淺析中概股信任危機(jī)的破解之道

陳永青

[摘 要] 2020年4月2日，瑞幸咖啡在鐵證面前承認(rèn)財(cái)務(wù)造假，當(dāng)日股價(jià)暴跌75.57%，引起了國內(nèi)外證券市場的軒然大波，歷來已久的中概股信任危機(jī)問題重新回到人們視野。以渾水公司做空瑞幸咖啡為切入點(diǎn)，回顧了事件的發(fā)生過程，深入分析了中概股企業(yè)“危機(jī)四伏”的原因，并提出了中概股企業(yè)應(yīng)對信任危機(jī)的相應(yīng)策略，以期中概股企業(yè)能夠盡快適應(yīng)國外資本市場、實(shí)現(xiàn)良性發(fā)展。

[關(guān)鍵詞] 中概股;信任危機(jī);瑞幸咖啡;做空

[中圖分類號] F830[文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A[文章編號] 1009-6043（2020）07-0178-03

一、引言

近年來，以渾水公司為代表的做空機(jī)構(gòu)對中概股企業(yè)進(jìn)行精準(zhǔn)“狙殺”，多家中概股企業(yè)被做空。中概股的信任危機(jī)歷來以久：2011年，第一次中概股信任危機(jī)爆發(fā)，美國券商盈透證券宣布“由于中國企業(yè)的會計(jì)違規(guī)行為，禁止以保證金形式買進(jìn)部分中國公司股票”;2015年，阿里巴巴事件使得海外投資者再次關(guān)注中國企業(yè)的誠信問題;2019年，瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假事件使得中概股信任危機(jī)卷土重來。因此，在“危機(jī)四伏”的市場環(huán)境下，中概股企業(yè)對自身進(jìn)行準(zhǔn)確認(rèn)知、盡快找到適應(yīng)國外資本市場的生存之道至關(guān)重要。本文通過回顧渾水公司做空瑞幸咖啡事件，剖析了中概股信任危機(jī)的產(chǎn)生原因，并提出了相關(guān)建議，為中概股企業(yè)更快適應(yīng)國際資本市場提供參考。

二、渾水公司做空瑞幸咖啡

（一）做空機(jī)構(gòu)——渾水公司

渾水公司由美國人Carson Block于2010年6月創(chuàng)立，公司名稱來源于中文成語“渾水摸魚”，是專業(yè)做空機(jī)構(gòu)之一。渾水公司第一個做空對象是東方紙業(yè)，隨后又對中國高速傳媒、騰訊、新東方、輝山乳業(yè)、安踏、瑞幸咖啡等多家中概股企業(yè)進(jìn)行做空。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2010年創(chuàng)立到2010年以來，渾水公司一共對19家中概股企業(yè)發(fā)起過“狙擊”，其中11家中概股企業(yè)被成功做空，并以退市及停牌為結(jié)局。渾水公司采用多種手段，做空成功率達(dá)到50%以上，可見其專業(yè)性。

（二）做空對象——瑞幸咖啡

瑞幸咖啡成立于2017年6月，僅用兩年的時(shí)間就超越星巴克成為中國最大的咖啡連鎖品牌。瑞幸咖啡于2019年5月在美國納斯達(dá)克股票證券交易市場成功上市，從創(chuàng)立到IPO，瑞幸咖啡僅用了17個月的時(shí)間，成為世界范圍內(nèi)從公司成立到IPO最快的公司。然而，瑞幸咖啡的“突出表現(xiàn)”引起了做空機(jī)構(gòu)渾水公司的關(guān)注。

（三）渾水公司做空瑞幸咖啡過程

從市場表現(xiàn)來看，瑞幸咖啡被做空前一直被投資者視為發(fā)展?jié)摿Υ?、極具投資價(jià)值的“明星”企業(yè)，但光環(huán)背后卻隱藏著瑞幸咖啡不可告人的“秘密”。早在2020年1月渾水公司就發(fā)布了針對瑞幸咖啡的做空報(bào)告，當(dāng)時(shí)瑞幸咖啡堅(jiān)決否認(rèn)指控?！凹埌蛔』稹?，同年4月，瑞幸咖啡自爆22億元財(cái)務(wù)造假，當(dāng)日股價(jià)下跌75.57%，市值蒸發(fā)65億美元，瑞幸咖啡發(fā)生“爆雷”。渾水公司做空瑞幸咖啡的過程如表1所示。

（四）渾水公司做空報(bào)告要點(diǎn)分析

1.鐵證—財(cái)務(wù)造假

第一，虛增了銷售收入。銷售收入由訂單量、每個訂單的商品數(shù)以及單價(jià)三者決定，而這三個環(huán)節(jié)全部被瑞幸咖啡虛增夸大。首先，瑞幸咖啡通過控制線上支付的取餐碼生成順序，使得取餐碼不是順序出現(xiàn)而是跳躍出現(xiàn)，人為提升APP在線訂單的數(shù)量，導(dǎo)致2019年第三季度門店訂單量虛增69%，第四季度門店訂單數(shù)量夸大至少88%;其次，瑞幸咖啡夸大了商品的單價(jià)。2019年第三季度財(cái)務(wù)報(bào)告顯示商品單價(jià)為11.2元，而瑞幸的實(shí)際產(chǎn)品單價(jià)不足10元，瑞幸聲稱產(chǎn)品價(jià)格為上市價(jià)格的55%，實(shí)際上卻只有上市價(jià)格的46%;再者，瑞幸咖啡對其每筆訂單的商品數(shù)量也進(jìn)行了人為虛增;除此之外，瑞幸的非咖啡收入夸大了400%。

第二，虛增了廣告收入。通過瑞幸咖啡2019年前三季度的財(cái)務(wù)報(bào)告和渾水公司的做空報(bào)告可以看到，瑞幸咖啡虛構(gòu)了150%的廣告費(fèi)用。瑞幸咖啡2019年第三季度財(cái)務(wù)報(bào)告中的廣告費(fèi)用為3.82億元，而通過調(diào)查得知其第三季度實(shí)際廣告費(fèi)用只有4600萬元，占到財(cái)務(wù)報(bào)告公布數(shù)據(jù)的12%，而這一數(shù)據(jù)與第一季度的56%和48%相比差異較大。僅第三季度的廣告虛增金額就達(dá)到3億多，加上前兩個季度，瑞幸咖啡一共虛增廣告費(fèi)用3.36億元。與此同時(shí)，瑞幸咖啡的收入金額共虛增了3.97億元，與虛增的廣告費(fèi)用比較相似，因此存在瑞幸高管將虛增的廣告費(fèi)用用來填補(bǔ)虛增的收入金額的嫌疑。

第三，虛構(gòu)關(guān)聯(lián)方收入。瑞幸咖啡存在關(guān)聯(lián)方交易，其造假的方式就是通過“刷單”，即跟董事長陸政耀有關(guān)聯(lián)的企業(yè)大量購買咖啡的代金券。在代金券的銷售記錄中，既有銀行、航空公司等常規(guī)客戶，還有一些“神秘客戶”，“神秘客戶”單筆購買量大且反復(fù)購買，而且經(jīng)常有夜里下單的情況。比如青島的志炫商務(wù)咨詢有限公司，從2019年5月至11月，共在瑞幸咖啡購買100余次代金券，金額接近100萬元。經(jīng)調(diào)查，青島志炫商務(wù)咨詢的公司郵箱是神州優(yōu)車的公司郵箱，而神州優(yōu)車的董事長是陸政耀，這屬于非正常的關(guān)聯(lián)交易。除此之外，瑞幸咖啡與供應(yīng)商之間也存在著一些關(guān)聯(lián)交易。

第四，存貨數(shù)量造假。2019年下半年，瑞幸咖啡收入增長較快，但是其存貨卻維持在200萬元左右。正常來講，收入增加，公司所需原材料也應(yīng)同步增加，但從圖1中可以看到，瑞幸咖啡的存貨第三季度甚至出現(xiàn)下降的趨勢，這種情況讓人生疑。

2.危險(xiǎn)信號—管理層套現(xiàn)

瑞幸咖啡上市后，其創(chuàng)始人錢治亞以及投資人大鉦資本和愉悅資本分別利用股票質(zhì)押、減持股份等方式進(jìn)行套現(xiàn)。2020年1月，大鉦資本減持3840萬股，持股比例下降到8.59%，套現(xiàn)2.3億美元。2020年開始，愉悅資本業(yè)也開始撤離瑞幸咖啡。除此之外，新加坡政府投資機(jī)構(gòu)旗下的其他股東通過減持股份，套現(xiàn)達(dá)100億。瑞幸的管理層雖未減持股份，但是瑞幸的實(shí)際控制人陸政耀和錢治亞卻將自己持有的股票在銀行抵押了30%和47%，從而達(dá)到套現(xiàn)的目的。圖2展示了瑞幸咖啡高管和股東的套現(xiàn)過程。