中國(guó)金融衍生工具監(jiān)管現(xiàn)存問(wèn)題及改進(jìn)方法

【摘? 要】金融衍生工具是基于股票、債券、外匯、商品等基礎(chǔ)金融工具發(fā)展而來(lái)的金融產(chǎn)品。目前，我國(guó)金融衍生工具的發(fā)展呈現(xiàn)出交易規(guī)模大品種多、交易集中、以政府監(jiān)管為主的特點(diǎn)。由于信息不對(duì)稱、交易機(jī)制不完善、監(jiān)管配套法律不完善，金融衍生工具交易存在信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)。在分析風(fēng)險(xiǎn)成因的基礎(chǔ)上，論文提出了相應(yīng)的改進(jìn)措施。論文的研究結(jié)論對(duì)促進(jìn)金融衍生工具在我國(guó)發(fā)展具有重要意義。

【Abstract】Financial derivative instruments are financial products developed based on basic financial instruments such as stocks， bonds， foreign exchange， commodities and so on. At present， the development of China's financial derivative instruments presents the characteristics of large transaction scale， many varieties， centralized transactions， and government's supervision and management are the main. Due to asymmetric information， imperfect transaction mechanism and imperfect supporting laws of supervision and management， there are credit risk， liquidity risk， market risk， legal risk and operational risk existing in the transactions of financial derivative instruments. Based on the analysis of the risk causes， the paper puts forward the corresponding improvement measures. The conclusion of this paper is of great significance to promote the development of financial derivative instruments in China.

【關(guān)鍵詞】金融衍生工具;交易風(fēng)險(xiǎn);信息不對(duì)稱

【Keywords】financial derivative instruments; transaction risk; asymmetric information

【中圖分類號(hào)】F832.2? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號(hào)】1673-1069（2020）06-0092-03

1 引言

金融衍生工具是由股票、債券、外匯、商品等基礎(chǔ)金融工具發(fā)展而來(lái)的金融產(chǎn)品，其按交易方式可分為：遠(yuǎn)期;期貨;期權(quán)和互換也被稱為掉期，還包括各種結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，如資產(chǎn)證券化等。目前，我國(guó)金融衍生工具的發(fā)展體現(xiàn)出交易規(guī)模大、交易品種多、交易集中、以政府監(jiān)管為主等特點(diǎn)。金融衍生工具交易有跨期性、復(fù)雜性、杠桿性、高風(fēng)險(xiǎn)性等特點(diǎn)。金融衍生工具具有避險(xiǎn)、定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、引導(dǎo)資源配置的功能。首先，在日常交易中，投資者可用于分散基礎(chǔ)金融工具交易中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，起到套期保值的作用，但需注意套期保值有基差風(fēng)險(xiǎn);其次，投資者也可利用金融衍生工具進(jìn)行投機(jī);最后，投資者還可利用金融衍生工具跨市場(chǎng)進(jìn)行套利，如利用期權(quán)進(jìn)行牛市套利、熊市套利、蝶式套利，等等。由于信息不對(duì)稱、交易機(jī)制不完善、監(jiān)管配套法律不完善等問(wèn)題存在，導(dǎo)致金融衍生工具交易存在信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)。本文詳細(xì)分析了風(fēng)險(xiǎn)的形成原因，并在此基礎(chǔ)上提出相應(yīng)的改進(jìn)措施。

2 文獻(xiàn)綜述

21世紀(jì)以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)金融衍生品業(yè)務(wù)快速發(fā)展。金融衍生工具使用中風(fēng)險(xiǎn)主要源于投資者對(duì)基礎(chǔ)工具未來(lái)變量的未來(lái)價(jià)格預(yù)測(cè)不準(zhǔn)及金融衍生工具的杠桿效應(yīng)。顏成東（2016）認(rèn)為我國(guó)金融衍生工具風(fēng)險(xiǎn)成因主要有三點(diǎn)：①信息不對(duì)稱;②資本市場(chǎng)發(fā)展不完善;③內(nèi)部控制制度不健全。針對(duì)我國(guó)金融衍生工具市場(chǎng)，主要包括缺乏對(duì)金融衍生工具的認(rèn)識(shí)、信息披露制度不健全、金融交易不透明、以小博大的心理導(dǎo)致巨額損失、跨期跨地域難以有效監(jiān)管等幾個(gè)問(wèn)題。劉璐（2017）指出為解決衍生工具帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，需要健全市場(chǎng)立法和監(jiān)管體制，加大金融監(jiān)督力度。

3 中國(guó)金融衍生工具的發(fā)展近況

1980年，我國(guó)正式引入了金融衍生工具。1990年，標(biāo)志我國(guó)衍生品市場(chǎng)的建立的鄭州糧食批發(fā)市場(chǎng)開(kāi)業(yè)。上交所于1993年12月正式推出了我國(guó)第一張期貨合約。金融衍生工具在我國(guó)發(fā)展現(xiàn)狀可概括為：交易規(guī)模大，品種多;交易集中，以機(jī)構(gòu)投資者為主;以政府監(jiān)管為主三個(gè)特點(diǎn)，下面將詳細(xì)介紹這三個(gè)特點(diǎn)。

3.1 交易規(guī)模大，品種多

自1992年我國(guó)首個(gè)國(guó)債期貨上市以來(lái)，金融衍生工具在規(guī)模、品種、結(jié)構(gòu)等幾方面不斷完善發(fā)展，逐漸被認(rèn)可，現(xiàn)在已經(jīng)成為受到廣大投資者歡迎的金融產(chǎn)品?，F(xiàn)如今，經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程加快，刺激了國(guó)際金融市場(chǎng)的發(fā)展，也推動(dòng)了金融衍生工具的進(jìn)一步發(fā)展。不同于金融工具剛引入中國(guó)時(shí)的狀況，如今，在中國(guó)金融衍生產(chǎn)品呈現(xiàn)出規(guī)模龐大、品種繁多、多樣性的特點(diǎn)。

3.2 交易集中，以機(jī)構(gòu)投資者為主

在經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好的北上廣和沿海地區(qū)，衍生工具發(fā)展較快，所以交易場(chǎng)所相對(duì)集中于這些地區(qū)。由于做市商之間的交易量往往在市場(chǎng)總交易量中占據(jù)重要地位，做市場(chǎng)通過(guò)不斷的交易，維持著金融衍生產(chǎn)品交易價(jià)格的穩(wěn)定。為促進(jìn)金融衍生產(chǎn)品在我國(guó)發(fā)展，需要繼續(xù)培育我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者，增強(qiáng)衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)相關(guān)培訓(xùn)，以機(jī)構(gòu)投資者激發(fā)非金融機(jī)構(gòu)投資者的投資興趣。

3.3 以政府監(jiān)管為主

在金融衍生工具的交易中，存在著大量的信息不對(duì)稱問(wèn)題，這些問(wèn)題引導(dǎo)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)衍生工具的杠桿效應(yīng)放大了其基礎(chǔ)金融工具原本有的金融風(fēng)險(xiǎn)。目前，我國(guó)正處于衍生工具發(fā)展初期，對(duì)金融衍生工具的監(jiān)管，以政府監(jiān)管為主。為建成較成熟的市場(chǎng)，我國(guó)未來(lái)需淡化政府監(jiān)管，逐漸形成以自律監(jiān)管為主的框架，強(qiáng)化市場(chǎng)自我管制。

4 現(xiàn)存風(fēng)險(xiǎn)

巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)發(fā)表的《衍生工具風(fēng)險(xiǎn)管理指南》，系統(tǒng)地將金融工具交易過(guò)程中面臨的風(fēng)險(xiǎn)概括分為信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)五種風(fēng)險(xiǎn)，接下來(lái)將詳細(xì)分析這些風(fēng)險(xiǎn)在金融衍生工具交易中的具體表現(xiàn)形式。

4.1 信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)是指金融衍生品合同交易中的交易對(duì)手違約或無(wú)法履行合同義務(wù)所引起的風(fēng)險(xiǎn)。其可分為交易前面臨的風(fēng)險(xiǎn)和交易過(guò)程中面臨的風(fēng)險(xiǎn)。前者是指交易對(duì)手因基礎(chǔ)工具價(jià)格變動(dòng)或其他原因而蒙受巨大損失;后者是指交易對(duì)手無(wú)法履行合同的風(fēng)險(xiǎn)。如果在交易所進(jìn)行交易，由于有保證金制度的要求，信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。遠(yuǎn)期交易通常在場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行，因此，信用風(fēng)險(xiǎn)較大。

4.2 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可理解為衍生工具價(jià)值變動(dòng)對(duì)投資者帶來(lái)不利的影響。投資者出于套期保值的目的購(gòu)買金融衍生工具。實(shí)際上，這是投資者是基于基礎(chǔ)工具未來(lái)的價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)預(yù)期所作的決定。如果投資者預(yù)測(cè)正確，在杠桿機(jī)制作用下，投資者可獲得高出現(xiàn)貨市場(chǎng)交易好幾倍的收益;如果投資者預(yù)測(cè)錯(cuò)誤，價(jià)格向相反方向變化，在杠桿作用下，投資者將損失慘重。

4.3 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指投資者不能按合理市場(chǎng)價(jià)格變現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，一般可分為市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。金融衍生工具作為新生的交易產(chǎn)品，當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)劇烈時(shí)，容易找不到交易對(duì)手，這時(shí)就會(huì)面臨很大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。隨著計(jì)算機(jī)技術(shù)的發(fā)展，期貨合約標(biāo)準(zhǔn)化的提高，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)正在逐漸降低。

4.4 法律風(fēng)險(xiǎn)

法律風(fēng)險(xiǎn)可以理解為金融衍生工具交易合約的內(nèi)容在法律上不完善而無(wú)法履約帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)講包括兩種可能：①交易合同不能完全執(zhí)行;②合同雖能執(zhí)行，但違反相關(guān)規(guī)定，從而受到懲罰，合同失效。由于金融衍生工具市場(chǎng)屬于新興市場(chǎng)，許多交易文本存在缺陷。同時(shí)，相關(guān)法律存在嚴(yán)重的滯后性，許多金融衍生工具的交易無(wú)法可依，不受法律保護(hù)，因此，法律的不完善也會(huì)對(duì)交易者帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。

4.5 操作風(fēng)險(xiǎn)

操作風(fēng)險(xiǎn)即由于技術(shù)問(wèn)題，報(bào)告及控制系統(tǒng)缺陷以及價(jià)格變動(dòng)反應(yīng)不及時(shí)等因素導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。本質(zhì)原因是管理不善。操作風(fēng)險(xiǎn)可帶來(lái)重大損失，如巴林銀行的倒閉事件。交易制度本身設(shè)計(jì)不合理或交易所工作人員疏忽都會(huì)帶來(lái)衍生工具的操作風(fēng)險(xiǎn)，加大損失。

5 風(fēng)險(xiǎn)成因

5.1 信息不對(duì)稱

信息不對(duì)稱主要體現(xiàn)在投資者的信息不足，信息提供者更多地考慮自身利益最大化而非最大化投資者的收益。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)小的金融產(chǎn)品收益低，風(fēng)險(xiǎn)大的金融產(chǎn)品收益高。理性的投資者應(yīng)尋求低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的金融產(chǎn)品進(jìn)行投資，然而，由于信息供給者提供的虛假消息或隱瞞消息，投資者投資于高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，這會(huì)加大交易風(fēng)險(xiǎn)、個(gè)人金融風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

5.2 交易所內(nèi)部機(jī)制不完善

管理層認(rèn)識(shí)不足、內(nèi)部控制意識(shí)薄弱、過(guò)度使用激勵(lì)機(jī)制、越權(quán)交易的存在都會(huì)帶來(lái)巨大的風(fēng)險(xiǎn)。如內(nèi)部監(jiān)管機(jī)制不到位導(dǎo)致巴林銀行的覆滅。當(dāng)交易賺取巨大利潤(rùn)時(shí)，決策者往往不會(huì)意識(shí)到存在越權(quán)交易問(wèn)題，反而會(huì)實(shí)行利潤(rùn)分成來(lái)激勵(lì)員工，鼓勵(lì)員工進(jìn)行交易。金融衍生工具由于杠桿效應(yīng)的存在，一旦估計(jì)錯(cuò)誤價(jià)格的變化，往往會(huì)對(duì)交易機(jī)構(gòu)帶來(lái)巨大損失。所以需要管理者正確估計(jì)金融衍生工具的潛在風(fēng)險(xiǎn)，把握交易細(xì)節(jié)，同時(shí)，還需完善監(jiān)管措施和監(jiān)管法律。

5.3 監(jiān)管配套法律不完善

我國(guó)目前的法律都只能對(duì)衍生品的交易進(jìn)行基礎(chǔ)性規(guī)范，并沒(méi)有提及操作方案和懲罰手段，這對(duì)衍生品的監(jiān)管帶來(lái)很大的困難。除此之外，由于衍生產(chǎn)品具有很強(qiáng)的靈活性，各國(guó)的法律協(xié)調(diào)趕不上金融衍生工具改進(jìn)的步伐。法律的滯后，導(dǎo)致跟不上衍生品創(chuàng)新的速度，會(huì)造成監(jiān)管上的無(wú)法可依，對(duì)金融衍生產(chǎn)品交易帶來(lái)法律風(fēng)險(xiǎn)。

5.4 現(xiàn)貨規(guī)模不足，利率、匯率市場(chǎng)化程度不夠

現(xiàn)貨市場(chǎng)沒(méi)有合理的市場(chǎng)規(guī)模，衍生品市場(chǎng)就很難有合理的市場(chǎng)價(jià)格。受到價(jià)格操縱和政府干預(yù)的影響，我國(guó)證券供給量遭受人為限制，這導(dǎo)致了我國(guó)證券市場(chǎng)價(jià)格偏離其合理的市場(chǎng)價(jià)值。金融衍生工具有極高的杠桿，如果金融衍生工具的價(jià)格偏離其合理價(jià)格，那么利用金融衍生工具進(jìn)行避險(xiǎn)的投資者會(huì)遭受重大損失。同時(shí)，我國(guó)利率與匯率市場(chǎng)化程度不足。在固定匯率制度下，不會(huì)存在匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，所以也無(wú)須外匯相關(guān)的金融衍生產(chǎn)品。只有在匯率完全市場(chǎng)化的前提下，投資者才會(huì)產(chǎn)生對(duì)外匯期貨、外匯互換、外匯期權(quán)等產(chǎn)品的投資需求。

6 改進(jìn)措施

6.1 完善金融監(jiān)管法律體系

依法監(jiān)管是監(jiān)管有效性的保障。嚴(yán)格的法律是金融監(jiān)管的法律基礎(chǔ)和必要依據(jù)。目前，我國(guó)金融監(jiān)管的法律法規(guī)存在嚴(yán)重的重疊、不協(xié)調(diào)問(wèn)題。除此之外，許多法律已經(jīng)過(guò)時(shí)，存在嚴(yán)重的滯后性。一方面，應(yīng)對(duì)我國(guó)目前的衍生品交易進(jìn)行大數(shù)據(jù)分析，并根據(jù)每種金融衍生品的交易特點(diǎn)來(lái)制定相應(yīng)的法律，使法律具備針對(duì)性。同時(shí)，監(jiān)管法律的更新速度應(yīng)緊跟衍生品的發(fā)展速度，及時(shí)更新，力求做到有法可依。

另一方面，隨著發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)國(guó)際資本流動(dòng)限制的取消，各國(guó)金融市場(chǎng)逐步開(kāi)放，投資者開(kāi)始在全球金融市場(chǎng)投資，許多金融機(jī)構(gòu)也開(kāi)始在中國(guó)進(jìn)行投資。借助計(jì)算機(jī)技術(shù)，投資者可在幾秒內(nèi)配置上億元資金，所以需要加強(qiáng)對(duì)金融衍生產(chǎn)品交易的國(guó)際監(jiān)管。

6.2 明確監(jiān)管主體

目前，我國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)由銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)組成。我國(guó)金融機(jī)構(gòu)傳統(tǒng)的分業(yè)經(jīng)營(yíng)方式逐漸向混業(yè)經(jīng)營(yíng)方式轉(zhuǎn)變?，F(xiàn)行“分業(yè)經(jīng)營(yíng)，分業(yè)監(jiān)管”的監(jiān)管體制逐漸無(wú)力。一些業(yè)務(wù)會(huì)出現(xiàn)監(jiān)管真空和監(jiān)管交叉的困境。所以，需要建立一個(gè)獨(dú)立于現(xiàn)有監(jiān)管機(jī)構(gòu)的第三方衍生品監(jiān)管中心，由該機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)各監(jiān)管部門的責(zé)任，處理信息共享和監(jiān)管交叉事宜，提高監(jiān)管的效率。

6.3 加強(qiáng)對(duì)交易所內(nèi)部的監(jiān)管

交易所是進(jìn)行金融衍生工具交易的主體，對(duì)抵御金融衍生工具引起的風(fēng)險(xiǎn)起到至關(guān)重要的作用。作為交易所的管理者，最高管理層應(yīng)增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，加強(qiáng)內(nèi)部控制，完善交易制度，建立合理的清算制度。同時(shí)，交易所應(yīng)更新現(xiàn)有的信息披露制度，根據(jù)每種衍生品的特點(diǎn)，制定相應(yīng)的對(duì)策，使交易更加透明化，以便交易者可以充分了解掌握風(fēng)險(xiǎn)暴露情況。

6.4 推動(dòng)匯率市場(chǎng)化改革

目前，我國(guó)實(shí)際上實(shí)行的是盯住美元的貨幣機(jī)制，美元在國(guó)際貨幣中的地位逐漸下降，但我國(guó)目前實(shí)行的貨幣籃子中美元所占比重依舊很高，為促進(jìn)匯率市場(chǎng)化，我國(guó)應(yīng)從盯住貨幣籃子，轉(zhuǎn)變?yōu)閰⒖钾泿呕@子，不受貨幣籃子的約束。同時(shí)，實(shí)行嚴(yán)格的貨幣管制會(huì)影響外匯的供求平衡，我國(guó)應(yīng)適當(dāng)放松對(duì)資本項(xiàng)目和金融項(xiàng)目的外匯管制，以促進(jìn)匯率市場(chǎng)化的發(fā)展。只有匯率市場(chǎng)化發(fā)展到一定程度，才會(huì)產(chǎn)生外匯相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，投資者也會(huì)逐漸產(chǎn)生對(duì)外匯期貨、外匯期權(quán)、外匯互換等金融產(chǎn)品的需求。

6.5 提高利率市場(chǎng)化水平

利率市場(chǎng)化是指利率由供求市場(chǎng)自由決定，并按照價(jià)值進(jìn)行調(diào)節(jié)，圍繞價(jià)值進(jìn)行上下波動(dòng)。國(guó)際資本通常由利率低的國(guó)家流向利率高的國(guó)際，如果人民幣與外幣存在較大利差，就會(huì)導(dǎo)致外幣流入，導(dǎo)致貨幣升值。雖然我國(guó)已經(jīng)逐步放開(kāi)對(duì)貸款利率的管制，但管理體制存在漏洞，監(jiān)管體系不完善，我國(guó)目前利率市場(chǎng)化水平較低。提高我國(guó)利率市場(chǎng)化水平不僅有利于刺激國(guó)債期貨、利率互換等利率相關(guān)金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展，同時(shí)，由于利率變動(dòng)會(huì)影響國(guó)際資本流動(dòng)，所以提高利率市場(chǎng)化水平還有利于促進(jìn)匯率市場(chǎng)化改革。這說(shuō)明提高利率市場(chǎng)化水平有利于推動(dòng)利率與匯率相關(guān)金融衍生產(chǎn)品在我國(guó)的發(fā)展。

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【作者簡(jiǎn)介】王淳祥（1999-），男，天津人，本科在讀，從事金融工程研究。