黃金珠寶上市公司財務(wù)危機原因及對策研究
——以金洲慈航為例

●陳 潔 劉葵紅

一、引言

黃金是一種國際型大宗商品，價格走勢受多種因素影響。黃金珠寶行業(yè)的特殊性表現(xiàn)出資金流量大、單個產(chǎn)品價值高以及流通性強等特點。我國黃金珠寶行業(yè)起步于上世紀(jì)80年代。經(jīng)過多年發(fā)展，我國黃金珠寶的加工工藝不斷改進升級，朝著產(chǎn)品多樣化的方向發(fā)展，黃金珠寶行業(yè)逐漸成熟。目前，我國金銀珠寶類商品零售額不斷擴大，黃金消費量持續(xù)增長，行業(yè)競爭日益激烈。據(jù)工信部消息，2021年，全國黃金消費量1121噸，同比增長36.5%。其中，黃金首飾消費量711.3噸，同比增長45%，占全國黃金總消費量的六成。我國已經(jīng)連續(xù)14年成為全球最大黃金消費國[1]。黃金消費的上游產(chǎn)業(yè)是黃金制造。在我國眾多黃金制造企業(yè)中，金洲慈航曾是以年黃金加工量位居全國前三的黃金制造企業(yè)。通過觀察股價變化能發(fā)現(xiàn)金洲慈航的發(fā)展?fàn)顩r。金洲慈航股價歷史最高為39元/每股，總市值最高達209.37億元。

二、金洲財務(wù)危機的前奏

金洲慈航集團股份有限公司的主營業(yè)務(wù)從1994年成立之初的單一的黃金首飾代加工，通過自身孵化發(fā)展到黃金珠寶首飾研發(fā)設(shè)計、加工、零售及品牌加盟，后又通過借殼和收購的形式將主營業(yè)務(wù)的觸角延伸到融資租賃、擔(dān)保、典當(dāng)?shù)阮I(lǐng)域。但是在其成長壯大過程中，金洲慈航屢屢觸碰財務(wù)底線，發(fā)生了很多不合理合規(guī)的實質(zhì)行為。不合理現(xiàn)象主要集中在2019年后，比如在2020年披露的2019年的年報中，金洲慈航的資產(chǎn)負(fù)債率高達99.49%，明顯有資不抵債甚至資金鏈斷裂的可能性；2020年4月金洲慈航發(fā)行的5.2億債券“17金洲01”因違約被深交所集中競價系統(tǒng)和綜合協(xié)議交易平臺摘牌；2020年年報顯示金洲慈航賬面僅有414.31萬的貨幣資金和即將到期的23.25億元的短期借款，金洲慈航存在技術(shù)性破產(chǎn)風(fēng)險；豐匯租賃的兩項主要業(yè)務(wù)的行業(yè)和客戶集中度高，客戶逾期、展期的可能性較大，金洲慈航卻在連續(xù)三年對豐匯租賃的36.65億的商譽不減值。而不合規(guī)現(xiàn)象在2017年就開始顯現(xiàn)，2018年9月金洲慈航隱瞞子公司2017年從關(guān)聯(lián)方植瑞投資管理有限公司、北京恒天財富投資管理有限公司、大唐財富投資管理有限公司合計購買價值26.8億元的理財產(chǎn)品、2017年年報未披露壞賬準(zhǔn)備金額、2017年年報內(nèi)貨幣資金科目的兩處數(shù)據(jù)不一致；2019年10月隱瞞2018年10月至2019年5月期間發(fā)生的涉及約為9.62億元，約占公司上一年度凈資產(chǎn)15%金額的多起訴訟仲裁案件[2]。未披露公司相關(guān)資產(chǎn)凍結(jié)事件，相關(guān)資產(chǎn)包括主要銀行賬戶、控股子公司豐匯租賃的全部股權(quán)、控股股東擁有公司的股權(quán)。企業(yè)會計核算變更未按照會計準(zhǔn)則及時調(diào)整數(shù)據(jù)。未將子公司編入2018年合并財務(wù)報表以及年度報告附注中遺漏子公司等違規(guī)違法行為。2020年8月對股東及社會公眾隱瞞凍結(jié)資產(chǎn)事件。未披露向關(guān)聯(lián)方購買涉及金額約22.17億元的理財產(chǎn)品，公司未履行審議程序和信息披露義務(wù)，涉及資產(chǎn)金額合計占金洲慈航2017年度經(jīng)審計總資產(chǎn)的77%。出售子公司構(gòu)成重大交易重組事件未告知全體股東。未及時披露股東股份凍結(jié)事項和訴訟仲裁案件。

據(jù)統(tǒng)計截至2022年4月30日，金洲慈航及高層因不合理合規(guī)的財務(wù)操作行為共收到證監(jiān)會發(fā)出的處分多達25份。這些行為一次又一次把金洲慈航推向財務(wù)危機的深淵。

三、金洲財務(wù)危機成因分析

（一）內(nèi)因

1.投資戰(zhàn)略不定性。企業(yè)為了尋求發(fā)展選擇制定戰(zhàn)略是再正常不過的一件事情。但是企業(yè)制定的戰(zhàn)略應(yīng)該適合企業(yè)本身的現(xiàn)狀，而不是在市場里看見一個行業(yè)風(fēng)口就進行風(fēng)險投資。金洲慈航本身是做黃金加工起家，在上市后的短短幾年間多次進行投資收購活動，雖然營業(yè)收入在短期內(nèi)大幅增加，但在并購3年后，豐匯租賃營業(yè)收入突然直接同比減少超60%，導(dǎo)致歸屬于母公司金洲慈航的凈利潤變?yōu)樨?fù)數(shù)，而且在以后年度財報中營收表現(xiàn)一直不理想。由于業(yè)績持續(xù)下滑加之因連續(xù)兩年利潤為負(fù)被深交所退市警告，金洲慈航嘗試剝離豐匯租賃。當(dāng)年以59.9億的高溢價購入的豐匯租賃卻以1000多萬低價賣出。金洲慈航的戰(zhàn)略發(fā)展方向也讓投資者難以理解。2013年宣稱要購買美國油田進入能源行業(yè)，因油價上漲停止收購；2017年收購某銀行又終止；2018年金洲慈航公告稱計劃用豐匯租賃部分股權(quán)與內(nèi)蒙古慶華集團騰格里精細化工有限公司股權(quán)的等值部分進行置換，差額部分以發(fā)行股份的形式向?qū)Ψ窖a足。當(dāng)時的騰格里精細化工有限公司已是訴訟纏身，被最高院列入失信名單。公告不久后，置換計劃終止。類似的事件不僅僅是發(fā)生在2017年和2018年，以后年份公告的種種跡象都表明公司的行動讓投資者感到迷惑。

2.主營業(yè)務(wù)發(fā)力不足。2017年后，金洲慈航的盈利能力持續(xù)下降，凈利潤持續(xù)呈下降趨勢，出現(xiàn)“盈收不盈利”的情況，甚至在2019年凈資產(chǎn)收益率接近-200%。Z-Score值模型中的X3是反映企業(yè)盈利能力的一個值[3]。變量X3從2014年的0.0755下降至2021年的-0.8649，近8年大幅度下降了1245%，表明金洲慈航盈利能力很差且持續(xù)惡化。2016—2018年金洲慈航的Z-Score值低于破產(chǎn)臨界值的1.81。2019—2021年的Z-Score值為-1.2048、-1.0492、-11.8042，連續(xù)三年的負(fù)值，不得不讓人懷疑金洲慈航財務(wù)數(shù)據(jù)存在造假。金洲慈航的業(yè)務(wù)主要分為珠寶類和金融類兩大類。從圖1可以看出前五年金洲慈航營業(yè)收入雖有變化但每年都保持至10億元左右。在2019年營業(yè)收入直接跌至4億元，特別是珠寶類營業(yè)收入大幅萎縮。

圖1 金洲慈航2014—2021年營業(yè)收入

3.內(nèi)控風(fēng)險管理意識淡薄。金洲慈航管理層信用風(fēng)險意識淡薄，并且企業(yè)自身的風(fēng)險管理制度體系也不成熟。企業(yè)在擴張過程中，未能意識到對融資租賃行業(yè)的認(rèn)識不充分，卻執(zhí)意涉足，且未指派管理人員對子公司豐匯租賃管理、監(jiān)督，對子公司內(nèi)部控制管理忽視，才促成近40億的應(yīng)收賬款未能收回，企業(yè)資金周轉(zhuǎn)困難，影響企業(yè)日常經(jīng)營的局面。因此，金洲慈航在融資租賃業(yè)務(wù)項目評估、開展審批等方面存在的問題缺少考慮。

4.資金管控制度不嚴(yán)。金洲慈航陷入財務(wù)危機很大一部分原因是企業(yè)缺乏對現(xiàn)金流的管控。從表1可以看出，在2014年至2021年間，金洲慈航2017年及以后的年份凈現(xiàn)金額流量均為負(fù)值。經(jīng)營業(yè)務(wù)活動難以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，投資活動虧損遠超盈利，而籌資活動又需要對各種債務(wù)進行清償，企業(yè)面臨著巨大的現(xiàn)金流壓力。

表1 2014—2021年金洲慈航現(xiàn)金流情況表

（二）外因

1.宏觀經(jīng)濟下行。早在2014年之前，我國經(jīng)濟就已經(jīng)進入了一個新常態(tài)，表現(xiàn)為經(jīng)濟增長速度明顯放緩。雖然2014—2021我國GDP總量整體保持增長，從2014年的636463億元[4]漲至2021年的1143670億元[5]，但GDP總量增長率卻逐年下降，連續(xù)五年增長率均低于7%。2020年的增長率更是受疫情影響，GDP增長率僅為2.2%，為20年來的最低增長率。說明我國經(jīng)濟面臨下行的壓力較大。與此同時，我國社會零售總額年增長率逐年下滑，2020年的增長率是我國社會零售總額年增長率有記錄以來的第一個負(fù)值，我國居民消費需求低迷，消費需求整體呈頹勢。

任何行業(yè)的發(fā)展都受制于經(jīng)濟大環(huán)境的影響。在經(jīng)濟下行的背景下，金洲慈航所在的黃金珠寶行業(yè)受到了很大的影響，各項指標(biāo)都有所下降。據(jù)統(tǒng)計2014—2021年社會消費品金銀珠寶類零售總額整體呈下降趨勢，尤其是發(fā)生疫情的2020年，對黃金珠寶銷售造成沖擊尤為巨大。筆者收集了13家黃金珠寶上市企業(yè)2014年至2020年年報中相關(guān)數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計分析，發(fā)現(xiàn)13家企業(yè)的年均營業(yè)收入的增長率從2014年的2.29%下降到2020年的負(fù)增長-14.00%，凈利潤增長率從23.75%下降到-380.23%，特別是2017年至2020年連續(xù)四年營業(yè)收入增長率和凈利潤增長率都有所下降，由此可見，黃金珠寶行業(yè)的發(fā)展速度放緩，黃金珠寶企業(yè)面臨著很大的盈利壓力[6]。

2.黃金珠寶行業(yè)競爭加劇。在國內(nèi)黃金飾品市場，金洲慈航的黃金珠寶業(yè)務(wù)所面臨的主要競爭對手來自于三個區(qū)域：國外、我國香港和內(nèi)地。三個區(qū)域分別對應(yīng)形成黃金飾品市場上的外資品牌、港資品牌、內(nèi)資品牌。外資品牌以Tiffany、Cartier、BVLGARI等為代表的國際知名品牌，產(chǎn)品定位高端、奢華，占據(jù)國內(nèi)高端市場，線下僅布局于一線、新一線城市。港資品牌和內(nèi)資品牌競爭激烈，占據(jù)國內(nèi)主流中高端市場，分割國內(nèi)市場主要份額。港資品牌有周大福、周生生等，產(chǎn)品定位時尚、新穎，線下主要布局在一線、新一線城市。內(nèi)資品牌有老鳳祥、周大生、中國黃金、菜百首飾等，產(chǎn)品覆蓋面廣，一二三四線均有布局。在過去的十年里，黃金珠寶行業(yè)高速發(fā)展，行業(yè)內(nèi)部競爭加劇。隨著收入的增加，黃金珠寶市場的成熟，買方市場的態(tài)度在逐步發(fā)生轉(zhuǎn)變，過去的人們買黃金珠寶只是為了結(jié)婚，到現(xiàn)在越來越多的人買來投資或買給自己和家人。消費者態(tài)度的變化也反映出市場需求的改變，消費者對產(chǎn)品設(shè)計、工藝技術(shù)等方面認(rèn)識逐漸加深，研發(fā)創(chuàng)新能力薄弱、產(chǎn)品缺乏特色、品牌管理運營乏力的中小型企業(yè)將面臨市場淘汰。

3.國家監(jiān)管加強，銀行貸款受限。金洲慈航除黃金珠寶類業(yè)務(wù)以外的另一大收入來源是2015年收購的子公司——豐匯租賃。豐匯租賃的運作資金主要來自銀行貸款和發(fā)行ABS。2017年以來整個融資租賃行業(yè)就面臨融資緊張的問題。在2018年資管新規(guī)出臺以后，銀行面臨很大的監(jiān)管壓力，銀行自身獲取存款的難度增大，銀行對租賃公司的貸款就更加謹(jǐn)慎，銀行授信額度發(fā)生變化，融資租賃公司從銀行獲取貸款的難度隨之增加。國家對融資租賃行業(yè)監(jiān)管加強，從商務(wù)部監(jiān)管轉(zhuǎn)至銀保監(jiān)會監(jiān)管，人民銀行引入MPA，監(jiān)管隨之變化，銀根緊縮，以往獲取資金的其他渠道被切斷，進一步加劇融資租賃企業(yè)的融資危機。

四、金洲財務(wù)危機應(yīng)對策略

（一）回歸主營業(yè)務(wù)，避免盲目擴張

金洲慈航應(yīng)該根據(jù)企業(yè)自身狀況制定適合其自身的發(fā)展戰(zhàn)略。應(yīng)首先考慮制定橫向一化發(fā)展戰(zhàn)略或縱向一體化發(fā)展戰(zhàn)略，而不是多元化戰(zhàn)略，避免涉足企業(yè)自身不了解的行業(yè)，從事企業(yè)不擅長的業(yè)務(wù)。金洲慈航應(yīng)該在黃金珠寶行業(yè)深耕，以黃金首飾加工業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，創(chuàng)立企業(yè)自身黃金珠寶品牌。加大研發(fā)投入，根據(jù)市場需求對產(chǎn)品進行創(chuàng)新升級，以此吸引消費者。對內(nèi)增強企業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新能力，培養(yǎng)其成為企業(yè)的核心競爭力，對外擴大營銷渠道增加線上線下營業(yè)網(wǎng)點，業(yè)務(wù)增收的同時擴大金葉珠寶品牌的市場占有率。在企業(yè)產(chǎn)品市場占有率達到預(yù)定目標(biāo)，營業(yè)收入穩(wěn)定的前提下并存在未利用的閑置資金，企業(yè)再結(jié)合自身狀況考慮是否選擇多元化戰(zhàn)略。本文建議出售子公司豐匯租賃，盡快回籠資金，償還債務(wù)后，將企業(yè)業(yè)務(wù)重心回歸到黃金珠寶業(yè)務(wù)，恢復(fù)以黃金加工銷售為主的日常經(jīng)營。

（二）建立融資業(yè)務(wù)風(fēng)控制度和監(jiān)管組織機構(gòu)

豐匯租賃是金洲慈航旗下的一家融資租賃企業(yè)。融資租賃行業(yè)是迎合國內(nèi)中小企業(yè)融資市場需求而產(chǎn)生的新興行業(yè)，融資租賃企業(yè)不同于發(fā)展歷史悠久、制度完備的銀行企業(yè)，沒有一套系統(tǒng)的成熟的對業(yè)務(wù)可能存在的風(fēng)險評估、核查、審批程序制度，金洲慈航對租金租息、貸款本金利息收回的風(fēng)險和金融市場風(fēng)險評估審查不到位，引發(fā)企業(yè)資金流動性危機。導(dǎo)致企業(yè)在面對金融市場風(fēng)險的大浪時，猝不及防地被拍了個跟頭，沖到擱淺的沙灘上。這反映出企業(yè)應(yīng)對變化的金融市場風(fēng)險能力弱的特點。金洲慈航董事會下設(shè)機構(gòu)中并沒有單獨成立的負(fù)責(zé)風(fēng)險控制管理的單位機構(gòu)。公司董事會下設(shè)的戰(zhàn)略委員會、審計委員會、提名委員會、薪酬與考核委員會，均不對公司風(fēng)險管理負(fù)責(zé)，只是由公司的監(jiān)事會對公司風(fēng)險進行監(jiān)督，獨立董事對公司重大事項發(fā)表意見。本文對金洲慈航監(jiān)事會的成員和獨立董事進行分析發(fā)現(xiàn)，2019至2021年間金洲慈航的監(jiān)事和獨董頻繁更換，獨立董事更是一年換一批。如此高頻率的更換獨董，不利于管理層識別風(fēng)險和企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展。本文建議設(shè)立一套融資業(yè)務(wù)風(fēng)險控制制度，保證業(yè)務(wù)的每一個程序都是符合規(guī)章制度，通過制度實施過程中對項目可行性、風(fēng)險大小等評估、審核，努力將項目實施中可能發(fā)生的風(fēng)險降到最低。設(shè)立一個具有項目全流程監(jiān)察權(quán)限的組織機構(gòu)。對項目實施過程中可能出現(xiàn)的付租付息、還本還息風(fēng)險進行定期評估，對項目評估審核流程是否合規(guī)進行督查。

（三）建立財務(wù)危機預(yù)警機制

企業(yè)高級管理人員對于企業(yè)的制定的戰(zhàn)略方針、實際經(jīng)營狀況等重要信息要及時掌握，不能在出現(xiàn)難以彌補的巨大問題窟窿之后才進行補救，如同亡羊補牢。企業(yè)高層需要在危機發(fā)生之前，注意到企業(yè)經(jīng)營中潛在的風(fēng)險，在企業(yè)出現(xiàn)現(xiàn)金流等經(jīng)營事項不穩(wěn)定狀態(tài)前及時預(yù)警，并提出相應(yīng)的解決方案，將危機的苗頭扼殺在搖籃中，保護企業(yè)在未來更快更好地發(fā)展。可以從企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)這方面入手，對指標(biāo)高于或低于合理區(qū)間的值或波動變化大的值加大關(guān)注度。及時察覺指標(biāo)的異動，構(gòu)建符合企業(yè)自身實際狀況的合理有效的企業(yè)財務(wù)風(fēng)險預(yù)警機制，同時加強日常管理監(jiān)督，做到抓大抓小，防微杜漸。

五、結(jié)語

金洲慈航曾是全國前三的黃金制造企業(yè)，如今卻面臨巨額虧損，背負(fù)大量債務(wù)、被實施退市風(fēng)險預(yù)警的境地，陷入了嚴(yán)重的財務(wù)危機。金洲慈航的財務(wù)危機給行業(yè)內(nèi)的其他上市公司敲響了警鐘。如果行業(yè)內(nèi)的某一家企業(yè)如同金洲慈航一般，不顧企業(yè)自身實際情況，執(zhí)意實施不符合其現(xiàn)狀的多元化發(fā)展戰(zhàn)略，將會面臨嚴(yán)重的企業(yè)危機。同時企業(yè)管理層需要增強財務(wù)風(fēng)險防范和控制意識，在企業(yè)發(fā)展過程中應(yīng)該關(guān)注到可能存在的財務(wù)危機，建立相應(yīng)的財務(wù)危機預(yù)警機制，為企業(yè)未來良好有序發(fā)展保駕護航。