房地產(chǎn)企業(yè)輕資產(chǎn)運營模式及實施路徑研究

周文娜

（北京北咨城市規(guī)劃設(shè)計研究院有限公司，北京 100000）

1 引言

受經(jīng)濟下行壓力加大、前期政策整體保持嚴調(diào)控以及風(fēng)險釋放等因素影響，需要大量資金沉淀的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)面臨融資吃緊，自2009 年起高速擴張的房地產(chǎn)開發(fā)市場加速進入深度調(diào)整期，傳統(tǒng)的重資產(chǎn)運作模式的弊端不斷顯現(xiàn)，“高杠桿、高負債、高周轉(zhuǎn)”重資產(chǎn)模式積累了大量的債務(wù)風(fēng)險、產(chǎn)品風(fēng)險、交付風(fēng)險、管理風(fēng)險，在市場下行期逐漸暴露，越來越多的房地產(chǎn)企業(yè)在向輕資產(chǎn)運營模式轉(zhuǎn)型，以品牌和管理服務(wù)為輸出要素的輕資產(chǎn)運營模式日益受到關(guān)注。本文在深度分析典型運營模式的操作流程、實踐和適用情景的基礎(chǔ)上，結(jié)合實踐明確輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型存在的問題，并提出房企輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的路徑。

2 房地產(chǎn)企業(yè)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型典型模式

輕資產(chǎn)運營是指企業(yè)以少量的固定資產(chǎn)和存貨等方面的資金投入，集中自身優(yōu)勢資源專注于品牌服務(wù)、客戶管理、產(chǎn)品研發(fā)等價值鏈高端環(huán)節(jié)，同時通過整合外部資源、加強企業(yè)協(xié)作，完善價值鏈條，利用資本杠桿實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置、降低自身營運成本和風(fēng)險的資產(chǎn)運作模式。輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)由于資金占用量少，有利于擴大企業(yè)規(guī)模，平衡好現(xiàn)金流和發(fā)展擴張的關(guān)系，降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，已逐步發(fā)展成為眾多房企實現(xiàn)突破發(fā)展的重要方式。當前國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)在發(fā)展中形成兩大方面五大典型輕資產(chǎn)運營模式。

2.1 從內(nèi)部優(yōu)化拓展業(yè)務(wù)

2.1.1 處置非核心資產(chǎn)

①操作模式：房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，部分房企資金緊張，處置非核心資產(chǎn)可以加速回籠資金，實現(xiàn)資產(chǎn)“輕”化。房企處置非核心資產(chǎn)能帶來現(xiàn)金流及利潤，實現(xiàn)現(xiàn)金“回血”，緩解債務(wù)危機，降低負債率，進一步盤活存量資產(chǎn)，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)資產(chǎn)價值最大化。處置非核心資產(chǎn)形式包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)出售等。

②實踐和適用范圍：從處置固定資產(chǎn)企業(yè)來看，大型央國企和民企均加大力度處置非核心資產(chǎn)，包括萬達、融創(chuàng)、凱德、大悅城、華僑城、碧桂園、萬科等。從交易標的類型來看，商辦資產(chǎn)出售熱度最高，當前商業(yè)不動產(chǎn)價格低迷，未來一二線城市核心地段的商業(yè)不動產(chǎn)具有較大的升值空間，對投資方吸引力大，且商辦資產(chǎn)由于回報周期長、資金成本高，加快相關(guān)資產(chǎn)處置已成為房企的主流共識。

2.1.2 開拓服務(wù)類業(yè)務(wù)作為第二增長曲線

①操作模式：房企圍繞地產(chǎn)開發(fā)上下游產(chǎn)業(yè)鏈進行多元化布局，開拓服務(wù)類業(yè)務(wù)成為輕資產(chǎn)投資的重要舉措，包括商管（購物中心、寫字樓）、物管（住宅、商業(yè)）、酒店、長租公寓、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、養(yǎng)老地產(chǎn)、文旅地產(chǎn)、新能源汽車等業(yè)態(tài)。以“商業(yè)運營+物業(yè)管理”的商管業(yè)務(wù)在多元化業(yè)態(tài)布局中相對成熟，越來越多的商管業(yè)務(wù)模式正從房企主業(yè)分化形成獨立賽道，成為房企輕資產(chǎn)布局重要的業(yè)務(wù)板塊、第二增長曲線。商管業(yè)務(wù)包括購物中心及寫字樓的商業(yè)運營服務(wù)、物業(yè)管理服務(wù)，及購物中心分租服務(wù)，具有較高的盈利水平，且能帶來持續(xù)收入和一定品牌影響力。商管業(yè)務(wù)主要通過委托管理、品牌管理輸出、整租等模式為業(yè)主方提供服務(wù)，獲取商業(yè)運營、物業(yè)管理服務(wù)收入，商管業(yè)務(wù)以委托管理模式和品牌管理輸出模式為主，整租模式占比較小。

②實踐和適用范圍：近年來，龍湖集團、華潤置地、碧桂園、新城控股、寶龍商業(yè)、招商蛇口、越秀地產(chǎn)等龍頭房企紛紛提速商管業(yè)務(wù)布局，華潤置地、碧桂園、招商蛇口、越秀地產(chǎn)等已完成商管業(yè)務(wù)分拆上市。龍頭房企自建商管團隊是行業(yè)主流，主要得益于龍頭房企擁有大量線下商業(yè)綜合體資源、強大運營能力、可實現(xiàn)規(guī)模布局能力，這些優(yōu)勢條件難以在短時間內(nèi)快速形成，成為商管業(yè)態(tài)的專業(yè)壁壘，也成為企業(yè)布局相關(guān)業(yè)務(wù)面臨的挑戰(zhàn)。

2.2 從外部尋求合作資源

2.2.1 “小股操盤”模式

①操作模式：小股操盤模式，是兼顧“小股”和“操盤”兩大特征，即一方股東（以下簡稱“操盤方”）雖僅持有項目公司小部分股權(quán)（即不控股），但根據(jù)委托方和代建方的相關(guān)委托協(xié)議，項目仍然由持小股的團隊操盤，操盤方全權(quán)進行項目的日常經(jīng)營管理的房地產(chǎn)項目合作開發(fā)模式。該模式下的“輕”指的是操盤方投入的是強大的項目管理能力、成熟的產(chǎn)品及工業(yè)化建造體系、多種融資及采購渠道的優(yōu)勢資源，通過投入較少自有資金獲得項目管理費、股權(quán)收益、超額利潤（項目效益超出合同所規(guī)定的標準）三道收益，從而實現(xiàn)小規(guī)模投資撬動巨額利潤，突破行業(yè)ROE 限制，提高資本使用效率，相比之前“重”投資，小股操盤模式能提高資產(chǎn)安全性，減少經(jīng)營風(fēng)險，擺脫對股權(quán)投資的依賴，進一步提高資本回報，市場份額和品牌價值。而項目合作方可以通過操盤方的資源降低材料購買成本，獲得更多融資渠道，得到更高項目售價，以及學(xué)習(xí)一線操盤經(jīng)驗等。

②實踐和適用范圍：國內(nèi)萬科首開小股操盤先河，自2014 年起，萬科開始在杭州、昆明等城市實踐小股操盤模式，昆明云上城、杭州良渚未來城，被看作是萬科小股操盤的招牌項目，此外，恒大、龍湖、招商地產(chǎn)、金地、綠城等均有涉及小股操盤模式。該模式適用于以下情形，在房價上漲或增值效益明顯背景下小股操盤模式能助力企業(yè)獲得更高收益；適用于TOP 系房企，其具有品牌溢價力和成本管控能力，能為企業(yè)帶來高額利潤；也適用于當?shù)厣罡科?，因其在當?shù)刭彿咳后w中有不錯的口碑和影響力，有助于提高售價和快速去化。

2.2.2 代建模式

①操作模式：代建模式是由已經(jīng)擁有土地的委托方發(fā)起需求，一般由擁有項目開發(fā)建設(shè)品牌和經(jīng)驗的專業(yè)代建方承接，為已獲得項目的委托方提供房地產(chǎn)全過程的管理。該模式中的“輕”指的是受委托方承擔開發(fā)任務(wù)，通過派駐專業(yè)團隊，負責項目的前期管理、規(guī)劃設(shè)計、工程營造、成本控制、營銷策劃、竣工交付、物業(yè)管理等開發(fā)全過程。一方面，代建方開發(fā)經(jīng)營風(fēng)險被稀釋，委托方負責提供所需包括拿地在內(nèi)的全部資金，需要代建方投入的是人力和品牌價值，成本投入較低較“輕”，且代建行業(yè)凈利潤率均高于傳統(tǒng)房地產(chǎn)和物管行業(yè)凈利率水平，代建方能得到更高利潤，其收入結(jié)構(gòu)包括派駐團隊基本管理費、委托開發(fā)管理費、項目業(yè)績獎勵3 部分（前兩項為保底收益）。另一方面，標準化產(chǎn)品和運營進一步提升代建方品牌影響力和行業(yè)地位。而委托方依托代建方執(zhí)行能力、品牌知名度和專業(yè)能力，確保項目的品質(zhì)質(zhì)量、提升項目的保值增值能力，有助于融資和銷售，創(chuàng)造更高的市場溢價，增強委托方市場知名度和市場競爭力。

②實踐和適用范圍：截至目前已經(jīng)有至少40 家房企入局代建，如碧桂園、萬科、中海、保利發(fā)展、旭輝、仁恒、星河灣、當代置業(yè)等。一方面，代建模式具有一定抗周期性，在房地產(chǎn)市場下行周期時房企對于代建的需求較上行周期時更大；另一方面，代建業(yè)務(wù)對代建企業(yè)的規(guī)模也有一定的要求，在自身的實力、經(jīng)驗以及團隊配備等方面，大中型房企的優(yōu)勢要大于小型房企。

2.2.3 房地產(chǎn)證券化

①操作模式：資產(chǎn)證券化是指將基礎(chǔ)資產(chǎn)進行打包集合，通過對基礎(chǔ)資產(chǎn)池現(xiàn)金流的結(jié)構(gòu)安排和組合實現(xiàn)風(fēng)險和收益的重新分配，其本質(zhì)是將相對缺乏流動性的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為不同信用級別的可流通證券（Asset-Backed Securities，ABS）的過程。相較于傳統(tǒng)融資渠道，資產(chǎn)證券化有以下突出優(yōu)勢：發(fā)起人將自身持有的基礎(chǔ)資產(chǎn)“真實出售”給SPV，能夠?qū)崿F(xiàn)風(fēng)險隔離，不受企業(yè)資產(chǎn)限制，提高企業(yè)自由度，而且通過信用增級，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品能夠吸引更多的投資者，同時降低發(fā)行成本，縮短發(fā)行時間，將流動性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動性高的證券和現(xiàn)金。此外，相對于投資者而言，因資產(chǎn)證券化產(chǎn)品經(jīng)過風(fēng)險隔離和信用增級其風(fēng)險性、流動性、收益性得到顯著提高，為投資者帶來了更多的投資機會。目前房地產(chǎn)證券化主要的操作模式包括類REITs、CMBS（商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券）、供應(yīng)鏈ABS、物業(yè)費ABS 和購房尾款A(yù)BS 等類型。從風(fēng)險程度來看，風(fēng)險排序依次為供應(yīng)鏈ABS＞物業(yè)費ABS＞CMBS＞類REITs＞購房尾款A(yù)BS。

②實踐和適用范圍：根據(jù)不完全統(tǒng)計，從結(jié)構(gòu)上來看，龍頭房企ABS 融資存在兩極分化，ABS 存量在500 億以上的僅有萬科和碧桂園兩家，且二者供應(yīng)鏈ABS 均占主導(dǎo)。其余房企發(fā)行量偏少，主要源于考慮到自身穩(wěn)健的財務(wù)結(jié)構(gòu)和境內(nèi)外較低的融資成本，因此ABS 發(fā)行量較少。中型房企中發(fā)行ABS 動力更強，均值基本在30 億～70 億元，包括金茂、華夏幸福、綠城等，主要源于中型房企對于規(guī)模增長訴求較強，資產(chǎn)證券化為其提供多樣化的融資渠道。

3 輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型模式實踐問題

3.1 利益相關(guān)者訴求亟待平衡

由于輕資產(chǎn)運營中的代建、小股操盤、資產(chǎn)證券化等各種模式都需要尋找合作企業(yè)或機構(gòu)，開發(fā)商和合作方對于地產(chǎn)項目的利益追求不一致，容易存在沖突或者利益相悖的風(fēng)險。例如，在小額股權(quán)買賣中，企業(yè)投資較少的資本取得開發(fā)項目一部分股權(quán)，而另外較多的股權(quán)由合作方持有，企業(yè)需要持有小部分股權(quán)掌控整個項目，如果合作機制不規(guī)范，必然造成利益沖突問題。在代建業(yè)務(wù)中，代建需求方關(guān)注現(xiàn)金流的快速回籠，對項目品質(zhì)標準會受成本管控影響，而代建輸出方會盡最大限度提升項目質(zhì)量，樹立良好的品牌形象，雙方在品牌品質(zhì)和收益之間進行利弊權(quán)衡容易影響合作進程。

3.2 轉(zhuǎn)型模式和節(jié)奏難以把控

房地產(chǎn)輕資產(chǎn)運營模式眾多，各模式適用場景和適用企業(yè)均有所不同，企業(yè)需要選擇與自身發(fā)展需求相適應(yīng)的轉(zhuǎn)型模式。通過房企轉(zhuǎn)型實踐來看，企業(yè)轉(zhuǎn)型模式選擇受到內(nèi)外兩方面因素影響，內(nèi)部主要表現(xiàn)在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、融資能力、品牌價值、創(chuàng)新水平等方面；外部主要表現(xiàn)在政府宏觀調(diào)控政策影響，內(nèi)外因素綜合作用使得企業(yè)轉(zhuǎn)型模式選擇具有復(fù)雜性和不確定性。此外，企業(yè)在轉(zhuǎn)型過程中對于轉(zhuǎn)型節(jié)奏難以控制，若轉(zhuǎn)型節(jié)奏過快會使得企業(yè)經(jīng)營壓力增大，加大企業(yè)競爭難度，使得企業(yè)轉(zhuǎn)型具有不可持續(xù)性；若轉(zhuǎn)型過慢會造成企業(yè)資源浪費和重資產(chǎn)模式弊端影響的持續(xù)，使得企業(yè)難以形成競爭優(yōu)勢。

3.3 輕資產(chǎn)運營體系尚不規(guī)范

房地產(chǎn)輕資產(chǎn)運營模式發(fā)源于美國房地產(chǎn)企業(yè)，與國外成熟的輕資產(chǎn)運營模式相比，我國目前房地產(chǎn)的輕資產(chǎn)運營仍處于探索階段，大多數(shù)房企的輕資產(chǎn)運營體系規(guī)范性、系統(tǒng)性和標準化不足，缺乏專業(yè)的運營部門和運營經(jīng)驗成熟的團隊，對于資本市場動態(tài)信息判斷、轉(zhuǎn)型成本費用把控、轉(zhuǎn)型模式更新調(diào)整等方面缺乏深入研究，容易受制于外部因素并制定錯誤的運營策略。此外，房地產(chǎn)行業(yè)進入調(diào)整周期，流動性風(fēng)險、債務(wù)風(fēng)險以及衍生風(fēng)險持續(xù)上升并集中釋放，容易出現(xiàn)經(jīng)營風(fēng)險，企業(yè)的輕資產(chǎn)運營體系不規(guī)范，無法在運營中做出風(fēng)險預(yù)判，進一步采取對應(yīng)策略，對企業(yè)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型發(fā)展帶來不利影響。

4 實施路徑建議

4.1 建立規(guī)范的輕資產(chǎn)運營體系

加強輕資產(chǎn)組織體系建設(shè)，完善或者新增專業(yè)輕資產(chǎn)運營職能或部門，學(xué)習(xí)轉(zhuǎn)型成功房企經(jīng)驗，通過加強上下游合作，加快建立品牌資源生態(tài)體系，形成全鏈條運營管理能力；企業(yè)應(yīng)積極樹立風(fēng)險防控意識，加強風(fēng)險預(yù)判評估管理，建立一套完善的風(fēng)險控制系統(tǒng)；實施數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用，優(yōu)化生產(chǎn)流程和供應(yīng)鏈管理，打造智能化的客戶管理系統(tǒng)，提高管理和服務(wù)的質(zhì)量和效率；通過引進和培育等多元方式打造具有較高經(jīng)驗和專業(yè)度的管理團隊，規(guī)?；胤€(wěn)定輸出運營品牌。

4.2 把控輕資產(chǎn)運營轉(zhuǎn)型模式和節(jié)奏

根據(jù)自身優(yōu)勢合理選擇具體轉(zhuǎn)型模式。若企業(yè)具有較強的品牌輸出、管理和金融實力，可以選擇小股操盤模式；若企業(yè)具備較強的操盤能力，可以選擇代建模式；若企業(yè)在服務(wù)類業(yè)務(wù)尤其是商管業(yè)務(wù)方面具有較大潛力或已開始布局則可深耕此領(lǐng)域。同時，若企業(yè)存在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化或融資需求，則可選擇處置非核心資產(chǎn)或資產(chǎn)證券化路徑。此外，房地產(chǎn)企業(yè)要控制轉(zhuǎn)型節(jié)奏，制定轉(zhuǎn)型中長期規(guī)劃，明確市場定位和加強風(fēng)險評估，有效把控轉(zhuǎn)型進度，合理選擇一種或多種模式實現(xiàn)轉(zhuǎn)型。

4.3 加強輕資產(chǎn)運營項目合作管理

針對開發(fā)商和合作方的利益沖突，要嚴謹篩選合作企業(yè)，針對潛在合作方建立一套合作客戶評價體系，科學(xué)評估合作方財務(wù)狀況、業(yè)務(wù)能力、信用程度，篩選出優(yōu)秀的合作伙伴共同開展項目開發(fā)、運營管理等工作，實現(xiàn)資源共享和優(yōu)勢互補；加強合同管理，針對不同輕資產(chǎn)運營模式和企業(yè)轉(zhuǎn)型需求，明確規(guī)范合同各項條約、質(zhì)量要求、規(guī)范原則性問題、可能出現(xiàn)違約問題等方面，完善輕資產(chǎn)運營合作制度和模式，平衡利益相關(guān)者的利益沖突。

5 結(jié)語

當前中國的房地產(chǎn)行業(yè)正在接受嚴峻的市場考驗，房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)換成輕資產(chǎn)運營模式已是一種必然趨勢。國內(nèi)已經(jīng)形成五大典型輕資產(chǎn)運營模式，但是輕資產(chǎn)運營模式轉(zhuǎn)型并非都適用于所有的企業(yè)，各企業(yè)需要對其自身經(jīng)營狀況和優(yōu)勢資源進行充分的了解、分析后，選擇適宜的轉(zhuǎn)型模式。在輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型過程中，房企需要通過建立規(guī)范的輕資產(chǎn)運營體系、把控輕資產(chǎn)運營轉(zhuǎn)型模式和節(jié)奏、加強輕資產(chǎn)運營項目合作管理等措施，保障企業(yè)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型順利開展，進而帶動整個房地產(chǎn)行業(yè)可持續(xù)發(fā)展。