土地財政與土地金融波動

段勤勤 安普帥

一、土地財政與土地金融的研究現(xiàn)狀

（一）土地財政的研究現(xiàn)狀

1、土地財政產(chǎn)生的原因

從眾多學(xué)者研究的結(jié)果來看，土地財政產(chǎn)生的原因和背景極具中國特色，大多數(shù)經(jīng)濟學(xué)者把土地財政歸因為分稅制改革、政府壟斷經(jīng)營土地制度和地方政府激烈競爭等綜合因素的結(jié)果。如杜雪君(2009)等土地財政主要是由城市化進程推進帶來的相關(guān)投資需求及以GDP 和財政收入為主的政績考核體制等因素的推動下產(chǎn)生的。鐘驍勇(2013)等認為分稅制改革是土地財政形成的體制動因，地方政府官員考核制度是土地財政形成并強化的機制動因，現(xiàn)行土地管理制度使得地方政府壟斷一級土地市場，是土地財政形成的潛在誘因，過快的城市化和工業(yè)化進程需要大量資金提供基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，是土地財政形成的外部動力。黃小虎（2012）認為現(xiàn)行的征地制度與經(jīng)營土地制度使地方政府集運動員與裁判員于一身，是土地財政和土地金融產(chǎn)生的關(guān)鍵制度。

2、土地財政規(guī)模估算

對于土地財政規(guī)模的估算，主要有三種觀點：第一，陳國富等（2009）認為土地財政主要指地方政府通過出讓土地獲得土地出讓金，因而在對土地財政的規(guī)模進行簡單定量時可采用土地出讓金指標進行估算。第二，楊圓圓（2010）、鄧建波（2012）等認為土地財政在估算土地財政規(guī)模時主要考慮通過土地出讓獲取土地出讓金以及通過發(fā)展房地產(chǎn)帶來的土地增值稅、契稅等稅收費用的增加。第三，李尚蒲等（2010）、辛波等（2013）對土地財政采用大口徑統(tǒng)計方法，將地方政府運用土地儲備從銀行獲取的土地抵押融資（土地金融的一部分）也納入到土地財政的規(guī)模估算中。

3、土地財政帶來的隱患

土地財政在推動中國經(jīng)濟快速持續(xù)增長和城市化建設(shè)快速推進過程中起到了重大作用，但同時土地財政模式的可持續(xù)性及帶來的經(jīng)濟社會負面效應(yīng)也得到諸多經(jīng)濟學(xué)者的重視和研究。黃小虎等（2008）指出，政府經(jīng)營土地，用賣地收入搞城市建設(shè)，城市居民的生活質(zhì)量提高而被征地農(nóng)民卻無緣分享城市文明。城鄉(xiāng)差距更加擴大，導(dǎo)致日益嚴重的社會問題。趙燕菁（2013）分析認為，土地財政不僅給地方政府帶來了巨額資金，也給一些個人和企業(yè)提供了快速積累財富的渠道，擁有不動產(chǎn)的居民，即使不努力，財富也會自動增加；而沒有擁有不動產(chǎn)的居民，即使拼命工作，擁有不動產(chǎn)的機會也會越來越渺茫。鐘驍勇等（2013）認為土地財政模式會給中國經(jīng)濟社會帶來經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不合理、潛在巨大財政風險、耕地資源銳減等不利因素，同時，土地財政造成房價居高不下，會帶來內(nèi)需增長被抑制、收入分配失調(diào)和腐敗滋生等經(jīng)濟社會問題。

（二）土地金融研究現(xiàn)狀

1、土地金融的定義

土地金融廣義上是指圍繞土地開發(fā)、經(jīng)營等活動而發(fā)生的籌集、融通資金，即以土地為信用擔保而籌集資金的行為。周誠(2003)認為土地金融是以土地為載體，通過金融市場及金融工具的運用為土地等不動產(chǎn)提供信用支持；在吳虹等（2014）看來，土地金融是一種特殊的金融形式，其實質(zhì)就是通過土地和建設(shè)項目的有償使用和以土地使用權(quán)、土地經(jīng)營收入抵押等方式把未來的資金轉(zhuǎn)換成當前收入，即土地資源的貨幣化和資本化。土地金融最先起源于西歐，19 世紀在德國發(fā)展，丹麥、法國、意大利等隨之模仿，20 世紀初在美國得到創(chuàng)新。從國外發(fā)展歷程看，土地金融制度是西方發(fā)達國家土地制度、金融體制的重要組成部分，是一項較為成功的制度，它在合理配置土地資源、促進農(nóng)業(yè)可持續(xù)發(fā)展等方面發(fā)揮了關(guān)鍵作用。各個國家的土地金融制度的建立遵循土地金融的原則要求而逐漸發(fā)展和成熟，在政府扶持、政策優(yōu)惠、成立土地金融機構(gòu)、選擇合作方式等都有類似的形式。

2、我國土地金融的發(fā)展和規(guī)模估算

我國土地金融與土地財政產(chǎn)生的背景相似，也是基于分稅制改革、現(xiàn)行土地制度、地方政府考核制度、城市化進程等制度和經(jīng)濟因素下的產(chǎn)物。劉守英等（2005）認為新一輪的城市擴張需要投放巨額基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金，巨額資金的來源主要靠銀行放貸，而銀行放貸主要通過土地金融撬動。銀行放貸把土地和房產(chǎn)供需雙方連接到一起，于是地方政府、個人和房地產(chǎn)企業(yè)三者形成有機捆綁。豐雷等（2010）研究表明土地金融發(fā)展水平對經(jīng)濟增長具有顯著影響，土地金融發(fā)展水平增加1 個百分點，GDP 增長率增加0.201 個百分點；但土地金融的發(fā)展若超出實體經(jīng)濟的需要，則蘊含著巨大的金融風險，會加大宏觀經(jīng)濟波動。

綜合以往學(xué)者研究的成果可以發(fā)現(xiàn)，衡量土地金融的規(guī)模的指標無外乎兩個方面，房地產(chǎn)金融和土地抵押貸款。如趙柯等（2008）以當年房地產(chǎn)貸款總額/地區(qū)貸款總額和當年土地抵押貸款總額/地區(qū)的貸款總額兩個指標來衡量我國土地金融發(fā)展程度。辛波等（2010）在研究土地金融對我國宏觀經(jīng)濟的影響時，衡量土地金融所用指標是土地抵押貸款金額/GDP。但是這兩者尚不能較準確的對土地金融的規(guī)模進行估算，豐雷等（2010）認為土地金融包括土地直接金融（如土地信托、城投債等）以及土地間接金融（主要指土地抵押貸款）。由于中國土地金融發(fā)展較慢，土地金融市場尚不成熟，目前主要以土地間接金融為主。殷劍鋒(2013)在文獻中指出，從統(tǒng)計上來看，土地金融包括土地貸款、房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)貸款、個人按揭貸款等。房地產(chǎn)貸款在人民幣信貸中約占18%，占中長期貸款的比重在1/3 左右。這種計算表明土地金融規(guī)模已不容小覷。但事實上我國的大部分信貸甚至非金融企業(yè)債券都是以土地為抵押的。

3、土地金融風險

國內(nèi)已有研究大都是從銀行實際業(yè)務(wù)開展角度出發(fā)，側(cè)重對儲備土地抵押貸款風險的分析。楊劍鍔(2002)從地方政府、土地儲備中心、商業(yè)銀行三個主體為視角，分析我國商業(yè)銀行開展土地儲備貸款存在的現(xiàn)實風險。李瑞紅（2011）指出，2008 年以后，伴隨地方融資平臺貸款余額的大幅增加，土地抵押、土地出讓收益質(zhì)押貸款占銀行業(yè)貸款比重大幅上升，土地抵押貸款償還風險已對銀行體系的穩(wěn)健發(fā)展構(gòu)成沖擊。吳虹等（2013）通過因子分析法對土地金融的風險進行度量，將土地金融規(guī)模主要影響因素提煉為金融系統(tǒng)風險因子和政府信用風險因子。研究結(jié)果顯示我國土地金融在金融系統(tǒng)風險方面逐年上升，政府信用風險上也呈現(xiàn)上升的趨勢。葉劍平（2014）認為土地金融與地方政府融資平臺和銀行等金融主體休戚相關(guān)，牽一發(fā)而動其全身。

4.土地財政與土地金融互動機制

土地金融和土地財政是地方政府利用土地融資的兩種渠道，二者并非相互孤立的存在，而是有著非常緊密的關(guān)聯(lián)。嚴金海（2007）運用數(shù)理分析與統(tǒng)計和計量分析推定，土地資產(chǎn)價值的變化決定融資風險的大小，土地供應(yīng)量和土地價格的過快增長在擴大信貸規(guī)模的同時加大了信貸風險；楊圓圓（2010）指出，地方政府通過土地財政與土地金融的互動，形成一條斂財循環(huán)，即土地儲備抵押貸款－基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)－出讓土地獲取出讓金－土地相關(guān)稅費收入增加－新征地增加土地儲備循環(huán)。周雪飛（2008）發(fā)現(xiàn)我國的土地財政有倒逼房地產(chǎn)金融風險的跡象。徐海波（2013）從財政風險與金融風險的聯(lián)系出發(fā)，分析了二者同步放大的原因，認為土地財政和以地方融資平臺為載體的土地金融存在正向的互動機制。劉益君等（2012）指出地方政府通過土地征收獲取大量“生地”，形成土地儲備。再以儲備土地為抵押獲取銀行高額的土地抵押貸款，將“生地”改造成“熟地”。進而通過對商業(yè)住宅用地進行“招、拍、掛”出讓，獲取高額的土地出讓金?？梢?，土地財政與土地金融的互動機制不僅體現(xiàn)在規(guī)模上兩者正向相互促進，還體現(xiàn)在風險上二者相互傳導(dǎo)，進而對整體金融系統(tǒng)造成沖擊。

有關(guān)土地金融的運作模式和風險因素研究也逐漸越來越受到經(jīng)濟學(xué)者們的重視和研究。但整體來看，對土地財政與土地金融之間的相互影響分析還不夠透徹，對二者之間的具體影響關(guān)系的計量分析上還有可改進的空間。本文根據(jù)以往學(xué)者研究的成果，結(jié)合青島市土地財政和土地金融現(xiàn)狀，運用計量分析模型，對二者之間的影響關(guān)系進行分析，以期從更加客觀的角度提出有針對性的政策建議。

二、青島市土地財政的運行狀況

土地財政是地方政府將規(guī)定期限的土地使用權(quán)一次性出讓而獲得的收入以及其他相關(guān)收入來維持地方相關(guān)支出的現(xiàn)象。一般來說，地方政府“土地財政”的組成部分主要有四個方面：一是地方政府出讓和租賃國有土地使用權(quán)所獲得的高額土地收益，包括土地出讓收入及其他收入。二是由城市擴張帶來的土地稅費收入。包括與土地直接相關(guān)的稅費，如房地產(chǎn)稅、城鎮(zhèn)土地使用稅和土地增值稅等；與土地間接相關(guān)的稅費，主要是由土地開發(fā)帶來的房地產(chǎn)業(yè)和建筑業(yè)稅費收入。三是通過土地開發(fā)經(jīng)營城市帶來的工商業(yè)稅收。四是地方依賴土地所獲得的投融資資金。狹義上，“土地財政”的組成部分只包括前兩項來源。廣義的土地財政，則包含了上述四個方面的內(nèi)容。因第三項數(shù)據(jù)難以獲得，如無特殊說明，本文所指的土地財政，是指第一、二、四項。

（一）土地出讓收入占地方財政收入的比重高，地方政府對土地出讓收入依賴度高

土地出讓收入及其他相關(guān)收入包括國有土地使用權(quán)出讓收入、農(nóng)業(yè)土地開發(fā)資金收入和國有土地收益基金收入。其中國有土地使用權(quán)土地出讓收入包括土地出讓價款收入、補繳的土地價款、劃撥土地收入、繳納新增建設(shè)用地土地有償使用費和其他土地出讓收入。國有土地收益基金收入和農(nóng)業(yè)土地開發(fā)資金收入都是從招標、拍賣、掛牌和協(xié)議方式出讓國有土地使用權(quán)所確定的總成交價款中按照規(guī)定比例計提的。它們?nèi)叨紝儆谡曰痤A(yù)算收入，是地方政府預(yù)算外收入的主要來源。

從圖1 可以看出，土地出讓收入在地方財政收入中占據(jù)重要地位。2014 年1 月—2018 年3 月份，青島市土地出讓收入占全口徑基金預(yù)算收入的比重平均為86.60%，其中2015 年3 月達到最高值，占比為95.18%。分級次看，2014 年1 月-2018 年3 月，青島市土地出讓收入占全口徑基金預(yù)算收入的比重平均為90%，其中，2016 年1 月達到最高峰，占比為99.46%。近年來，土地出讓收入占基金預(yù)算收入的比重持續(xù)高位，已成為地方財政預(yù)算外收入的最主要來源。2014 年、2015 年、2016 年、2017 年青島市土地出讓收入占全口徑財政收入的比重分別為16.01% 、13.59% 、11.01% 、12.24% ， 平 均 占 比13.21%。占比最高的月份為2015 年3 月，占比高達24.36%。分級次看，2014 年、2015 年、2016 年、2017年青島市土地出讓收入占地方級財政收入的比重分別為21.81%、23.62%、14.43%、17.26%，平均占比19.28%。占比最高的月份為2015 年3 月，占比高達32.65%（見圖1）。土地出讓收入占地方財政收入的比重高達三分之一，地方財政對土地出讓收入依賴度高。

圖1 青島市土地出讓收入及占比走勢圖

（二）土地直接稅收收入占地方級稅收收入比重較高，成為地方政府重要的財政收入來源

地方政府依靠土地所獲得的稅收收入也是土地財政的重要組成部分。本文將土地稅收收入劃分為土地直接稅收與土地間接稅收。其中，土地直接稅收直接以土地為征稅依據(jù)，目前公認的與土地直接有關(guān)的稅收收入主要包括：契稅、房產(chǎn)稅、土地增值稅、耕地占用稅和城鎮(zhèn)土地使用稅。這五大稅種以土地、房屋的占用、使用和轉(zhuǎn)讓等行為為征稅對象，是地方政府的另一大重要財政收入來源。2014 年、2015 年、2016 年、2017 年、2018 年1-3 月這五大稅收收入分別占地方稅收收入的比重分別為32.41%、30.49%、28.36%、30.02%、30.03%。其中，2014 年6 月土地直接稅收為154.06 億元，占地方稅收收入比重為37.18%，是2014 年1 月份以來占比最高的月份。

圖2 土地直接稅收收入及占地方稅收收入的比重走勢圖

（三）房地產(chǎn)業(yè)稅收收入受樓市調(diào)控政策影響波動較大，其稅收收入占地方稅收收入比重較高

土地間接稅收是指政府依靠土地開發(fā)獲得的相關(guān)行業(yè)稅收收入。近年來，我國城市化進程快速推進，地方政府大量征用集體土地擴張城市規(guī)模，城市房地產(chǎn)業(yè)得到高速發(fā)展，在高地價和高房價的帶動下，與土地有關(guān)的稅收收入規(guī)模增長十分迅猛。在進行土地間接稅收數(shù)據(jù)估算時，我們將房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)稅收收入中與土地直接稅收（城鎮(zhèn)土地使用稅、房產(chǎn)稅、耕地占用稅、土地增增值稅和契稅）相關(guān)的收入剔除，將歸屬于房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)稅收中的營業(yè)稅、增值稅、企業(yè)所得稅、個人所得稅、城建稅、印花稅等計入本部分。其中，增值稅在“營改增”之前為“75:25”分成，之后改為“五五分成”，所得稅分成收入中的40%歸屬地方政府。

2014 年1 月-2018 年3 月青島市房地產(chǎn)業(yè)稅收收入占地方稅收收入的比重平均為12.25%，其中2014 年3 月占比達到最高峰值為16.20%，之后開始下滑至2015 年4 月份的9.79%，2015 年5 月起占比又逐漸攀升至2016 年5 月的14.39%，2016 年5 月份之后受房地產(chǎn)業(yè)“營改增”影響，房地產(chǎn)業(yè)稅收占地方稅收收入的比重又小幅下降，截止到2018年3 月，青島市房地產(chǎn)業(yè)稅收收入占地方稅收收入的比重為10.09%。房地產(chǎn)稅收收入占地方稅收收入比重較高。

圖3 房地產(chǎn)業(yè)稅收收入占地方稅收收入的比重走勢圖

三、青島市土地金融的運行狀況

土地財政將土地要素激活，通過出讓土地使用權(quán)，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資，開創(chuàng)了一條以土地信用為基礎(chǔ)，積累城市化、工業(yè)化、現(xiàn)代化原始資本的道路，極大地增大了投資規(guī)模，推動了經(jīng)濟增長。用土地作為抵押，獲得銀行貸款，這是土地財政的重要組成部分。在中國，土地財政和土地金融的形成，大體是近十幾年的事情。這十幾年，中國城市建設(shè)突飛猛進，其奧秘就在城市政府通過經(jīng)營土地，積累了大量建設(shè)資金。本文從土地抵押貸款和房地產(chǎn)貸款兩個方面來介紹青島市土地金融的運行狀況。

（一）地方融資平臺貸款余額持續(xù)高位，土地抵押貸款余額受政策影響只減不增

土地抵押貸款是土地金融的主要組成部分。土地抵押貸款是指土地使用權(quán)的擁有者將其持有的土地使用權(quán)作為抵押，向銀行等金融機構(gòu)獲得貸款。目前貸款主體主要是地方政府和房地產(chǎn)開發(fā)商?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)巨額資金缺口給地方政府財政帶來巨大壓力，于是地方政府利用土地抵押獲得貸款，首先將擁有的土地以資本金方式注入到融資平臺，地方融資平臺將土地使用權(quán)向銀行作為抵押申請貸款，銀行根據(jù)土地估值向平臺提供貸款。地方政府再將得到的貸款投資于土地儲備和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，將升值后的土地出讓回收資金獲得收益。由于房價和地價的相互助漲，地價持續(xù)走高以及政府土地收益快速增長，加上融資平臺的政府官方背景和土地使用權(quán)、經(jīng)營權(quán)作為擔保，銀行將信貸配置進一步向地方政府融資平臺貸款傾斜。地價不僅影響賣地收入，而且在很大程度上決定了地方政府債務(wù)融資的規(guī)模。

由于青島市房價居高不下，以土地為抵押的地方融資平臺貸款受到銀行的追捧，土地抵押貸款規(guī)模持續(xù)高位。截止到2018 年1 季度，青島市地方政府融資平臺貸款余額為2017 年青島市全年地方級公共預(yù)算收入的1.25 倍，為2014 年以來地方政府融資平臺貸款余額的最高峰，余額較去年同期增加418 億元，同比增長40.7%。在2014 年1 季度-2018年1 季度期間，僅有2015 年3 季度、2015 年4 季度、2017 年3 季度低于1000 億元的規(guī)模，分別為925 億元、918 億元、990 億元。

圖4 地方政府融資平臺貸款及土地抵押貸款季末余額走勢圖

土地抵押貸款多數(shù)以地方政府的還款承諾，即政府信用做支撐。這些依托地方政府信用的貸款，其還款能力主要取決于未來的土地出讓收入，而一旦經(jīng)濟下滑或房地產(chǎn)市場不景氣時，政府從土地獲得的收入也會大幅下降，償債風險就會顯現(xiàn)，且政府背景貸款受宏觀政策影響較大。2014 年，青島樓市受調(diào)控政策影響，房價連續(xù)7 個月下降，隨著樓市有限到松的調(diào)整，樓市在2015 年開始回暖，2015 年1月，土地成交總價 為101.68 億元，為2014 年1 月至2018 年3 月單月土地出讓總價的最高峰，受此影響，土地抵押貸款2015 年1 季度達到最高峰為180億元，之后呈下滑態(tài)勢。2016 年一系列樓市去庫存政策的刺激下，樓市回暖走熱。伴隨樓市火爆的同時，土地抵押貸款也迎來了次高峰。2016 年4 季度，青島市土地抵押貸款余額為156 億元，環(huán)比3 季度增加70 億元。2016 年初，財政部、國土資源部、中國人民銀行、銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)出《關(guān)于規(guī)范土地儲備和資金管理等相關(guān)問題的通知》，要求自2016 年1 月1日起，各地不得再向銀行業(yè)金融機構(gòu)舉借土地儲備貸款。受此影響，青島市土地儲備機構(gòu)貸款余額只減不增，截止到2018 年1 季度末，地方政府融資平臺貸款中土地抵押貸款的余額較去年同期減少24.86億元，同比下降15.93%（見圖4）。

（二）房地產(chǎn)貸款余額增長較快，個人住房貸款余額受調(diào)控政策影響增速呈下滑態(tài)勢

房地產(chǎn)貸款主要包括地產(chǎn)開發(fā)貸款、房產(chǎn)開發(fā)貸款和個人住房貸款。近年來，受住房市場交易活躍影響，青島市個人住房貸款增長較快。2014 年1 月青島市個人住房貸款余額為1269.54 億元，之后一直延續(xù)增長態(tài)勢，截止到2018 年3 月末個人住房貸款余額較2014 年1 月增長了2.66 倍。隨著2017 年房地產(chǎn)調(diào)控政策的日益趨緊，樓市成交量呈下降態(tài)勢，受此影響，個人住房貸款增速出現(xiàn)下滑。2018 年1 季度，青島市個人住房貸款余額同比增長17%，較去年同期下滑31.82 個百分點。地產(chǎn)開發(fā)貸款方面，2014 年1 月青島市地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為26.98 億元，2018 年3 月末青島市地產(chǎn)開發(fā)貸款余額較2014年1 月增長了11.21 倍，地產(chǎn)開發(fā)貸款增長呈迅猛態(tài)勢。2017 年6 月以來，地產(chǎn)開發(fā)貸款余額增長呈企穩(wěn)回升態(tài)勢，2018 年3 月末，地方開發(fā)貸款余額同比增長47.55%，較去年6 月末提高20.49 個百分點。房產(chǎn)開發(fā)貸款余額呈“V”型走勢，從2016 年6月的峰值989.61 億元，下滑至2017 年8 月的912.58 億元，之后企穩(wěn)回升（見圖5）。2018 年3 月青島市房產(chǎn)開發(fā)貸款余額同比增速為11.29%，較去年同期提高15.39 個百分點。

圖5 青島市房地產(chǎn)相關(guān)貸款余額走勢圖

四、土地財政對土地金融影響的實證分析

（一）數(shù)據(jù)選取及說明

從對土地財政和土地金融的規(guī)模估算方法可以發(fā)現(xiàn)大部分在估算二者規(guī)模時都是采用單一指標或多個指標的簡單加總求和，而用多個指標的簡單加總僅能體現(xiàn)量上的情況，但不能體現(xiàn)出多個指標間的相互關(guān)系。為了能夠更加深入的分析土地財政與土地金融之間的關(guān)系，我們引入了綜合指數(shù)的概念，即在估算土地財政時，我們選取了幾個與土地財政概念相關(guān)的指標，運用主成分分析降維的方法，構(gòu)建了土地財政綜合指數(shù)（F1）。同理，我們也構(gòu)建了土地金融綜合指數(shù)（F2）。

在構(gòu)建土地財政綜合指數(shù)時，結(jié)合以往學(xué)者研究的結(jié)論和青島市實際，考慮數(shù)據(jù)的可得性，我們選取了土地出讓金(crj)、土地直接稅收（zjs）、房地產(chǎn)稅收(fdcs)三個指標進行了綜合。

在構(gòu)建土地金融綜合指數(shù)時，由于土地金融廣義上是指圍繞土地開發(fā)、經(jīng)營等活動而發(fā)生的籌集、融通資金，即以土地為信用擔保而籌集資金的行為。而地產(chǎn)開發(fā)貸款(dcdk)、房產(chǎn)開發(fā)貸款(fcdk)和個人住房貸款(grdk)三個指標與土地金融的定義密切相關(guān)，所以本文用這三個指標進行了綜合，得到土地金融綜合指數(shù)。

（二）綜合指數(shù)的構(gòu)建

由于本文需要將三個指標進行降維得到一個能反映整體情況的綜合類指數(shù)，同時綜合指數(shù)也要可信，即統(tǒng)計意義上是否通過檢驗?？紤]到，主成分分析方法能夠在充分考慮指標變化特征基礎(chǔ)上，通過旋轉(zhuǎn)矩陣的方法，采取方差貢獻的形式，對多個指標進行了綜合，并能夠給出合理的綜合權(quán)重。所以，在構(gòu)建綜合指數(shù)時本文選取主成分分析方法進行分析。

在構(gòu)建綜合指數(shù)前，需要進行KMO 和Bartlett球形檢驗，檢驗結(jié)果見表1 和表2：

表1 土地財政指標的KMO 和Bartlet 的檢驗

表2 土地金融指標的KMO 和Bartlett 的檢驗

表1 和表2 結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，土地財政指標、土地金融指標的KMO 值分別為0.565 和0.686，均大于0.5，Bartlett 球形檢驗顯著性分別為0.014 和0.000，說明選取的指標適合做主成分分析。

下面，利用主成分分析法對先行指標進行因子分析，提取出特征值大于1 的主因子，結(jié)果如下表。

表3 和表4 的結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，土地財政指標在選取兩個主成分時方差貢獻率為81.5%，土地金融指標在選取一個主成分時方差貢獻率為86.9%。二者的方差貢獻率均大于80%，說明土地財政三個指標可以構(gòu)建兩個主成分，土地金融三個指標構(gòu)建一個主成分即可作為土地金融綜合指數(shù)。

表3 土地財政指標 解釋的總方差

表4 土地金融指標 解釋的總方差

表5 土地財政指標成份得分系數(shù)矩陣

表6 土地金融指標成份得分系數(shù)矩陣

由表5 和表6 可以得到，土地財政兩個主成分分別為：

Z1=0.08*crj+0.666*zjs+0.54*fdcs

Z2=0.908*crj+0.251*zjs-0.243*fdcs

土地金融綜合指數(shù)為：

F2=0.371*dcdk+0.331*fcdk+0.369*grdk

由于土地財政得到了兩個主成分，而對應(yīng)的方差貢獻率分別為47.953%和33.586%，所以土地財政綜合指數(shù)為：

F1=(0.47953*Z1+0.33586*Z2)/(0.47953+0.33586)

（三）模型選取和相關(guān)檢驗

向量自回歸模型（Vector Auto-regression Model, VAR）是一種基于數(shù)據(jù)的統(tǒng)計性質(zhì)建立的非結(jié)構(gòu)化模型，它通過將系統(tǒng)內(nèi)的每一個內(nèi)生變量作為其中所有內(nèi)生變量的滯后項的函數(shù)的形式來構(gòu)造模型，從而建立起由多元時間序列變量構(gòu)成的向量自回歸模型。該模型主要應(yīng)用于分析和預(yù)測隨機擾動對于系統(tǒng)的動態(tài)沖擊，沖擊的正負、大小以及持續(xù)的時間。因此，本文選擇VAR 模型來進行實證，研究土地財政和土地金融之間的影響。

VAR(p)簡化式模型：yt=φ1yt,1+φ2yt,2+…+φpyt,p+ε

t=1,2….T，其中，為k 維內(nèi)生變量列向量，p 是滯后階數(shù)，t 是樣本個數(shù)。

在進行實證分析前，需要對兩個綜合指數(shù)進行統(tǒng)計檢驗，以確定選取的模型是否合適。

平穩(wěn)性檢驗方面，從ADF 檢驗方法結(jié)果來看：在顯著性水平的條件下，土地財政綜合指數(shù)（F1）對應(yīng)的P 值為0.0011，小于0.05 的顯著性水平，該指數(shù)平穩(wěn)；土地金融綜合指數(shù)（F2）對應(yīng)的P 值為0.9937，不平穩(wěn)。但是一階差分后，兩個指數(shù)均平穩(wěn)。

協(xié)整關(guān)系檢驗方面，從檢驗的P 值可以看出，各變量均為同階單整條件得到滿足后，內(nèi)生變量和外生變量之間均存在一定的協(xié)整關(guān)系。

（四）脈沖響應(yīng)分析

運用Eviews8.0 軟件，對兩個綜合指數(shù)進行脈沖響應(yīng)分析，輸出脈沖圖如下：

分析圖6 可以發(fā)現(xiàn)：

圖6 脈沖響應(yīng)結(jié)果圖

一是土地財政綜合指數(shù)（F1）對其自身的一個標準差信息立刻就有較強的反映，產(chǎn)出增加了約0.162，但影響的時間不長，到第5 期就已經(jīng)回到原來的水平。土地金融綜合指數(shù)（F2）對土地財政綜合指數(shù)的影響在第2 期時有了一個正向的影響，但影響程度較?。?.02），之后影響基本可以忽略不計。由此，可以發(fā)現(xiàn)土地金融對土地財政短期內(nèi)是存在影響的，但是影響的大小和程度較低。

二是土地金融綜合指數(shù)（F2）對其自身的一個標準差信息立刻就有了較強的反映，產(chǎn)出增加了約0.025，之后的影響基本穩(wěn)定在0.02-0.03 區(qū)間。而土地財政綜合指數(shù)（F1）對其的影響，在第1 期時的影響較小（為0.004），但之后的影響逐步增加，穩(wěn)定在0.01 附近。盡管這種影響的大小較土地金融對土地財政的影響大小較小，但是從長期來看，土地財政對土地金融的影響是持續(xù)存在正向影響的。

三是短期內(nèi)土地財政和土地金融存在相互影響的關(guān)系，二者相輔相成。但從長期來看，土地財政對土地金融逐漸表現(xiàn)出持續(xù)的正向影響。本文土地金融是由三類貸款組成。這種正向影響表明，隨著土地財政力度的不斷加大，其對土地金融的影響也越來越大，進而金融機構(gòu)的貸款風險也將隨之有所增加。

五、土地財政的現(xiàn)實困境

本文在實證分析部分在基于土地財政和土地金融指標體系基礎(chǔ)上，通過降維的思路，構(gòu)建了土地財政綜合指標和土地金融綜合指標，并運用VAR 模型對二者之間的長短期相互影響關(guān)系進行了詳細分析。脈沖響應(yīng)結(jié)果顯示，不論是短期還是長期，土地財政對土地金融存在持續(xù)的正向影響，這表明如果過度關(guān)注土地財政指標的變動，勢必造成與其相關(guān)的土地金融（地產(chǎn)、房產(chǎn)、個人住房貸款）的借勢上揚，進而會間接影響到金融機構(gòu)潛在的貸款風險。因此，我們在研究時更應(yīng)關(guān)注目前土地財政的現(xiàn)實困境。通過整理近年來學(xué)者研究成果，結(jié)合青島市實際情況，我們提出了如下四個方面的現(xiàn)實困境。

（一）土地財政的不可持續(xù)性

土地作為一種資源，具有稀缺性和不可再生性。無論采取何種開發(fā)方式，在一定期限內(nèi)可以利用和使用的總量總是有限的。土地財政與土地金融模式實際上是以空間換時間，透支未來的土地收益換取當前經(jīng)濟增長。土地資源的有限性決定了土地出讓收入是有限和不可持續(xù)的。超前獲取的土地出讓收入，雖然能夠保證當前地方政府對資金的需求，但在土地資源消耗到一定時期后，土地出讓金增長勢頭勢必減緩，甚至出現(xiàn)下降的局面。2017 年以來，受土地市場持續(xù)低迷影響，青島市成交面積下滑明顯。2017 年青島市土地出讓面積982 萬平方米，同比下降48.4%。相較于土地出讓面積的下滑，樓面均價則大漲。2017 年青島市樓面均價為2243.47 元/﹏，同比上漲66.8%。樓面價提高進而推升房價，房價不斷上漲，不利于“房子是用來住”的目標的實現(xiàn)。隨著城市大宗可出讓土地數(shù)量的減少，長期以來靠土地增長推動財政收入增長的模式不可持續(xù)。

（二）地方政府債臺高企

作為地方政府利用金融資本的一個重要載體，融資平臺在推進城市化、工業(yè)化起步過程中確實起到了明顯的助推作用，也確實為地方政府帶來了實實在在的經(jīng)濟效益。隨著地方政府償債能力的不斷提升，債務(wù)規(guī)模也呈現(xiàn)快速攀升的趨勢，一旦債務(wù)償還出現(xiàn)問題，將導(dǎo)致金融風險的發(fā)生。截止到2017年6 月，青島市地方政府性貸款余額為1080.63 億元，較2016 年底新增53.54 億元，其中：地方政府融資平臺貸款余額為1065.94 億元，較2016 年12 月新增55.21 億元，地方政府融資平臺的債務(wù)規(guī)模呈現(xiàn)快速膨脹態(tài)勢，是引發(fā)金融風險的一個主要原因。從金融機構(gòu)角度看，為獲得經(jīng)營中的諸多便利，也更傾向于提高政府部門及政府背景實體的授信水平，這樣無疑會更加易于地方債務(wù)風險向金融風險的傳導(dǎo)。

（三）地方政府對土地財政的依賴性較高

2017 年，青島市土地收入收入、土地直接稅收收入、房地產(chǎn)業(yè)稅收收入分別為463.68 億元、247.36億元、89.93 億元，三者合計占青島市財政收入（T01）21.15%。地方政府對土地出讓收入及相關(guān)稅收收入存在高度的依賴性，而地方財力收入又是債務(wù)償還的主要來源，因此，土地市場波動將通過對財政收入的影響直接作用于地方債務(wù)償還能力，進而間接作用于金融系統(tǒng)。特別是在地方政府融資平臺等土地間接融資方式的出現(xiàn)，極大地擴大了地方政府融資能力，其中大量不規(guī)范行為的存在，導(dǎo)致債務(wù)風險的增加。

（四）政府背景貸款受宏觀政策影響較大

城市基礎(chǔ)設(shè)施貸款的抵押品是土地，而背后的真正保障是政府信用。目前，多數(shù)融資平臺公司自身沒有實際的經(jīng)營收入，還款來源基本為財政撥款或通過發(fā)行債券融資歸還銀行借款。銀行普遍將融資平臺公司的融資行為視為政府行為，基于政府相對較高的信用，只有政府肯提供擔保函、承諾函、安慰函等擔保手段的情況下，銀行才會對融資平臺公司進行授信、放款。而當政府撤回存量業(yè)務(wù)擔保函、承諾函等擔保文件，對于銀行而言，會認為沒有實際經(jīng)營收入的融資平臺公司其還款來源得不到保障，容易對銀行造成經(jīng)營風險。

六、相關(guān)政策建議

（一）深化財稅體制改革。建立和完善與事權(quán)相匹配的地方財政體制，調(diào)整中央和地方政府支出責任，深化改革房地產(chǎn)稅和轉(zhuǎn)移支付制度，減少地方政府謀求預(yù)算外收入的動機，賦予地方政府更多的稅收權(quán)限。適當轉(zhuǎn)變政府職能，科學(xué)合理地界定政府的管理范圍，做好簡政放權(quán)，這將有助于政府控制自身的財政收支規(guī)模。構(gòu)建現(xiàn)代服務(wù)型政府，既能夠充分調(diào)動市場中各個主體的積極作用，又有利于合理地控制土地財政的規(guī)模。

（二）減少地方政府對土地財政的依賴。擴展消費稅、個人所得稅、房產(chǎn)稅等地方政府穩(wěn)定、持續(xù)的收入來源，發(fā)掘培育地方主體稅種，構(gòu)建地方稅收體系，改變地方政府單純靠土地收益作為地方政府主要來源的現(xiàn)狀，保證地方政府提供公共產(chǎn)品的長期穩(wěn)定稅源。

（三）建立規(guī)范的地方債制度。防范地方政府土地融資的風險，推動地方政府全口徑預(yù)算，全面編著資產(chǎn)負債表，使地方政府土地融資有一個透明公開的判斷依據(jù)。合理控制融資平臺債務(wù)規(guī)模。嚴格控制地方融資平臺新增貸款，保持債務(wù)規(guī)?？偭坎辉僭鲩L；要制定可行的償債計劃，地方政府要每年在財力中安排相應(yīng)專項資金，逐年化解債務(wù)存量。

（四）建立地方財政風險預(yù)警機制。進一步完善地方政府債務(wù)統(tǒng)計體系，實行政府債務(wù)信息主動披露機制。建立地方財政風險預(yù)警指標體系，包括債務(wù)規(guī)模、赤字情況、債務(wù)余額和收入比等綜合反映政府資金流量與存量的指標。同時積極開展風險監(jiān)控及風險分析，提高地方政府防范債務(wù)風險的能力。

（五）穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，加快建立長效機制。繼續(xù)落實房地產(chǎn)調(diào)控政策，支持自住和改善需求，盡快加入“租售同權(quán)”試點城市，加快推進住房租賃市場的發(fā)展。逐步完善租購并舉的住房體系，建立包括商品住房、共有產(chǎn)權(quán)房、棚改安置房、租賃住房等多種類型，一二三級市場聯(lián)動的住房供應(yīng)體系。