家電：海外補(bǔ)庫存的邊際彈性凸顯

袁京力

2023年前三季度，小家電龍頭蘇泊爾的營收和凈利潤分別為153.67億元、13.62億元。其中，第三季度營收和凈利潤分別為53.84億元、4.82億元，逆轉(zhuǎn)了上半年?duì)I收和凈利潤負(fù)增長的局面，其主要原因是外銷大幅回暖。

存在類似情況的還有新寶股份，其第三季度營收約44億元，凈利潤為3.41億元，營收和凈利潤均出現(xiàn)改善的現(xiàn)象。新寶股份以全球ODM/OEM為主，外銷收入占營收的比例超過三分之二。

在前三季度總體出口相對(duì)低迷的情況下，家電企業(yè)的出口有率先復(fù)蘇的跡象，三季度家用電器月度出口數(shù)量增速均超過20%，這或許只是一個(gè)開始。在上半年對(duì)新興市場布局并斬獲頗豐的情況下，以美國為首的發(fā)達(dá)國家去庫存也接近尾聲，這將對(duì)出口占比較高的家電企業(yè)2023年底至2024年上半年的業(yè)績形成有效提振。

公募基金對(duì)此先知先覺。從三季度持倉看，機(jī)構(gòu)對(duì)家電的內(nèi)外復(fù)蘇持續(xù)看好。據(jù)安信證券監(jiān)測，主動(dòng)偏股型基金家電板塊的配置比例延續(xù)回升態(tài)勢(shì)，第三季度重倉家電3.08%，環(huán)比提升0.37個(gè)百分點(diǎn)；超配0.57%，環(huán)比基本持平。

事實(shí)上，家電出口從6月開始出現(xiàn)加速。參考產(chǎn)業(yè)調(diào)研，6月份家電出口訂單普遍轉(zhuǎn)向增長，2023年第二季度外銷已經(jīng)有體現(xiàn)，清潔電氣、廚小、吸塵器代工企業(yè)預(yù)計(jì)后續(xù)進(jìn)一步向上。

海關(guān)總署11月7日數(shù)據(jù)顯示，2023年10月中國出口家用電器31132.9萬臺(tái)，同比增長21%；1-10月累計(jì)出口306097.4萬臺(tái)，同比增長8.4%。這已經(jīng)是家電出口量連續(xù)3個(gè)月增速維持在20%以上，家電前9月累計(jì)出口額達(dá)657億美元，同比增加1.1%，在外貿(mào)出口額下降6.1%的情況下表現(xiàn)出色。

以蘇泊爾為例，公司三季度實(shí)現(xiàn)營收53.84億元，同比上升15.63%，一舉扭轉(zhuǎn)了上半年?duì)I收下降3.31%的不利局面。對(duì)此，公司在接受投資者調(diào)研時(shí)表示，三季度環(huán)比持續(xù)改善主要基于外銷客戶補(bǔ)庫存及2022年同期低基數(shù)的雙重影響，三季度外銷實(shí)現(xiàn)了大幅改善。此前的2022年及2023年上半年，蘇泊爾外銷收入出現(xiàn)了至少10%以上的負(fù)增長。

家電行業(yè)的龍頭是美的集團(tuán)、海爾智家及格力電器。前三季度，美的集團(tuán)營收和凈利潤分別為2911.1億元和277.17億元，同比分別增長7.67%和13.27%；海爾智家營收和凈利潤分別為1986.57億元和131.49億元，同比分別增長7.5%和12.71%；格力電器的營收和凈利潤分別為1550億元和200.92億元，同比分別增長5.1%和9.77%。相比于美的集團(tuán)、海爾智家常年外銷占比超40%，格力電器占比不足20%最低，營收增長也最慢。

家電出口的回暖一方面來自新興市場，另一方面來自發(fā)達(dá)國家去庫存接近尾聲。東方證券的研究表明，結(jié)合2023年6月的不同區(qū)域的數(shù)據(jù)顯示，未來家電訂單可能并非由美國拉動(dòng)，而是由一大批“低占比”但高彈性的國家或地區(qū)拉動(dòng)。

據(jù)海關(guān)總署的數(shù)據(jù)，美國、歐盟當(dāng)前仍是中國機(jī)電類產(chǎn)品（含家電）的主要出口國和地區(qū)。2023年1-7月，中國對(duì)歐盟、美國、日本、越南、印度和俄羅斯累計(jì)出口額占比分別為17.5%、14.9%、4.7%、4.1%、4.1%和2.9%，合計(jì)占比近半數(shù)。其中，“一帶一路”國家拉動(dòng)力較強(qiáng)，有望延續(xù)，6月中國對(duì)巴西、俄羅斯、阿聯(lián)酋、土耳其、新加坡等國家的出口增速均在20%以上。

再次，新興市場依然有較大空間?；诟鲊蠹译姲賾舯Ｓ辛壳闆r，天風(fēng)證券發(fā)現(xiàn)，新興市場國家諸如泰國、巴基斯坦、菲律賓、印尼及印度的冰、洗發(fā)展現(xiàn)狀與中國2000年左右的情況類似，這些新興市場逐步進(jìn)入家電普及期，未來成長空間巨大，且自有品牌相對(duì)匱乏，對(duì)于新品牌的接受程度較高，國內(nèi)家電企業(yè)可以選擇在這些市場進(jìn)行前瞻性布局。

除了新興市場外，海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的補(bǔ)庫存效應(yīng)也在逐漸得以兌現(xiàn)。2020年新冠疫情蔓延，海外家電企業(yè)生產(chǎn)能力下降，同時(shí)歐美補(bǔ)貼、居家耐用消費(fèi)品增長，中國家電企業(yè)憑借穩(wěn)定的產(chǎn)能和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，大幅受益出口需求高漲。據(jù)海外總署數(shù)據(jù)，2020年、2021年家電出口額分別為661億美元、987億美元，兩年增速均在20%以上，這透支了2022年的需求，疊加2022年因?yàn)橥浉咂髮?dǎo)致的歐美耐用消費(fèi)品回落，進(jìn)入去庫存周期，2022年家電出口金額同比下降10%。

尤其是從三季度開始，積極因素不斷累積。自2022年5月，美國家用電器存量金額同比增速逐漸回落，2023年7月延續(xù)下降趨勢(shì)，同比下降4.83%。以美國五大頭部零售渠道統(tǒng)計(jì)，自2023年一季度后庫銷比同比增速下降，伴隨未來進(jìn)入補(bǔ)庫存周期，疊加2022年因疫情影響導(dǎo)致的出口低基數(shù)，國內(nèi)家電企業(yè)出口有望轉(zhuǎn)暖。

庫存方面，美國家具家電零售庫存持續(xù)下降，當(dāng)前已經(jīng)回到2021年底水平。根據(jù)美國商務(wù)部數(shù)據(jù)，2023年7月美國電子和家用電器零售庫存為296.9億美元，同比下降11.8%，首次下降至300億美元內(nèi)且連續(xù)5個(gè)月下滑，回到2021年底水平。批發(fā)庫存當(dāng)前仍處在高位震蕩但環(huán)比下降，7月美國電氣電子產(chǎn)品批發(fā)商庫存為860.9億美元，同比增加3.1%，環(huán)比6月下降0.8%，庫存壓力環(huán)比改善。

作為家電的前瞻指標(biāo)，美國住房銷售也有所復(fù)蘇。2023年4月，美國新建住房銷量增速轉(zhuǎn)正，5月增速相比4月進(jìn)一步提升，根據(jù)10月下旬的數(shù)據(jù)，美國9月新建的單戶住宅銷售同比上升了12.3%，總量達(dá)到了75.9萬套。二手房方面，美國成屋銷售折年數(shù)較年初以來止跌，5月相比4月略有恢復(fù)，美國成屋銷售指數(shù)環(huán)比上升1.1%，而預(yù)期下降1.8%。

除了蘇泊爾外，新寶股份也對(duì)海外持樂觀態(tài)度。新寶股份也在接受投資者調(diào)研時(shí)表示，主要海外客戶在2023年上半年庫存逐步出清，下半年訂單需求逐步恢復(fù)到比較正常的結(jié)構(gòu)，歐洲和北美的情況差不多。從目前看，四季度接到的訂單仍然保持了比較好的趨勢(shì)。

目前看，外需改善尚可持續(xù)。中泰證券預(yù)計(jì)，本輪家電出口鏈表現(xiàn)有望延續(xù)至2024年上半年，若未來景氣修復(fù)則形成進(jìn)一步支撐。

中國家電企業(yè)外銷旺盛，是新興市場需求大增及發(fā)達(dá)國家補(bǔ)庫存的共振結(jié)果。

2023年以來，人民幣貶值對(duì)家電企業(yè)的出口也有所提振。美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致人民幣持續(xù)貶值，2023年上半年維持匯率低位，目前看這有可能持續(xù)全年。

自2022年5月，人民幣兌美元呈貶值趨勢(shì)，2023年第二季度人民幣兌美元平均匯率為7.01，環(huán)比貶值2.32%，同比貶值5.65%，目前位置在7.3附近，又較二季度平均匯率貶值了4%左右。山西證券認(rèn)為，人民幣貶值或?qū)⑻嵘译娦袠I(yè)相關(guān)企業(yè)出口業(yè)務(wù)競爭力，同時(shí)通過匯兌損益等方式提升盈利水平。

由于家電企業(yè)通常制造基地在國內(nèi)，成本以人民幣計(jì)價(jià)，銷售在海外以美元計(jì)價(jià)，美元升值一方面從報(bào)表口徑增加企業(yè)外銷收入并增加匯兌收益；另一方面有利于擴(kuò)大海外銷售毛利率。東方證券統(tǒng)計(jì)過往數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2017-2018年由于人民幣升值影響，白色家電企業(yè)海外業(yè)務(wù)毛利率有明顯下降，后在2018年下半年隨著美元升值，中國家電企業(yè)的海外業(yè)務(wù)毛利率有所提升。

此外，原材料成本的下降也有利于家電企業(yè)的出口。家電產(chǎn)品最主要的原材料為銅、鋁、塑料、不銹鋼和五金等，且原材料成本占比較高，白電原材料占比達(dá)85%，其采購價(jià)格與大宗商品的走勢(shì)密切相關(guān)，原材料的價(jià)格下跌有利于家電企業(yè)的盈利復(fù)蘇。

從出口看，雖然家電產(chǎn)品的價(jià)格在下降，但原材料成本也在下降，2022年初開始塑料、鋼、鋁價(jià)格整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。2023年10月，中國再生塑料顆粒指數(shù)為771點(diǎn)，同比下降6.5%，較年初下跌約5%；不銹鋼期貨較年初下降超10%，多數(shù)時(shí)間較2022年同期更低，滬鋁期貨則與2022年相近，原材料成本的下降有利于家電企業(yè)毛利率的改善。

出口改善、人民幣貶值疊加原材料成本下降，家電企業(yè)毛利率呈現(xiàn)改善的趨勢(shì)。前三季度，家電板塊毛利率為25.42%，同比提升1.94個(gè)百分點(diǎn)，2023年第三季度毛利率為26.33%，同比提升1.67個(gè)百分點(diǎn)，前三季度和三季度毛利率水平均較2022年同期有所改善。