創(chuàng)下上市公司重整最高債權(quán)清償率紀(jì)錄，開創(chuàng)了實(shí)踐之先河。舜天船舶破產(chǎn)重整案引發(fā)了對(duì)上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式的內(nèi)在邏輯以及如何優(yōu)化這一模式等問題的廣泛探討。

一、上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式的內(nèi)在邏輯

（一）破產(chǎn)重整屬于債務(wù)清理制度

破產(chǎn)重整指企業(yè)無力清償?shù)狡趥鶆?wù)時(shí)，依法定程序繼續(xù)經(jīng)營以走出困境的一種“再建型債務(wù)清理制度”。破產(chǎn)重整兼具私法與公法性質(zhì)、程序法與實(shí)體法性質(zhì)，不僅著眼于企業(yè)自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r及當(dāng)事人利益保護(hù)，具有維護(hù)平等主體意思自治之私法性質(zhì)，也著眼于企業(yè)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮的效益及其破產(chǎn)抑或復(fù)興對(duì)社會(huì)生活的影響，具有保障社會(huì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行之公法性質(zhì)。上市公司又稱“股票上市公司”，只有經(jīng)濟(jì)力量雄厚并依法在證券交易所掛牌發(fā)行和交易股票的企業(yè)方可稱之為上市公司。《座談會(huì)紀(jì)要》指出，上市公司破產(chǎn)重整關(guān)乎資本市場(chǎng)的健康運(yùn)行和廣大投資人的權(quán)益保護(hù)，法院在審理上市公司破產(chǎn)重整案件時(shí)應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定原則，避免引發(fā)群體性和突發(fā)性事件。

（二）重大資產(chǎn)重組屬于公司發(fā)展戰(zhàn)略

企業(yè)重組指針對(duì)企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系、債務(wù)關(guān)系、資產(chǎn)關(guān)系、管理結(jié)構(gòu)等進(jìn)行的企業(yè)整合過程，其內(nèi)涵包括資產(chǎn)重組、債務(wù)重組、管理重組等，其中資產(chǎn)重組是企業(yè)重組的核心內(nèi)涵。資產(chǎn)重組本質(zhì)上屬于一種公司發(fā)展戰(zhàn)略，公司出于降低交易成本、改變經(jīng)營方式等方面考慮，往往會(huì)采取資產(chǎn)重組這一發(fā)展戰(zhàn)略。重大資產(chǎn)重組屬于資產(chǎn)重組的子概念，系上市公司針對(duì)重大資產(chǎn)重新優(yōu)化組合的行為。重大資產(chǎn)重組是我國市場(chǎng)資源優(yōu)化配置的重要手段，相比于一般的資產(chǎn)重組，重大資產(chǎn)重組的實(shí)施程序復(fù)雜程度更高，對(duì)上市公司、股東和政府的影響更大。

比較破產(chǎn)重整和重大資產(chǎn)重組的制度定位，無論是債務(wù)清理制度還是公司發(fā)展戰(zhàn)略，二者的實(shí)施目的都在于助力公司化解危機(jī)以繼續(xù)經(jīng)營并走向復(fù)興。從實(shí)踐中看，二者不同之處在于，重大資產(chǎn)重組的啟動(dòng)主要源于公司財(cái)務(wù)壓力，而破產(chǎn)重整的啟動(dòng)主要源于無法清償?shù)狡趥鶆?wù)的壓力；采取重大資產(chǎn)重組的公司的財(cái)務(wù)困境小于采取破產(chǎn)重整的公司的財(cái)務(wù)困境，相應(yīng)地前者對(duì)公司聲譽(yù)等各方面的影響也小于后者。因此，鑒于破產(chǎn)重整和重大資產(chǎn)重組有著相似的實(shí)施目的，且破產(chǎn)重整的實(shí)施程序和要求更為苛刻，理論上上市公司啟動(dòng)破產(chǎn)重整程序的同時(shí)可以同時(shí)啟動(dòng)重大資產(chǎn)重組。

二、上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式運(yùn)行不暢

雖然理論上上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式具有可行性，但是我國現(xiàn)存的上市公司破產(chǎn)重整案例中，絕大多數(shù)上市公司采取先重整再實(shí)施重大資產(chǎn)重組的分階段模式，僅有舜天船舶采取了并行模式。實(shí)踐中并行模式運(yùn)行不暢主要與以下兩方面因素有關(guān)。

（一）上市公司破產(chǎn)重整中府院失衡抑制法院發(fā)揮主導(dǎo)作用

破產(chǎn)重整中的府院關(guān)系主要是指實(shí)施破產(chǎn)重整程序中政府和法院之間的關(guān)系，府院失衡表現(xiàn)為重整程序中行政權(quán)與司法權(quán)之間的沖突與不協(xié)調(diào)，對(duì)此我國司法實(shí)務(wù)界早已有所關(guān)注。2017年《最高人民法院關(guān)于為改善營商環(huán)境提供司法保障的若干意見》提到要完善庭外兼并重組和庭內(nèi)破產(chǎn)程序銜接機(jī)制。雖然《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定了法院在破產(chǎn)重整中的主導(dǎo)地位，但是政府在重整程序中實(shí)際發(fā)揮了主導(dǎo)性作用，根本原因在于我國企業(yè)與地方財(cái)稅、就業(yè)指標(biāo)等具有直接聯(lián)系，處在“壓力型行政體制”下的地方政府不得不想方設(shè)法留住企業(yè)以促進(jìn)本地經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

地方政府往往是國有上市公司最大的股東，行政權(quán)便自然而然地介入國有上市公司的破產(chǎn)重整。地方政府對(duì)上市公司破產(chǎn)重整的直接介入包括由政府擔(dān)任上市公司重整管理人、重整清算組組長等。間接影響破產(chǎn)重組的諸多形式包括：第一，法院受理重整案件受制于政府的前置審批?！蹲剷?huì)紀(jì)要》規(guī)定，申請(qǐng)人若申請(qǐng)重整除了提交《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的破產(chǎn)申請(qǐng)書之外，還必須提交重整可行性報(bào)告書、證券監(jiān)管主管部門的意見、政府維穩(wěn)預(yù)案等。第二，政府影響重整計(jì)劃的批準(zhǔn)。尤其是當(dāng)政府擔(dān)任管理人，且發(fā)生《企業(yè)破產(chǎn)法》第八十七條規(guī)定的可以適用強(qiáng)制批準(zhǔn)權(quán)的情形時(shí)，政府通常要求法院通過重整計(jì)劃。第三，政府發(fā)放補(bǔ)助以扶助上市公司滿足重整指標(biāo)要求。在某些地方，政府傾向于將本地?fù)碛械纳鲜泄緮?shù)量當(dāng)作自身政績的表現(xiàn)。因此，某些地方政府通過向僵尸企業(yè)發(fā)放補(bǔ)貼，在短期內(nèi)增加企業(yè)經(jīng)營利潤或者優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表指標(biāo)等，使得僵尸企業(yè)具備重整改造的可行性。

（二）會(huì)商機(jī)制不健全難以銜接司法程序和行政程序

上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式涉及法院和證券監(jiān)管主管部門對(duì)重整計(jì)劃草案的審查。法院在審查重整計(jì)劃草案時(shí)，依據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第八十七條之規(guī)定，主要側(cè)重于審查重整計(jì)劃草案中有關(guān)債權(quán)人清償規(guī)則、出資人權(quán)益調(diào)整方案等是否公平公正。重整計(jì)劃草案中包含重大資產(chǎn)重組內(nèi)容時(shí)，證券監(jiān)管主管部門主要按照《證券法》《公司法》等有關(guān)法律法規(guī)的一般性要求進(jìn)行審查。盡管證券監(jiān)管主管部門與法院就審查內(nèi)容而言并未有明顯沖突之處，但是實(shí)踐中多頭監(jiān)管、多重審查程序必然阻礙重整效率，重整程序銜接不當(dāng)將難以發(fā)揮重整制度的拯救功能?！蹲剷?huì)紀(jì)要》創(chuàng)設(shè)會(huì)商機(jī)制正是為了有效銜接破產(chǎn)重整中的行政程序和司法程序。總體而言，會(huì)商機(jī)制發(fā)揮了一定的制度功效，可仍然存在下列問題。

第一，做出專家咨詢意見與重整計(jì)劃草案表決之間的順序規(guī)定不明。《座談會(huì)紀(jì)要》僅僅規(guī)定當(dāng)重整草案涉及證券監(jiān)管主管部門行政許可事項(xiàng)時(shí)應(yīng)當(dāng)啟動(dòng)會(huì)商機(jī)制，會(huì)商機(jī)制下法院做出裁判時(shí)應(yīng)當(dāng)參照并購重組專家咨詢委員會(huì)做出的專家咨詢意見。透過《座談會(huì)紀(jì)要》的規(guī)定，可以認(rèn)為專家咨詢意見必定在法院做出裁判前出具，但是無從知曉專家咨詢意見出具的具體時(shí)間節(jié)點(diǎn)。如果專家咨詢意見出具過遲并遭到并購重組專家咨詢委員會(huì)的否定，那么重整計(jì)劃草案將難以得到及時(shí)修改，企業(yè)將面臨被宣告破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

第二，未優(yōu)化重整計(jì)劃草案中涉及的重大資產(chǎn)重組方案的行政審批程序。法院依照《企業(yè)破產(chǎn)法》第八十六條和第八十七條裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃草案后，債務(wù)人應(yīng)當(dāng)全面履行重整計(jì)劃草案規(guī)定的內(nèi)容。若債務(wù)人在執(zhí)行重整計(jì)劃過程中重大資產(chǎn)重組方案遭到證券監(jiān)管主管部門的否決，則法院將根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第九十三條的規(guī)定裁定終止執(zhí)行并宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)，這會(huì)產(chǎn)生行政權(quán)否定司法權(quán)的局面。

第三，會(huì)商機(jī)制的其他程序性規(guī)定不明，《座談會(huì)紀(jì)要》未明確啟動(dòng)會(huì)商機(jī)制的時(shí)間節(jié)點(diǎn)、出具專家咨詢意見的期限和函送材料的種類等。由于并購重組專家咨詢委員會(huì)提交的專家咨詢意見對(duì)法院審批重整計(jì)劃、并購重組審核委員會(huì)審核重大資產(chǎn)重組方案均有重要參考意義，那么會(huì)商機(jī)制啟動(dòng)過晚將影響重整程序的開展和重整計(jì)劃的執(zhí)行。同理，有關(guān)專家咨詢意見的出具除了要明確其與重整計(jì)劃草案表決之間的順序，還要進(jìn)一步明確其出具期限。《座談會(huì)紀(jì)要》提到，啟動(dòng)會(huì)商機(jī)制后最高人民法院應(yīng)當(dāng)將有關(guān)材料函送證監(jiān)會(huì)，“有關(guān)材料”究竟指何種類型的函送材料并未明確指出，不利于會(huì)商實(shí)踐的開展。

三、上市公司重整與重大資產(chǎn)重組并行模式的優(yōu)化

（一）平衡府院關(guān)系：發(fā)揮法院主導(dǎo)作用

在上市公司重整與重大資產(chǎn)重組并行模式中，平衡府院關(guān)系需要使政府回歸輔助者地位，使法院回歸主導(dǎo)者、決策者與監(jiān)督者地位，政府和法院各司其職是并行模式得以優(yōu)化的重要前提。具體來說，發(fā)揮法院主導(dǎo)作用可以采取以下兩方面措施。

第一，強(qiáng)化法院對(duì)重整可行性的審查權(quán)。首先，可以參考我國臺(tái)灣公司法規(guī)的規(guī)定，明確我國法院有權(quán)指定中立的第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)擔(dān)任調(diào)查員，專門負(fù)責(zé)上市公司破產(chǎn)重整可行性的調(diào)查工作。應(yīng)當(dāng)賦予調(diào)查員廣泛的調(diào)查權(quán)利，并要求調(diào)查員承擔(dān)保密義務(wù)。其次，應(yīng)當(dāng)明確重整可行性的判斷標(biāo)準(zhǔn)，重點(diǎn)明確上市公司繼續(xù)經(jīng)營能力的判斷標(biāo)準(zhǔn)。從企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境的周期長短、產(chǎn)業(yè)類型對(duì)盈利能力的影響等方面進(jìn)行判斷，規(guī)定只有陷入財(cái)務(wù)困境周期較短的企業(yè)、擁有未來具有較強(qiáng)盈利能力的產(chǎn)業(yè)類型的企業(yè)等才可以進(jìn)行重整。

第二，強(qiáng)化上市公司的信息披露義務(wù)。鑒于破產(chǎn)重整中上市公司對(duì)法院的信息披露并不充分，要加強(qiáng)上市公司對(duì)法院的信息披露以增強(qiáng)法院對(duì)重整可行性的判斷力、對(duì)重整計(jì)劃草案公正性的辨別力。具體來說，我國上市公司重整申請(qǐng)應(yīng)當(dāng)突出對(duì)公司當(dāng)前經(jīng)營狀況、行業(yè)地位、未來發(fā)展預(yù)期等方面的披露。根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第九十一條，管理人在重整執(zhí)行期間有對(duì)法院信息披露的義務(wù)。如果管理人是具有利害關(guān)系的政府，那么很難保證管理人對(duì)法院做真實(shí)、全面的信息披露。因此，破產(chǎn)重整中應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)上市公司在破產(chǎn)執(zhí)行階段對(duì)法院的信息披露，以防止股東權(quán)益遭到損害卻得不到及時(shí)救濟(jì)。

（二）完善會(huì)商機(jī)制：有效銜接司法程序和行政程序

第一，明確規(guī)定專家咨詢意見應(yīng)當(dāng)在重整計(jì)劃草案表決前做出。具體流程如下：首先，管理人或債務(wù)人依照《企業(yè)破產(chǎn)法》第七十九條在法院裁定債務(wù)人重整之日起六個(gè)月內(nèi)提交重整計(jì)劃草案，六個(gè)月期限屆滿管理人或債務(wù)人有正當(dāng)理由的法院可以裁定延期三個(gè)月；其次，法院在收到重整計(jì)劃草案后應(yīng)當(dāng)立即將復(fù)印件送達(dá)并購重組專家咨詢委員會(huì)；再次，法院應(yīng)當(dāng)同時(shí)依照《企業(yè)破產(chǎn)法》第八十四條和第八十五條，在收到重整計(jì)劃草案后三十日之內(nèi)召開債權(quán)人會(huì)議和出資人組會(huì)議，并將會(huì)議召開的時(shí)間告知并購重組專家咨詢委員會(huì)；最后，并購重組專家咨詢委員會(huì)應(yīng)當(dāng)在債權(quán)人會(huì)議和出資人組會(huì)議召開之日前出具專家咨詢意見并送達(dá)法院和債務(wù)人。因時(shí)間短暫，在啟動(dòng)會(huì)商機(jī)制后送達(dá)重整計(jì)劃草案不宜再通過最高人民法院函送證監(jiān)會(huì)，直接在地方法院和并購重組專家咨詢委員會(huì)之間建立聯(lián)系更為妥當(dāng)。

第二，優(yōu)化重整計(jì)劃草案中涉及的重大資產(chǎn)重組方案的行政審批程序。1978年之后，美國證券交易委員會(huì)（SEC）對(duì)重整計(jì)劃已不再具有先行審核權(quán)，對(duì)上市公司重大資產(chǎn)重組方案的審查更多強(qiáng)調(diào)在法院居中裁判下的意思自治。借鑒美國經(jīng)驗(yàn)并結(jié)合我國實(shí)際，建議保留《座談會(huì)紀(jì)要》規(guī)定的由并購重組審核委員會(huì)審核重大資產(chǎn)重組方案，同時(shí)新增“并購重組審核委員會(huì)按照專家咨詢委員會(huì)出具的咨詢意見并結(jié)合具體情況決定是否批準(zhǔn)許可申請(qǐng)”這一規(guī)定。新增的規(guī)定實(shí)質(zhì)上將《座談會(huì)紀(jì)要》規(guī)定的“充分考慮”改為了“按照”，由此，并購重組審核委員會(huì)對(duì)專家咨詢意見由參考進(jìn)一步提升為遵循。為了防止專家咨詢意見出現(xiàn)重大瑕疵，或者重整執(zhí)行中情勢(shì)變更以至于重大資產(chǎn)重組方案實(shí)際不可行，新增“結(jié)合具體情況”賦予并購重組審核委員會(huì)一定限度的裁量權(quán)。

第三，明確啟動(dòng)會(huì)商機(jī)制的時(shí)間節(jié)點(diǎn)、出具專家咨詢意見的期限和函送材料的種類等。舜天船舶破產(chǎn)重整案中，會(huì)商機(jī)制在法院受理該案五個(gè)月之后啟動(dòng)，至法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃，會(huì)商機(jī)制前后共實(shí)施三個(gè)多月。根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第八十四條和第八十六條，從法院收到重整計(jì)劃草案到法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃至多七十天。舜天船舶破產(chǎn)重整案實(shí)施三個(gè)多月的會(huì)商機(jī)制是較為合理的，不僅滿足了七十天的批準(zhǔn)周期要求，也考慮到了專家咨詢委員會(huì)研究的時(shí)間需要。為了確保專家咨詢意見出具在先，可以規(guī)定最高人民法院函送的材料中包含重整計(jì)劃草案會(huì)商討論稿，該討論稿基本內(nèi)容應(yīng)當(dāng)與正式的重整計(jì)劃草案保持一致，從而使專家咨詢委員會(huì)可以在重整計(jì)劃草案遞交法院之前先行研究。在此基礎(chǔ)上規(guī)定專家咨詢委員會(huì)應(yīng)當(dāng)在重整計(jì)劃草案遞交法院之日起十五日內(nèi)出具專家咨詢意見較為適宜。最高人民法院函送證監(jiān)會(huì)的材料除了重整計(jì)劃草案會(huì)商討論稿之外，結(jié)合舜天船舶破產(chǎn)重整案的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，還應(yīng)當(dāng)包括地方法院重整案件受理材料、重整程序推進(jìn)情況報(bào)告、重大資產(chǎn)重組方案及實(shí)施細(xì)則等。

四、結(jié)語

舜天船舶破產(chǎn)重整案揭示了上市公司破產(chǎn)重整與重大資產(chǎn)重組并行模式比先完成重整再實(shí)施重大資產(chǎn)重組這一分階段模式更具效率優(yōu)勢(shì)。故實(shí)踐中舜天船舶破產(chǎn)重整案不應(yīng)成為孤例，并行模式仍有較大發(fā)展空間。當(dāng)下要找準(zhǔn)破產(chǎn)重整和資產(chǎn)重組的制度定位，平衡重整中政府和法院之間的關(guān)系，有效銜接司法程序與行政程序，為會(huì)商機(jī)制提質(zhì)升級(jí)，助力危困企業(yè)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]李善民，楊若明，楊楠.重大資產(chǎn)重組核準(zhǔn)制效果研究[J].金融研究，2022，（07）：190-206.

[2]陸曉燕.“府院聯(lián)動(dòng)”的建構(gòu)與邊界——圍繞后疫情時(shí)代市場(chǎng)化破產(chǎn)中的政府定位展開[J].法律適用，2020，（17）：89-99.

[3]王治政.上市公司破產(chǎn)重整和債務(wù)重組方式的比較研究[J].浙江金融，2015，（12）：35-39.