股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響

于垚

摘 要：2015年6月，我國(guó)A股市場(chǎng)出現(xiàn)了劇烈的波動(dòng)，從6月15日至7月8日，短短的17個(gè)交易日上證指數(shù)就從5178點(diǎn)下行至了3373點(diǎn)，波動(dòng)幅度幅達(dá)到了32.11%，在這一期間過程中，股指期貨市場(chǎng)同樣也出現(xiàn)了波動(dòng)，由此，我們來討論股指期貨市場(chǎng)對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響。

關(guān)鍵詞：“股災(zāi)”；股指期貨；現(xiàn)貨市場(chǎng)

在2014的第三季度，中國(guó)的股市開始重啟，從2000多點(diǎn)到?jīng)_破5000點(diǎn)，在2015年的6月達(dá)到了5178的高點(diǎn)，漲幅超過100%。但是在6月15日時(shí)股市出現(xiàn)了劇烈的波動(dòng)，短短的17個(gè)交易日，就吞沒了前幾個(gè)月的漲幅，滬深兩市蒸發(fā)了大量的資金，A股37%的股票922支股票波動(dòng)的幅度更劇烈，波動(dòng)幅度超過50%，1349家上市公司選擇停牌避險(xiǎn)，波動(dòng)劇烈且速度之迅速超過了股民的預(yù)期，并且市場(chǎng)中出現(xiàn)了指責(zé)股指期貨這一衍生金融工具的聲音，認(rèn)為股指期貨是這輪行情波動(dòng)的罪魁禍?zhǔn)?，那我們就基于這輪A股行情波動(dòng)為基礎(chǔ)，來分析股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響。

一、股指期貨

（一）股指期貨的概念。股指期貨（SPIF）的全稱為股票價(jià)格指數(shù)期貨，也稱為股價(jià)指數(shù)期貨或期指，股指期貨指的是以股價(jià)指數(shù)為標(biāo)的物的期貨。目前我國(guó)在岸的股指期貨有以下幾個(gè)品種：中金所在2010年4月推出的滬深300股指期貨，中金所2015年4月推出的上證50股指期貨、中證500股指期貨，包括2月9日上市的上證50ETF股指期貨。

（二）股指期貨的特征。在與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的比較下，股指期貨具有如下的特征：

1、股指期貨與期貨相同，都有合約的到期日，不能無限的持有下去，當(dāng)股指期貨到期時(shí)，就要進(jìn)行平倉或者交割。

2、期貨合約是保證金交易，必須每日結(jié)算股指期貨合約所需要的保證金，一般只要付出合約面值約10-15%的資金就可以買賣一張合約，這一方面提高了盈利的空間，但另一方面也帶來了風(fēng)險(xiǎn)，所以股指期貨具有高杠桿的特性。

3、期貨合約可以賣空所以股指期貨合約可以賣空，當(dāng)預(yù)期骨片價(jià)格會(huì)下跌的情況下，可以通過賣空股指期貨合約來賺取股指下跌幅度的收益。

4、市場(chǎng)的流動(dòng)性較高，指數(shù)期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性明顯高于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)。

5、股指期貨實(shí)行現(xiàn)金交割方式，即在交割時(shí)只計(jì)算合約的盈虧差額，而不必購買或者拋出相應(yīng)的股票來履行合約義務(wù)。

6、股指期貨實(shí)行T+0交易，T+0即當(dāng)日買進(jìn)當(dāng)日賣出，沒有時(shí)間和次數(shù)限制，而股票市場(chǎng)實(shí)行的是T+1交易。

二、2015年此輪行情波動(dòng)過程中，股指期貨的表現(xiàn)

2014年9月份，上證指數(shù)2300點(diǎn)，交易量每日1000-2000萬億元，每日漲幅1%左右，12月份，市場(chǎng)不斷升溫，交易量突破5000萬億元，單日漲幅甚至在3%-4%之間，2015年4月時(shí)，收盤價(jià)突破4000點(diǎn)，并且在4月28日，上證首次突破萬億的交易量，之后振幅不斷的增大，單日漲幅超過4%以上，在6月1日單日漲幅為4.71%，交易量繼續(xù)擴(kuò)張，6月12日到達(dá)此輪的最高點(diǎn)5178.19點(diǎn)。然而6月15日即出現(xiàn)了轉(zhuǎn)頭向下的趨勢(shì)。在現(xiàn)貨市場(chǎng)經(jīng)歷了如此劇烈的波動(dòng)下，股指期貨市場(chǎng)出現(xiàn)了更大的波動(dòng)，下面分別就滬深300、上證50、與中證500股指期貨進(jìn)行分析：

（一）滬深300股指期貨。在2014年第三季度，股市剛剛啟動(dòng)的初期，滬深300股指期貨就先于大盤出現(xiàn)了更大的震動(dòng)，滬深股指處于2000多點(diǎn)，交易額在6000萬億—9000萬億之間，11月份，持倉手?jǐn)?shù)超過200000手，交易量超過萬億，12月3日，交易量超過兩萬億并且繼續(xù)增加，持倉數(shù)也一路向上，在2015年6月，現(xiàn)貨市場(chǎng)下跌的情況下，期指的持倉量迅速的向下，但交易量表現(xiàn)出更大的增長(zhǎng)，出現(xiàn)了超過3萬億的買單交易，增長(zhǎng)8%—9%，甚至達(dá)到10%出現(xiàn)停牌的狀況。

（二）上證50股指期貨。4月16日第一天的交易中，上證50股指期貨表現(xiàn)出7.46%幅度的上漲，持倉數(shù)為33464手，交易量為1496.1億元，之后的兩個(gè)月內(nèi)，其交易量不斷的擴(kuò)張，6月9日，其交易量突破6000億。同時(shí)持倉數(shù)也不斷的增加，在6月12日時(shí)，上證50期指的持倉數(shù)超過100000手，而在6月15日之后，持倉數(shù)迅速的下降，出現(xiàn)放量下行趨勢(shì)，波動(dòng)幅度屢創(chuàng)新高，甚至出現(xiàn)停牌。

（三）中證500股指期貨。中證500股指期貨表現(xiàn)出于上證50股指期貨一樣的走勢(shì)，在2015年4月16日交易的第一天里，期指的持倉數(shù)為7940手，從此持倉數(shù)迅速擴(kuò)張，在6月15日，持倉數(shù)達(dá)52908手，交易量也從1892.2億元擴(kuò)張到6月15日的6504.5億元，之后出現(xiàn)了伴隨著更大交易量、更大幅度的下行。

可見在上行與下行的過程中，股指期貨市場(chǎng)均早現(xiàn)貨市場(chǎng)行動(dòng)，并伴隨更大交易量更大幅度的變化，在整個(gè)下行的過程中，因?yàn)楝F(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性匱乏，人們紛紛賣空股指來鎖定現(xiàn)貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，所以股指交易量激增，賣單積壓，于是出現(xiàn)了股指的下行波動(dòng)，人們的恐慌預(yù)期，使得現(xiàn)貨和股指每天掛單10%的停牌價(jià)，于是出現(xiàn)了“瀑布效應(yīng)”。

三、股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響

（一）套保機(jī)制減緩市場(chǎng)沖擊。在股市出現(xiàn)下行后，一些大型基金和保險(xiǎn)資金等機(jī)構(gòu)投資者，通過賣空股指期貨合約來實(shí)現(xiàn)套期保值，為了規(guī)避現(xiàn)貨市場(chǎng)中投資組合市值下跌的風(fēng)險(xiǎn)，大大降低了拋售股票可能帶來的沖擊效應(yīng)和“多殺多”局面的出現(xiàn)。所以，滬深300、上證50、中證500股指期貨合約成交量大幅放量絕不是偶然的，對(duì)穩(wěn)定市場(chǎng)起到了較為重要的積極作用。

（二）套利機(jī)制平抑股票現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)幅度。股指期貨市場(chǎng)主要由套利者、套期保值者、投機(jī)者等多元化的投資者構(gòu)成，以及做空、套利、套期保值等復(fù)雜的交易機(jī)制，這些機(jī)制均有利于抑制價(jià)格的過度偏離，有助于實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。所以在此輪股市行情中，股指期貨市場(chǎng)均表現(xiàn)出先于現(xiàn)貨市場(chǎng)上行或下行，并且其漲跌幅度也高于現(xiàn)貨市場(chǎng)。而且股指期貨中的套利機(jī)制可以有效抑制股指期貨合約對(duì)股票指數(shù)的過度偏離，把股指期貨價(jià)格和股價(jià)指數(shù)處在合理的波動(dòng)區(qū)間。

（三）價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制有利于穩(wěn)定市場(chǎng)情緒。在本輪波動(dòng)的行情中，由于來自現(xiàn)貨市場(chǎng)急迫的拋售壓力，面對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)股票的千股停牌這種嚴(yán)重的流動(dòng)性不足的情況，存在著大量的賣單需求，現(xiàn)貨與期指均面對(duì)著繼續(xù)下行的趨勢(shì)，致使股民們不斷的拋售股指期貨，又導(dǎo)致股指不斷的停牌。股指期貨可以更加從容、理性地演化出未來股價(jià)走勢(shì)，通過價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制形成遠(yuǎn)期合約價(jià)格，一定程度上也加劇了了市場(chǎng)恐慌情緒。

我國(guó)的股指期貨上市僅5年的時(shí)間，還存在著很多的缺陷和不足，在此次股市異常波動(dòng)的過程中，股民表現(xiàn)出了過度的樂觀和過度的恐慌，追漲殺跌的高頻交易，加劇了股票下行中的“瀑布效應(yīng)”。但是，在股票市場(chǎng)異常波動(dòng)的期間，股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)也發(fā)揮了如下的積極作用：1、股指期貨套期保值的空頭對(duì)應(yīng)現(xiàn)貨市場(chǎng)的多頭，成為了穩(wěn)定現(xiàn)貨市場(chǎng)的一大因素；2、異常波動(dòng)期間，股指期貨提供流動(dòng)性來對(duì)沖現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性不足，來降低現(xiàn)貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)；3、股指期貨可以通過分流的方式來降低現(xiàn)貨市場(chǎng)的跌幅，所以我國(guó)應(yīng)該積極的發(fā)展股指期貨市場(chǎng)，應(yīng)給予與現(xiàn)貨市場(chǎng)相同的重視。

（作者單位：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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