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    博時(shí)基金肖瑞瑾:市場(chǎng)風(fēng)格從藍(lán)籌轉(zhuǎn)向成長(zhǎng)科技股投資產(chǎn)業(yè)視角為先

    2021-07-21 20:59:30萬江海
    證券市場(chǎng)周刊 2021年26期
    關(guān)鍵詞:創(chuàng)板估值賽道

    萬江海

    急轉(zhuǎn)彎確認(rèn)市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換科技股是未來兩年市場(chǎng)主線

    問題:下半年剛剛開啟,您如何看待下半年科技板塊的整體走勢(shì)?

    最近市場(chǎng)呈現(xiàn)了一個(gè)比較極致的走勢(shì)。目前全市場(chǎng)比較火熱的四個(gè)行業(yè),分別是光伏、新能源車、半導(dǎo)體,還有部分有色當(dāng)中與鋰電相關(guān)的上游材料,市場(chǎng)過半資金在圍繞這四個(gè)方向做一個(gè)布局。跟以往一樣,剛開始市場(chǎng)轉(zhuǎn)型的時(shí)候,資金配置比較洶涌,調(diào)倉(cāng)的時(shí)候會(huì)有一個(gè)急轉(zhuǎn)彎,然后市場(chǎng)逐步進(jìn)入正軌。目前市場(chǎng)完成了第一階段,從上半年科技股相對(duì)比較壓抑的狀態(tài)快速轉(zhuǎn)向一個(gè)市場(chǎng)認(rèn)可的狀態(tài),基本上確認(rèn)了整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)格從藍(lán)籌白馬向科技成長(zhǎng)的轉(zhuǎn)向。從下半年來看,還是處在一個(gè)非常明確的轉(zhuǎn)型過程,這跟實(shí)體經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換是非常一致的??萍伎苿?chuàng)或是未來兩年市場(chǎng)的主線。

    面對(duì)復(fù)雜性需要高維度思考從確定里面尋找成長(zhǎng)

    提問:科技行業(yè)的投資有哪些特點(diǎn)?

    科技行業(yè)投資的第一個(gè)特點(diǎn)是這個(gè)行業(yè)內(nèi)在復(fù)雜度非常高;第二個(gè)特點(diǎn)是它需要高維度思考,你不僅需要思考產(chǎn)品、思考市場(chǎng)、思考創(chuàng)新周期,還要思考國(guó)產(chǎn)替代周期等等;第三個(gè)特點(diǎn)是它固有的估值比較高、波動(dòng)率比較大的問題,這是從研究到投資轉(zhuǎn)化的難點(diǎn),怎么去理解高估值?怎么去把握高估值波動(dòng)背景下的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)?

    方法是從確定性中尋找成長(zhǎng)性。先要把確定性明確下來,這個(gè)行業(yè)的成長(zhǎng)是不是確定的?這個(gè)公司的人是不是確定的?有沒有其他的風(fēng)險(xiǎn)?再看這個(gè)確定的基礎(chǔ)之上有沒有成長(zhǎng),如果它又確定,又有成長(zhǎng),那么就是一個(gè)非常好的方向。所以結(jié)論叫做以確定為基礎(chǔ),從確定里面去尋找成長(zhǎng),這也是我們的平衡法則。

    往往存在一個(gè)誤區(qū),認(rèn)為科技行業(yè)技術(shù)變革相當(dāng)快,做科技的基金經(jīng)理也要跟上這個(gè)節(jié)奏,唯快不破。但是投資跟產(chǎn)業(yè)不太一樣,反而是一個(gè)比較慢的變量。市場(chǎng)會(huì)推出很多熱點(diǎn),但是我們想提煉出來一些長(zhǎng)期趨勢(shì),無論是新技術(shù)對(duì)舊技術(shù)的取代,或者是一個(gè)新技術(shù)從萌芽到成熟,時(shí)間都是以年來計(jì)算的,不用特別擔(dān)心太快被取代。所以很多科技類型組合的基金換手率其實(shí)并不高。

    由產(chǎn)業(yè)視角觸發(fā)引領(lǐng)投資三點(diǎn)框架決定投資方向

    問題:您核心的投資框架是怎樣的?

    可以概括為產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)投資,投資一定是以產(chǎn)業(yè)視角來觸發(fā)。投資與產(chǎn)業(yè)既有相關(guān)性又不太一樣,產(chǎn)業(yè)信息對(duì)投資有一定的引領(lǐng)作用,但不是絕對(duì)性的作用。差別在于投資人要有一個(gè)更加廣闊的視角,以一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的維度、更長(zhǎng)的時(shí)間維度來去對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)信息做一個(gè)分類、聚集、再分析和結(jié)論的得出。對(duì)于產(chǎn)業(yè)信息的加工,我們的框架包括三點(diǎn):分別是產(chǎn)業(yè)生命周期;競(jìng)爭(zhēng)格局;市場(chǎng)空間的外延性,這三點(diǎn)就是評(píng)估科技行業(yè)投資方向的關(guān)鍵。

    第一是產(chǎn)業(yè)生命周期。按照產(chǎn)業(yè)的不同的發(fā)展階段,對(duì)它有一個(gè)明確的生命周期的界定,它究竟是處在一個(gè)早周期、中周期還是晚周期?對(duì)那些處在產(chǎn)業(yè)生命周期早期的、擁有無限未來可能性的企業(yè),它的估值體系就會(huì)給的更加寬容一些。

    第二是競(jìng)爭(zhēng)格局。格局指的是它的準(zhǔn)入門檻高不高?它的競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度大不大??jī)?yōu)勢(shì)是否可以長(zhǎng)期維持?我們天生喜歡那些有競(jìng)爭(zhēng)力的、持續(xù)革新自己的企業(yè)。這其中重要的是區(qū)分競(jìng)爭(zhēng)力的來源。真正的競(jìng)爭(zhēng)力來源,是這個(gè)企業(yè)的組織體系、人力資源、技術(shù)資源不斷投入,更核心的是這個(gè)體系能不能持續(xù)不斷創(chuàng)新,把人力和技術(shù)有效調(diào)動(dòng)起來。

    第三是行業(yè)空間有沒有外延性。任何事業(yè)、任何公司做的事情其實(shí)無非是兩種,一種是產(chǎn)品,一種是服務(wù),單一依靠賣產(chǎn)品的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)受限,但是服務(wù)就不一樣,服務(wù)是有復(fù)購(gòu)的、有粘性的。所以優(yōu)秀的商業(yè)模式它未來一定可以實(shí)現(xiàn)從產(chǎn)品向服務(wù)的躍遷,這也是企業(yè)的二次成長(zhǎng)曲線,即所謂的市場(chǎng)空間外延性。

    科技創(chuàng)新在四個(gè)方向急進(jìn)科創(chuàng)板高管優(yōu)勢(shì)突出成長(zhǎng)性強(qiáng)

    問題:在整體板塊表現(xiàn)背后,當(dāng)前相對(duì)看好科技創(chuàng)新進(jìn)程中的哪些板塊?科技下一個(gè)投資機(jī)會(huì)在哪些方向?

    科技創(chuàng)新中的板塊分為四個(gè)方向:第一,比較狹義的信息技術(shù)創(chuàng)新,比如說半導(dǎo)體、云計(jì)算這類行業(yè);第二,能源創(chuàng)新,像光伏、新能源汽車這些新的能源獲得和應(yīng)用方式的出現(xiàn);第三,消費(fèi)創(chuàng)新,很多新興的消費(fèi)場(chǎng)景實(shí)際上是很有科技含量的,比如通過線上直接APP去下單購(gòu)物,就是典型的消費(fèi)創(chuàng)新的場(chǎng)景;第四,是指一個(gè)更加廣義的創(chuàng)新,叫工業(yè)創(chuàng)新,就是原來一些生產(chǎn)組織方式可能是落后的、離散的或人工為主的,未來逐步變成智能工廠、無人工廠。整個(gè)創(chuàng)新其實(shí)是圍繞這四個(gè)方向去看。其中,信息技術(shù)創(chuàng)新和能源創(chuàng)新是目前市場(chǎng)最為關(guān)注的兩個(gè)方向,而整個(gè)創(chuàng)新的浪潮還沒有結(jié)束。未來的創(chuàng)新方向會(huì)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、中國(guó)人口結(jié)構(gòu)變化高度相關(guān)。

    目前,硬科技導(dǎo)向的科創(chuàng)板已經(jīng)推出兩年,上市公司數(shù)量超過300家,總市值接近4萬元??苿?chuàng)板最大的兩個(gè)行業(yè)是半導(dǎo)體集成電路和生物醫(yī)藥??苿?chuàng)板上市公司管理層有兩大特點(diǎn):一是人員素質(zhì)非常高,科創(chuàng)板上市公司的董事長(zhǎng)里面有30%多是博士學(xué)歷,科創(chuàng)板的“含博率”是主板的三倍;二是高管平均年齡非常年輕,很多80后、90后的董事長(zhǎng)不斷涌現(xiàn)??苿?chuàng)板代表了中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的方向、代表了中國(guó)先進(jìn)生產(chǎn)力的發(fā)展方向,未來兩年或是比較好的成長(zhǎng)期。

    投企業(yè)就是投人調(diào)研第一要?jiǎng)?wù)是“識(shí)人”

    提問:賽道、企業(yè)管理層、價(jià)格,三者更看重哪個(gè)?

    排序是企業(yè)管理層、賽道、價(jià)格。首先,投企業(yè)就是投人,企業(yè)成長(zhǎng)背后也是企業(yè)家戰(zhàn)略的反映。其次,賽道也很重要,不在一個(gè)好的賽道里面,即使是很優(yōu)秀的人,他也只能取得一個(gè)平均的回報(bào)率。最后,價(jià)格是對(duì)這個(gè)企業(yè)家選哪個(gè)賽道的一個(gè)反映,所以價(jià)格相對(duì)而言是排名最靠后的。調(diào)研要做的第一件事是“識(shí)人”,這個(gè)企業(yè)的企業(yè)家是什么樣的人?他是怎么做事情的?他是怎么樣的經(jīng)營(yíng)思路?他對(duì)下屬怎么樣、對(duì)客戶怎么樣?

    高估值高波動(dòng)性成為常態(tài)回到產(chǎn)業(yè)視角判斷合理性

    提問:您提到過A股或許將進(jìn)入遠(yuǎn)期空間差階段,久期的拉長(zhǎng)必然意味著價(jià)格上的高估值和高波動(dòng),同時(shí)也意味著不確定性增加,如何解決這些問題?

    久期拉長(zhǎng)不僅是科技股面臨的問題,整個(gè)市場(chǎng)都面臨一樣的問題。根據(jù)統(tǒng)計(jì),全市場(chǎng)公募基金持倉(cāng)組合前10大重倉(cāng)股平均PE在過去7年持續(xù)抬升,所以高估值是所有投資人面臨的問題,這與經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程高度相關(guān)。所以我們要適應(yīng)這種估值不斷爬升的情況。確實(shí)高估值帶來一些高波動(dòng),這時(shí)候核心的應(yīng)對(duì)還是回到從產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)投資的視角去思考,對(duì)于那些處在生命周期早期的企業(yè),盡管會(huì)有高波動(dòng),我們也會(huì)給予一個(gè)更高的容忍程度。核心是要區(qū)分,哪些高估值是合理、有持續(xù)性的高估值,哪些高估值是暫時(shí)、不合理的高估值。

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