企業(yè)金融化的融資來(lái)源和治理方式探討

摘 要：在資本脫實(shí)入虛以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求疲軟的情況下，企業(yè)金融化進(jìn)一步發(fā)展。雖然金融化能夠解決企業(yè)融資的約束情況，然而若是過(guò)度金融化會(huì)沖擊金融機(jī)構(gòu)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)。對(duì)此本文介紹了企業(yè)金融化概念，分析了企業(yè)金融化的資金來(lái)源，同時(shí)提出幾點(diǎn)治理策略，希望能夠?yàn)橄嚓P(guān)企業(yè)與人員提供參考，以有效促進(jìn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益。

關(guān)鍵詞：企業(yè)金融化;融資來(lái)源;治理對(duì)策

中圖分類號(hào)：F830.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

DOI：10.12245/j.issn.2096-6776.2021.04.20

當(dāng)前，非金融企業(yè)對(duì)于證券投資、理財(cái)產(chǎn)品購(gòu)買以及委托貸款發(fā)放等金融活動(dòng)較為熱衷，促使社會(huì)各界在企業(yè)金融化方面的關(guān)注程度不斷上升。從企業(yè)金融化資金角度分析，部分上市企業(yè)在公告上強(qiáng)調(diào)，融資主要來(lái)源于閑置資金。同時(shí)，基于信貸資金以及募集資金用途監(jiān)管效果較差背景下，部分企業(yè)會(huì)對(duì)資金投向進(jìn)行變更處理?！吨袊?guó)金融穩(wěn)定報(bào)告》強(qiáng)調(diào)，一些上市企業(yè)開(kāi)展委托貸款以及委托理財(cái)?shù)然顒?dòng)過(guò)程中，有運(yùn)用信貸資金的現(xiàn)象。因此，我國(guó)非金融企業(yè)開(kāi)展金融投資活動(dòng)時(shí)，會(huì)采用外源融資與內(nèi)源融資兩種方式[1]。

1 企業(yè)金融化概述

企業(yè)金融化是指企業(yè)采取改制的模式，實(shí)現(xiàn)上市這一目標(biāo)，并第一次成為資本市場(chǎng)的內(nèi)生力量。在企業(yè)實(shí)現(xiàn)金融化之后，企業(yè)可以借助上市這個(gè)優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)與金融之間的結(jié)合度，從而有利于自身融資工作的開(kāi)展，還可以對(duì)整個(gè)社會(huì)的資金流向和金融政策產(chǎn)生影響。可以通過(guò)行為與結(jié)果兩個(gè)角度對(duì)企業(yè)金融化進(jìn)行界定：以行為角度分析，金融化屬于企業(yè)借助一種對(duì)資本運(yùn)作方式較為偏重的資源配置手段，主要表現(xiàn)在用企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行投資活動(dòng)，而非生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)工作;以結(jié)果角度分析，金融化是指企業(yè)主要通過(guò)資本與投資運(yùn)作獲得利潤(rùn)，更加注重資本增加，并不是經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。通過(guò)實(shí)踐研究，企業(yè)金融化之后將會(huì)帶來(lái)以下的變革。其一，企業(yè)方面。企業(yè)金融化之后，企業(yè)將更多地進(jìn)行投資，并更多地依賴金融市場(chǎng)，從而導(dǎo)致企業(yè)融投資活動(dòng)增加，利潤(rùn)來(lái)源發(fā)生變化;其二，金融業(yè)方面。企業(yè)金融化將對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生影響，具體表現(xiàn)在資本持有者數(shù)量、資本數(shù)量、資本流向等方面。除此以外，還會(huì)影響金融機(jī)構(gòu)的法人治理結(jié)構(gòu)，需要加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的管理，注重風(fēng)險(xiǎn)防控[2]。

企業(yè)經(jīng)融化過(guò)程中會(huì)在一定程度上影響金融業(yè)發(fā)展。首先，影響資本市場(chǎng)：第一，由于投資需求使得違規(guī)市場(chǎng)進(jìn)入市場(chǎng)中炒作，出現(xiàn)價(jià)格泡沫問(wèn)題;第二，由于金融需求使得發(fā)行人出現(xiàn)欺詐或弄虛作假等行為，給市場(chǎng)提供的證券質(zhì)量較差。其次，在金融市場(chǎng)中，金融機(jī)構(gòu)具有主體地位，其自身效用函數(shù)較為獨(dú)特，即盈利性、流動(dòng)性與安全性。以世界的一些金融危機(jī)角度分析，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)屬于主要風(fēng)險(xiǎn)源，主要原因在于盈利性、流動(dòng)性與安全性的統(tǒng)一性與平衡性遭到破壞。所以，需要對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范。

2 非金融企業(yè)金融化原因

2.1 微觀原因

以微觀角度分析。當(dāng)前我國(guó)資本市場(chǎng)的完善程度較低，民營(yíng)企業(yè)所面臨的融資約束較為嚴(yán)格，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資模式缺乏成熟性，無(wú)法充分估計(jì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，要想保證實(shí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的抵御能力有所提升，促使產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，需要向金融領(lǐng)域投資部分資金。我國(guó)一些企業(yè)因?yàn)樽陨斫?jīng)營(yíng)問(wèn)題，需要通過(guò)投資業(yè)務(wù)促使自身能夠維持下去，也從客觀角度對(duì)非金融企業(yè)投資動(dòng)機(jī)進(jìn)行了印證。按照融資優(yōu)序理論，基于國(guó)有上市企業(yè)的內(nèi)部人控制條件，資本市場(chǎng)信息缺乏對(duì)稱性，導(dǎo)致內(nèi)部成本比外部成本更低，所以管理層也會(huì)更加傾向于采用短期投資或是內(nèi)部融資，此種融資行為導(dǎo)致企業(yè)投資行為更加頻繁。金融業(yè)高額利潤(rùn)使得非金融企業(yè)激勵(lì)機(jī)制以及管理目標(biāo)等均發(fā)生一定變化，與資本積累方式相比，非金融企業(yè)會(huì)優(yōu)先選擇短期回報(bào)。實(shí)際控制人一般會(huì)把資金存放在內(nèi)部，嚴(yán)重情況下為了自身利益而開(kāi)展不正當(dāng)交易，或是選擇凈現(xiàn)值低于零的項(xiàng)目進(jìn)行投資。

2.2 宏觀原因

首先，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性?；诮?jīng)濟(jì)下行的壓力背景下，使得需求出現(xiàn)疲軟狀態(tài)，產(chǎn)能過(guò)剩以及市場(chǎng)不確定與波動(dòng)性增加，最終導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)較大波動(dòng)。資源價(jià)格會(huì)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)情況產(chǎn)生影響，進(jìn)而對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的負(fù)債結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定影響，另外還會(huì)影響信貸資金分配合理性。非金融企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中需要應(yīng)對(duì)很多挑戰(zhàn)，部分企業(yè)為了對(duì)潛在的系統(tǒng)性改革風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效防御，經(jīng)常發(fā)何時(shí)能資本脫實(shí)向虛問(wèn)題。傳統(tǒng)式，通貨膨脹缺乏確定性以及匯率波動(dòng)性，促使非金融企業(yè)進(jìn)行金融投資。

其次，金融市場(chǎng)不斷創(chuàng)新與發(fā)展。在傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)增速放緩背景下，產(chǎn)權(quán)改革促使小型與中型金融改革工作得到有效激發(fā)，普惠金融與互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展快速，信息技術(shù)不斷發(fā)展、資本管制接觸以及金融工具不斷創(chuàng)新等，促使個(gè)人的收入分配出現(xiàn)較大差距。

3 企業(yè)金融化的資金來(lái)源

3.1 資金來(lái)源

通過(guò)研究，企業(yè)金融化的資金主要來(lái)自于內(nèi)部和外部?jī)蓚€(gè)渠道。其中，企業(yè)金融化過(guò)程中，如果資金來(lái)自內(nèi)部，可以簡(jiǎn)稱為內(nèi)源融資，屬于企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)生的以盈余公積、未分配利潤(rùn)等形式存在的自有資金。當(dāng)企業(yè)使用內(nèi)源融資進(jìn)行投資時(shí)，屬于一般金融化;如果企業(yè)金融化的資金來(lái)自外部，則可稱之為外源融資，具體的融資方式為銀行貸款、債券發(fā)行、股票發(fā)行等方式，資金由其他經(jīng)濟(jì)體提供，被稱之為“影子銀行化”。

3.2 資金特點(diǎn)

經(jīng)過(guò)總結(jié)，企業(yè)金融化的資金特點(diǎn)表現(xiàn)在以下四方面。其一，風(fēng)險(xiǎn)性。無(wú)論是內(nèi)源資金還是外源資金，均具有一定的使用風(fēng)險(xiǎn)。例如，決策風(fēng)險(xiǎn)、外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)等，如果企業(yè)在投資過(guò)程中決策失誤，或者受到外部環(huán)境等因素影響，將導(dǎo)致資金無(wú)法及時(shí)回收，難以達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，致使投資者利益無(wú)法保證。其二，復(fù)雜性。通常情況下，企業(yè)為了快速實(shí)現(xiàn)融資的目標(biāo)，將會(huì)采取多種融資模式，從而導(dǎo)致資金來(lái)源復(fù)雜，增加了融資管理難度，應(yīng)加強(qiáng)融資治理，保證相關(guān)工作優(yōu)質(zhì)高效運(yùn)行。其三，經(jīng)濟(jì)性。企業(yè)金融化融資過(guò)程中，需要一定的成本投入，因此，企業(yè)需要根據(jù)實(shí)際情況，合理進(jìn)行融資方案制定，在滿足項(xiàng)目要求的前提下，盡量降低融資成本。其四，動(dòng)態(tài)性。企業(yè)不同時(shí)期對(duì)于資金的需求各有不同，在融投資管理方面的要求也會(huì)隨之改變，因此，需要企業(yè)具有動(dòng)態(tài)意識(shí)，根據(jù)實(shí)際情況合理進(jìn)行融投資工作的開(kāi)展[3]。

除此以外，公司金融化需要掌握一定的尺度，根據(jù)企業(yè)自身的情況開(kāi)展融資工作，避免企業(yè)過(guò)度依賴融資獲取資金的方式，導(dǎo)致融資資金比重較大，內(nèi)生力量不足，從而產(chǎn)生過(guò)度金融化的情況，致使企業(yè)債務(wù)壓力增加，應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)能力降低，影響企業(yè)的發(fā)展。因此，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)企業(yè)金融化的治理，實(shí)現(xiàn)融資合理化。以下根據(jù)企業(yè)金融化的資金特點(diǎn)，以及融資管理相關(guān)理論，合理進(jìn)行治理方式的制定。

4 企業(yè)金融化治理對(duì)策

4.1 回歸實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)，促進(jìn)產(chǎn)融結(jié)合健康發(fā)展

在金融化發(fā)展過(guò)程中，會(huì)促使企業(yè)向自身核心能力范圍壓縮業(yè)務(wù)，進(jìn)而有效、積極地調(diào)整生產(chǎn)結(jié)構(gòu)。保證金融化的適度性，可以引導(dǎo)企業(yè)把閑置資金流合理分配至金融行業(yè)，促使自身融資約束得到進(jìn)一步緩解，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)實(shí)業(yè)投資能力，不斷提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)建設(shè)質(zhì)量。若是過(guò)度金融化會(huì)導(dǎo)致企業(yè)需要大量?jī)?nèi)部資金開(kāi)展金融投資活動(dòng)，會(huì)使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)擠出效應(yīng)。并且實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求出現(xiàn)疲軟現(xiàn)象，會(huì)導(dǎo)致金融市場(chǎng)缺乏良好的后續(xù)力量，市場(chǎng)要素?zé)o法獲得科學(xué)的配置，進(jìn)而導(dǎo)致金融市場(chǎng)秩序受到嚴(yán)重影響，最終出現(xiàn)惡性循環(huán)。所以，在金融資本以及產(chǎn)業(yè)資本不斷弱化的過(guò)程中，企業(yè)需要進(jìn)一步發(fā)展實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)，對(duì)實(shí)業(yè)資本和金融資本進(jìn)行科學(xué)分配，通過(guò)高效科學(xué)的金融化指標(biāo)進(jìn)行科學(xué)投資機(jī)制構(gòu)建，對(duì)企業(yè)資金在金融投資方面的依賴問(wèn)題進(jìn)行有效矯正。在其他企業(yè)不斷增持過(guò)程中，相關(guān)企業(yè)如果具有轉(zhuǎn)型意愿，需要對(duì)資本結(jié)構(gòu)及時(shí)進(jìn)行調(diào)整，進(jìn)而防止出現(xiàn)被收購(gòu)現(xiàn)象。非金融企業(yè)需要對(duì)生產(chǎn)性投資影響加以重視，以免受不良發(fā)展模式影響，阻礙企業(yè)發(fā)展[4]。

4.2 強(qiáng)化內(nèi)部控制，促使金融化行為更加規(guī)范

金融化在非金融企業(yè)中的激勵(lì)機(jī)制與管理目標(biāo)等方面會(huì)形成較大影響。我國(guó)非金融企業(yè)有管理層代理成本高以及內(nèi)部人控制等現(xiàn)象，管理層通過(guò)自身信息優(yōu)勢(shì)以及權(quán)力重組等，選擇可以獲得良好短期效益項(xiàng)目中投資自由現(xiàn)金流，并逐漸產(chǎn)生注重短期回報(bào)而對(duì)長(zhǎng)期可持續(xù)、穩(wěn)定發(fā)展忽視的企業(yè)激勵(lì)體系與治理結(jié)構(gòu)，對(duì)股東權(quán)益造成一定影響。對(duì)于自由現(xiàn)金代理成本減少現(xiàn)象，企業(yè)應(yīng)該從以下方面作為切入點(diǎn)。首先，優(yōu)化企業(yè)治理機(jī)制，對(duì)內(nèi)部控制效率進(jìn)行有效強(qiáng)化。其次，利用資本市場(chǎng)，即并購(gòu)和負(fù)債。因?yàn)槲覈?guó)現(xiàn)階段資本市場(chǎng)缺乏成熟性，并不能夠?qū)鶆?wù)約束作用有效發(fā)揮出來(lái)，需要通過(guò)內(nèi)控制度降低由投機(jī)動(dòng)機(jī)引發(fā)的金融化問(wèn)題。非金融企業(yè)需要對(duì)自身治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行充分完善，科學(xué)制定績(jī)效薪酬方案，保證管理層能夠?qū)χ鳂I(yè)予以足夠關(guān)注，促使利益相關(guān)者在企業(yè)長(zhǎng)期目標(biāo)方面的承諾能夠得到實(shí)現(xiàn)，進(jìn)而選擇符合股東要求的經(jīng)營(yíng)與管理戰(zhàn)略，達(dá)到正和博弈目的。股東需要積極行使監(jiān)督權(quán)，對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)中實(shí)體投資持久力作用予以足夠重視，并非僅僅對(duì)短期股價(jià)漲勢(shì)情況進(jìn)行關(guān)注。最后，應(yīng)該進(jìn)行金融化的資產(chǎn)報(bào)酬率設(shè)置，對(duì)金融投資和實(shí)業(yè)投資分配比例進(jìn)行科學(xué)的設(shè)定，對(duì)企業(yè)的金融化現(xiàn)象進(jìn)行規(guī)范。

4.3 改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)環(huán)境，優(yōu)化金融制度

當(dāng)前，金融化現(xiàn)象不斷促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展，但是對(duì)各個(gè)金融資本依賴程度也持續(xù)增加。說(shuō)明進(jìn)行非金融企業(yè)金融治理工作時(shí)，需要保證資本源頭數(shù)量足夠，同時(shí)需要對(duì)資本轉(zhuǎn)化投資的渠道進(jìn)行有效拓展。積極完善資本市場(chǎng)，非金融企業(yè)當(dāng)前的發(fā)展困境較多，特別對(duì)于民營(yíng)企業(yè)而言，需要獲得良好政策與法律支持，促使融資約束情況得到有效解決，不斷探索成熟投資模式。我國(guó)正規(guī)金融供給在總體方面無(wú)法保證民營(yíng)企業(yè)資金需求得到有效滿足。民營(yíng)企業(yè)要想突破發(fā)展瓶頸，應(yīng)該積極構(gòu)建一個(gè)多層次、開(kāi)放性金融市場(chǎng)，對(duì)資本的流通途徑進(jìn)行充分拓展。降低金融市場(chǎng)的準(zhǔn)入要求，以源頭角度滿足資金需求，保證非金融企業(yè)融資壓力得到進(jìn)一步緩解。另外，借助市場(chǎng)讓金融資本為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供有力支持，保證企業(yè)科學(xué)地參與市場(chǎng)中，有效提高自身發(fā)展能力[5]。

4.4 強(qiáng)化上市企業(yè)管理層激勵(lì)體系構(gòu)建

在非金融企業(yè)融資過(guò)程中，會(huì)出現(xiàn)過(guò)度金融化問(wèn)題[6]，并出現(xiàn)“無(wú)杠桿”問(wèn)題。此類上市企業(yè)的公司債、長(zhǎng)期借款與短期借款等有息負(fù)債均為零?；诖朔N情況下企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力較小，因此會(huì)出現(xiàn)財(cái)務(wù)松懈問(wèn)題。此類企業(yè)應(yīng)該積極發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用，例如，可口可樂(lè)公司在財(cái)務(wù)杠桿方面具有較高利用率，在2013—2015年，母公司股東權(quán)益與帶息債務(wù)的比值分別是0.41∶0.36∶0.6。因此，基于“轉(zhuǎn)軌+新興”市場(chǎng)背景，業(yè)績(jī)較好企業(yè)對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿方法使用率較低的主要原因在于一些上市企業(yè)的激勵(lì)機(jī)制不足。企業(yè)應(yīng)該對(duì)高管薪酬和業(yè)績(jī)建立現(xiàn)行相關(guān)的關(guān)系，進(jìn)而形成積極的財(cái)務(wù)行為，防止出現(xiàn)貪圖享樂(lè)等現(xiàn)象。上市企業(yè)應(yīng)該構(gòu)建和經(jīng)濟(jì)增加值、每股凈利、股票市值以及資產(chǎn)收益率緊密相關(guān)的經(jīng)營(yíng)者薪酬機(jī)制，需要對(duì)消極工作行為進(jìn)行懲罰，對(duì)積極工作行為進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)，保證經(jīng)營(yíng)者能夠充分以股東角度對(duì)企業(yè)盈利質(zhì)量與盈利水平進(jìn)行分析，積極通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿方法促使加權(quán)平均資本費(fèi)用得到有效控制，促使企業(yè)價(jià)值進(jìn)一步提升。

5 結(jié)語(yǔ)

綜上所述，企業(yè)在趨利動(dòng)機(jī)、資金約束以及企業(yè)理財(cái)需求等方面均會(huì)產(chǎn)生金融需求。而企業(yè)金融化融資主要通過(guò)內(nèi)部與外部?jī)煞N方式，具有經(jīng)濟(jì)性、復(fù)雜性以及風(fēng)險(xiǎn)性等特點(diǎn)，所以需要積極通過(guò)回歸實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)促進(jìn)產(chǎn)融結(jié)合健康發(fā)展，強(qiáng)化內(nèi)部控制促使金融化行為更加規(guī)范，改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)環(huán)境優(yōu)化金融制度等方式進(jìn)行治理。

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