中央銀行法定數(shù)字貨幣：結(jié)構(gòu)與功能*

太原理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 郭 艷

匯豐晉信基金管理有限公司 王立榮

天津大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)部 張 琴**

區(qū)塊鏈和數(shù)字貨幣自2008年以來(lái)日益成為學(xué)界、業(yè)界乃至普通民眾關(guān)注的熱點(diǎn)問(wèn)題，在對(duì)比特幣、以太幣、瑞波幣等私人數(shù)字貨幣的資本追逐狂潮和學(xué)術(shù)反思之后，越來(lái)越多的中央銀行開(kāi)始探索如何把數(shù)字加密技術(shù)運(yùn)用到法定貨幣的發(fā)行與流通之中，英國(guó)央行的RSCoin項(xiàng)目、加拿大央行的Jasper項(xiàng)目、新加坡金融管理局的Ubin項(xiàng)目、歐洲央行與日本央行的Stella項(xiàng)目已經(jīng)進(jìn)行相關(guān)落地實(shí)驗(yàn)，中國(guó)人民銀行也早至2014年開(kāi)始啟動(dòng)法定數(shù)字貨幣(Central Bank Digital Currency，CBDC)的研究工作，并在2017年正式進(jìn)入名為“DC/EP”(Digital Currency/ Electronic Payment)的項(xiàng)目研發(fā)。法定數(shù)字貨幣，一方面是重商主義、貨幣名目主義、貨幣主義、奧地利學(xué)派、BFH體系、新古典綜合學(xué)派、補(bǔ)充性貨幣和替代性貨幣等貨幣理論演繹的邏輯成果；另一方面也是數(shù)學(xué)、密碼學(xué)、信息學(xué)、計(jì)算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)等自然科學(xué)技術(shù)實(shí)施運(yùn)用的實(shí)踐成果。兩條發(fā)展路徑上成果的耦合有著技術(shù)條件改善、學(xué)術(shù)更迭、時(shí)代場(chǎng)景、社會(huì)變遷的必然性，或?qū)⒊蔀槿祟惿鐣?huì)貨幣歷史的新階段。本文即是在目前主要國(guó)家貨幣當(dāng)局對(duì)法定數(shù)字貨幣探索的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步探討法定數(shù)字貨幣的結(jié)構(gòu)與功能，及其對(duì)現(xiàn)有貨幣政策工具、法幣發(fā)行體系和商業(yè)銀行體系的沖擊與挑戰(zhàn)，并兼論法定數(shù)字貨幣的技術(shù)支持及相關(guān)需求。

一、研究綜述

近年來(lái)，來(lái)自哲學(xué)、金融學(xué)、密碼學(xué)、信息學(xué)、政治學(xué)、社會(huì)學(xué)以及各國(guó)中央銀行的學(xué)者們都在法定數(shù)字貨幣的相關(guān)方面展開(kāi)研究，既有成果聚焦于以下幾個(gè)方面。

(一)數(shù)字法幣的法理與主權(quán)

關(guān)于中央銀行數(shù)字貨幣的最早表述來(lái)自Koning(2014)提出的聯(lián)儲(chǔ)幣Fedcoin，由社會(huì)公眾和企業(yè)直接在央行開(kāi)設(shè)賬戶，不需要商業(yè)銀行作為中介，該設(shè)計(jì)除了引入中央銀行控制節(jié)點(diǎn)外，基本保留了比特幣其他基本特征。之后，布勞德本特(Broadbent，2016)使用了央行數(shù)字貨幣(Central Bank Digital Currency)的稱謂，Bordo和Levin(2017)進(jìn)一步將CBDC區(qū)分為法定數(shù)字貨幣賬戶(CBDA)和法定數(shù)字貨幣(CBDC)。國(guó)際清算銀行支付與市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施委員會(huì)(CPMI，2018)則根據(jù)圖形“貨幣之花”(The money flower:A taxonomy of money，見(jiàn)圖1)闡述了法定數(shù)字貨幣的意義界定，并探討了在支付、貨幣政策和金融穩(wěn)定方面的相關(guān)問(wèn)題。

圖1 貨幣之花 資料來(lái)源：Committee on Payments and Market Infrastructures of Bank for International Settlements, “Central Bank Digital Currencies”, 2018,https://www.bis.org/cpmi/publ/d174.htm。

在法定數(shù)字貨幣發(fā)行權(quán)和國(guó)家主權(quán)的判定上，晚近的討論依然追隨著從16世紀(jì)法國(guó)哲學(xué)家博丹(1576)、20世紀(jì)初德國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗里德里?！た思{普(Friedrich Knapp，1905)到20世紀(jì)80年代新古典學(xué)派尼爾·華勒士(Neil Wallace)、托馬斯·薩金特(Thomas Sargent)關(guān)于傳統(tǒng)法定貨幣的論證路徑。博丹在當(dāng)時(shí)歐洲民族國(guó)家興起的背景中，明確一國(guó)主權(quán)是國(guó)家的基本特征，而鑄幣又是主權(quán)所包含的特征性權(quán)力，只有主權(quán)者才擁有發(fā)布有關(guān)鑄幣的法律和規(guī)定市值的權(quán)力。克納普、華勒士、薩金特則分別從社會(huì)認(rèn)同、國(guó)家立法、政府限制來(lái)進(jìn)一步探討貨幣價(jià)值依賴于國(guó)家主權(quán)和強(qiáng)制力的背書(shū)。

郭艷等(2018)梳理了從主權(quán)法幣、競(jìng)爭(zhēng)性貨幣到數(shù)字加密貨幣的理論演進(jìn)，認(rèn)為貨幣并不必同時(shí)承擔(dān)交易媒介、記賬單位、價(jià)值貯藏三種職能，并將目前出現(xiàn)的私人數(shù)字貨幣分為信用貨幣、商品、證券三個(gè)階段，強(qiáng)調(diào)了協(xié)調(diào)法治和適應(yīng)監(jiān)管是數(shù)字貨幣發(fā)展的應(yīng)有之義。姚前(2018)對(duì)法定數(shù)字貨幣的論證，基于布坎南的公共選擇理論，在交易費(fèi)用和共識(shí)成本優(yōu)化的邏輯下，利用一致性同意規(guī)則來(lái)審視貨幣的合法性，因而得出私人數(shù)字貨幣難以成為真正貨幣，貨幣數(shù)字化的趨勢(shì)將是法定數(shù)字貨幣。秦波等(2017)也強(qiáng)調(diào)法定數(shù)字貨幣是國(guó)家主權(quán)行為之一，要結(jié)合國(guó)家對(duì)數(shù)字貨幣的需求，調(diào)和便利性需求和安全性需求之間的關(guān)系，確保法定機(jī)構(gòu)對(duì)法定數(shù)字貨幣主權(quán)的控制。劉少軍(2018)把法定數(shù)字貨幣視為貨幣形式的重大變革，認(rèn)為將使貨幣基本權(quán)利義務(wù)在中央銀行、商業(yè)銀行和社會(huì)公眾之間重新分配。

(二)CBDC的加密技術(shù)、效率與監(jiān)管

在數(shù)字貨幣的加密和效率領(lǐng)域，比特幣等私人數(shù)字貨幣運(yùn)用了密碼學(xué)雜湊函數(shù)(Hash函數(shù))部分求逆的工作量證明機(jī)制(proof of work，POW)，但是該機(jī)制越來(lái)越顯示出處理速度的局限以及高耗能的計(jì)算成本劣勢(shì)，很多密碼學(xué)家相繼提出改善方案。King和Nadal(2012)的權(quán)益證明機(jī)制(proof of stake，POS)、Bentov等(2014)的活動(dòng)證明機(jī)制(proof of activity，POA)等都力圖在節(jié)能、高效、公平等方面協(xié)同改進(jìn)。Luu等(2016)的研究則將全網(wǎng)劃分成不同的片區(qū)，各個(gè)片區(qū)單獨(dú)記賬從而提高整個(gè)系統(tǒng)的處理速度，形成一種高吞吐率的分片記賬機(jī)制。Miller等(2016)通過(guò)稱之為“蜜獾拜占庭”的協(xié)議提高系統(tǒng)吞吐率，其假定所有誠(chéng)實(shí)節(jié)點(diǎn)間消息是最終可抵達(dá)的，因而在全網(wǎng)同步方面有所妥協(xié)，成為異步網(wǎng)絡(luò)，極大縮短了達(dá)成拜占庭共識(shí)所需時(shí)間。Lewenberg等(2015)提出了包含有向非循環(huán)圖(directed acylic graph，DAG)區(qū)塊組成的區(qū)塊鏈系統(tǒng)，使區(qū)塊可以參考多個(gè)處理器的結(jié)果，提高區(qū)塊容量，接受跨送的交易準(zhǔn)則。

在數(shù)字貨幣監(jiān)管和法治領(lǐng)域，Ogunbadewa(2014)探討了執(zhí)法機(jī)構(gòu)計(jì)劃，認(rèn)為要由政府和專家在數(shù)字貨幣系統(tǒng)內(nèi)通過(guò)對(duì)加密地址的追蹤完成在線監(jiān)控。Marian(2015)甚至建議放棄匿名性保護(hù)，同時(shí)使用個(gè)人識(shí)別號(hào)碼，在防范和制裁數(shù)字貨幣犯罪方面提高對(duì)可疑用戶的監(jiān)控概率。付爍等(2018)的看法比較溫和，傾向在實(shí)現(xiàn)流通中匿名的同時(shí)，又要保證執(zhí)法部門能夠監(jiān)控貨幣的流通情況，從而是一種“可控匿名性”，使CBDC兼顧反洗錢和反恐怖融資的職能。Raskin和Yermack(2016)強(qiáng)調(diào)中央銀行需要直接監(jiān)督存款人的行為，在提高效率的同時(shí)，有利于打擊洗錢和逃稅。姚前(2018)、Danezis和Meiklejohn(2015)在技術(shù)與監(jiān)管的考量中持更為開(kāi)放的態(tài)度，認(rèn)為法定數(shù)字貨幣不應(yīng)拘泥于區(qū)塊鏈技術(shù)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)實(shí)際情況，借鑒區(qū)塊鏈的有益之處，實(shí)現(xiàn)適合央行機(jī)制的、可擴(kuò)張的、可控制的加密數(shù)字貨幣。

以上研究在法定數(shù)字貨幣的本質(zhì)、屬性、加密與效率等底層技術(shù)方面積累了深刻的成果，本文將在此基礎(chǔ)上，就法定數(shù)字貨幣在實(shí)施過(guò)程中的相關(guān)問(wèn)題，即發(fā)行機(jī)制選擇、貨幣功能、貨幣政策功能等展開(kāi)討論。

二、CBDC發(fā)行結(jié)構(gòu)選擇：狹義銀行(narrow bank) 之辯

(一)去中心與中心化，一元與二元

在法定數(shù)字貨幣發(fā)行機(jī)制的研究中，產(chǎn)生了兩種意見(jiàn)：一種是與私人數(shù)字貨幣類似的中央銀行直接面向公眾的一元發(fā)行機(jī)制；另一種是與傳統(tǒng)法幣相同的中央銀行—商業(yè)銀行二元發(fā)行機(jī)制。在一元發(fā)行機(jī)制中，個(gè)人和企業(yè)可以直接在中央銀行開(kāi)戶，中央銀行根據(jù)貨幣政策確定法定數(shù)字貨幣流通量，通過(guò)資產(chǎn)購(gòu)買的方式直接向公眾發(fā)行CBDC。二元發(fā)行機(jī)制，則是中央銀行通過(guò)資產(chǎn)購(gòu)買把數(shù)字貨幣發(fā)放到商業(yè)銀行，商業(yè)銀行再通過(guò)向社會(huì)公眾與企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)購(gòu)買把數(shù)字貨幣發(fā)放到流通領(lǐng)域。

需要明確的是，即使是在二元發(fā)行機(jī)制下，商業(yè)銀行的法定數(shù)字貨幣與傳統(tǒng)法幣存款的法律位置也不相同。社會(huì)公眾的傳統(tǒng)法幣存款與商業(yè)銀行之間是投資關(guān)系，商業(yè)銀行有權(quán)利使用存款資金向外投資，存款公眾在享有存款收益的同時(shí)，也承擔(dān)銀行破產(chǎn)存款損失的風(fēng)險(xiǎn)。但法定數(shù)字貨幣與商業(yè)銀行之間是“保管關(guān)系和支付結(jié)算關(guān)系”(劉少軍，2018)，不能向外投資和作為破產(chǎn)資產(chǎn)。因而，相應(yīng)的，我國(guó)現(xiàn)有的《中國(guó)人民銀行法》《商業(yè)銀行法》《人民幣管理?xiàng)l例》《現(xiàn)金管理暫行條例》《支付結(jié)算辦法》等法規(guī)和文件，都需要進(jìn)行一定的修改和完善，明確各方權(quán)利義務(wù)。

在一元還是二元的法定數(shù)字貨幣發(fā)行機(jī)制選擇中，我國(guó)央行通過(guò)多份研究報(bào)告顯示出傾向二元發(fā)行機(jī)制的態(tài)度，也就是基本保持傳統(tǒng)法幣的發(fā)行機(jī)制，使數(shù)字法幣呈現(xiàn)一種漸進(jìn)的、穩(wěn)妥的發(fā)展方式，并且能夠調(diào)動(dòng)商業(yè)銀行的積極性。因?yàn)槿绻且辉桨l(fā)行，CBDC不僅僅是對(duì)現(xiàn)金的替代，還是對(duì)銀行存款的替代，以及由此帶來(lái)商業(yè)銀行信用派生功能的萎縮，將會(huì)對(duì)現(xiàn)有商業(yè)銀行體系，甚至金融體系帶來(lái)顛覆性的、激烈的變革。當(dāng)然，對(duì)于兩種立場(chǎng)的優(yōu)劣比較目前還停留在理論邏輯層面，有待實(shí)踐檢驗(yàn)評(píng)價(jià)。

無(wú)論是一元發(fā)行還是二元發(fā)行，都面臨是否基于中心化賬本或是去中心化分布式賬本的底層技術(shù)選擇。多數(shù)央行認(rèn)同與私人數(shù)字加密貨幣采用相同的去中心分布式賬本，新加坡央行、歐洲央行、日本央行的相關(guān)法定數(shù)字貨幣的試驗(yàn)結(jié)論表明，分布式賬本技術(shù)(distributed ledger technology，DLT)能夠滿足傳統(tǒng)全額支付系統(tǒng)(real-time gross settlement,RTGS)的常規(guī)性需求,實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性節(jié)約機(jī)制(liquidity saving mechanism,LSM)。同時(shí)，大多數(shù)央行還認(rèn)為，分布式賬本不僅為銀行間支付清算建立新模式，還能在保理業(yè)務(wù)、票據(jù)交易中提高效率、降低成本、增強(qiáng)安全。但是在去中心的分布式賬本中，如何保障監(jiān)管方對(duì)各個(gè)節(jié)點(diǎn)的觀測(cè)、評(píng)估和糾錯(cuò)機(jī)制，如何銜接傳統(tǒng)法律與區(qū)塊鏈?zhǔn)澜缰械摹按a即法律”的現(xiàn)狀，如何調(diào)用傳統(tǒng)法律來(lái)進(jìn)行智能合約的糾紛處置、權(quán)利救助以及維護(hù)正義，這些技術(shù)手段的探討和突破將決定分布式技術(shù)是否能在法定數(shù)字貨幣中進(jìn)行廣泛部署。

如果放棄去中心，選擇中心化的發(fā)行機(jī)制，那么與現(xiàn)有傳統(tǒng)法定貨幣在發(fā)行、支付、結(jié)算過(guò)程中沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別，只是存款貨幣與法定數(shù)字貨幣兩種賬戶同時(shí)存在，并且存款貨幣實(shí)際上已經(jīng)是電子化存在，在支付、劃轉(zhuǎn)、結(jié)算方面兩種賬戶的效率是相同的，唯一顯著的區(qū)別只是在貨幣性質(zhì)上，存款貨幣不是無(wú)限法償、具有破產(chǎn)損失的風(fēng)險(xiǎn)，法定數(shù)字貨幣是無(wú)限法償、有國(guó)家和中央銀行的信用背書(shū)，在這種差異對(duì)比情況下，同時(shí)運(yùn)轉(zhuǎn)兩套系統(tǒng)的必要性和效率性將值得討論。

(二)對(duì)商業(yè)銀行的挑戰(zhàn)：narrow bank

在CBDC對(duì)商業(yè)銀行功能沖擊和挑戰(zhàn)的過(guò)程中，CBDC是否付息將成為一個(gè)決定因素。在凱恩斯的貨幣需求理論中，公眾持幣的動(dòng)機(jī)分為交易需求、預(yù)防性需求和投機(jī)需求。傳統(tǒng)法幣現(xiàn)金可以滿足交易需求和預(yù)防性需求，但不能滿足投機(jī)需求；傳統(tǒng)銀行存款可以滿足預(yù)防性需求和投機(jī)需求，但是不能滿足交易需求。如果央行對(duì)法定數(shù)字貨幣付息，數(shù)字錢包對(duì)于數(shù)字存款(數(shù)字理財(cái))向數(shù)字現(xiàn)金的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換又非常便捷，那么付息的CBDC可以同時(shí)滿足三種需求，并且能夠降低收到假幣、遺失現(xiàn)金的概率，減少跟銀行兌換的時(shí)間成本，規(guī)避銀行存款由于銀行破產(chǎn)而損失的風(fēng)險(xiǎn)，從流動(dòng)性、安全性、收益性三個(gè)方面增加公眾對(duì)其的偏好，從而對(duì)傳統(tǒng)法幣銀行存款形成沖擊，減少商業(yè)銀行的可貸資金，形成布勞德本特(2016)所提出的“narrow bank”狹義銀行。并且當(dāng)金融危機(jī)等極端情況出現(xiàn)時(shí)，商業(yè)銀行存款貨幣由于其潛在的信用風(fēng)險(xiǎn)，將迅速形成向無(wú)限法償CBDC兌換的情況，這將呈現(xiàn)出一種“數(shù)字?jǐn)D兌”(digital bank run)。雖然相比傳統(tǒng)擠兌，對(duì)于金融市場(chǎng)和社會(huì)穩(wěn)定的沖擊將大大減小，但是對(duì)于商業(yè)銀行自身經(jīng)營(yíng)管理的影響仍舊是非常嚴(yán)峻的。

狹義銀行(narrow bank)并不是新鮮事物，不僅古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家亞當(dāng)·斯密和大衛(wèi)·李嘉圖偏愛(ài)這種體系，大蕭條時(shí)期的芝加哥計(jì)劃乃至2008年金融危機(jī)時(shí)都曾出現(xiàn)類似情景。布勞德本特認(rèn)為這會(huì)帶來(lái)兩個(gè)方面的問(wèn)題：一方面改變了目前商業(yè)銀行流動(dòng)性負(fù)債支持零售存款的現(xiàn)狀，銀行不再有流動(dòng)性來(lái)源來(lái)滿足貸款需求，這看上去使金融體系更加安全；但另一方面，存款從商業(yè)銀行轉(zhuǎn)移至中央銀行，將損害商業(yè)銀行為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供流動(dòng)性的能力。這種狹義銀行的擔(dān)心不無(wú)道理，在法定數(shù)字貨幣發(fā)行的機(jī)制下，實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的資金劃轉(zhuǎn)和清算，中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表將擴(kuò)張，商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表將萎縮，基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)效應(yīng)不再存在，金融市場(chǎng)的間接融資功能以及商業(yè)銀行的盈利模式也將面臨調(diào)整，對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理能力將是一個(gè)重大挑戰(zhàn)。

在一元發(fā)行機(jī)制下，數(shù)字貨幣這部分的信貸資金實(shí)際上將形成中央銀行—中央銀行分支機(jī)構(gòu)—實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門這樣的傳導(dǎo)路徑，在從貨幣政策到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)程中剔除了商業(yè)銀行和其他金融系統(tǒng)的參與，由央行直接面對(duì)企業(yè)和社會(huì)公眾，在落實(shí)貨幣政策精準(zhǔn)性、提高政策傳導(dǎo)有效性方面將得到顯著改善，頗有點(diǎn)類似1978年實(shí)施改革開(kāi)放之前的中國(guó)信貸體制。但時(shí)空變換的社會(huì)經(jīng)濟(jì)、技術(shù)背景下，存在的問(wèn)題比當(dāng)時(shí)要嚴(yán)峻和復(fù)雜得多，央行及其分支機(jī)構(gòu)如何承載對(duì)數(shù)量龐大的金融個(gè)體的服務(wù)、央行信貸的效率將怎樣保障？

在二元發(fā)行機(jī)制下，傳統(tǒng)商業(yè)銀行采用部分準(zhǔn)備金制度、非現(xiàn)金結(jié)算制度，形成了商業(yè)銀行存款創(chuàng)造和信用創(chuàng)造的基礎(chǔ)，CBDC將部分替代銀行存款規(guī)模，而CBDC由于拜占庭協(xié)議避免了“雙花”問(wèn)題，使得被替代的銀行存款將不再具有派生功能。一個(gè)可能的結(jié)果是，商業(yè)銀行轉(zhuǎn)而專責(zé)服務(wù)，接受央行的CBDC委托貸款業(yè)務(wù)，信貸的申請(qǐng)、審批和發(fā)放在商業(yè)銀行的傳統(tǒng)機(jī)制內(nèi)嵌套運(yùn)行，輔助完成貨幣投放的同時(shí)，分享貸款收益，但收益在中央銀行和商業(yè)銀行之間的分配方式、商業(yè)銀行在傳統(tǒng)法幣派生存款和法定數(shù)字貨幣信貸中的偏好都是值得探討的嶄新論題。

三、CBDC的貨幣功能

(一)交易媒介、記賬單位與價(jià)值貯藏

傳統(tǒng)貨幣通常具備交易媒介、記賬單位和價(jià)值貯藏三個(gè)方面的職能，但在貨幣理論與實(shí)踐發(fā)展的過(guò)程中，也不斷產(chǎn)生嬗變。根據(jù)郭艷等(2018)的研究，16世紀(jì)貨幣名目主義將價(jià)值貯藏從貨幣的基本職能中剝離，20世紀(jì)在對(duì)貨幣有效微觀基礎(chǔ)和哈恩難題反思中，新貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)和奧地利學(xué)派進(jìn)一步論證了在自由競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中貨幣的價(jià)值尺度和交易媒介功能也可以分離開(kāi)來(lái)，21世紀(jì)基于區(qū)塊鏈技術(shù)的數(shù)字加密貨幣在一定程度上實(shí)踐了以上兩種理論的設(shè)想。與傳統(tǒng)貨幣不同，私人數(shù)字加密貨幣的供應(yīng)量由代碼協(xié)議規(guī)定，本身并無(wú)價(jià)值，市場(chǎng)對(duì)其的價(jià)格發(fā)現(xiàn)一直處于劇烈變動(dòng)之中，很大程度還被視為大宗商品來(lái)進(jìn)行投機(jī)交易，所以在計(jì)價(jià)單位和價(jià)值貯藏方面難有表現(xiàn)，在承擔(dān)貨幣職能方面僅在交易媒介上有突破，但也未被所有國(guó)家和地區(qū)認(rèn)可。

而與私人數(shù)字貨幣不同的是，由央行發(fā)行的法定數(shù)字加密貨幣，依靠國(guó)家信用進(jìn)行背書(shū)，與傳統(tǒng)法幣具有相同的幣值和無(wú)限法償?shù)男再|(zhì)，解決了私人數(shù)字貨幣資產(chǎn)價(jià)值信任問(wèn)題，同時(shí)具備了記賬單位、交易媒介和價(jià)值貯藏的貨幣職能。并且，與傳統(tǒng)法幣比較，區(qū)塊鏈技術(shù)實(shí)現(xiàn)的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)支付方式，使支付、結(jié)算更為便捷，保存也更為安全，在交易媒介和價(jià)值貯藏兩方面優(yōu)于傳統(tǒng)法幣；與銀行存款比較，數(shù)字加密貨幣在儲(chǔ)蓄和現(xiàn)金之間轉(zhuǎn)換成本更小，同樣在交易媒介和價(jià)值貯藏方面更有優(yōu)勢(shì)。

(二)穩(wěn)定幣具備CBDC的貨幣功能嗎

針對(duì)私人數(shù)字加密貨幣價(jià)格高波動(dòng)性帶來(lái)的在貨幣職能方面的困境，私人部門穩(wěn)定幣(stable coins)在2018年陸續(xù)出現(xiàn)。所謂穩(wěn)定幣，即通過(guò)一系列技術(shù)和安排，使數(shù)字貨幣與法幣的比價(jià)保持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的范圍內(nèi)，并確立相應(yīng)的準(zhǔn)備資產(chǎn)，從而成為數(shù)字加密貨幣和法幣世界的一座橋梁，不僅充當(dāng)數(shù)字貨幣的記賬單位，并力圖在交易媒介和價(jià)值貯藏方面有所發(fā)展。穩(wěn)定幣推出后，也產(chǎn)生了多樣化的路徑，既有未獲得監(jiān)管當(dāng)局執(zhí)照而率先發(fā)幣的Tether公司的USDT，也有獲得紐約金融服務(wù)部(NYDFS)批準(zhǔn)的Gemini和Paxos Standard，這些穩(wěn)定幣是否背離了去中心的原則，是否能夠保持足額抵押和準(zhǔn)備資產(chǎn)的透明審計(jì)，都存在質(zhì)疑。

穩(wěn)定幣創(chuàng)設(shè)熱潮中，美國(guó)最大商業(yè)銀行摩根大通銀行(J.P.Morgan)于2019年2月在其私有鏈項(xiàng)目Quarum上推出JPM Coin(摩根幣)。該幣與美元1∶1兌換，主要面向摩根大通的機(jī)構(gòu)用戶，為企業(yè)間的資金流動(dòng)而設(shè)計(jì)，旨在降低交易成本和結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)，簡(jiǎn)化全球跨境支付流程。摩根幣可以說(shuō)是穩(wěn)定幣發(fā)展的標(biāo)志性事件，它同時(shí)利用了美元的信用和摩根大通銀行的信用，在信用擔(dān)保、連接加密世界和法幣世界方面比其他穩(wěn)定幣更加穩(wěn)??；其錨定美元、進(jìn)行美元和摩根幣之間的兌換，這與支持多種法幣兌換的瑞波幣有所不同;其使用場(chǎng)景和對(duì)象僅限于摩根的B端客戶，是非公開(kāi)的、需要許可證的聯(lián)盟鏈，這又與其他私人穩(wěn)定幣和私人數(shù)字加密貨幣顯示出差異。在美國(guó)歷史上，摩根大通銀行曾是最早的銀行間清算所，在美聯(lián)儲(chǔ)誕生之前實(shí)際履行央行的職能，并在金融危機(jī)發(fā)生過(guò)程中肩負(fù)穩(wěn)定金融市場(chǎng)的職責(zé)，這家有著傳統(tǒng)清算經(jīng)驗(yàn)的商業(yè)銀行，在新型結(jié)算領(lǐng)域的積極嘗試值得我們持續(xù)關(guān)注和思考。

就在本文撰寫過(guò)程中，穩(wěn)定幣又迎來(lái)了一個(gè)新階段。互聯(lián)網(wǎng)巨頭Facebook聯(lián)合26家公司于2019年6月發(fā)布了名為L(zhǎng)ibra的數(shù)字貨幣白皮書(shū)，開(kāi)宗明義指明Libra的使命是“建立一套簡(jiǎn)單的、無(wú)國(guó)界的貨幣和為數(shù)十億人服務(wù)的金融基礎(chǔ)設(shè)施”(1)Libra白皮書(shū)，https://libra.org/en-US/wp-content/uploads/sites/23/2019/06/LibraWhitePaper_en_US.pdf?from=singlemessage&isappinstalled=0。。與其他穩(wěn)定幣不同，Libra并不依附于單一法定貨幣，而是與“一籃子”貨幣和資產(chǎn)掛鉤，這種錨定方式接近于特別提款權(quán)SDRs和2005年以后的人民幣，但“籃子”內(nèi)權(quán)重的確定和持續(xù)等值的落實(shí)機(jī)制還不清晰。作為哈耶克意義上的“非國(guó)家化貨幣”，Libra(2)與其他數(shù)字加密貨幣不同，Libra不具備去中心和挖礦獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制，并不是一種嚴(yán)格意義上的區(qū)塊鏈技術(shù)，更確切的可以稱之為基于數(shù)據(jù)庫(kù)的加密貨幣。比起其他數(shù)字加密貨幣，更好地具備了交易媒介、計(jì)價(jià)單位和價(jià)值貯藏這三大貨幣職能。同時(shí)，F(xiàn)acebook既有的27億用戶將形成世界上最大的單一貨幣用戶群體，26家(未來(lái)至100家)合作聯(lián)盟成員分布于出行、支付、社交媒體、電信、區(qū)塊鏈、電商等各個(gè)數(shù)字貨幣應(yīng)用領(lǐng)域，形成廣泛覆蓋的社會(huì)支付全場(chǎng)景，有可能將數(shù)字加密貨幣在使用深度和廣度方面推向一個(gè)歷史性躍進(jìn)的階段。Libra擊中了跨境支付、普惠金融服務(wù)、人類社會(huì)單一貨幣等痛點(diǎn)，但是其在合規(guī)、身份認(rèn)證方面的困境，對(duì)各國(guó)貨幣主權(quán)、法治和資本管制的挑戰(zhàn)，反洗錢、反恐融資領(lǐng)域與反洗錢金融行動(dòng)特別工作組(FATF，多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家為其成員)的協(xié)調(diào)，(3)FATF對(duì)虛擬貨幣的監(jiān)管要求，https://libra.org/en-US/wp-content/uploads/sites/23/2019/06/LibraWhitePaper_en_US.pdf?from=singlemessage&isappinstalled=0。與美元、美元當(dāng)局之間的關(guān)系等方面存在諸多未知。并且，一個(gè)超主權(quán)金融基礎(chǔ)設(shè)施，在占據(jù)了無(wú)國(guó)界貨幣、龐大用戶、大數(shù)據(jù)分析、人工智能技術(shù)之后，將如何在更廣泛意義上對(duì)公共政策、社會(huì)工程(social engineering)方面形成沖擊，則更具深遠(yuǎn)意義。

站在更宏大的視角去看待JPM Coin和Libra在同一時(shí)點(diǎn)、同一貨幣當(dāng)局管轄下的出現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)頗有意思的市場(chǎng)自發(fā)演進(jìn)規(guī)劃：JPM Coin面對(duì)B端客戶，Libra面對(duì)C端的個(gè)人客戶；JPM Coin偏重清算和結(jié)算，Libra偏重支付和匯兌；JPM Coin是“傳統(tǒng)金融企業(yè)+科技”形成的金融科技化(Fintech)，Libra是“大型科技企業(yè)+金融”形成的科技驅(qū)動(dòng)的金融(Techfin)。這兩個(gè)數(shù)字貨幣項(xiàng)目都由商業(yè)機(jī)構(gòu)發(fā)起和運(yùn)行，美聯(lián)儲(chǔ)在其間的角色和作用，超然而特殊，一方面默許市場(chǎng)與技術(shù)的創(chuàng)新與發(fā)展，另一方面在超越邊界時(shí)進(jìn)行介入和調(diào)整，作為監(jiān)管者既超然事外，而又始終在場(chǎng)。美聯(lián)儲(chǔ)始終密切監(jiān)控著這些大型金融實(shí)驗(yàn)的路徑選擇和技術(shù)演進(jìn)，在一個(gè)微妙的平衡當(dāng)中進(jìn)行沙盒化管理，并在二者的發(fā)展演進(jìn)中比較和篩選最優(yōu)的技術(shù)路線，優(yōu)化數(shù)字貨幣的功能結(jié)構(gòu)，逐漸合成模糊的數(shù)字美元輪廓。可以看出，目前的JPM Coin和Libra正在各有側(cè)重地進(jìn)行相關(guān)技術(shù)準(zhǔn)備，并為未來(lái)的數(shù)字美元發(fā)行合力搭建功能框架、積累運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)。美聯(lián)儲(chǔ)顯然不同于其他央行直接參與數(shù)字法幣的研究和發(fā)行，而是選擇了一條更為審慎和開(kāi)放的道路。由此，在我們的金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中，是否也能實(shí)現(xiàn)政府與社會(huì)資本的良好合作？

CBDC與現(xiàn)金、銀行存款、貨幣基金、比特幣、穩(wěn)定幣在屬性、功能方面的異同總結(jié)如表1所示。

表1多種貨幣形態(tài)比較

資料來(lái)源：作者自制。

四、CBDC的貨幣政策功能

(一)新的貨幣政策工具

如果CBDC不計(jì)息，那么對(duì)現(xiàn)有貨幣政策的沖擊比較有限，主要貨幣政策工具依然有效，需要新工具處理的主要是貨幣量統(tǒng)計(jì)與估算，需要按照能夠產(chǎn)生派生存款的傳統(tǒng)法幣和不產(chǎn)生派生存款的數(shù)字法幣分別計(jì)量基礎(chǔ)貨幣量、貨幣乘數(shù)、貨幣流通速度和貨幣需求函數(shù)，同時(shí)由于CBDC在存款和現(xiàn)金之間的便捷轉(zhuǎn)換，使得統(tǒng)計(jì)指標(biāo)當(dāng)中M0、M1、M2的劃分依據(jù)變得困難。

如果CBDC計(jì)息的話，在我國(guó)利率逐漸市場(chǎng)化的場(chǎng)景下，那么在批發(fā)端(wholesale)和零售端(retail)都將成為一種新的貨幣政策工具。在批發(fā)端，如圖2所示，is是央行常備貸款便利(standing lending facility,SLF)利率，ic是法定數(shù)字貨幣利率，如果隔夜利率上升并超過(guò)is，銀行會(huì)停止向同業(yè)拆借，而無(wú)限轉(zhuǎn)向央行常備貸款便利，在這個(gè)水平上，準(zhǔn)備金供給具有無(wú)限彈性，因而供給曲線是水平的；如果隔夜利率開(kāi)始下跌，并低于數(shù)字貨幣利率ic，銀行將放棄在同業(yè)市場(chǎng)上放款，而以持有CBDC的方式在央行賬戶存款，從而降低央行準(zhǔn)備金數(shù)量，于是準(zhǔn)備金供給在ic也是平坦的；準(zhǔn)備金的需求曲線Rd通常是向下傾斜的，如果需求曲線右移至Rd′，隔夜利率不會(huì)高于is，而如果需求曲線左移至Rd″,隔夜利率也不會(huì)低于ic，因此CBDC利率和常備貸款便利利率一起在批發(fā)端將利率保持在狹窄的走廊內(nèi)，成為市場(chǎng)利率走廊的下限。同理，在零售端，CBDC又將成為商業(yè)銀行存款利率的下限，如果商業(yè)銀行存款利率低于CBDC利率，那么人們將選擇持有CBDC而放棄傳統(tǒng)法幣存款，央行同樣可以通過(guò)CBDC存款來(lái)指引商業(yè)銀行存款利率。這就使利率在資金配置中的價(jià)格導(dǎo)向作用更易發(fā)揮，因?yàn)榇藭r(shí)商業(yè)銀行利率不必完全依靠信貸市場(chǎng)內(nèi)生，而是可以參考CBDC對(duì)銀行存款利率起到先導(dǎo)的作用，銀行間市場(chǎng)利率的調(diào)整能夠更加快速有效。更進(jìn)一步，CBDC利率可以低于零利率，這放大了貨幣政策的操作空間，在面對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退、通貨緊縮的情況下增加了量化寬松貨幣政策工具，通過(guò)CBDC將資金向企業(yè)和社會(huì)公眾進(jìn)行直接轉(zhuǎn)移，對(duì)總需求的刺激和積極貨幣政策來(lái)說(shuō)是直接、快速的工具。

圖2 CBDC與常備貸款便利形成的利率走廊 資料來(lái)源：作者自繪。

(二)CBDC計(jì)息對(duì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、國(guó)債利率的影響

CBDC是由央行發(fā)行的，其信用高于商業(yè)銀行存款。CBDC如果計(jì)息，首先，將取代銀行存款充當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，成為金融資產(chǎn)定價(jià)的重要基礎(chǔ)。同時(shí)，由于現(xiàn)金本身成為生息資產(chǎn)，在CBDC的發(fā)行過(guò)程中將與同樣使用政府信用的國(guó)債發(fā)行形成競(jìng)爭(zhēng)，國(guó)債發(fā)行利率將相應(yīng)提升，同時(shí)財(cái)政政策和貨幣政策執(zhí)行也將更為糾纏和錯(cuò)綜復(fù)雜。其次，如果國(guó)債以CBDC計(jì)價(jià)和交易，CBDC計(jì)息的效應(yīng)，相當(dāng)于在國(guó)債利率之上附加了一定的通脹預(yù)期，將在一定程度上推升國(guó)債利率，增加國(guó)債發(fā)行成本和財(cái)政負(fù)擔(dān)。再次，一些西方國(guó)家央行經(jīng)由購(gòu)買國(guó)債或者資產(chǎn)抵押債券來(lái)實(shí)現(xiàn)貨幣發(fā)行和投放，作為數(shù)字法幣CBDC本身如果計(jì)息，將在一定程度上降低央行購(gòu)買外部資產(chǎn)的必要性，原有的貨幣發(fā)行機(jī)制將面臨調(diào)整。最后，CBDC作為新興的貨幣政策工具，在名義利率零下限時(shí)將使貨幣政策空間放大，并經(jīng)由提升通貨膨脹預(yù)期等途徑，影響國(guó)債利率和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，間接影響金融市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)。

(三)與私人第三方支付工具的競(jìng)爭(zhēng)：重奪貨幣流通大數(shù)據(jù)

CBDC在支付領(lǐng)域的使用，還將會(huì)對(duì)現(xiàn)有的第三方快捷支付形成一定比例甚至大規(guī)模的替代效應(yīng)。進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，第三方支付伴隨著互聯(lián)網(wǎng)、通信技術(shù)、智能手機(jī)的普及，在我國(guó)廣大公眾日常生活和工作的小額支付場(chǎng)景中迅速發(fā)展、興盛起來(lái)。這種與美國(guó)和歐洲國(guó)家在移動(dòng)支付方面緩慢發(fā)展的差異，在很大程度上與我國(guó)個(gè)人支票、信用卡支付未能實(shí)現(xiàn)普遍化有一定關(guān)聯(lián)，在小額支付從現(xiàn)金方式跨越性發(fā)展為第三方快捷移動(dòng)支付時(shí)，第三方支付更有驅(qū)動(dòng)力和吸引力。在這個(gè)零售支付變革的過(guò)程中，第三方支付替代了部分法幣支付功能，彌補(bǔ)了在新的社會(huì)場(chǎng)景下法幣支付工具不足的問(wèn)題。截至2019年6月，中國(guó)人民銀行共發(fā)行了270張第三方支付牌照，其中支付寶和微信支付占據(jù)了九成的市場(chǎng)份額，(4)中國(guó)人民銀行支付結(jié)算司司長(zhǎng)溫信祥2019年6月14日在第十一屆陸家嘴論壇上的講話。其母公司阿里巴巴和騰訊在日常小額支付領(lǐng)域?qū)嶋H形成了寡頭地位，再加之兩家公司的金融全牌照、龐大的客戶信息、領(lǐng)先的信息與人工智能技術(shù)，構(gòu)建了系統(tǒng)重要性的生態(tài)圈，同時(shí)獲得了大量的貨幣流通大數(shù)據(jù)。

這個(gè)過(guò)程其實(shí)是私人部門的創(chuàng)造性、靈活性、對(duì)市場(chǎng)的反應(yīng)速度超越央行的結(jié)果。央行在失去支付工具主導(dǎo)權(quán)的同時(shí)，實(shí)際上也缺失了不同層次、不同渠道、不同頻率的支付記錄，對(duì)于貨幣流通的監(jiān)測(cè)和引導(dǎo)、貨幣量的計(jì)量與估算、貨幣政策的調(diào)整以及穿透式監(jiān)管都難以實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)的數(shù)據(jù)支持。因而，付息的法定數(shù)字貨幣如果在使用中能達(dá)到或超越第三方移動(dòng)支付的便捷性，那么將對(duì)支付寶和微信支付等第三方支付產(chǎn)生大規(guī)模替代效應(yīng)。并且，在商業(yè)領(lǐng)域的公司大額支付中，CBDC在交易費(fèi)用和時(shí)間成本方面也具有競(jìng)爭(zhēng)性，將替代部分銀行轉(zhuǎn)賬、支票支付。同時(shí)，在金融機(jī)構(gòu)和非銀機(jī)構(gòu)之間的結(jié)算清算、跨境支付和匯兌方面，依靠分布式技術(shù)能夠?qū)崿F(xiàn)效率提升和成本節(jié)約。

從貨幣當(dāng)局?jǐn)?shù)據(jù)收集的角度來(lái)看，交易大數(shù)據(jù)將重回央行，并且更為精準(zhǔn)和可靠，還能進(jìn)一步幫助央行監(jiān)測(cè)商業(yè)銀行的資金流向，約束信貸資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門，管理貨幣運(yùn)行效率，對(duì)微觀金融行為調(diào)整和宏觀審慎管理都將產(chǎn)生正效應(yīng)。而且，由于所有的CBDC賬戶信息和交易信息存儲(chǔ)于央行的節(jié)點(diǎn)上，數(shù)據(jù)的不可篡改使得數(shù)據(jù)質(zhì)量非?？煽浚Y(jié)合大數(shù)據(jù)技術(shù)使得央行在反洗錢、反恐融資監(jiān)測(cè)更為便利和高效，并且伴隨著機(jī)器學(xué)習(xí)技術(shù)的深入發(fā)展和逐步應(yīng)用，央行經(jīng)由CBDC交易數(shù)據(jù)來(lái)監(jiān)測(cè)市場(chǎng)異常交易、非法交易也將逐步成為可能。Stiglitz(2017)在電子貨幣系統(tǒng)宏觀經(jīng)濟(jì)管理的研究中就曾預(yù)計(jì)，電子化和大量的數(shù)據(jù)將幫助央行改善貨幣政策的有效性，更好地監(jiān)測(cè)貨幣流動(dòng)和組織市場(chǎng)。近期，我們還注意到，發(fā)行Libra幣的Facebook公司近期因用戶數(shù)據(jù)泄露而丑聞纏身，其用戶數(shù)據(jù)甚至被Cambridge Analytica用于美國(guó)大選和英國(guó)脫歐公投的廣告投放，并以此顯著影響了美國(guó)總統(tǒng)選舉結(jié)果和英國(guó)脫歐進(jìn)程，(5)“Facebook Cambridge Analytica Scandal：10 Questions Answered”，F(xiàn)ortune，April 11, 2018.我們由此聯(lián)想，央行重新奪回流通貨幣大數(shù)據(jù)權(quán)力的同時(shí)，中央政府將數(shù)據(jù)應(yīng)用于多個(gè)社會(huì)治理的場(chǎng)景將成為可能。在我們討論的貨幣理論學(xué)范疇之外，這種數(shù)據(jù)歸集的變換將衍生更多的社會(huì)管理功能，并賦予更多的政治學(xué)與社會(huì)學(xué)意義。

當(dāng)然，如果法定數(shù)字貨幣作為法幣履行交易媒介的功能，無(wú)限法償和支付全場(chǎng)景覆蓋是應(yīng)有之義，這也是其區(qū)別與優(yōu)于現(xiàn)有私人移動(dòng)支付工具的方面。這就要求在沒(méi)有網(wǎng)絡(luò)、不能進(jìn)行二維碼掃描的情況下依然能夠運(yùn)用法定數(shù)字貨幣進(jìn)行離線支付，目前在這方面的發(fā)展趨勢(shì)是蘋果公司所使用的Apple Pay近場(chǎng)通信技術(shù)NFC。雖然在國(guó)內(nèi)的移動(dòng)支付領(lǐng)域，Apple Pay在市場(chǎng)覆蓋率上無(wú)法與占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位的微信支付和支付寶支付進(jìn)行正面競(jìng)爭(zhēng)，但Apple Pay的技術(shù)基礎(chǔ)卻是央行數(shù)字貨幣支付的重要參考。近場(chǎng)通信作為射頻識(shí)別技術(shù)的應(yīng)用，支付過(guò)程不需要網(wǎng)絡(luò)連接，只需將移動(dòng)設(shè)備靠近支付終端，極大地?cái)U(kuò)展了支付場(chǎng)景，并且適合保密數(shù)據(jù)交換。在央行數(shù)字貨幣近場(chǎng)支付的過(guò)程中，改造和部署包含NFC芯片的POS終端、與改變公眾的消費(fèi)習(xí)慣都將是此項(xiàng)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

可以看出，未來(lái)CBDC作為支付工具在中國(guó)社會(huì)的應(yīng)用不是我們習(xí)慣的強(qiáng)制性變遷(compulsory institutional change)的結(jié)果，而是央行在私人部門率先變革的情況下，為維護(hù)金融穩(wěn)定、掌握貨幣流通主動(dòng)權(quán)的客觀需要而后發(fā)的變革，是一種被動(dòng)發(fā)生、被市場(chǎng)倒逼出的誘致性變遷(induced institutional change)。這種變遷是在面對(duì)金融基礎(chǔ)設(shè)施供給不足、制度不均衡的情況下，形成金融生產(chǎn)要素的演化與配置，因而與市場(chǎng)、經(jīng)濟(jì)、技術(shù)、社會(huì)習(xí)慣具有黏合性，減少了新制度運(yùn)行中的摩擦和阻力，能夠帶來(lái)整個(gè)制度層面的適應(yīng)性效益。

五、CBDC的其他功能與影響

(一)鑄幣稅

鑄幣稅(seigniorage)在政府和學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)有著多種不同的界定方式，為方便討論，本文把其視作貨幣當(dāng)局發(fā)行貨幣獲得的總收益，那么，將大致包含兩部分內(nèi)容。一是貨幣鑄幣稅，即貨幣當(dāng)局生產(chǎn)和維護(hù)貨幣的成本與貨幣產(chǎn)生的交換價(jià)值之間的差額，這是從金屬鑄幣到信用貨幣以來(lái)，一國(guó)主權(quán)在貨幣領(lǐng)域彰示的表現(xiàn)，是貨幣當(dāng)局獨(dú)占貨幣發(fā)行權(quán)的壟斷收益，在紙幣作為信用貨幣之后，鑄幣成本已經(jīng)相當(dāng)?shù)土?，這部分收益尤其增長(zhǎng)。二是機(jī)會(huì)成本鑄幣稅，即央行資產(chǎn)負(fù)債表右側(cè)的無(wú)息負(fù)債和左側(cè)生息資產(chǎn)之間的差額，表右側(cè)央行創(chuàng)造的貨幣以流通中的現(xiàn)金和商業(yè)銀行存放央行準(zhǔn)備金的形式存在，通常沒(méi)有利息或是極低利息，表左側(cè)體現(xiàn)的是央行把貨幣發(fā)放出去的途徑，包括購(gòu)買債券、外匯、再貼現(xiàn)、再貸款等，這些資產(chǎn)都產(chǎn)生市場(chǎng)利息。

在發(fā)行法定數(shù)字貨幣的情境下，鑄幣稅的數(shù)量呈現(xiàn)復(fù)雜的變化:第一，CBDC由于在印制、保管、運(yùn)輸、損耗等方面與傳統(tǒng)法幣不同，使得發(fā)行成本大幅度下降，相對(duì)于同等數(shù)量的傳統(tǒng)法幣，數(shù)字法幣的鑄幣稅收益將更多。第二，由于數(shù)字貨幣的周轉(zhuǎn)速度提升，流通中現(xiàn)金的需求量顯著下降，同時(shí)由于CBDC計(jì)息，在收益性和流動(dòng)性方面獲得社會(huì)公眾的更多偏好，對(duì)傳統(tǒng)法幣銀行存款產(chǎn)生擠出和替代效應(yīng)，商業(yè)銀行在中央銀行的存款準(zhǔn)備金數(shù)量減少，這些因素將導(dǎo)致央行資產(chǎn)負(fù)債表右側(cè)無(wú)息負(fù)債的數(shù)量減少，鑄幣稅數(shù)量下降。第三，如果數(shù)字貨幣計(jì)息的話，表右側(cè)負(fù)債的利息和表左側(cè)資產(chǎn)的利息之間的差額將縮小，這將進(jìn)一步減少機(jī)會(huì)成本鑄幣稅。第四，通脹預(yù)期下，計(jì)息的CBDC將比較傳統(tǒng)法幣具有一定的抗通脹性，良幣驅(qū)逐劣幣，傳統(tǒng)法幣的吸引力下降，進(jìn)一步減少了鑄幣稅。綜上，對(duì)于鑄幣稅的影響，需要在數(shù)字貨幣發(fā)行規(guī)模、發(fā)行機(jī)制、是否計(jì)息、替代效應(yīng)等多因素之上進(jìn)行計(jì)量分析，將另做他文進(jìn)行研究。

(二)CBDC與金融危機(jī)

回顧和總結(jié)1998年亞洲金融風(fēng)暴和2008年次貸危機(jī)的產(chǎn)生根源，業(yè)界和學(xué)界的研究結(jié)論莫衷一是，但毋庸質(zhì)疑，金融危機(jī)發(fā)生初期，監(jiān)管當(dāng)局對(duì)于市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)的失察和誤判，是危機(jī)蔓延和擴(kuò)大的重要因素。如果假設(shè)CBDC在相當(dāng)程度上替代傳統(tǒng)法幣流通，一方面可有效抑制商業(yè)銀行的貨幣創(chuàng)造，減少商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表的順周期效應(yīng)，避免因資產(chǎn)價(jià)格非理性上漲帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面也將壓制投資銀行的信用濫用，降低傳統(tǒng)法幣信用派生過(guò)程中“有毒資產(chǎn)”在設(shè)計(jì)上的層層嵌套和風(fēng)險(xiǎn)隱藏，復(fù)雜金融產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益特征將易于識(shí)別和監(jiān)測(cè)，金融監(jiān)管當(dāng)局面對(duì)局部的信用風(fēng)險(xiǎn)暴露，能夠更加及時(shí)準(zhǔn)確地采取隔離和定向注入流動(dòng)性等手段，增強(qiáng)貨幣政策的中觀和微觀有效性，局部信用風(fēng)險(xiǎn)不至于蔓延和升級(jí)為系統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn)。最后，如果CBDC發(fā)行采用100%備付，將有效避免銀行擠兌，降低了系統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生概率。

(三)CBDC與人民幣國(guó)際化進(jìn)程、“一帶一路”倡議

如前所述，Libra的發(fā)行規(guī)則引發(fā)了各國(guó)貨幣發(fā)行當(dāng)局的高度關(guān)注，但最新消息顯示，人民幣將不能進(jìn)入Libra掛鉤的“一籃子”貨幣，如果接下來(lái)，人民幣同樣不能進(jìn)入一系列全球化的數(shù)字貨幣的儲(chǔ)備，這將阻礙和遲滯人民幣正在發(fā)力的國(guó)際化進(jìn)程。對(duì)于未來(lái)各國(guó)家間可能在數(shù)字貨幣領(lǐng)域形成新的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，我們應(yīng)有充分警覺(jué)，對(duì)人民幣國(guó)際化可能遇到的復(fù)雜國(guó)際環(huán)境應(yīng)有充分預(yù)見(jiàn)。

相比較傳統(tǒng)法幣，我國(guó)將發(fā)行的CBDC在國(guó)際匯兌、支付、清算結(jié)算等領(lǐng)域更有效率和成本優(yōu)勢(shì)，因而可以考慮同“一帶一路”沿線國(guó)家在大宗商品訂購(gòu)合同、工程結(jié)算、貸款投放、匯兌、機(jī)構(gòu)間清算等場(chǎng)景中優(yōu)先使用CBDC，并促成金磚銀行和亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行優(yōu)先將CBDC作為儲(chǔ)備貨幣和結(jié)算單位。同時(shí)，鼓勵(lì)“一帶一路”國(guó)家擴(kuò)展CBDC的消費(fèi)場(chǎng)景應(yīng)用，在同其他數(shù)字法幣和Libra展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí)，無(wú)疑也將加速人民幣國(guó)際化的進(jìn)程。

六、簡(jiǎn)短的結(jié)論：展望我國(guó)CBDC

在目前各國(guó)貨幣當(dāng)局形成對(duì)法定數(shù)字貨幣競(jìng)爭(zhēng)性研究的背景中，本文基于數(shù)字貨幣加密方式、吞吐效率、賬本特點(diǎn)等底層技術(shù)，探討了法定數(shù)字貨幣的若干相關(guān)問(wèn)題。在貨幣的基本職能方面，與私人數(shù)字貨幣和新近出現(xiàn)的穩(wěn)定幣不同，法定數(shù)字貨幣同時(shí)具備了記賬單位、交易媒介和價(jià)值貯藏的貨幣職能，在利率市場(chǎng)的批發(fā)端和零售端通過(guò)利率走廊，能夠成為一種新的貨幣政策工具，并且其負(fù)利率的實(shí)現(xiàn)，放大了量化寬松時(shí)期的貨幣政策空間。在發(fā)行機(jī)制方面，一元化相對(duì)于二元化將更為顛覆和激進(jìn)，對(duì)傳統(tǒng)法幣銀行存款形成沖擊，減少商業(yè)銀行的可貸資金，形成狹義銀行，使金融市場(chǎng)的間接融資功能以及商業(yè)銀行的盈利模式將面臨重大挑戰(zhàn)。同時(shí)，CBDC還有可能形成對(duì)第三方私人支付工具的替代，這將使央行重新掌握貨幣流通大數(shù)據(jù)和主動(dòng)權(quán)，有助于微觀金融行為調(diào)整和宏觀審慎管理。

展望即將準(zhǔn)備就緒的我國(guó)數(shù)字貨幣，無(wú)論是中心化與去中心化、一元與二元，設(shè)計(jì)框架應(yīng)該滿足兩個(gè)層面的考量：在同其他貨幣當(dāng)局的競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，安全性是標(biāo)準(zhǔn)，充分考慮主權(quán)貨幣的性質(zhì)與功能；在同所有加密貨幣的競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，要兼顧技術(shù)的先進(jìn)性和可擴(kuò)展性，為未來(lái)數(shù)字貨幣的演進(jìn)和迭代，留出足夠的設(shè)計(jì)冗余。我國(guó)CBDC的及時(shí)、穩(wěn)妥推出，將避免在全球數(shù)字貨幣的交易和支付市場(chǎng)處于被動(dòng)態(tài)勢(shì)，并且在人民幣國(guó)際化、“一帶一路”倡議中產(chǎn)生積極效應(yīng)。

回顧我們的研究，可以看出，各國(guó)中央銀行法定數(shù)字貨幣的出現(xiàn)以及結(jié)構(gòu)與功能的演化，是在面對(duì)技術(shù)進(jìn)步、社會(huì)場(chǎng)景更迭和私人部門創(chuàng)新的情境下，后發(fā)產(chǎn)生的誘致性制度變遷，是各國(guó)貨幣當(dāng)局維護(hù)金融穩(wěn)定、維護(hù)法幣的信譽(yù)和競(jìng)爭(zhēng)力、改善金融基礎(chǔ)設(shè)施的必要道路。那么，在這個(gè)新制度供給的過(guò)程中，如何協(xié)調(diào)傳統(tǒng)法幣和數(shù)字法幣的運(yùn)行機(jī)制、如何操作新型貨幣政策工具、監(jiān)管科技如何適應(yīng)金融科技的發(fā)展、數(shù)字法幣系統(tǒng)的選型如何應(yīng)對(duì)未來(lái)技術(shù)和理念的變革、數(shù)字法幣之間以及數(shù)字法幣同私人貨幣之間如何保持競(jìng)爭(zhēng)力都將是今后研究中引人入勝的論題。