上市企業(yè)ESG表現(xiàn)與高管薪酬的關(guān)系分析

摘 要：以我國A股上市公司為研究背景，將高管群體分為任命期高管和成熟期高管，通過對(duì)2009—2022年A股上市公司ESG表現(xiàn)與兩類高管的關(guān)系進(jìn)行分析，得出：①企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)與任命期高管薪酬呈負(fù)相關(guān)；②度過初期階段后，企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)與高管薪酬呈顯著正相關(guān)。本文認(rèn)為，要重視不同類型高管受到的影響的差異，在爭創(chuàng)生態(tài)文明企業(yè)的時(shí)代背景下，從戰(zhàn)略層面細(xì)化薪酬決策，動(dòng)態(tài)適應(yīng)社會(huì)與經(jīng)濟(jì)的發(fā)展要求，協(xié)調(diào)共建企業(yè)與全社會(huì)的利益。

關(guān)鍵詞：高管薪酬；ESG；社會(huì)責(zé)任；社會(huì)聲譽(yù)；最優(yōu)契約；高管權(quán)力

一、引言

ESG（Environmental，Social and Governance）綜合考慮主體在環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任和公司治理方面的表現(xiàn)，隨著ESG逐漸受到關(guān)注，公眾也越發(fā)重視企業(yè)的社會(huì)表現(xiàn)，同時(shí)，對(duì)于是否要重視ESG也存在一定爭議?；谶@些原因，本文嘗試分析企業(yè)ESG表現(xiàn)與高管薪酬的關(guān)系。從兩個(gè)方面探究ESG表現(xiàn)對(duì)于高管薪酬的影響：第一，ESG表現(xiàn)作為有價(jià)值的企業(yè)社會(huì)聲望，能否使公司與任命期高管簽訂薪酬合同時(shí)具備更強(qiáng)的議價(jià)能力；第二，成熟期高管參與公司ESG活動(dòng)能否令高管在薪酬方面獲益。

二、理論基礎(chǔ)

1.企業(yè)ESG表現(xiàn)與高管薪酬的關(guān)系

本文所指的高管概念涵蓋整體決策層，即所謂的“廣義高管”。Hambrick等（1991）提出高管生命周期模型，分別為任命期、探索期、模式選擇期、模式聚焦期、功能障礙期五個(gè)階段，其中任命期高管存在對(duì)公司掌控力弱、對(duì)職務(wù)缺乏了解的情況，而在后續(xù)四個(gè)階段，高管普遍表現(xiàn)出權(quán)力較大、職務(wù)熟悉度較高的特點(diǎn)。依據(jù)傳統(tǒng)高管薪酬理論中的“高管權(quán)力假說”，本文按照高管在任期內(nèi)權(quán)力的不同，劃分為“任命期高管”和“成熟期高管”兩類。許言等（2017）發(fā)現(xiàn)入職第一年的高管存在追求個(gè)人聲譽(yù)的情況，參考Ali等（2015）定義入職前三年為任職初期的思路，將當(dāng)年任職及任職一年以內(nèi)的高管劃分為任命期高管，將任職一年以上的高管劃分為成熟期高管。

現(xiàn)有研究中直接研究ESG表現(xiàn)與高管薪酬的關(guān)系的文獻(xiàn)較少，大部分相關(guān)研究主要聚焦企業(yè)社會(huì)責(zé)任承擔(dān)與企業(yè)社會(huì)聲譽(yù)兩個(gè)角度。

首先，企業(yè)社會(huì)責(zé)任承擔(dān)方面，Coombs和Gilley （2005）指出企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行會(huì)導(dǎo)致高管薪酬下降，并將其解釋為企業(yè)履責(zé)付出的成本要大于高管因此得到的報(bào)酬。相反，McGuire等（2003）以美國企業(yè)為研究對(duì)象，得到企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任提高了高管薪酬的結(jié)論。陳華等（2021）指出上市公司普遍存在社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)與高管薪酬呈正相關(guān)的情況。

其次，企業(yè)社會(huì)聲譽(yù)方面，聲譽(yù)是一個(gè)重要的隱性激勵(lì)因素，因此ESG表現(xiàn)產(chǎn)生的聲譽(yù)對(duì)高管薪酬也會(huì)有影響。Meyer和Vickers（1997）認(rèn)為如果高管有職業(yè)聲譽(yù)方面的考慮，那么對(duì)高管的報(bào)酬激勵(lì)可能會(huì)適當(dāng)減少。即使沒有高薪酬的激勵(lì)，高管仍然有動(dòng)機(jī)通過努力工作獲得良好的職業(yè)聲譽(yù)，以此向經(jīng)理市場上釋放自身“質(zhì)量”信號(hào)。介于部分文獻(xiàn)中社會(huì)責(zé)任承擔(dān)與高管薪酬關(guān)系存在的分歧，本文嘗試結(jié)合兩個(gè)角度探究ESG表現(xiàn)對(duì)于高管薪酬的影響。

2.理論分析與研究假設(shè)

在高管薪酬理論中，最優(yōu)契約假說認(rèn)為，高管薪酬整體水平和結(jié)構(gòu)是公司與高管在勞動(dòng)力市場上均衡博弈的結(jié)果。公司通過諸如個(gè)人聲譽(yù)、晉升前景等非經(jīng)濟(jì)因素為高管提供激勵(lì)，高管樂于接受此類激勵(lì)，甚至不惜犧牲貨幣收益。例如，具有較高社會(huì)聲望的公司在高管薪酬制定的談判桌上坐擁更大籌碼，能夠迫使新入職的高管在貨幣薪酬談判上做出讓步，而此類談判更多出現(xiàn)在入職時(shí)?；诖?，本文提出以下假設(shè)。

H1：公司聲望影響任命期高管在企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)良好時(shí)降低入職薪酬訴求。

而高管權(quán)力假說認(rèn)為，一方面，由于高管對(duì)公司運(yùn)營環(huán)境熟悉，擁有較大權(quán)限，高管有動(dòng)力運(yùn)用權(quán)力攫取更大的自身利益，在業(yè)績上通常表現(xiàn)為提高“績效—薪酬”的敏感性，尤其是正向敏感性，導(dǎo)致代理問題惡化；另一方面，有觀點(diǎn)指出，高管享有較大權(quán)力，能夠提升公司指令的執(zhí)行效率，對(duì)外貫徹計(jì)劃，提高公司的市場表現(xiàn)，對(duì)內(nèi)上行下效，推動(dòng)和完善公司治理，從而使高管獲利?？梢缘贸?，高管權(quán)力能夠幫助高管獲取收益，尤其是在公司各項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)良好時(shí)。而這類高管一個(gè)明顯的特征是在公司任職已久，對(duì)各職能部門較為熟悉，基于此，本文提出以下假設(shè)。

H2：高管權(quán)力使得成熟期高管在企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)良好時(shí)提升薪酬水平。

三、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇華證ESG評(píng)級(jí)作為數(shù)據(jù)來源。將樣本期設(shè)置為2009—2022年，選取A股上市公司為研究對(duì)象，剔除金融行業(yè)上市公司，剔除主要變量缺失的樣本，剔除ST和*ST類企業(yè)，并對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行上下１%的Winsorize處理。其余數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和國家統(tǒng)計(jì)局。

2.變量定義

本文用企業(yè)當(dāng)期的最高薪酬來代表高管年度薪酬。經(jīng)由上文分析與假設(shè)，參考徐廣（2018）、劉孟飛（2022）分析高管權(quán)力的思路，本文分析任命期高管（Fresh）選取以下控制變量：企業(yè)規(guī)模（Size）、賬面市值比（BTM）、盈利能力（ROA）、營業(yè)收入（Sales）、上市日期距當(dāng)期（Fage）、高管學(xué)歷（Ability）、現(xiàn)金流情況（CFO）、董事會(huì)規(guī)模（Director）、股權(quán)集中度（First）、兩職合一（Dual）以及所在地發(fā)展程度（GDP）。

成熟期高管（Old）由于理論假設(shè)不同，在部分控制變量上有所調(diào)整，主要借鑒潘紅波和余明桂（2014）、方軍雄（2009）的研究。新加入股票收益率（Sret）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、高管任期（Tenure）、高管持股比例（ESOI），去掉了賬面市值比、盈利能力、現(xiàn)金流情況。

3.模型構(gòu)建

為驗(yàn)證高管薪酬與ESG責(zé)任表現(xiàn)的關(guān)系，本文構(gòu)建以下多元線性回歸模型。

任命期高管薪酬模型：

Freshit=β0+β1ESGi，t-1+β2lnSizei，t-1+β3BTMi，t-1+β4ROAi，t-1+β5lnSalesi，t-1+β6Fagei，t-1+β7Abilityi，t-1+β8CFOi，t-1+β9Directori，t-1+β10Duali，t-1+β11Firsti，t-1+β12lnGDPi，t-1+γt+γi+?it

成熟期高管薪酬模型：

Oldit=β0+β1ESGi，t-1+β2lnSizei，t-1+β3Soei，t-1+β4Sreti，t-1+β5lnSalesi，t-1+β6Fagei，t-1+β7Abilityi，t-1+β8Tenurei，t-1+β9ESOIi，t-1+β10Directori，t-1+β11Duali，t-1+β12Firsti，t-1+β13lnGDPi，t-1+γt+γi+?it

其中，被解釋變量采用高管最高薪酬（Old/Fresh），解釋變量與控制變量同上文列示，為探究因果關(guān)系，減弱內(nèi)生性，將解釋變量和控制變量均滯后一期，同時(shí)模型控制年份固定效應(yīng)與行業(yè)固定效應(yīng)。

四、實(shí)證結(jié)果分析

選取A股4974家上市公司2009—2022年的數(shù)據(jù)，其中成熟期高管薪酬數(shù)據(jù)41956份、任命期高管薪酬數(shù)據(jù)23868份，最終成功匹配成熟期高管樣本18464份、任命期高管17463份。文章使用的是廣義高管的薪酬數(shù)據(jù)，同時(shí)，A股不同行業(yè)、不同規(guī)模的企業(yè)高管間的薪酬相差較大。華證ESG總體評(píng)分較高，且方差較大，可以認(rèn)為在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的階段，“ESG理念”在我國上市公司群體中的推廣程度還有待提高，導(dǎo)致各個(gè)公司的ESG表現(xiàn)良莠不齊。

1.企業(yè)ESG表現(xiàn)與成熟期高管薪酬回歸分析

為驗(yàn)證企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)對(duì)高管薪酬激勵(lì)的影響，本文對(duì)年份及行業(yè)固定效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行了多元線性回歸。傳統(tǒng)關(guān)于報(bào)酬—績效敏感性的研究中，多以財(cái)務(wù)績效等作為研究對(duì)象，本文實(shí)證設(shè)計(jì)中控制了股價(jià)收益率、營業(yè)收入等變量。在控制傳統(tǒng)財(cái)務(wù)業(yè)績后，ESG與高管薪酬的正相關(guān)關(guān)系反映了現(xiàn)階段企業(yè)內(nèi)部已出現(xiàn)基于ESG視角的明顯的“報(bào)酬—績效契約”關(guān)系。

2.企業(yè)ESG表現(xiàn)與任命期高管薪酬回歸分析

在企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)對(duì)任命期高管薪酬的影響方面，本文也對(duì)年份及行業(yè)效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行了固定效應(yīng)回歸，具體結(jié)果如表1所示。

在任命期高管薪酬與企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)的多元回歸分析結(jié)果中，第四列在控制任命期高管薪酬模型年份和行業(yè)固定效應(yīng)后，ESG系數(shù)為-3.266，ESG變量回歸系數(shù)在1%水平顯著為負(fù)，說明企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)與任命期高管薪酬呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，符合最優(yōu)契約假說。在實(shí)證設(shè)計(jì)中也控制了營業(yè)收入等變量。在控制傳統(tǒng)財(cái)務(wù)業(yè)績后，ESG與高管薪酬的負(fù)相關(guān)關(guān)系也反映了ESG視角下明顯的隱性激勵(lì)關(guān)系。

3.PSM穩(wěn)健性檢驗(yàn)

針對(duì)可能存在的內(nèi)生性問題，在上文回歸模型中，已經(jīng)將解釋變量ESG得分滯后一期。但實(shí)際上，企業(yè)的ESG披露水平可能并非隨機(jī)，不能構(gòu)成一個(gè)隨機(jī)的自然實(shí)驗(yàn)。為減少上述偏差的影響，本文對(duì)ESG披露水平的討論采用樣本選擇建模，使用傾向得分匹配（PSM）模型進(jìn)行穩(wěn)健性回歸。將所有條件變量分成高水平ESG表現(xiàn)組與低水平ESG表現(xiàn)組，逐一進(jìn)行均值差異化檢驗(yàn)，由于華證ESG指數(shù)分為9檔，且普遍評(píng)級(jí)較高，本文選擇以7為分界，低于7為低水平ESG表現(xiàn)組，否則為高水平組，并將影響高管薪酬的非隨機(jī)因素設(shè)為匹配變量，將高水平ESG表現(xiàn)企業(yè)作為實(shí)驗(yàn)組，低水平ESG表現(xiàn)企業(yè)作為控制組，進(jìn)行傾向得分匹配。采用1∶1近鄰匹配法，結(jié)果顯示，兩次匹配是穩(wěn)健的（表2）。

經(jīng)過傾向得分匹配后，從t檢驗(yàn)相伴P值看，兩組在上述所有特征變量的均值差整體無統(tǒng)計(jì)顯著性，平衡度非常高。匹配過程中，兩類實(shí)驗(yàn)組樣本企業(yè)在傾向值0.6～0.8都擁有相對(duì)應(yīng)的控制組樣本企業(yè)與之重合，表明兩組傾向值比較的共同支持域重合情況較好，滿足共同支撐假定。

以傾向得分配比之后的樣本重新對(duì)基本回歸結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)，如表2所示，ESG變量均在1%的顯著性水平下與成熟期高管薪酬呈正相關(guān)，與任命期高管薪酬呈負(fù)相關(guān)，繼續(xù)支持本文的研究結(jié)果。

4.異質(zhì)性分析

為檢驗(yàn)分地區(qū)的ESG薪酬激勵(lì)差異，本文進(jìn)一步設(shè)計(jì)了以下多元線性回歸，具體結(jié)果如表3和表4所示。在劃分不同地區(qū)的企業(yè)ESG表現(xiàn)對(duì)高管薪酬的影響中，本文借鑒董敏杰等（2011）的做法，依據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的分地區(qū)標(biāo)準(zhǔn)，將我國地區(qū)分為東部（East）、中部（Middle）、西部（West）、東北部（NE）四個(gè)地區(qū)。各地區(qū)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、社會(huì)治理程度有一定相似度，故將樣本按照不同所屬地區(qū)企業(yè)進(jìn)行分組回歸，比較差異。

在檢驗(yàn)地區(qū)對(duì)ESG表現(xiàn)與高管薪酬的影響中，成熟期高管組東部企業(yè)和西部企業(yè)在10%的水平上顯著，同時(shí)西部地區(qū)對(duì)于ESG表現(xiàn)的敏感性大于東部，表現(xiàn)出更高的“績效—業(yè)績敏感性”。在任命期高管組的回歸中，東部地區(qū)ESG與高管薪酬的回歸系數(shù)為-3.399，在5%水平上顯著為正，而其他地區(qū)樣本的回歸系數(shù)并不顯著。這反映出東部地區(qū)不論是在公司聲譽(yù)對(duì)高管的吸引力，還是在對(duì)高管業(yè)績的正反饋上都有更顯著的表現(xiàn)，也使得高管具有更加強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)督促企業(yè)踐行ESG責(zé)任表現(xiàn)，為企業(yè)贏得更多利益發(fā)展空間。

通過對(duì)產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性進(jìn)行分析，將企業(yè)分為國企和非國企，發(fā)現(xiàn)非國企公司在ESG表現(xiàn)對(duì)高管薪酬的影響中更敏感于國企。李閩洲（2018）發(fā)現(xiàn)國有企業(yè)或國有控股企業(yè)中的高管薪酬與企業(yè)財(cái)務(wù)績效之間的正相關(guān)性要弱于非國有控股企業(yè)。原因可能是國企高管從企業(yè)獲得的報(bào)酬除了經(jīng)濟(jì)利益——薪酬，還包括將來可能到其他企業(yè)或政府任職帶來的政治晉升，或者作為國企高管可能因較方便接近政府權(quán)力而獲得更好的社會(huì)地位，或者可能獲得來自政府在一定范圍內(nèi)的授權(quán)而帶來的控制資源的優(yōu)越感等好處，這些好處會(huì)降低國企高管對(duì)薪酬的敏感性。據(jù)以上分析，本文認(rèn)為，成熟期高管薪酬與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間的關(guān)系是正相關(guān)的，任命期高管薪酬與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間的關(guān)系是負(fù)相關(guān)的，與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)的這種相關(guān)性更弱。

五、結(jié)語

消費(fèi)者不但要求企業(yè)提供優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)，還要求企業(yè)在社會(huì)主要議題和相關(guān)議題中扮演積極的角色，因此，企業(yè)考慮ESG議題已然成為趨勢(shì)，探究高管在其中受到的影響也十分重要。

本文探討了企業(yè)ESG表現(xiàn)與高管薪酬之間的聯(lián)系，結(jié)果表明：①任命期高管更關(guān)注聲譽(yù)因素，愿意犧牲貨幣收益；②成熟期高管更關(guān)注經(jīng)濟(jì)因素，薪酬隨著ESG表現(xiàn)上升而上升。在ESG全球非財(cái)務(wù)性價(jià)值評(píng)價(jià)理念日益流行的當(dāng)下，激勵(lì)高管在日常經(jīng)營活動(dòng)中貫徹綠色可持續(xù)發(fā)展理念是企業(yè)已經(jīng)在考慮的問題，薪酬決策關(guān)系到公司目標(biāo)與個(gè)體目標(biāo)的統(tǒng)一性，在關(guān)注生態(tài)文明的時(shí)代背景下，從戰(zhàn)略層面進(jìn)行薪酬決策，關(guān)注高管群體不一樣的訴求，動(dòng)態(tài)適應(yīng)社會(huì)與經(jīng)濟(jì)的發(fā)展要求，能夠協(xié)調(diào)共建企業(yè)利益。

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作者簡介：旦增平措（1996— ），男，西藏拉薩人，碩士在讀，研究方向：公司金融。