矛盾數(shù)據(jù)令美聯(lián)儲(chǔ)糾結(jié)

秦泰

美國(guó)非農(nóng)就業(yè)暫現(xiàn)冷淡，但并不改變經(jīng)濟(jì)整體供需偏熱的基本格局，12月仍可能再度加息。

11月1日，美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議聲明決定繼續(xù)暫停加息，將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率維持在5.25%-5.5%的水平。與上次會(huì)議聲明相比，本次聲明措辭包含三點(diǎn)變化：稱經(jīng)濟(jì)活動(dòng)三季度以“強(qiáng)勁步伐”（strong pace）擴(kuò)張，而上次聲明則總結(jié)為“穩(wěn)健步伐”。新增就業(yè)從“已經(jīng)放慢”（have slowed）改為“有所放緩”（have moderated），本次的表述更顯勞動(dòng)力市場(chǎng)偏緊一些。

金融風(fēng)險(xiǎn)方面，在“更緊的信貸條件”表述中加入“金融條件”的總結(jié)，顯示美聯(lián)儲(chǔ)注意到了近期長(zhǎng)端美債收益率飆升和股市震蕩等金融市場(chǎng)變化可能對(duì)未來經(jīng)濟(jì)和通脹產(chǎn)生的潛在負(fù)面影響?？傮w上，本次會(huì)議顯示美聯(lián)儲(chǔ)在矛盾的數(shù)據(jù)背景下決定采取謹(jǐn)慎觀察的態(tài)度。而后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)的決策則將取決于未來數(shù)據(jù)的演進(jìn)所顯示的經(jīng)濟(jì)、勞動(dòng)力市場(chǎng)和通脹的走向。

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在會(huì)后新聞發(fā)布會(huì)上的發(fā)言中明確注意到美國(guó)三季度超強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要由火熱的消費(fèi)（a surge in consumer spending）所驅(qū)動(dòng)，從而本輪緊縮至今尚未顯現(xiàn)出完全之效果，表達(dá)了對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍高于潛在增速可能導(dǎo)致勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張局面持續(xù)更久的擔(dān)憂。

勞動(dòng)力市場(chǎng)方面，受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁的拉動(dòng)，鮑威爾稱勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然緊張（remains tight），同時(shí)勞動(dòng)力供需情況都有所改善。但由于經(jīng)濟(jì)持續(xù)強(qiáng)勁，鮑威爾并未確認(rèn)名義薪資增速近期所呈現(xiàn)的降溫跡象（some signs of easing）是否會(huì)持續(xù)，而是指出勞動(dòng)力需求仍然超出供給，從而距離薪資通脹螺旋解除還有相當(dāng)長(zhǎng)的路要走。陡峭加息至今，消費(fèi)需求受到的影響卻很小，也讓美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)近期通脹數(shù)據(jù)的小幅回落能否延續(xù)保持相當(dāng)?shù)闹?jǐn)慎態(tài)度。鮑威爾稱美國(guó)的通脹雖然開始逐步降溫（moderate），但還是遠(yuǎn)高于2%的長(zhǎng)期通脹目標(biāo)。我們預(yù)計(jì)美國(guó)居民的超額儲(chǔ)蓄或?qū)㈤L(zhǎng)期存在，并對(duì)消費(fèi)造成長(zhǎng)期影響。

10月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)新增僅15萬人低于市場(chǎng)預(yù)期，勞動(dòng)參與率小幅下降、失業(yè)率小幅上升，平均時(shí)薪同比增速有所回落，勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張程度有所緩和。但就業(yè)不佳主要受汽車工人罷工拖累，勞動(dòng)力市場(chǎng)未來或?qū)⒃俣融吘o。10月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)暫現(xiàn)冷淡格局，但并不改變經(jīng)濟(jì)整體供需偏熱的基本格局，當(dāng)前的核心不確定性仍然在于長(zhǎng)期利率水平是否已經(jīng)高到足以觸發(fā)新一輪房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)或金融風(fēng)險(xiǎn)的程度。

長(zhǎng)端美債利率飆升令美國(guó)金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)感受到壓力，但換個(gè)視角審視，如果高利率環(huán)境下消費(fèi)需求仍可維持強(qiáng)勁，美聯(lián)儲(chǔ)或許也并不會(huì)將現(xiàn)有較高的利率水平作為進(jìn)一步緊縮的嚴(yán)格約束條件。我們?nèi)灶A(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在12月再度加息一次25BP，2024年三季度之前預(yù)計(jì)不會(huì)降息。

鮑威爾在發(fā)布會(huì)發(fā)言中指出高利率對(duì)美國(guó)企業(yè)投資和房地產(chǎn)市場(chǎng)已造成壓力，關(guān)注到在長(zhǎng)期國(guó)債利率上行等因素驅(qū)動(dòng)下，近幾個(gè)月美國(guó)金融條件顯著收緊，這一點(diǎn)可能會(huì)影響到未來的貨幣政策路徑。但換一個(gè)角度審視，如果當(dāng)下美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)反映了高利率沖擊下的情況，那么未來一旦美聯(lián)儲(chǔ)本輪緊縮達(dá)到峰值水平之后開始考慮降息、或者美國(guó)居民消費(fèi)和總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)強(qiáng)度有所降溫而帶動(dòng)長(zhǎng)端國(guó)債利率有所下行，則房地產(chǎn)市場(chǎng)和金融條件又會(huì)有所放松，金融風(fēng)險(xiǎn)緩釋，美聯(lián)儲(chǔ)可能又需要維持偏緊的貨幣政策環(huán)境更長(zhǎng)時(shí)間?？傮w上，長(zhǎng)端利率近期已經(jīng)處于較高水平，未來對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策路徑的潛在影響是雙向而非單方面的。