新監(jiān)管背景下資管法律關(guān)系性質(zhì)的實(shí)證分析

許璟劍

（上海市靜安區(qū)人民法院，上海 200072）

一、資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系的分歧

（一）監(jiān)管與司法之間的分歧

資管新規(guī)后，關(guān)于資管業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系，監(jiān)管部門已有明確認(rèn)定：證監(jiān)會(huì)在《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》（2018年10月22日實(shí)施，以下簡稱《管理辦法》）出臺時(shí)指出，各類私募資管產(chǎn)品均依據(jù)信托法律關(guān)系設(shè)立；銀保監(jiān)會(huì)亦在《商業(yè)銀行理財(cái)子公司管理辦法》（2018年12月2日實(shí)施）出臺時(shí)指出，商業(yè)銀行和銀行理財(cái)子公司發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品依據(jù)信托法律關(guān)系設(shè)立。

對此，2019年11月14日發(fā)布的《全國法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》（以下簡稱《九民紀(jì)要》）對資管業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系的認(rèn)定雖有突破，認(rèn)為根據(jù)資管新規(guī)的規(guī)定，其他金融機(jī)構(gòu)開展的資管業(yè)務(wù)構(gòu)成信托關(guān)系的，當(dāng)事人之間的糾紛適用信托法及其他有關(guān)規(guī)定處理。但筆者認(rèn)為，該規(guī)定仍是語焉不詳，并可能引發(fā)相關(guān)問題和爭論：其他金融機(jī)構(gòu)開展的資管業(yè)務(wù)構(gòu)成信托關(guān)系的，可適用《信托法》，是否即意味著資管業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系并不僅限于信托關(guān)系？非金融機(jī)構(gòu)開展的資管業(yè)務(wù)（例如私募基金管理人發(fā)行的契約型基金）是否就不構(gòu)成信托？基于此，筆者理解，由于監(jiān)管規(guī)定的效力層級問題，其作用主要在于規(guī)范和指引市場，對司法裁判的影響有限，司法層面對資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系是否為信托關(guān)系依然持審慎態(tài)度。

（二）業(yè)務(wù)實(shí)踐與司法實(shí)踐之間的分歧

資管業(yè)務(wù)實(shí)踐中，不同金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品與信托計(jì)劃相比，除投資范圍、具體操作細(xì)節(jié)存在不同外，二者在交易結(jié)構(gòu)、資管合同條款安排等方面基本一致。此外，隨著資管新規(guī)的出臺及進(jìn)一步細(xì)化，業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)也在逐步根據(jù)統(tǒng)一監(jiān)管的思路調(diào)整及完善自身的業(yè)務(wù)情況。但如上所述，司法實(shí)踐中對資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系的裁判觀點(diǎn)仍舊保持審慎態(tài)度，結(jié)合筆者的實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，不同法院對此確實(shí)存在不同的裁判意見，導(dǎo)致相關(guān)從業(yè)人員在開展業(yè)務(wù)實(shí)踐的過程中產(chǎn)生了不少困惑。

二、資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系的實(shí)證分析

2018年10月22日，證監(jiān)會(huì)就《管理辦法》答記者問的過程中，明確各類私募資管產(chǎn)品均依據(jù)信托法律關(guān)系設(shè)立，這也是監(jiān)管機(jī)構(gòu)首次就資管法律關(guān)系性質(zhì)進(jìn)行公開表態(tài)。此后，銀保監(jiān)會(huì)亦明確了商業(yè)銀行和銀行理財(cái)子公司發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品依據(jù)信托法律關(guān)系設(shè)立。可見，監(jiān)管部門就資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系構(gòu)成信托關(guān)系已逐步達(dá)成共識。在此背景下，為進(jìn)一步厘清監(jiān)管意見對司法實(shí)踐的影響，以及目前司法實(shí)踐就資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系認(rèn)定的裁判趨勢，筆者對2018年10月22日之后涉及資管產(chǎn)品的相關(guān)裁判案例進(jìn)行了檢索，具體梳理及分析情況如下：

（一）兩種裁判觀點(diǎn)的主要依據(jù)

1.信托關(guān)系

將資管法律關(guān)系認(rèn)定為信托關(guān)系的這類案件中，最高院“（2018）最高法民申1423號案件”從案涉資管業(yè)務(wù)的特點(diǎn)出發(fā)，不僅將券商資管計(jì)劃的基礎(chǔ)法律關(guān)系認(rèn)定為信托關(guān)系，更進(jìn)一步將券商資管通道業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系認(rèn)定為信托關(guān)系，并對認(rèn)定為信托關(guān)系的原因進(jìn)行了論述，具有特殊的代表意義。［1］

該案中，投資者委托券商資管公司成立定向資管計(jì)劃，約定投資者自行選定投資標(biāo)的并自行或委托第三方對投資標(biāo)的及交易對手進(jìn)行盡職調(diào)查，券商資管公司完全按照投資者的投資指令執(zhí)行，對任何因投資造成的風(fēng)險(xiǎn)或發(fā)生的任何責(zé)任不承擔(dān)責(zé)任。

根據(jù)《九民紀(jì)要》“當(dāng)事人在信托文件中約定，委托人自主決定信托設(shè)立、信托財(cái)產(chǎn)運(yùn)用對象、信托財(cái)產(chǎn)管理運(yùn)用處分方式等事宜，自行承擔(dān)信托資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理責(zé)任和相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)損失，受托人僅提供必要的事務(wù)協(xié)助或者服務(wù)，不承擔(dān)主動(dòng)管理職責(zé)的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為通道業(yè)務(wù)”之規(guī)定，上述交易結(jié)構(gòu)無疑屬于通道業(yè)務(wù)。

因券商資管計(jì)劃本身的信托屬性未得明確，故司法實(shí)踐中，關(guān)于此類券商資管通道業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系的認(rèn)定，爭議頗多。不少觀點(diǎn)認(rèn)為，在券商資管通道業(yè)務(wù)中，受托人不承擔(dān)主動(dòng)管理職責(zé)，僅接受投資者指令進(jìn)行投資，承擔(dān)消極的事務(wù)性管理工作，故券商資管通道業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系應(yīng)為委托關(guān)系。

但在該案中，最高院指出，委托人委托資管公司對委托資產(chǎn)進(jìn)行定向投資、運(yùn)作和管理，由委托人享有委托資產(chǎn)的收益和清算后的剩余資產(chǎn)，并自行承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，資金托管于某銀行為委托資產(chǎn)專門開立的銀行賬戶中，獨(dú)立于管理人、托管人的固有財(cái)產(chǎn)，資管公司、某銀行按固定比例收取管理費(fèi)。案涉資管業(yè)務(wù)呈現(xiàn)出受托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立、受益人自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)等特點(diǎn)，符合《中華人民共和國信托法》第二條規(guī)定的“信托是指委托人基于對受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按照委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進(jìn)行管理或者處分的行為”的法律特征。

對此，筆者認(rèn)為，上述觀點(diǎn)對資管業(yè)務(wù)尤其是不同類型資管業(yè)務(wù)的法律關(guān)系在司法層面的統(tǒng)一具有重要意義。其一，在券商資管計(jì)劃中，受托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立，符合《信托法》的相關(guān)規(guī)定，故其基礎(chǔ)法律關(guān)系應(yīng)為信托關(guān)系；其二，券商資管計(jì)劃的受托人是否承擔(dān)主動(dòng)管理職責(zé)，并不影響受托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立的信托特征，故即便是券商資管通道業(yè)務(wù)，其基礎(chǔ)法律關(guān)系亦應(yīng)為信托關(guān)系；同時(shí)，既然事務(wù)型信托計(jì)劃的基礎(chǔ)法律關(guān)系為信托關(guān)系，那么與其具有相同屬性的券商資管通道業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系亦應(yīng)為信托關(guān)系。

2.委托關(guān)系

將資管法律關(guān)系認(rèn)定為委托關(guān)系的這類案件中，多數(shù)法院認(rèn)為，案涉資管業(yè)務(wù)中，管理人接受委托人的委托進(jìn)行資產(chǎn)管理或?qū)ν馔顿Y，符合《民法典? 合同編》對于委托合同的認(rèn)定，因此直接適用《民法典? 合同編》項(xiàng)下委托合同的相關(guān)約定，當(dāng)中未見對此認(rèn)定進(jìn)行詳細(xì)說明的案例。

綜上可見，目前司法實(shí)踐中，對于資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系的認(rèn)定仍存在明顯的分歧，雖然總體樣本中認(rèn)定為信托關(guān)系的數(shù)量高于認(rèn)定為委托關(guān)系的數(shù)量，但扣除當(dāng)中同一系列的重復(fù)案例后，認(rèn)定委托關(guān)系的案例數(shù)量反而居多。盡管如此，值得關(guān)注的是，樣本中唯一的最高院案例就資管業(yè)務(wù)特點(diǎn)符合信托關(guān)系特點(diǎn)進(jìn)行了較為充分的論述，明確將資管法律關(guān)系認(rèn)定為信托關(guān)系，該裁判觀點(diǎn)對下級法院的審理及實(shí)踐業(yè)務(wù)的開展均有一定的指導(dǎo)意義。

（二）檢索結(jié)果分析

筆者認(rèn)為，盡管本次檢索的案例樣本中，直接對資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系定性的裁判數(shù)量有限，但相關(guān)裁判觀點(diǎn)一定程度上仍有助于我們了解目前司法裁判對此問題的看法，由此反映出的一些現(xiàn)象及問題亦值得我們關(guān)注與思考。

首先，司法實(shí)踐中，不同級別的法院乃至同一地區(qū)的同級法院，對于資管業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系認(rèn)定尚存在顯著的分歧。筆者認(rèn)為，盡管信托與委托兩種法律關(guān)系在某些方面存在一定的相似性，但兩種法律關(guān)系在受托人的義務(wù)、委托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性、權(quán)利義務(wù)主體等方面仍存在明顯的差異，對案件的裁判結(jié)果影響尤大。司法實(shí)踐中存在的上述分歧局面，可能導(dǎo)致在同類系列案件中，不同訴訟標(biāo)的或不同當(dāng)事人的案件因受理法院不同而產(chǎn)生不同的審理結(jié)果，從當(dāng)事人權(quán)益保障的角度而言顯然是有違公平的。

其次，印證上文所述，隨著資管新規(guī)及相關(guān)配套規(guī)范的出臺，過去同類資管業(yè)務(wù)監(jiān)管規(guī)則及標(biāo)準(zhǔn)不一的情形開始呈現(xiàn)出規(guī)范、統(tǒng)一的趨勢，但與此同時(shí)的司法實(shí)踐似乎尚未達(dá)成相對統(tǒng)一的裁判意見。筆者認(rèn)為，從監(jiān)管與司法良性互動(dòng)的角度來說，監(jiān)管部門對具體業(yè)務(wù)有清晰、統(tǒng)一的規(guī)范要求，是裁判機(jī)構(gòu)在現(xiàn)有法律框架下，結(jié)合業(yè)務(wù)特點(diǎn)對基礎(chǔ)法律關(guān)系定性的基礎(chǔ)；同時(shí)，裁判機(jī)構(gòu)對同類業(yè)務(wù)法律關(guān)系進(jìn)行統(tǒng)一的認(rèn)定，也將引導(dǎo)監(jiān)管部門對相關(guān)監(jiān)管規(guī)范及措施做進(jìn)一步地調(diào)整與完善，但這一良性互動(dòng)的情形在目前的實(shí)踐中似乎尚未得到體現(xiàn)。

最后，筆者認(rèn)為，目前司法實(shí)踐中對此問題的“分裂”狀態(tài)，一定程度上導(dǎo)致多數(shù)裁判機(jī)構(gòu)對此根本性的問題采取回避的態(tài)度。就筆者在本次裁判檢索過程中所見的案例，代表資管產(chǎn)品一方參與訴訟的主體并不統(tǒng)一，包括委托人單獨(dú)起訴、受托人單獨(dú)起訴、委托人與受托人共同起訴三種不同的情形。訴訟主體的資格系此類案件中不可回避的問題，而解決此問題應(yīng)當(dāng)從資管業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)法律關(guān)系出發(fā)。除此之外，投資者追究管理人責(zé)任之訴中對管理人義務(wù)的認(rèn)定、保全錯(cuò)誤的訴訟中對被保全的資管計(jì)劃財(cái)產(chǎn)歸屬的認(rèn)定等亦離不開資管業(yè)務(wù)基礎(chǔ)法律關(guān)系的實(shí)質(zhì)。遺憾的是，絕大多數(shù)案例對前述問題“避而不談”，或僅從監(jiān)管部門所頒布的部門規(guī)章的角度援引相關(guān)依據(jù)進(jìn)行論述。

（三）資管產(chǎn)品與信托計(jì)劃同根同源

當(dāng)前，監(jiān)管及司法均認(rèn)可信托公司發(fā)行的信托計(jì)劃構(gòu)成信托關(guān)系，而結(jié)合其他資管業(yè)務(wù)的實(shí)際情況，其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品與信托計(jì)劃實(shí)質(zhì)上亦屬同根同源；并且，這種同根同源的屬性在其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品與自益信托/資金信托的比較中更為明顯。

1.其他資管產(chǎn)品與信托計(jì)劃的交易結(jié)構(gòu)相似

不論是商業(yè)銀行發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品，還是證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)發(fā)行的私募資管計(jì)劃和公募基金，抑或私募基金管理人發(fā)行的私募基金，基本的交易結(jié)構(gòu)均為管理人接受投資者委托，對受托的投資者財(cái)產(chǎn)進(jìn)行投資和管理。與自益信托相比，兩者的交易結(jié)構(gòu)高度相似。具體而言：

首先，根據(jù)受托財(cái)產(chǎn)種類的不同，信托公司發(fā)行的信托計(jì)劃可分為資金信托和財(cái)產(chǎn)信托。前者是實(shí)踐中較為常見的信托計(jì)劃，即委托人將自己合法擁有的資金，委托信托公司按照約定的條件和目的，進(jìn)行管理、運(yùn)用和處分；后者則是指委托人將其持有的動(dòng)產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)、股權(quán)、債權(quán)等非貨幣資金財(cái)產(chǎn)委托給受托人，受托人對前述財(cái)產(chǎn)進(jìn)行管理、運(yùn)用和處分，并將財(cái)產(chǎn)形成的收入或者權(quán)益作為信托回報(bào)來源。同樣的，證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)除接受貨幣資金委托外，亦可接受投資者合法持有的股票、債券或監(jiān)管部門認(rèn)可的其他金融資產(chǎn)委托，設(shè)立相應(yīng)的私募資管計(jì)劃。

其次，根據(jù)投資者數(shù)量的不同，信托公司發(fā)行的信托計(jì)劃可分為集合資金信托和單一資金信托。證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)發(fā)行的私募資管計(jì)劃亦可分為集合資管計(jì)劃和單一資管計(jì)劃。

再次，根據(jù)投資者不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，信托公司發(fā)行的集合資金信托計(jì)劃可進(jìn)一步分為結(jié)構(gòu)化信托計(jì)劃和一般信托計(jì)劃。在結(jié)構(gòu)化信托計(jì)劃中，投資者也即受益人有優(yōu)先和劣后之分，相較于優(yōu)先級受益人謀求穩(wěn)定投資回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)偏好，劣后級受益人則較為激進(jìn)，一般承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)、獲得高收益。而在證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)發(fā)行的集合資管計(jì)劃、私募基金管理人發(fā)行的私募基金中，同樣存在前述優(yōu)先、劣后的結(jié)構(gòu)化安排。

最后，信托計(jì)劃終止清算后，就剩余信托財(cái)產(chǎn)的分配，信托公司既可采取現(xiàn)金方式，也可采取維持信托終止時(shí)財(cái)產(chǎn)原狀的方式或兩者混合的方式，向投資者進(jìn)行分配。同樣的，其他資管產(chǎn)品中亦存在前述現(xiàn)金分配和現(xiàn)狀分配方式。

2.其他資管產(chǎn)品與信托計(jì)劃的受托人職責(zé)相似

根據(jù)相關(guān)監(jiān)管要求及筆者的實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，業(yè)務(wù)實(shí)踐中，不管是信托計(jì)劃的受托人，還是其他資管產(chǎn)品的受托人，一般都負(fù)有如下約定或法定職責(zé)：

（1）盡職調(diào)查。即受托人應(yīng)在對受托財(cái)產(chǎn)進(jìn)行管理、運(yùn)用之前自行或委托第三方進(jìn)行盡職調(diào)查。

（2）產(chǎn)品營銷與設(shè)立。即受托人應(yīng)向投資者履行適當(dāng)性義務(wù)，并負(fù)責(zé)辦理信托計(jì)劃或資管產(chǎn)品的設(shè)立登記或備案。

（3）運(yùn)營管理。即受托人應(yīng)將受托財(cái)產(chǎn)與其固有財(cái)產(chǎn)分別管理、分別記賬，對信托計(jì)劃或資管產(chǎn)品實(shí)行凈值化管理，并按約定及時(shí)向投資者分配收益。受托人發(fā)現(xiàn)受托財(cái)產(chǎn)有受損之虞的，應(yīng)針對具體風(fēng)險(xiǎn)及時(shí)行使訴訟權(quán)利或者實(shí)施其他法律行為化解風(fēng)險(xiǎn)。

（4）信息披露。即受托人應(yīng)依照法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章及其他規(guī)范性文件及信托文件或資管合同的約定，按時(shí)向投資者披露信息，并保證所披露信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏。

（5）終止清算。即信托計(jì)劃或資管產(chǎn)品到期后，受托人應(yīng)及時(shí)進(jìn)行清算，對清算后的剩余財(cái)產(chǎn)，應(yīng)及時(shí)向投資者進(jìn)行分配。［2］

除上述相似情形外，在業(yè)務(wù)實(shí)踐中，信托計(jì)劃與其他資管產(chǎn)品的經(jīng)營方式亦基本相同，信托公司與其他資管機(jī)構(gòu)的從業(yè)人員可順暢流動(dòng)，基本不存在行業(yè)壁壘。

基于上述分析，筆者認(rèn)為，將資管法律關(guān)系統(tǒng)一為信托關(guān)系，既是對現(xiàn)實(shí)問題的回應(yīng)，也是實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)對理論的發(fā)展；既是實(shí)現(xiàn)大資管行業(yè)統(tǒng)一監(jiān)管的基礎(chǔ)，也是完善金融監(jiān)管與司法聯(lián)動(dòng)機(jī)制的基礎(chǔ)。作為資管法律服務(wù)的提供者，筆者也希望大資管行業(yè)早日回歸信托本質(zhì)，行信托之實(shí)，正信托之名，守信托之法。