• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    由有效市場假說淺析2015年股災(zāi)及我國市場現(xiàn)狀

    2022-07-08 13:33:01劉英臣
    中國市場 2022年16期
    關(guān)鍵詞:股災(zāi)

    劉英臣

    摘?要:市場有效性的研究對金融理論的發(fā)展有著重要的意義,作為現(xiàn)代金融學(xué)的兩大基石之一,有效市場假說(EMH)在被美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家尤金·法瑪(Eugene?F.Fama)提出后,在研究市場特征、提供參考標(biāo)準(zhǔn)方面發(fā)揮了巨大的作用。文章對有效市場假說進(jìn)行了綜述,在此基礎(chǔ)上分析中國資本市場所處的階段并分析其成因。然而,有效市場假說自提出至今受到了來自市場異像的各種挑戰(zhàn),股災(zāi)等金融危機(jī)的發(fā)生對于其理論產(chǎn)生了沖擊,筆者對中國2015年股災(zāi)的原因進(jìn)行了詳細(xì)分析,闡述了股災(zāi)對于有效市場假說產(chǎn)生的挑戰(zhàn),并在最后給出了關(guān)于提升當(dāng)前中國市場效率的建議。

    關(guān)鍵詞:有效市場假說;A股市場;弱式有效性;股災(zāi)

    中圖分類號:F832.51???文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A?文章編號:1005-6432(2022)16-0047-03

    DOI:10.13939/j.cnki.zgsc.2022.16.047

    1?有效市場理論綜述

    賭運(yùn)模型是有效市場假說的重要思想來源,根據(jù)賭運(yùn)模型,人們產(chǎn)生了隨機(jī)游走的思想,在此基礎(chǔ)上又產(chǎn)生了有效市場假說。1965年,美國芝加哥大學(xué)教授Fama在《股票市場價(jià)格的隨機(jī)游走》一文中第一次提到了“有效市場”的概念。有效市場假說假設(shè)市場是一個(gè)不存在摩擦的、完備的競爭市場,即沒有稅收、信息獲取等交易成本,并且只要獲得的信息均為完備、準(zhǔn)確的;其次,投資者對價(jià)格具有理性。即投資者追求效用最大化并可以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。資本定價(jià)模型(CAPM)、現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論(MPT)、套利定價(jià)模型(APT)等都是以有效市場假說作為前提的,它們也共同構(gòu)成了現(xiàn)代金融理論的基礎(chǔ)。

    2?中國市場的有效性分析

    當(dāng)下雖然中國的金融行業(yè)發(fā)展非常迅速,但是市場的體系建設(shè)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,仍有許多亟待提升完善的地方。在此基礎(chǔ)上,國內(nèi)很多學(xué)者通過鞅過程和技術(shù)分析無效等檢驗(yàn)弱式有效市場的方法對中國的市場階段進(jìn)行了深入的研究,相關(guān)研究表明,基本接近于弱勢有效的水平是對于當(dāng)前中國的資本市場較為準(zhǔn)確的界定。這一結(jié)論是符合我國目前市場的總體發(fā)展?fàn)顩r的。對有效市場的研究不僅與市場參與者的切身利益息息相關(guān),更對金融資源的配置有關(guān)鍵性的作用,它可以幫助國家在經(jīng)受金融危機(jī)后尋找正確的方法建立機(jī)制、恢復(fù)增長,對我國市場的發(fā)展和建設(shè)都有非同尋常的意義。

    3?中國股市低效的原因

    3.1?投資主體非理性

    有效市場假說的前提是市場的參與者均為理性者,而我國的國情并非如此。截至2020年第一季度,在A股市場中流通的總市值中機(jī)構(gòu)占比不到20%,絕大多數(shù)的市值持有者均為中小散戶。在英國的資本市場中機(jī)構(gòu)投資者的市場份額占比高達(dá)97%,美國的機(jī)構(gòu)投資者占比也超過了90%。由此可見,在我國的市場中參與者以中小個(gè)體股民為主,專業(yè)的證券經(jīng)紀(jì)人相對較少,而西方國家成熟的資本市場更偏機(jī)構(gòu)化,兩者相比顯然后者的資本市場的專業(yè)化與有效性會更高。專業(yè)知識不足、信息獲取滯后、信息處理能力低是市場中小型參與者的典型特點(diǎn),所以市場中普遍存在盲目跟風(fēng)的現(xiàn)象。

    3.2?市場制度有缺陷

    3.2.1?信息披漏

    對我國的信息披漏可以總結(jié)為以下三點(diǎn)。一是不完全性。即很多上市公司出于利益的考量,僅公開利好信息,很少或者不公開利空信息;二是不對稱性。即上市公司與中小股民之間的溝通基本上只能通過上市公司發(fā)布公告這一種方式,有機(jī)會獲得超額收益的只有那些可以通過某些渠道獲得內(nèi)幕信息的極少數(shù)的市場交易者;三是滯后性。即小股民在股價(jià)發(fā)生巨大波動(dòng)后才得知信息,這種信息的滯后性給小股民的利益造成了巨大的損害。

    3.2.2?交易規(guī)則

    相比于西方成熟的資本市場中T+0的交易規(guī)則,我國市場中實(shí)行的T+1的交易規(guī)則讓我國市場中的投資者面臨著不能及時(shí)止損的困境。同樣的問題,如果在西方的市場之中,投資者可以在得知利空消息后立刻對股票進(jìn)行清倉,避免進(jìn)一步的損失。由此可見,交易規(guī)則在一定程度上降低了我國市場的效率。

    3.2.3?交易成本

    以印花稅為例,在我國現(xiàn)在的股票市場中,根據(jù)持倉時(shí)間的不同會征收數(shù)額不等的0.1%或0.2%的印花稅費(fèi)用。除了國家需要征收的印花稅稅費(fèi)之外,證券公司還會收取通信費(fèi)以及0.1%的過戶費(fèi)用。由此可見,在我國的市場交易中存在大量的交易費(fèi)用。

    4?中國2015年股災(zāi)分析

    4.1?股災(zāi)原因分析

    4.1.1?泡沫化嚴(yán)重

    股災(zāi)形成的前期一定經(jīng)過了市場的過度泡沫化膨脹?!肮I(yè)4.0”“全民創(chuàng)業(yè)”“互聯(lián)網(wǎng)+”等國家出臺的利好政策是本次股災(zāi)之前市場迅速火爆的重要原因。這一系列利好的經(jīng)濟(jì)政策,讓科技股和工業(yè)股領(lǐng)漲大盤。一些莊家借此瘋狂炒作利好政策,對政策進(jìn)行過度解讀,股民們盲目跟進(jìn),大量的熱錢通過融資融券、場外配資投入股市。據(jù)估計(jì)在大盤大跌股災(zāi)發(fā)生之前,A股的總市值超過60萬億元,單單通過券商的融資渠道就流入市場超過2萬億元,而后大盤在極短的時(shí)間內(nèi)迅速?zèng)_擊5000點(diǎn),創(chuàng)業(yè)板也出現(xiàn)大量的妖股。由此可見,2015年股災(zāi)的發(fā)生基于市場嚴(yán)重的泡沫化。

    4.1.2?配資撤離、做空泛濫

    國家發(fā)現(xiàn)了股市中存在的巨大的泡沫,于是推出政策開始嚴(yán)厲打擊場外配資的行為。之前券商提供場外配資的通道,出資方和借資方可以共同操作一個(gè)資金賬戶,這樣就可以保證出資方資金的安全性。但是,為了打擊場外配資,國家禁止了券商提供這種配資通道,對于出資方而言瞬間失去了對出資的控制權(quán),于是大量的出資方開始出逃撤資,在一定程度上造成了股市開始下跌。與此同時(shí),部分投機(jī)者看到了空頭的機(jī)會,瞄準(zhǔn)股指期貨瘋狂做空,大盤指數(shù)下跌,于是更多的錢投入股指期貨進(jìn)行做空操作,最終形成了一個(gè)惡性循環(huán),大量的杠桿作用導(dǎo)致了大盤抗壓能力不足,恐慌情緒在市場上泛濫,最終投資者不得不對自己的投資平倉,造成大量的損失。

    4.1.3?監(jiān)管不力

    2015年股市一場大牛行情在不到一年的時(shí)間內(nèi)迅速衍變成一場股災(zāi),最后需要?jiǎng)佑脟屹Y金力量進(jìn)行處理,足以見得我國股市制度和監(jiān)管工作的不足之處。A股上市公司的傳統(tǒng)就是重融資輕回報(bào),絕大多數(shù)的股民的盈利來源于低買高賣的價(jià)差,而非公司穩(wěn)定的分紅。在這種市場形勢之下,莊家市是最顯著的特點(diǎn),莊家成為最大的盈利者,因?yàn)樗麄兛梢詰{借手中大量的資金左右行情,通過價(jià)差大量牟利。在2015年暴漲的行情之中,莊家操盤新股,股價(jià)暴漲的現(xiàn)象非常普遍。很多上市公司股東在股價(jià)上漲時(shí)大肆減持,這些明顯的操盤行為并沒有監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理,最后都由散戶埋單。

    管理層的初衷是讓該輪行情走出慢牛而非瘋牛,但是出臺的政策顯然具有滯后性并且不細(xì)致。一直到五月月底管理層才出臺政策打擊配資行為,而此時(shí)大盤已經(jīng)突破了5000點(diǎn),整個(gè)市場存在大量的泡沫,可見政策出臺為時(shí)已晚。對于接下來的連續(xù)暴跌,監(jiān)管機(jī)構(gòu)一開始并沒有意識到一場大型的股災(zāi)即將來臨,均以為是正常的回調(diào)。但是這次大跌就是主力出貨,市場恐慌,中小股民損失極其慘重。在同一時(shí)期有大量的機(jī)構(gòu)莊家做空股指期貨,加劇了股市的暴跌,監(jiān)管部門也并沒有及時(shí)的整治。

    4.2?股災(zāi)對EMH產(chǎn)生的挑戰(zhàn)

    4.2.1?流動(dòng)性角度

    有效市場假說(EMH)之中沒有涉及市場流動(dòng)性的約束,假說認(rèn)為股票的價(jià)格總是可以反映所有信息的公平的價(jià)格,不管市場具有流動(dòng)性的客觀條件是否存在。在現(xiàn)實(shí)的股災(zāi)之中,人們?yōu)榱藴p少損失想要盡快拋售自己的股票,但是并沒有買家接盤。在2015年的股災(zāi)中,上證指數(shù)和深證指數(shù)僅僅在14個(gè)交易日之內(nèi)就大約跌去了1/3,在這種暴跌的背景下,市場的流動(dòng)性基本上接近于零,處于一種嚴(yán)重的供大于求的狀態(tài)。對于這時(shí)處于驚恐情緒中的投資者唯一的想法就是快速把手中的股票售出,無論價(jià)格高低。所以公平的價(jià)格一定是建立在市場良好的流動(dòng)性的基礎(chǔ)上,當(dāng)股災(zāi)發(fā)生市場流動(dòng)停滯,股價(jià)一定會偏離公平的價(jià)格。

    4.2.2?隨機(jī)漫步角度

    EMH中的隨機(jī)漫步實(shí)質(zhì)是指市場參與者無法對變量未來的變化進(jìn)行預(yù)測。假設(shè)人們預(yù)測到某公司的股票的價(jià)格在未來將會下跌,此時(shí)預(yù)測的最優(yōu)回報(bào)率(Rof)為負(fù)值,那么人們就會賣出該股票,股票的價(jià)格(Pt)下降直到預(yù)測的股價(jià)變動(dòng)(Pof?-?Pt)趨于零,則預(yù)測回報(bào)率(Rof)恰好等于均衡回報(bào)率(R*)。此時(shí)人們就不會再大量拋售公司股票,股票的價(jià)格相對穩(wěn)定,市場處于相對靜止均衡狀態(tài),對于股票價(jià)格預(yù)測趨近于零即無法預(yù)測,股票價(jià)格隨機(jī)漫步。當(dāng)股災(zāi)發(fā)生時(shí),人們對于股票的預(yù)測價(jià)格往往會隨著股價(jià)的暴跌不斷下調(diào),從而導(dǎo)致預(yù)測的回報(bào)率一直小于均衡回報(bào)率,然后人們會繼續(xù)拋售股票,進(jìn)而造成股價(jià)的繼續(xù)下跌,最終陷入惡性循環(huán)。當(dāng)人們預(yù)期股價(jià)變動(dòng)一直不能趨于0時(shí),市場就不會趨于靜止均衡狀態(tài),股票的價(jià)格會繼續(xù)下跌而非遵循隨機(jī)漫步的推論。

    4.2.3?投資者角度

    投資者是理性的并且可以作出正確的投資決策,這是EMH對于投資者作出的假定前提。但是在實(shí)際的市場中,投資者往往并不是真正的理性投資者,他們會根據(jù)自己的偏好對股價(jià)進(jìn)行盲目的估計(jì),然后進(jìn)行決策。每一場股災(zāi)之前必然存在著大幅上漲的股價(jià),市場中充斥著泡沫。當(dāng)股災(zāi)發(fā)生時(shí),投資者看到深不見底的股價(jià)又只能選擇跟風(fēng)拋售,最后蒙受巨大的損失,可見此時(shí)投資者在市場中的行為更多的是主觀判斷而非通過理性的分析作出決定。

    4.3?提高市場有效性的對策

    4.3.1?發(fā)展機(jī)構(gòu)投資

    在我國股市中,中小股民占絕大部分的市場份額,但是由于其存在信息獲取滯后、信息處理能力不足、盲目跟風(fēng)等弊端,市場并不能做到有效真實(shí)地反映公司的價(jià)值。為了提高市場的效率應(yīng)該大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資的數(shù)量,一方面,對于機(jī)構(gòu)投資者而言信息的獲取更加的全面、及時(shí)、準(zhǔn)確,再加上專業(yè)投資者成熟的市場分析能力會對股票的價(jià)格進(jìn)行較為準(zhǔn)確的估計(jì),避免了市場中小投資者盲目投資的風(fēng)險(xiǎn);另一方面,如果機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量會增加,機(jī)構(gòu)投資者與散戶的競爭就會逐漸降低,其之間的競爭會愈演愈烈,這樣的理性投資者的競爭有利于引導(dǎo)中小型投資者的投資行為由非理性漸漸向理性靠攏,從而提高整體市場的效率。

    4.3.2?健全市場制度

    (1)信息披漏。公司的公開信息是股價(jià)波動(dòng)的源頭,因此健全信息披漏制度至關(guān)重要。在西方成熟的資本市場之中,公司信息的造假會遭遇到極大的處罰甚至導(dǎo)致公司面臨退市的風(fēng)險(xiǎn),這種嚴(yán)格的信息披漏制度有效地維護(hù)了市場的公平。信息披漏制度要求上市公司公開的財(cái)務(wù)信息及時(shí)、準(zhǔn)確,健全的信息披漏制度有利于交易雙方通暢地進(jìn)行信息溝通,維護(hù)市場小型交易者的利益,從而提高市場的效率。

    (2)交易制度。我國市場中,投資者可能面臨當(dāng)天買入股票,隨后上市公司出現(xiàn)利空消息股價(jià)大跌,但是當(dāng)天無法拋出股票進(jìn)行止損的情況,從這個(gè)角度來說市場的效率低下。另外,我國當(dāng)下不允許股票的做空交易,但是在西方的股票市場中,做空交易是被允許的,在這種交易制度下,股票的市場價(jià)格更能反映公司投資的內(nèi)在價(jià)值。因此,市場在逐漸發(fā)展的過程中也可以嘗試引入做空操作,更有利于市場對公司進(jìn)行價(jià)值投資。

    (3)降低交易成本。相較于其他發(fā)達(dá)的資本市場,A股市場所征收的印花稅費(fèi)明顯較高。印花稅的存在可能成為市場參與者投資的考量標(biāo)準(zhǔn)之一,他們可能會選擇將資金投放海外市場來減少稅費(fèi)的成本。所以,隨著我國資本市場的發(fā)展,國家應(yīng)逐步考慮降低或者取消印花稅,證券公司的傭金也要逐步降低,從而進(jìn)一步鼓勵(lì)投資者進(jìn)行市場中的投資,提高市場活躍度。

    4.4?提高監(jiān)管力度

    提高對上市公司造假的懲罰力度。監(jiān)管機(jī)構(gòu)的工作目標(biāo)應(yīng)該是為大、中、小投資者均提供一個(gè)公平、公正的市場,所以應(yīng)該進(jìn)一步明確自己的工作定位,不要因?yàn)殛P(guān)注大型投資者的利益而忽視其他的市場參與者,要嚴(yán)厲打擊操縱市場、內(nèi)幕交易的行為,更加關(guān)注中小股東的合法權(quán)益。監(jiān)管機(jī)構(gòu)也可以通過聯(lián)合政府部門對上市公司進(jìn)行更加全面的有效監(jiān)督,并且及時(shí)向市場投資者反饋,保證市場信息的有效性和對稱性。

    參考文獻(xiàn):

    [1]翟東.有效市場假說的現(xiàn)狀與挑戰(zhàn)[J].金融視線,2014(5):126-128.

    [2]施曉東.我國股票市場有效性的實(shí)證分析[D].保定:河北大學(xué),2006.

    [3]張莉倩.有效性市場假說在中國的發(fā)展[J].知識經(jīng)濟(jì),2012(23):102.

    [4]關(guān)麗娟,趙鳴.淺談?dòng)行袌黾僬f的局限[J].山東經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略研究,2005(4):38-39.

    [5]俞毓.由有效市場假說探討我國股票市場的效率問題[J].現(xiàn)代商業(yè),2012(9):78-79.

    [6]翟肖東.我國A股市場有效性實(shí)證分析[J].金融經(jīng)濟(jì),2014(12):88-90.

    [7]蘭秋軍,馬超群.中國股市弱有效嗎?[J].中國管理科學(xué),2005(4):18-23.

    [8]馮諾伊曼,摩根斯頓.博弈論與經(jīng)濟(jì)行為[M].王文玉,王宇,譯.北京:生活讀書新知三聯(lián)書店,2004.

    [9]EUGENE?F??FAMA.Efficient?capital?markets:a?review?of?theory?and?empirical?work[J].The?Journal?of?Finance,1970,25(2).

    [10]Equilibrium?points?in?N-person?games[J].Proceedings?of?the?National?Academy?of?Sciences,1950,36(36):48-?49.

    猜你喜歡
    股災(zāi)
    股災(zāi)一周年重要數(shù)據(jù)
    探析熔斷機(jī)制在中國股票市場失敗的原因
    淺析股災(zāi)中的中國式熔斷機(jī)制
    股價(jià)創(chuàng)股災(zāi)以來新低的股票
    股指期貨對現(xiàn)貨市場的影響
    商(2016年22期)2016-07-08 15:29:03
    股災(zāi)爆發(fā)近一周年 人均虧損46.65萬元
    2015年“股災(zāi)”前后上證指數(shù)非對稱性研究
    中國市場(2016年20期)2016-06-12 05:06:34
    股指期貨市場亟待恢復(fù)常態(tài)化
    商(2016年14期)2016-05-30 09:13:39
    全球重大股災(zāi)回顧及其成因分析
    商情(2016年11期)2016-04-15 20:34:55
    關(guān)于股災(zāi)中政府干預(yù)的研究綜述
    商(2016年8期)2016-04-08 10:22:17
    亚洲欧美清纯卡通| 天天操日日干夜夜撸| 麻豆乱淫一区二区| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 国产黄频视频在线观看| 精品少妇黑人巨大在线播放| 精品一品国产午夜福利视频| 亚洲少妇的诱惑av| a 毛片基地| 亚洲欧美一区二区三区久久| 激情五月婷婷亚洲| 亚洲av福利一区| 99久久精品国产亚洲精品| 又大又爽又粗| 亚洲欧美成人综合另类久久久| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频 | 男人添女人高潮全过程视频| 欧美乱码精品一区二区三区| 男女高潮啪啪啪动态图| 国产精品亚洲av一区麻豆 | 久久人人爽人人片av| 不卡av一区二区三区| 亚洲精品国产av成人精品| 黄色怎么调成土黄色| 观看美女的网站| 天堂8中文在线网| 卡戴珊不雅视频在线播放| 国产无遮挡羞羞视频在线观看| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 又大又爽又粗| 国产成人av激情在线播放| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 1024香蕉在线观看| 日本av免费视频播放| 久久ye,这里只有精品| www日本在线高清视频| 新久久久久国产一级毛片| www.av在线官网国产| 国产欧美亚洲国产| 亚洲国产欧美日韩在线播放| 国产成人精品在线电影| 在线观看免费视频网站a站| 日韩欧美一区视频在线观看| 国产欧美亚洲国产| 一区二区日韩欧美中文字幕| 精品一品国产午夜福利视频| 精品国产一区二区三区四区第35| 亚洲av综合色区一区| 中文字幕精品免费在线观看视频| 中文字幕高清在线视频| 日韩一区二区三区影片| 97精品久久久久久久久久精品| 女的被弄到高潮叫床怎么办| av国产久精品久网站免费入址| 国产老妇伦熟女老妇高清| 亚洲精品av麻豆狂野| 人人澡人人妻人| 最黄视频免费看| 中文欧美无线码| 一区二区三区精品91| 精品国产乱码久久久久久男人| 叶爱在线成人免费视频播放| 成人亚洲精品一区在线观看| 欧美日韩综合久久久久久| 国产在线免费精品| 黑丝袜美女国产一区| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 日日摸夜夜添夜夜爱| 国产日韩欧美视频二区| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 免费观看人在逋| 日韩一卡2卡3卡4卡2021年| 99久久99久久久精品蜜桃| 亚洲图色成人| 在线看a的网站| 亚洲国产欧美在线一区| 一级a爱视频在线免费观看| 一区福利在线观看| 国产黄色免费在线视频| 最近中文字幕高清免费大全6| 妹子高潮喷水视频| 老司机影院毛片| e午夜精品久久久久久久| 欧美乱码精品一区二区三区| 久久婷婷青草| 只有这里有精品99| 国产成人a∨麻豆精品| 狠狠精品人妻久久久久久综合| www.av在线官网国产| 亚洲欧洲国产日韩| www日本在线高清视频| 日韩电影二区| 超色免费av| 国产精品欧美亚洲77777| av网站在线播放免费| 99热全是精品| 18禁动态无遮挡网站| 亚洲欧美激情在线| 午夜精品国产一区二区电影| 国产欧美日韩一区二区三区在线| 女的被弄到高潮叫床怎么办| 天天影视国产精品| 国产一区二区激情短视频 | 久久久久精品性色| 观看美女的网站| 欧美日韩av久久| tube8黄色片| 一区福利在线观看| 久久女婷五月综合色啪小说| 一级,二级,三级黄色视频| 久久久久视频综合| 久久久久精品国产欧美久久久 | 在线观看免费高清a一片| netflix在线观看网站| av国产久精品久网站免费入址| 国产亚洲av高清不卡| 蜜桃国产av成人99| 国产爽快片一区二区三区| 一级爰片在线观看| 人妻 亚洲 视频| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 国产成人精品久久二区二区91 | 另类精品久久| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 伊人久久国产一区二区| 日韩av不卡免费在线播放| 久久午夜综合久久蜜桃| 亚洲专区中文字幕在线 | 欧美日韩精品网址| 精品少妇黑人巨大在线播放| av又黄又爽大尺度在线免费看| av女优亚洲男人天堂| a级片在线免费高清观看视频| 国产 一区精品| 99久久综合免费| 少妇精品久久久久久久| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 国产一区二区 视频在线| 晚上一个人看的免费电影| 精品国产一区二区三区久久久樱花| 亚洲av福利一区| 麻豆乱淫一区二区| 国产熟女欧美一区二区| 9色porny在线观看| 亚洲欧美色中文字幕在线| 成人毛片60女人毛片免费| 国产日韩一区二区三区精品不卡| tube8黄色片| 1024视频免费在线观看| 亚洲成人手机| 亚洲成人国产一区在线观看 | 男男h啪啪无遮挡| 欧美av亚洲av综合av国产av | 999久久久国产精品视频| 国产有黄有色有爽视频| 精品第一国产精品| 亚洲成人免费av在线播放| 一级片免费观看大全| 天美传媒精品一区二区| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 免费高清在线观看视频在线观看| 中文字幕高清在线视频| 午夜福利乱码中文字幕| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 亚洲国产精品成人久久小说| 国产一区二区激情短视频 | 亚洲美女视频黄频| 国产乱来视频区| 久久女婷五月综合色啪小说| 中文字幕最新亚洲高清| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 99香蕉大伊视频| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 捣出白浆h1v1| 国产激情久久老熟女| 精品国产超薄肉色丝袜足j| 亚洲av日韩精品久久久久久密 | 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 欧美亚洲日本最大视频资源| 中文字幕人妻丝袜制服| 男女边吃奶边做爰视频| 亚洲av综合色区一区| 亚洲成人av在线免费| 国产一区亚洲一区在线观看| 一边摸一边做爽爽视频免费| 啦啦啦 在线观看视频| 午夜老司机福利片| 9热在线视频观看99| 深夜精品福利| av又黄又爽大尺度在线免费看| 一边摸一边抽搐一进一出视频| a级片在线免费高清观看视频| 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 免费看av在线观看网站| 亚洲欧美一区二区三区黑人| 青青草视频在线视频观看| 日韩制服丝袜自拍偷拍| 亚洲一区二区三区欧美精品| 亚洲成人手机| 亚洲成人国产一区在线观看 | 99久久精品国产亚洲精品| av女优亚洲男人天堂| 国产成人一区二区在线| 国产成人欧美在线观看 | 2018国产大陆天天弄谢| 韩国精品一区二区三区| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| av在线播放精品| 国产野战对白在线观看| 大香蕉久久成人网| 亚洲成人手机| 久久天堂一区二区三区四区| 亚洲伊人久久精品综合| 国产亚洲av高清不卡| 日韩熟女老妇一区二区性免费视频| 国产精品人妻久久久影院| 国产乱来视频区| 男女床上黄色一级片免费看| 少妇的丰满在线观看| 亚洲,一卡二卡三卡| 日日爽夜夜爽网站| 日本wwww免费看| 国精品久久久久久国模美| 九色亚洲精品在线播放| 亚洲精华国产精华液的使用体验| 叶爱在线成人免费视频播放| 一本色道久久久久久精品综合| 欧美乱码精品一区二区三区| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 满18在线观看网站| 少妇人妻久久综合中文| 欧美日韩国产mv在线观看视频| 丝袜在线中文字幕| 亚洲国产精品999| 婷婷色麻豆天堂久久| 亚洲精品国产一区二区精华液| 丁香六月欧美| 亚洲美女搞黄在线观看| 国产精品.久久久| 国产精品无大码| 亚洲国产欧美在线一区| 一边摸一边抽搐一进一出视频| av在线老鸭窝| 波野结衣二区三区在线| 视频在线观看一区二区三区| 国产激情久久老熟女| 久久久精品区二区三区| 成人亚洲精品一区在线观看| 99香蕉大伊视频| 久久国产亚洲av麻豆专区| 国产精品蜜桃在线观看| 亚洲,欧美,日韩| 亚洲精品,欧美精品| 黄色毛片三级朝国网站| 国产精品久久久久久精品古装| 亚洲,欧美精品.| av免费观看日本| 亚洲四区av| 美女高潮到喷水免费观看| 久久久久精品国产欧美久久久 | 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久 | 丰满饥渴人妻一区二区三| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线| 99久久综合免费| 欧美黑人欧美精品刺激| 制服人妻中文乱码| 亚洲人成网站在线观看播放| 午夜久久久在线观看| 日日啪夜夜爽| 又大又黄又爽视频免费| 悠悠久久av| 亚洲精品自拍成人| 国产精品一区二区精品视频观看| 满18在线观看网站| 亚洲四区av| 久久女婷五月综合色啪小说| 国产免费视频播放在线视频| 黄色视频不卡| 伦理电影免费视频| 久热这里只有精品99| 色吧在线观看| 18禁动态无遮挡网站| 精品免费久久久久久久清纯 | 在线看a的网站| 免费人妻精品一区二区三区视频| 国产亚洲最大av| 日韩一区二区三区影片| 国产精品国产av在线观看| 只有这里有精品99| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 亚洲美女搞黄在线观看| 免费观看人在逋| 精品久久蜜臀av无| 成年人午夜在线观看视频| 精品一品国产午夜福利视频| 国产精品无大码| 校园人妻丝袜中文字幕| 久久久久久久国产电影| 天堂中文最新版在线下载| 啦啦啦中文免费视频观看日本| 少妇被粗大的猛进出69影院| 丰满乱子伦码专区| h视频一区二区三区| 少妇的丰满在线观看| 亚洲图色成人| 亚洲国产av影院在线观看| 免费看av在线观看网站| 中文欧美无线码| 亚洲五月色婷婷综合| 叶爱在线成人免费视频播放| 国产视频首页在线观看| 国产深夜福利视频在线观看| 免费高清在线观看日韩| 国产成人91sexporn| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 国产亚洲精品第一综合不卡| 黄频高清免费视频| svipshipincom国产片| 丰满饥渴人妻一区二区三| 国产一区二区激情短视频 | 久久久欧美国产精品| 街头女战士在线观看网站| 美女福利国产在线| 国产免费又黄又爽又色| 丝袜人妻中文字幕| 在线 av 中文字幕| 老熟女久久久| 亚洲av中文av极速乱| 好男人视频免费观看在线| 九草在线视频观看| 欧美人与性动交α欧美精品济南到| 亚洲一区中文字幕在线| 亚洲精品aⅴ在线观看| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 99精国产麻豆久久婷婷| 婷婷色综合www| 美女脱内裤让男人舔精品视频| 大片免费播放器 马上看| 黄色一级大片看看| 91精品国产国语对白视频| 欧美日本中文国产一区发布| 丁香六月欧美| 成人亚洲精品一区在线观看| 欧美日韩国产mv在线观看视频| 国产免费现黄频在线看| 亚洲成人手机| 99精国产麻豆久久婷婷| 我要看黄色一级片免费的| 国产精品.久久久| 啦啦啦视频在线资源免费观看| 国产精品二区激情视频| av国产精品久久久久影院| 久久久久精品人妻al黑| 久久 成人 亚洲| 国产在线免费精品| 午夜日韩欧美国产| 老司机影院毛片| 精品少妇内射三级| 大陆偷拍与自拍| 99久久99久久久精品蜜桃| 成人亚洲精品一区在线观看| 丝袜美足系列| 色网站视频免费| 在线观看免费高清a一片| avwww免费| 视频区图区小说| 亚洲精品国产区一区二| 一区在线观看完整版| 国产乱来视频区| 在线天堂中文资源库| 亚洲七黄色美女视频| 亚洲国产中文字幕在线视频| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 亚洲精品一区蜜桃| 高清黄色对白视频在线免费看| 久久青草综合色| 国产精品香港三级国产av潘金莲 | 日本vs欧美在线观看视频| 欧美激情 高清一区二区三区| 国产成人精品久久二区二区91 | 2018国产大陆天天弄谢| 久久人人爽人人片av| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 精品一区在线观看国产| 亚洲美女搞黄在线观看| 最近最新中文字幕大全免费视频 | 欧美中文综合在线视频| 少妇人妻精品综合一区二区| 色网站视频免费| 国产免费视频播放在线视频| 成人午夜精彩视频在线观看| 少妇人妻久久综合中文| 在线观看www视频免费| 国产成人精品久久久久久| 啦啦啦中文免费视频观看日本| 婷婷色av中文字幕| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 成人漫画全彩无遮挡| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃| 尾随美女入室| 国产精品香港三级国产av潘金莲 | av.在线天堂| 久久久久久久精品精品| 男女无遮挡免费网站观看| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 九色亚洲精品在线播放| 美女脱内裤让男人舔精品视频| 青青草视频在线视频观看| 成年动漫av网址| 日韩一卡2卡3卡4卡2021年| 丰满饥渴人妻一区二区三| 亚洲一码二码三码区别大吗| 亚洲,一卡二卡三卡| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 十分钟在线观看高清视频www| 丝袜在线中文字幕| 电影成人av| 色婷婷久久久亚洲欧美| 亚洲av中文av极速乱| 在线观看www视频免费| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频 | 建设人人有责人人尽责人人享有的| 成人手机av| 欧美 日韩 精品 国产| 人人妻人人澡人人看| 国产在线一区二区三区精| 国产成人免费观看mmmm| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 一级毛片电影观看| 深夜精品福利| 午夜日韩欧美国产| 亚洲一码二码三码区别大吗| 国产精品国产三级国产专区5o| 亚洲天堂av无毛| 丝瓜视频免费看黄片| 七月丁香在线播放| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 制服人妻中文乱码| 性高湖久久久久久久久免费观看| 欧美人与性动交α欧美软件| 亚洲精品aⅴ在线观看| 一级黄片播放器| 日本av免费视频播放| 熟妇人妻不卡中文字幕| 777米奇影视久久| 国产精品国产av在线观看| 综合色丁香网| 精品国产一区二区三区久久久樱花| 免费黄频网站在线观看国产| 爱豆传媒免费全集在线观看| 久久久欧美国产精品| 看免费av毛片| 色94色欧美一区二区| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 电影成人av| 婷婷色av中文字幕| 日日撸夜夜添| 午夜免费观看性视频| 在线观看国产h片| www.av在线官网国产| 午夜福利影视在线免费观看| 一级片免费观看大全| 久久久久久免费高清国产稀缺| 成人国产麻豆网| 国产一区有黄有色的免费视频| 男女高潮啪啪啪动态图| 国产成人精品福利久久| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 只有这里有精品99| 亚洲伊人色综图| 高清av免费在线| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 亚洲成人手机| 国产精品久久久久久人妻精品电影 | 国产欧美亚洲国产| 2021少妇久久久久久久久久久| 美女大奶头黄色视频| 亚洲精品中文字幕在线视频| 黄色一级大片看看| 亚洲成人手机| 美女大奶头黄色视频| 亚洲精品中文字幕在线视频| 国产97色在线日韩免费| 久热这里只有精品99| 亚洲精品久久午夜乱码| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 99热全是精品| 亚洲国产av新网站| 人妻 亚洲 视频| 亚洲 欧美一区二区三区| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 韩国av在线不卡| 一区二区av电影网| 久热这里只有精品99| 啦啦啦中文免费视频观看日本| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 国产日韩欧美视频二区| 国产一区二区在线观看av| 在线观看免费视频网站a站| 观看美女的网站| 欧美日韩亚洲综合一区二区三区_| 狂野欧美激情性bbbbbb| 最黄视频免费看| 亚洲第一av免费看| 青青草视频在线视频观看| 99国产综合亚洲精品| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 久久久久精品久久久久真实原创| 成年动漫av网址| av国产精品久久久久影院| 成年美女黄网站色视频大全免费| 一区二区三区激情视频| 一级毛片 在线播放| 亚洲视频免费观看视频| 嫩草影院入口| 1024视频免费在线观看| av线在线观看网站| 一级毛片电影观看| 国产成人精品在线电影| 在线免费观看不下载黄p国产| 99热国产这里只有精品6| 国产色婷婷99| av在线播放精品| 国产福利在线免费观看视频| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 国产精品偷伦视频观看了| 超碰97精品在线观看| 久久久亚洲精品成人影院| 操美女的视频在线观看| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 国产伦理片在线播放av一区| 中文字幕av电影在线播放| 亚洲av电影在线进入| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 1024视频免费在线观看| 免费看av在线观看网站| 国产麻豆69| 丝袜喷水一区| 夫妻午夜视频| 亚洲,欧美,日韩| 嫩草影院入口| 在线看a的网站| 少妇 在线观看| 国产精品成人在线| 激情视频va一区二区三区| 国产精品成人在线| 蜜桃国产av成人99| 欧美日韩福利视频一区二区| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃| 性少妇av在线| 午夜影院在线不卡| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 久久毛片免费看一区二区三区| 精品第一国产精品| 啦啦啦 在线观看视频| av卡一久久| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 交换朋友夫妻互换小说| 久久久久国产精品人妻一区二区| 中文欧美无线码| 久久久久久人妻| 操美女的视频在线观看| 一级爰片在线观看| 最近最新中文字幕免费大全7| 中文字幕最新亚洲高清| 尾随美女入室| 亚洲,一卡二卡三卡| 黄色视频不卡| 国产1区2区3区精品| 国产一区二区三区综合在线观看| 丰满迷人的少妇在线观看| 深夜精品福利| 我的亚洲天堂| 女性生殖器流出的白浆| 人妻人人澡人人爽人人| 国产成人精品久久久久久| 最近2019中文字幕mv第一页| 国产精品偷伦视频观看了| 三上悠亚av全集在线观看| 操美女的视频在线观看| 男人添女人高潮全过程视频| 国产高清国产精品国产三级| 久久鲁丝午夜福利片| 一级毛片我不卡| 国产精品久久久久久人妻精品电影 | 欧美少妇被猛烈插入视频| 亚洲久久久国产精品| 大片免费播放器 马上看| 亚洲欧美精品自产自拍| 精品少妇一区二区三区视频日本电影 | 国产精品成人在线| 精品人妻一区二区三区麻豆| 校园人妻丝袜中文字幕| 老鸭窝网址在线观看| 新久久久久国产一级毛片| 久久99热这里只频精品6学生| a级毛片在线看网站| 在线观看人妻少妇| 久久97久久精品| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 啦啦啦在线免费观看视频4| 亚洲av国产av综合av卡| 午夜影院在线不卡| 国产成人a∨麻豆精品| 在线观看免费日韩欧美大片| 国产淫语在线视频| 亚洲国产最新在线播放| 波多野结衣一区麻豆| 另类亚洲欧美激情| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 久久久精品国产亚洲av高清涩受|