我國市場化債轉(zhuǎn)股現(xiàn)狀與問題分析及其解決方案

盧聰 姜一丹

摘要：經(jīng)濟(jì)下行期，我國企業(yè)杠桿率高企、銀行不良貸款持續(xù)攀升，債轉(zhuǎn)股在此背景下應(yīng)運(yùn)而生。2016年10月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》。提出降低企業(yè)杠桿率的市場化債轉(zhuǎn)股途徑，正式揭開本輪債轉(zhuǎn)股的大幕。

關(guān)鍵詞：市場化債轉(zhuǎn)股 杠桿率 風(fēng)險(xiǎn) 解決方案

一、我國市場化債轉(zhuǎn)股現(xiàn)狀

（一）債轉(zhuǎn)股目的

本輪債轉(zhuǎn)股對(duì)象多為股份制企業(yè)，股份已多元化，銀行則多為股份制，部分銀行已上市。同時(shí)本輪擴(kuò)展到金融資產(chǎn)管理公司保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)國有資本投資運(yùn)營公司等，也可以是銀行所屬機(jī)構(gòu)或申請(qǐng)?jiān)O(shè)立的新機(jī)構(gòu)。同時(shí)強(qiáng)調(diào)著重引入民間資本參與。這輪債轉(zhuǎn)股是進(jìn)一步市場化改革的過程。為了推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，從根本上解決系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)股東和控制者需要為產(chǎn)能過剩、庫存過剩和杠桿過度買單。商業(yè)銀行還需要支付不良貸款。政府的作用是加強(qiáng)監(jiān)管，停止進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。

（二）到目前的實(shí)施效果

2018年6月24日，中央銀行對(duì)5家國有商業(yè)銀行和12家股份制商業(yè)銀行下調(diào)基準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，釋放5000億元資金：鼓勵(lì)銀行利用基準(zhǔn)資金支持充分體現(xiàn)市場化、法制化原則的債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目，超過5億元。“開放式實(shí)物債務(wù)”和“僵尸企業(yè)”債轉(zhuǎn)股，鼓勵(lì)相關(guān)銀行和高管遵循不低于10億元的原則，按1：1參與債務(wù)與股權(quán)互換項(xiàng)目的社會(huì)資金比例。今年8月8日頒布的《2018年降低企業(yè)杠桿率的要點(diǎn)》主要從建立和完善企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制等六個(gè)方面進(jìn)行后續(xù)工作安排，明確了本年度完成部分工作的期限目標(biāo)。讓我們看看債轉(zhuǎn)股的情況。自2016年10月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》以來，政策層面大力推進(jìn)市場化債轉(zhuǎn)股，取得了一定成效。遼寧、重慶、河南、甘肅、陜西、廣東等多個(gè)地方政府積極開展債轉(zhuǎn)股工作，配合當(dāng)前債轉(zhuǎn)股政策落地。

據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，今年共有20多家上市公司將債務(wù)轉(zhuǎn)為股權(quán)，總額約560億元。在這些上市公司中，金融機(jī)構(gòu)的債轉(zhuǎn)股有利于國有企業(yè)，而且大部分是大規(guī)模的。如中海集團(tuán)、中海防務(wù)上市公司共實(shí)施債轉(zhuǎn)股102億元，中鋁、中鐵債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目也超過100億元，民營企業(yè)資本參與有限、規(guī)模小、能力弱。引進(jìn)外部資金，降低杠桿作用有限。

另一方面，雖然債轉(zhuǎn)股合同的總體規(guī)模較大，但落地規(guī)模仍有待提高。截至今年5月底，五家國有商業(yè)銀行簽署的債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目總額約1.6萬億元，落地資金約2300億元，落地率僅為14.38%。央行今年6月24日下調(diào)基準(zhǔn)，要求5家國有銀行釋放5000億元人民幣進(jìn)行市場化債轉(zhuǎn)股，目前尚未啟動(dòng)。

二、債轉(zhuǎn)股存在的問題

（一）道德風(fēng)險(xiǎn)問題

在出臺(tái)債轉(zhuǎn)股政策之后，許多企業(yè)將債轉(zhuǎn)股視為“免費(fèi)的午餐”，一些企業(yè)通過這種方法拖延破產(chǎn)時(shí)間。當(dāng)今形勢下，銀行作為主要債權(quán)人，企業(yè)的不良貸款不斷增加，由此導(dǎo)致銀行的不良貸款不斷攀升，給銀行與國家?guī)砹司薮蟮呢?cái)產(chǎn)損失。甚至有些企業(yè)在這種“安全網(wǎng)”下惡意拖欠債款，使得“賴賬文化”盛行。截止至2018年末，不良貸款余額高達(dá)兩億元，不良貸款率1.89%。在如今疲軟的經(jīng)濟(jì)形勢下，企業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)問題、不良貸款處置問題形式依然嚴(yán)峻。

（二）股東退股難

在當(dāng)前我國證券化加速的情況下，債轉(zhuǎn)股后股東權(quán)益保障方面尚不健全，缺乏有效且合理的股東退出機(jī)制。首先是雖然債券化提高，但債轉(zhuǎn)股證券化率依然較低，由于股票市場吸納作用有限，若債轉(zhuǎn)股規(guī)模過大，必定會(huì)帶來問題。其次，當(dāng)債權(quán)人不想繼續(xù)持有該企業(yè)的股權(quán)，理論上可以通過在新三板的和區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌、清算等方式退出。然而，公開發(fā)售前持股的股東應(yīng)遵守一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓上市股票的規(guī)定，因此成為了債轉(zhuǎn)股股東退股難是主要障礙。

（三）股權(quán)折價(jià)、稀釋

目前，我國絕大多數(shù)上市公司都屬于簡單股權(quán)結(jié)構(gòu)，這種情況下債轉(zhuǎn)股，便會(huì)導(dǎo)致公司普通股增加，使得每股的權(quán)益削減。這將使得企業(yè)的股權(quán)內(nèi)在價(jià)值縮水。股權(quán)內(nèi)在價(jià)值=股利，折現(xiàn)率。若折現(xiàn)率不變，股權(quán)稀釋所帶來的單位股利減少，勢必會(huì)導(dǎo)致股權(quán)內(nèi)在價(jià)值降低。此外，由于新股東的所得與老股東的所失完全相等，新股東必然會(huì)對(duì)老股東的權(quán)益進(jìn)行分割，這使得老股東的權(quán)益得不到保障，并且，由于利益的不同，企業(yè)的管理和發(fā)展可能會(huì)受到影響。

三、解決方案

（一）完善與嚴(yán)格執(zhí)行相關(guān)監(jiān)管法律

國家應(yīng)出臺(tái)與完善針對(duì)企業(yè)貸款、債轉(zhuǎn)股條件的相關(guān)監(jiān)管法律，以積極營造債轉(zhuǎn)股的良性環(huán)境。首先，應(yīng)當(dāng)依據(jù)《商業(yè)銀行法》來出臺(tái)相關(guān)政策與法規(guī)，來避免企業(yè)鉆法律的“空子”，并為以后進(jìn)一步擴(kuò)大市場化的債轉(zhuǎn)股機(jī)制提供有效的法律保障。另外，相關(guān)部門應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行法律、對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)管。對(duì)待企圖惡意拖欠債務(wù)，不良貸款的企業(yè)給予嚴(yán)厲的法律制裁，以防范道德風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)實(shí)現(xiàn)債轉(zhuǎn)股的實(shí)際效果。

（二）建立多層次資本市場

多層次資本市場更加公開透明，企業(yè)有機(jī)會(huì)通過多種方式實(shí)現(xiàn)融資，降低資本負(fù)債率。因此，借助多層次資本市場有助于債轉(zhuǎn)股股東更加容易退股。另外，多層次資本市場有益于企業(yè)信息披露更為完善，針對(duì)重大事項(xiàng)的披露框架更為嚴(yán)謹(jǐn)。以此，債權(quán)人將更好的了解企業(yè)狀況，為新一輪債轉(zhuǎn)股提供了較為嚴(yán)謹(jǐn)?shù)?。而且，多層次資本市場以外的企業(yè)可以將有更廣闊的渠道實(shí)現(xiàn)股權(quán)退出。

（三）對(duì)債轉(zhuǎn)股比例明確規(guī)定

在其他國家解決債轉(zhuǎn)股帶來的股權(quán)稀釋與折價(jià)問題，一般的做法都是對(duì)債轉(zhuǎn)股設(shè)立一個(gè)合理的標(biāo)準(zhǔn)。然而，我國銀監(jiān)會(huì)暫時(shí)并沒有對(duì)此制定明確的規(guī)定。應(yīng)當(dāng)根據(jù)各銀行與企業(yè)的具體財(cái)務(wù)資本情況制定規(guī)模的上限，并且結(jié)合具體經(jīng)濟(jì)形勢與國家政策進(jìn)行一定修改。這將有助于企業(yè)股東在債轉(zhuǎn)股之后股權(quán)稀釋程度低，更好的保證股東權(quán)益，使得企業(yè)更好的發(fā)展，也將有助于銀行不良貸款問題得到一定的遏制。