上市公司終止股權(quán)激勵問題研究

吳文慧 馬杰

【摘要】股權(quán)激勵政策能夠?qū)⒐蓶|利益和經(jīng)營者利益捆綁在一起，調(diào)動經(jīng)營者的積極性。近年來，隨著證券市場的不斷成熟、以及相關(guān)法律法規(guī)的完善，越來越多上市公司實施股權(quán)激勵政策。然而，也有部分公司在實施過程中終止了股權(quán)激勵政策且其終止的原因復(fù)雜多樣。文章以榮泰健康公司為例，分析發(fā)現(xiàn)其股權(quán)激勵政策終止主要有宏觀經(jīng)濟下行、行業(yè)競爭加劇、公司治理結(jié)構(gòu)存在缺陷、股權(quán)激勵計劃設(shè)計不合理等原因，并為榮泰健康公司的股權(quán)激勵的政策提出相關(guān)建議，以期為上市公司提供參考。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵；終止原因；榮泰健康

【中圖分類號】F272.92；F832.51

一、引言

為了促進企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展、調(diào)動經(jīng)營者積極性，實現(xiàn)股東權(quán)益最大化目標(biāo)，越來越多上市公司實施了股權(quán)激勵計劃。股權(quán)激勵通過設(shè)置業(yè)績目標(biāo)等條件來激勵對象，在激勵對象達到這些條件后，給予激勵對象一定數(shù)量的股權(quán)。激勵對象為了獲取股權(quán)以及獲得更多的分紅，會更加努力去創(chuàng)造業(yè)績，提升公司價值，而股東也能因此獲利。與普通的現(xiàn)金獎勵不同，股權(quán)激勵具有長期性，能在一定程度上避免經(jīng)營者為了短期利潤而做出損害公司長期發(fā)展的短視行為。

20世紀(jì)90年代我國部分企業(yè)開始實施股權(quán)激勵計劃，但由于當(dāng)時資本市場不夠成熟，相關(guān)法律法規(guī)不夠完善，以及相關(guān)人員對股權(quán)激勵及其作用認(rèn)識不夠，股權(quán)激勵在當(dāng)時并未廣泛推廣。直到 2005年股份分置改革的開展，股權(quán)激勵制度才逐漸被我國企業(yè)運用推廣。近年來，實施股權(quán)激勵計劃的上市公司越來越多，截至2019年年底，已有2360家A股上市公司實施了股權(quán)激勵計劃。然而，也有部分公司在中途宣布終止股權(quán)激勵計劃，根據(jù)數(shù)據(jù)查詢有254家上市公司在2019年年底前終止了股權(quán)激勵計劃。大多數(shù)公司在終止公告中將終止原因歸結(jié)為外部環(huán)境的變化，但背后是否有更深層次的原因呢？本文將以榮泰健康公司為例，進行研究分析。

二、榮泰健康股票期權(quán)激勵方案概況

榮泰健康，全稱為“上海榮泰健康科技股份有限公司”，于2002年在上海成立，并于2017年1月11日在上交所上市。作為電氣機械和器材制造業(yè)，榮泰健康主營業(yè)務(wù)為按摩椅和按摩小器具的設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

為了激勵和留住企業(yè)核心人才，促進企業(yè)長期有效發(fā)展，公司于2017年2月份發(fā)布了股權(quán)激勵計劃草案，該年4月份又對其進行了修訂。該計劃包含了股權(quán)激勵對象、行權(quán)比例、行權(quán)價格、授予日、授予條件及公司和激勵對象各自的權(quán)利義務(wù)等詳細(xì)內(nèi)容（見表1）。

榮泰健康該次股權(quán)激勵計劃涉及的激勵對象共計57人，其中高管占比為5%。考核標(biāo)準(zhǔn)以2014—2016年的三年凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）平均值為基數(shù)，2017—2019年凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）增長率依次不得低于75%、100%、125%。該激勵計劃有效期是48個月，分三期行權(quán)，每次行權(quán)比例依次為30%、30%、40%。

然而，該股權(quán)激勵計劃最終并未成功實施。榮泰健康2017—2019年凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）相比2014—2016年的三年平均值的增長率分別為60.50%、92.88%、85.22%。凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）雖然得到很大的增長，但三個年度的凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）增長率均低于行權(quán)條件規(guī)定的要求。由于業(yè)績不達標(biāo)，激勵對象無法行權(quán)。最終，公司于2020年3月27日發(fā)布公告，公告宣稱由于外部環(huán)境和資本市場環(huán)境的變化，榮泰健康業(yè)績雖然得到穩(wěn)定增長，但仍低于考核目標(biāo)，因此決定終止該次股權(quán)激勵計劃。

三、榮泰健康股票激勵計劃終止原因分析

查閱各公司終止股權(quán)激勵計劃的公告可以發(fā)現(xiàn)，大部分上市公司都將股權(quán)激勵失敗的原因歸結(jié)為外部環(huán)境的變化，很少有公司從內(nèi)部因素去分析股權(quán)激勵計劃失敗的原因。榮泰健康也如此，在公告中將公司股權(quán)激勵計劃失敗的原因歸結(jié)為外部環(huán)境和資本市場環(huán)境的變化。然而，榮泰健康股權(quán)激勵計劃無效的原因除了外部環(huán)境變化外，是否還有其他因素呢？本文將以多個角度去分析榮泰健康股權(quán)激勵終止的原因。

（一）外部原因?qū)е鹿蓹?quán)激勵失敗

1.宏觀經(jīng)濟下行

2015年下半年，政府采取了一系列經(jīng)濟措施促進經(jīng)濟發(fā)展，大幅度拉動了內(nèi)需，到2016年取得明顯效果，經(jīng)濟開始反彈。2017年經(jīng)濟發(fā)展水平持續(xù)增長。但2018年后，經(jīng)濟增速開始下行，2019年增速持續(xù)下降。受宏觀經(jīng)濟影響，榮泰健康2018—2019年凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）增長率有所下降，沒有達到2017年的預(yù)期，使得后期公司業(yè)績未能達到行權(quán)條件，股權(quán)激勵計劃無法進行推行。

從表2可以看出，榮泰健康營業(yè)收入2016年和2017年與前一年相比有較大的增長，2016年營業(yè)收入增長率為25.49%，2017年營業(yè)收入增長率為49.26%，這兩年的增長速度較快，然而從2018年開始，營業(yè)收入增長率開始下降，2019年更是下降為0.78%；凈利潤增長率更是從2016年的45.02%下降到2019年的-3.97%。由此可見，宏觀經(jīng)濟的下行給榮泰健康的經(jīng)營發(fā)展帶來了一定影響，這也在一定程度上影響了股權(quán)激勵計劃的實施。

2.行業(yè)競爭加劇

隨著居民健康生活意識的提升，按摩椅等保健器材越來越受到人們的歡迎，我國按摩椅的市場需求不斷上升。至2018年，中國按摩椅市場規(guī)模已達到129億元，同比增長約11.2%。行業(yè)的蓬勃發(fā)展吸引著越來越多的企業(yè)和資本進入，特別是國外品牌的入駐。2016年我國按摩椅進口額為4 542.4萬美元，而到2018年已達15 087.2萬美元。按摩椅業(yè)務(wù)是榮泰健康的重點業(yè)務(wù)，在2019年，榮泰健康按摩椅業(yè)務(wù)營業(yè)收入占總營業(yè)收入的83.74%（數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)），由此可見，按摩椅市場對榮泰健康發(fā)展非常重要。而榮泰健康作為本土品牌，與國外品牌相比，起步較晚，其按摩椅知名度不如傲勝和日系品牌松下、富士、稻田等，在國內(nèi)市場上無法與這些品牌競爭。為了擴大市場，榮泰健康多以出口為主，主要市場分布在韓國和北美，公司出口表現(xiàn)優(yōu)于內(nèi)銷，但出口毛利率更低，榮泰健康的毛利率從2017年的38.22%降低到2018年的34.07%，到2019年更是降低到了31.28%。毛利潤的下降影響了公司經(jīng)營業(yè)績。

（二）內(nèi)部原因?qū)е鹿蓹?quán)激勵失敗

1.公司治理結(jié)構(gòu)存在缺陷

股權(quán)激勵作為一種激勵機制，要想取得應(yīng)有的效果，完善的公司治理結(jié)構(gòu)是必不可少的保障。公司治理結(jié)構(gòu)的不完善將對股權(quán)激勵實施后高管人員行為失去約束力，可能會使高管人員利用股權(quán)激勵政策為自己謀取福利，從而使得股權(quán)激勵流于形式，失去真正意義，最終導(dǎo)致股權(quán)激勵失敗。如呂長江（2008）等認(rèn)為如果高管人員同時是公司董事會成員，那么這種現(xiàn)象將導(dǎo)致高管在公司權(quán)力增加，使得公司內(nèi)部缺少有效制衡，在沒有外部人監(jiān)督的情況下，高管很可能利用自己的職權(quán)做出向管理層提供福利的決策。而榮泰健康高管人員同時也是董事會成員的現(xiàn)象較普遍。

從表3可以看出，榮泰健康的總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財務(wù)負(fù)責(zé)人、董秘等重要高管人員都是董事會成員，兩權(quán)合一情況較嚴(yán)重，公司內(nèi)部無法有效制衡，無法有效對經(jīng)營者進行監(jiān)督、約束。在內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不完善加上行權(quán)條件難以達到的情況下，經(jīng)營者很有可能為了自身利益，通過不當(dāng)行為來操縱業(yè)績從而達到行權(quán)條件，滿足自己私利，而這很可能會損害公司利益。

2.股權(quán)激勵方案存在缺陷

股權(quán)激勵計劃是股權(quán)激勵能否成功的先決條件。合理的股權(quán)激勵計劃能夠激發(fā)良好的激勵效果。但如果股權(quán)激勵計劃本身就存在缺陷，則不僅無法取得良好效果，更有可能令股權(quán)激勵政策無法正常實施。由此可見，為了使股權(quán)激勵計劃實現(xiàn)它本身的作用，必須要科學(xué)合理設(shè)置股權(quán)激勵計劃。榮泰健康股權(quán)激勵計劃無法繼續(xù)實施的一部分原因便是其本身就存在缺陷。

（1）激勵目的不明確

明確激勵目的是制定股權(quán)激勵計劃的起點工作，股權(quán)激勵計劃各要素的設(shè)計圍繞著股權(quán)激勵目的展開。企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自己所在的行業(yè)特點、自身所處的發(fā)展階段等因素來確定激勵目的。榮泰健康股權(quán)激勵目的是激勵和留住企業(yè)核心人才，調(diào)動員工積極性。但這個目標(biāo)過于寬泛，幾乎適用于所有企業(yè)。榮泰健康沒有根據(jù)自己所處的行業(yè)特點和自身所處發(fā)展階段制定更為清晰明確的股權(quán)激勵目標(biāo)，導(dǎo)致激勵方案的其他激勵要素的設(shè)定也缺乏針對性。

（2）激勵對象確定標(biāo)準(zhǔn)不夠透明

激勵對象在達到行權(quán)條件后，可以獲得一定的經(jīng)濟利益，使得激勵對象更有動力為企業(yè)創(chuàng)造價值。所以，股權(quán)激勵政策不僅有利于公司長期發(fā)展，也能給激勵對象帶來利益。因而，符合條件的員工都會希望自己成為激勵對象。但股權(quán)激勵不可能考慮到所有符合條件員工的利益，這時就需要設(shè)立一系列公開、公平、公正的標(biāo)準(zhǔn)來確定激勵對象，如果沒有公開、公平、公正的確立標(biāo)準(zhǔn)，會打擊沒有成為激勵對象員工的積極性，更可能引發(fā)公司矛盾，影響公司內(nèi)部和諧。榮泰健康激勵對象僅通過董事會認(rèn)可，由董事會根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)及公司實際情況確定激勵對象，并沒有召開股東大會進行討論，也沒有出臺一套明確的標(biāo)準(zhǔn)。由此可能造成其他員工的不滿，降低其他員工積極性，影響企業(yè)業(yè)績。

（3）行權(quán)條件門檻過高

合理的行權(quán)條件能夠激發(fā)激勵對象斗志，使他們?yōu)檫_到目標(biāo)業(yè)績而努力。如果行權(quán)條件過低，則員工不努力也可以達到行權(quán)條件，股權(quán)激勵就失去了它的意義。但如果行權(quán)條件門檻過高，則目標(biāo)業(yè)績就成了激勵對象的海市蜃樓，怎么努力也達不到，這會打擊激勵對象的積極性，甚至造成激勵對象離職，導(dǎo)致公司人才流失。因此，要合理設(shè)置行權(quán)條件。根據(jù)榮泰健康股權(quán)激勵計劃，榮泰健康股票期權(quán)分三次行權(quán)，但由于業(yè)績未達標(biāo)，三次都未行權(quán)。

從表4可以看出，榮泰健康2017年、2018年、2019年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤與2014—2016年的平均值相比，有很大的增長，增長率均高于60%，特別是2018年，增長率達到了92.88%。然而，盡管有較大的增長，但仍沒有達到行權(quán)條件，被激勵對象無法行權(quán)。這在一定程度上打擊了激勵對象的積極性，影響了股權(quán)激勵計劃的繼續(xù)推行。

四、相關(guān)建議

（一）股權(quán)激勵要與宏觀經(jīng)濟環(huán)境相適應(yīng)

通過分析榮泰健康股權(quán)激勵終止的原因，發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化是導(dǎo)致榮泰健康股權(quán)激勵終止的原因之一。宏觀經(jīng)濟環(huán)境是經(jīng)常變化的，但未來宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化存在一定的規(guī)律。所以，在制定股權(quán)激勵計劃時，可能宏觀經(jīng)濟環(huán)境不樂觀，但是國家為了改變這種局面，將會采取一系列的經(jīng)濟手段去促進經(jīng)濟的發(fā)展，那么未來的宏觀環(huán)境可能變得樂觀。在這種情況下，即使目前的經(jīng)濟環(huán)境不具備實施股權(quán)激勵的條件，公司也可以提前制定股權(quán)激勵計劃。相反，即使目前宏觀經(jīng)濟環(huán)境樂觀，但未來很可能因為經(jīng)濟過熱，導(dǎo)致經(jīng)濟下行，宏觀環(huán)境蕭條。那么，這時候?qū)嵤┕蓹?quán)激勵政策就未必是個明智的選擇。因此，榮泰健康在制定股權(quán)激勵計劃時，要時刻關(guān)注外部宏觀環(huán)境的變化。不僅要關(guān)注目前的經(jīng)濟環(huán)境，更要收集和掌握歷史數(shù)據(jù)，通過歷史數(shù)據(jù)預(yù)測未來宏觀環(huán)境的變化趨勢，選擇合適的時點推出股權(quán)激勵計劃以保證未來激勵計劃能順利實施。

（二）發(fā)揮技術(shù)優(yōu)勢，提升企業(yè)競爭力

隨著眾多競爭者的出現(xiàn)，榮泰健康的競爭壓力越來越大，競爭壓力的增加，使得榮泰健康有時候不得不降低價格來占據(jù)市場份額。然而，通過這種方式會降低企業(yè)的毛利率，影響企業(yè)的盈利能力，影響公司業(yè)績，最終影響股權(quán)激勵計劃的實施。榮泰健康應(yīng)該繼續(xù)注重技術(shù)發(fā)展，在技術(shù)研發(fā)方面投入更多的資源。通過引進新的技術(shù)以及雇傭更多的研發(fā)人員等方式，致力于新產(chǎn)品的研發(fā)，不斷開發(fā)出舒適、健康、受消費者喜愛的按摩器具。同時，利用智能家居、個人健康云管理、大健康數(shù)據(jù)分析等創(chuàng)新科技概念來尋求新的研發(fā)熱點，促進公司技術(shù)進步，提升公司競爭力。

（三）完善公司治理結(jié)構(gòu)

在前面的分析中，我們發(fā)現(xiàn)榮泰健康治理結(jié)構(gòu)不夠完善，高管成員和董事會成員重合的現(xiàn)象比較普遍，這在一定程度上影響了股權(quán)激勵計劃的實施。因此，榮泰健康需要建立有效的內(nèi)部治理體系以保證股權(quán)激勵計劃的順利實施。不斷完善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，讓有效的內(nèi)部治理體系去對股權(quán)激勵方案進行事前、事中和事后的監(jiān)督管理。同時，建立公司內(nèi)部各經(jīng)營者權(quán)利有效制衡的治理體系，避免高管通過自身過高的權(quán)利來利用股權(quán)激勵政策為自己謀取福利，讓股權(quán)激勵政策發(fā)揮真正的作用。

（四）合理設(shè)計股權(quán)激勵計劃，明確激勵目的

激勵計劃各要素的設(shè)計都是為了實現(xiàn)激勵目的，如果激勵目的不明確，則激勵計劃的設(shè)計會缺乏針對性，股權(quán)激勵難以實現(xiàn)它原本的效果。榮泰健康股權(quán)激勵目的較寬泛，不夠明確，應(yīng)結(jié)合自身特點和未來發(fā)展制定更為明確的激勵目的，使激勵計劃的各要素設(shè)置更據(jù)針對性，以便企業(yè)股權(quán)激勵政策順利的實施。除此之外，榮泰健康應(yīng)當(dāng)明確股權(quán)激勵是激勵機制而非員工福利，不能將股權(quán)激勵目的與員工福利目標(biāo)相混合。

（五）公開激勵對象確定標(biāo)準(zhǔn)

在確定激勵對象時，如果沒有一套明確公開的標(biāo)準(zhǔn)，其公平性就難以保證。而如果缺乏公平性，則容易引發(fā)其他員工的不滿，激起公司內(nèi)部矛盾。榮泰健康在選擇激勵對象時，首先要確定一套公開透明的標(biāo)準(zhǔn)，讓公司各管理層了解激勵對象的選擇標(biāo)準(zhǔn)。其次，在確定好激勵對象選擇標(biāo)準(zhǔn)后，要按照標(biāo)準(zhǔn)確定激勵對象，同時監(jiān)事會應(yīng)當(dāng)對激勵對象的確定進行監(jiān)督，以確保激勵對象選擇的公平性。最后，確定股權(quán)激勵對象后，榮泰健康應(yīng)當(dāng)進行公示，允許對公示內(nèi)容有異議的員工在一定時間內(nèi)提出質(zhì)疑，聽取有異議員工的看法，針對相關(guān)質(zhì)疑作出解答，使得最后確定的激勵對象令人信服。

（六）合理設(shè)置行權(quán)條件

把行權(quán)條件適當(dāng)?shù)脑O(shè)置高一點，可能會激發(fā)員工積極性，促使員工將壓力轉(zhuǎn)化為動力，努力達到行權(quán)條件。但如果行權(quán)門檻過高，則會打擊員工積極性。榮泰健康行權(quán)條件過高，導(dǎo)致公司業(yè)績?nèi)味嘉催_到行權(quán)條件，最終終止了股權(quán)激勵計劃。因此，榮泰健康應(yīng)該合理設(shè)置行權(quán)條件，可以從自身發(fā)展情況和行業(yè)發(fā)展趨勢兩個角度來分析確定行權(quán)條件。從自身發(fā)展情況角度分析時，可以分析企業(yè)最近3～5年的業(yè)績數(shù)據(jù)，據(jù)此預(yù)測企業(yè)未來發(fā)展趨勢，從而確定行權(quán)條件。從行業(yè)發(fā)展角度分析時，可以通過分析行業(yè)最近5年的整體發(fā)展?fàn)顩r和同行業(yè)可比公司最近3年的經(jīng)營情況來確定行權(quán)標(biāo)準(zhǔn)。同時，為了激勵高管人員，讓企業(yè)在行業(yè)中處于中上水平，在確定行權(quán)標(biāo)準(zhǔn)時，可以參考行業(yè)平均水平數(shù)據(jù)，把行權(quán)標(biāo)準(zhǔn)定在行業(yè)平均標(biāo)準(zhǔn)之上。

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執(zhí)行編輯：偉英 責(zé)編：夢超