基于財(cái)務(wù)視角的京東商城OPM模式探析

李承林

【摘要】京東商城在我國電子商務(wù)市場B2C模式初見規(guī)模時(shí)，進(jìn)入B2C市場。在保留傳統(tǒng)B2C商業(yè)模式的基礎(chǔ)上，憑借優(yōu)質(zhì)的服務(wù)質(zhì)量，積累品牌優(yōu)勢，在3C產(chǎn)品市場取得了龍頭老大的位置。隨著品牌做大做強(qiáng)，京東商城探索出適用于B2C模式下的OPM模式。本文試圖從財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)出發(fā)，分析京東商城采用的獨(dú)特的OPM模式，將其與家電零售行業(yè)傳統(tǒng)龍頭蘇寧易購做對(duì)比，分析其財(cái)務(wù)特點(diǎn)、收益來源、未來可能的問題、及其OPM模式是否具有可復(fù)制性。

【關(guān)鍵詞】財(cái)務(wù)視角；京東商城；OPM模式

【中圖分類號(hào)】F272.9；F724.6

一、京東商城的OPM模式

OPM模式是隨著商品市場結(jié)構(gòu)成熟，龍頭企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)成型，流行起來的一種創(chuàng)新的盈利模式。這種模式主要強(qiáng)調(diào)利用競爭優(yōu)勢和信用手段，通過與供應(yīng)商、客戶的議價(jià)能力，將存貨、應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款占用的資金成本轉(zhuǎn)嫁到供應(yīng)商、客戶身上，再將其限制資金他用，以謀求自身利益最大化的一種營運(yùn)資本管理模式。

京東商城在進(jìn)入B2C市場以來，獨(dú)具慧眼聚焦于3C家電市場，以“多快好省”為目標(biāo)，只做“正品”，憑借著過硬的商品質(zhì)量、售后服務(wù)和精準(zhǔn)快速的配送，逐漸發(fā)展成為家電3C行業(yè)首屈一指的電商。憑借著這一地位，京東逐漸形成了獨(dú)特的OPM模式，其運(yùn)作模式如下：

（一）利用B2C模式，增強(qiáng)營運(yùn)能力

由于傳統(tǒng)家電行業(yè)的成本普遍較高，而且家電行業(yè)產(chǎn)品更新?lián)Q代較快，進(jìn)貨風(fēng)險(xiǎn)較大。這樣就讓傳統(tǒng)家電行業(yè)在營運(yùn)資本的管理上只能采用保守的營運(yùn)管理策略。而作為B2C模式，消費(fèi)者都是線上支付，并且大多采用先付款，后發(fā)貨的模式，這樣相比從前的訂貨、發(fā)貨、到貨、付款的流程，大量減少了營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)，營運(yùn)能力較強(qiáng)，存貨周轉(zhuǎn)快，資金更多的保持在自己的手里。

（二）積累品牌優(yōu)勢，轉(zhuǎn)移資金成本

京東通過其品牌建設(shè)，提高了與供應(yīng)商的談判能力。首先，京東具有的品牌效應(yīng)和良好信譽(yù)本身就是供應(yīng)商爭奪的客戶，在如此的競爭環(huán)境下，京東商城可以獲得比其他供應(yīng)商更低的進(jìn)貨價(jià)格，降低了應(yīng)付賬款的總額。其次，由于其良好信譽(yù)，可以使京東獲得商品價(jià)款延期付款的權(quán)力，占用了供應(yīng)商的大量資本，提高自身效益。

（三）利用占用資金，積極投入建設(shè)

在超額占用供貨商的資金并將應(yīng)收賬款壓縮到最低的情況下，京東加大了自己配送系統(tǒng)的建設(shè)，以追求配送成本最低、質(zhì)量最高。在持續(xù)深化物流戰(zhàn)略引導(dǎo)下，京東建立起覆蓋全國各大城市的物流中心，并在40余座重點(diǎn)城市建立配送站。這樣，越來越強(qiáng)大的配送及售后服務(wù)，反哺企業(yè)，又增強(qiáng)企業(yè)規(guī)模，提高企業(yè)知名度和美譽(yù)度，形成積極螺旋，不斷增強(qiáng)企業(yè)價(jià)值。

（四）輕視短期利潤，著眼長遠(yuǎn)發(fā)展

在經(jīng)濟(jì)環(huán)境復(fù)雜，技術(shù)進(jìn)步飛快的今天，商業(yè)模式也不斷發(fā)生著變化。資本市場也不再著眼當(dāng)前的利潤，而是更傾向于一種概念，也就有了現(xiàn)在人們更愛聽講故事的現(xiàn)象。股票高漲，市值高位的往往是這種企業(yè)：商業(yè)模式先進(jìn)，產(chǎn)業(yè)屬于朝陽產(chǎn)業(yè)，保持快速增長。京東商城正是如此，在傳統(tǒng)企業(yè)保持著高利潤的傳統(tǒng)想法的同時(shí)，京東進(jìn)入市場引發(fā)價(jià)格戰(zhàn)，快速占領(lǐng)市場，增加長期投入，讓投資者看到一個(gè)光明的未來。

二、財(cái)務(wù)角度看京東商城OPM特點(diǎn)

京東作為在美股上市的公司，與其他美股上市公司對(duì)比不具有可行性和意義。筆者由此選取了國內(nèi)同行業(yè)、商業(yè)模式相似的企業(yè)——蘇寧易購，進(jìn)行比較。

筆者首先對(duì)蘇寧易購在國內(nèi)批發(fā)零售行業(yè)183家上市公司中的地位作出說明。

在估值水平方面，蘇寧易購以11.60的市盈率，處于行業(yè)29位。在每股收益方面，蘇寧易購以0.66的每股收益，處于行業(yè)25位。在公司規(guī)模方面，蘇寧易購以1 879億的主營收入，處于行業(yè)第5位?？梢哉f，蘇寧易購在我國上市公司批發(fā)零售行業(yè)處于領(lǐng)先地位，在我國國內(nèi)市場也有比較良好的口碑。所以筆者將蘇寧易購與京東對(duì)比，更能說明京東具有的OPM優(yōu)勢特點(diǎn)。

與傳統(tǒng)財(cái)務(wù)分析角度不同，為了深入探究京東商城OPM模式內(nèi)部邏輯，筆者先從營運(yùn)管理入手分析OPM，再分析京東商城OPM下短期的財(cái)務(wù)成果和長期發(fā)展，最后分析其內(nèi)部關(guān)聯(lián)邏輯。

（一）營運(yùn)能力

存貨周轉(zhuǎn)率代表著一個(gè)公司存貨周轉(zhuǎn)的快慢，表示一年內(nèi)將庫存購入再賣出的周轉(zhuǎn)次數(shù)。由圖1可知，相比蘇寧易購，京東商城在2016年之前始終保持著對(duì)蘇寧易購的大幅領(lǐng)先，在近兩年存貨周轉(zhuǎn)才有適量放緩。這表明京東商城存貨及存貨所占用的資金較低，存貨變現(xiàn)速度快。說明在京東商城的高速發(fā)展階段，京東運(yùn)用了其逐漸積累的品牌優(yōu)勢，深受消費(fèi)者喜愛，存貨出貨較快。同時(shí)，憑借其高效的庫存管理和物流配送水平，將存貨周轉(zhuǎn)率保持較高水平。

為了從營運(yùn)能力角度補(bǔ)充說明京東商城出色的OPM模式，并分析2016、2017年度京東商城存貨周轉(zhuǎn)率的下降原因，筆者增加了流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率作為二者營運(yùn)能力比較分析的因素。流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也是衡量營運(yùn)能力的常用因素，與存貨周轉(zhuǎn)率不同，它反映的是收入與流動(dòng)資產(chǎn)的關(guān)系，而存貨周轉(zhuǎn)率主要反映的是成本與存貨的關(guān)系。流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率往往衡量了一個(gè)企業(yè)利用資產(chǎn)創(chuàng)立的能力?？梢钥吹?，相比蘇寧易購而言，京東商城流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率一直處于大幅領(lǐng)先于蘇寧易購的位置（見圖2），這說明對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)的管理，以及流動(dòng)資產(chǎn)創(chuàng)利能力，京東商城都領(lǐng)先于蘇寧易購，在2016、2017年也沒有較為明顯的下降，這說明上文所述存貨周轉(zhuǎn)率的下降可能是由于成本的變化引起的，并不存在存貨、流動(dòng)資產(chǎn)管理水平的下降。究其原因，筆者認(rèn)為還是歸根于京東商城品牌逐漸累積出的對(duì)供應(yīng)商的談判能力、以及供應(yīng)商的穩(wěn)定性的優(yōu)勢，讓其有資本相比蘇寧易購，保持較少的流動(dòng)資產(chǎn)。另一方面，以京東高效配送服務(wù)為代表的流動(dòng)資產(chǎn)管理水平，也是流動(dòng)資產(chǎn)管理如此高效的原因。

傳統(tǒng)意義上的財(cái)務(wù)分析，并沒有把應(yīng)付賬款占總負(fù)債的比例作為分析重點(diǎn)。但是，這正是分析OPM模式的有效因素之一。傳統(tǒng)企業(yè)，應(yīng)收賬款只是日常經(jīng)營活動(dòng)中，與供應(yīng)商產(chǎn)生的流動(dòng)負(fù)債的一部分，而在總負(fù)債中更顯得微不足道。即使蘇寧易購這種傳統(tǒng)家電的佼佼者，這一數(shù)據(jù)也只有0.2左右。但比較來看，京東商城應(yīng)付賬款占總負(fù)債比例除2016年以外，竟然持續(xù)高于0.55（見圖2）。這代表著京東商城負(fù)債半數(shù)以上來源于供應(yīng)商的信用。京東大規(guī)模使用這種應(yīng)付賬款時(shí)間差形成的無息商業(yè)信用，為日常生產(chǎn)經(jīng)營提供資金。京東商城首先從產(chǎn)業(yè)上游供應(yīng)商那里拿到優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品，但并不立馬提供現(xiàn)金，而是通過應(yīng)付賬款這種商業(yè)信用付款。從供應(yīng)商的角度來看，京東商城是一個(gè)深受產(chǎn)業(yè)鏈末端消費(fèi)者信賴的商家，所以他們并不擔(dān)心未來京東會(huì)沒有能力償付他們的賬款，不僅如此，以京東商城通過前期積累出的3C和電商市場的地位，供應(yīng)商甚至樂于通過京東商城打開自己的銷路，這樣一來就形成了雙贏。

傳統(tǒng)意義上來講，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流并不用來衡量營運(yùn)能力，而是財(cái)務(wù)成果中反映現(xiàn)金流量的一部分。然而在OPM模式下，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流能綜合體現(xiàn)京東商城營運(yùn)管理的效果（見圖4）。蘇寧易購作為傳統(tǒng)企業(yè)，或者說傳統(tǒng)模式下企業(yè)代表，為了滿足營業(yè)收入的增長，往往要放寬現(xiàn)金政策，以獲得采購方的青睞。然而，在京東B2C的3C市場，采購方大多數(shù)為零散的消費(fèi)者，他們往往先付款，然后京東再在后臺(tái)進(jìn)行配送，一來一回，京東商城就可以憑借其地位，獲得大量資本的無息占用，在滿足日常營運(yùn)后，京東商城還可以用這部分資金去投資自己的物流鏈建設(shè)、金融產(chǎn)品等長期投資項(xiàng)目。尤其是在外部宏觀行情較差，導(dǎo)致外部融資成本較高的2018年，這一部分高額的資金成本就轉(zhuǎn)移到了供應(yīng)商的身上。這正是OPM模式所帶來的好處。

（二）財(cái)務(wù)結(jié)果

眾所周知，京東多年來的利潤率持續(xù)處于較低的位置，這是互聯(lián)網(wǎng)公司前期的普遍特點(diǎn)，美國亞馬遜公司也曾有長時(shí)間的虧損期間。相比蘇寧易購的營業(yè)利潤率和凈資產(chǎn)收益率，不難發(fā)現(xiàn)，京東商城不僅長期、大幅落后于蘇寧易購，絕大多數(shù)年度甚至凈資產(chǎn)收益率遠(yuǎn)小于0（見圖6）。這對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)是不能接受的，甚至在中國資本市場，早就要受到中國證監(jiān)會(huì)的強(qiáng)制退市，這也是京東商城在美國上市的原因之一。而為什么京東商城的短期盈利表現(xiàn)不盡人意，而人們對(duì)于京東商城的未來卻普遍看好呢？筆者認(rèn)為這也是京東商城OPM模式的特點(diǎn)之一。京東商城并不著眼于短期盈利，在京東商城剛剛進(jìn)入家電市場時(shí)，傳統(tǒng)家電市場的龍頭——蘇寧、國美，還在以線下實(shí)體店為主，增加毛利，然而京東首先放棄了凈利潤?？梢酝ㄟ^數(shù)據(jù)了解，在京東上市之前，蘇寧易購的營業(yè)利潤率、資產(chǎn)收益率都處于較高的水平。而京東目光獨(dú)到，主打“多快好省”的概念，引發(fā)了家電市場的一場價(jià)格戰(zhàn)。相比短期的高毛利，京東商城更愿意展示自己未來的發(fā)展藍(lán)圖，而這正是當(dāng)今這個(gè)時(shí)代最受人歡迎的。

（三）長期發(fā)展

營業(yè)收入增長率通常衡量了一個(gè)企業(yè)成長速度和未來前景。拋開二者絕對(duì)值不談，單從增長效率角度就可以看出，京東商城的發(fā)展速度遠(yuǎn)快于蘇寧易購，這正可以看出當(dāng)前大環(huán)境中以互聯(lián)網(wǎng)為主體依托的京東商城，正處于快速發(fā)展階段，而比較而言，蘇寧易購在目睹京東超速發(fā)展后，開始轉(zhuǎn)型向京東、阿里等電商學(xué)習(xí)后，也比過去有了較大進(jìn)步。值得一提的是，可能有人質(zhì)疑會(huì)不會(huì)是相比京東商城，蘇寧易購收入規(guī)模較大，所以增長率較低，事實(shí)卻正好相反。以2017年為例，蘇寧易購收入總額為187 927萬人民幣，而京東商城高達(dá)5 361 348萬美元（見圖7）。由此我們可以看出，京東商城已然是一頭猛獸，卻仍保持著高速發(fā)展。

相比營業(yè)收入的增長率，總資產(chǎn)增長率更能反映企業(yè)未來長期發(fā)展的藍(lán)圖?？梢钥吹?，相比較蘇寧易購的小額增長（見圖8），京東商城保持著大比例的資產(chǎn)增長。京東持續(xù)深化自己的物流建設(shè)，京東配送的速度正是源于其對(duì)物流中心、配送站的投入，這讓人們愿意承受上文所提到短期虧損的局面，著眼未來長遠(yuǎn)的發(fā)展。

（四）京東OPM模式綜述

在看到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)提供的客觀證據(jù)，我們不妨梳理其背后的邏輯。京東商城憑借其“多快好省”的經(jīng)營理念，在進(jìn)入市場之初，引發(fā)價(jià)格戰(zhàn)，給3C市場帶來革命，低價(jià)的同時(shí)保證產(chǎn)品質(zhì)量，并提供最好的服務(wù)，迅速建立品牌優(yōu)勢，建立市場地位，形成了較強(qiáng)的與供應(yīng)商談判的能力，在經(jīng)營中大量運(yùn)用應(yīng)付賬款的時(shí)間差，即商業(yè)信用。同時(shí)，京東商城的B2C模式，讓京東商城占有大量消費(fèi)者的預(yù)付款，在消費(fèi)者付款后再對(duì)其進(jìn)行配送，又形成了資金的占用，完美的利用other peoples money，產(chǎn)生了大量的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流。利用這一部分資金，京東不再需要大量高額的外部融資，以此節(jié)省融資成本，與此同時(shí)，增強(qiáng)營運(yùn)的管理，加快存貨創(chuàng)收，引進(jìn)更新更好的產(chǎn)品，鞏固市場地位。

然而京東并不止于此，京東看重了這個(gè)時(shí)代人們的心理，相比于短期的利益，人們更愿意期待長期的愿景。京東在此基礎(chǔ)上大搞投資建設(shè)，拿出資金，建設(shè)自己的物流。自上市后，獲得了資本市場的青睞，又將資本再次投向物業(yè)廠房設(shè)備、無形資產(chǎn)、長期投資。這樣資產(chǎn)的增加，使得京東的服務(wù)有了更好的保障，又能反哺自己的品牌效應(yīng)，增強(qiáng)OPM的好處，由此形成了一個(gè)正向的上升螺旋，形成了一個(gè)龐大的電子商務(wù)模式下的OPM帝國。

三、未來可能遇到的問題

在筆者看來，京東未來可能遇到的問題，正源于它成功依賴的戰(zhàn)略。前文所述，京東不滿足OPM模式對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營帶來的效應(yīng)，而是大膽進(jìn)行長期的投資，完善自己的配送，增加倉庫建設(shè)等。然而風(fēng)險(xiǎn)和收益永遠(yuǎn)成正比。京東嘗到了長期愿景給自己帶來的好處，過分追求重資產(chǎn)建設(shè)，OPM帶來的資本肯定無法滿足這熊熊野心。得益于收入的快速增長，京東也受到了資本市場的青睞。然而，收入的增長會(huì)隨著企業(yè)建設(shè)的成熟有趨于穩(wěn)定的一天，那時(shí)如果京東還是癡迷于開疆?dāng)U土，沒有可以令人信服的穩(wěn)定的利潤來源，資本市場肯定會(huì)厭倦這種畫大餅的行為，對(duì)京東商城失去信心。

我們知道，那些過去在資本市場相信京東的聽故事的人，要么是價(jià)值投資者，他們真正相信京東商城的未來，能做成亞馬遜那樣的龐大帝國。要么是那些投機(jī)者，只是看中了短期內(nèi)京東商城受到的關(guān)注。到了資本市場寒冬的今天，嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)形勢加速投資者要求更穩(wěn)定的回報(bào)，更少的人愿意拿出資本來做價(jià)值投資，即基本面投資。即使有人有耐心相信京東的未來，也會(huì)隨著投機(jī)者們熱度褪去所帶來的負(fù)面效果，受到損失，直至失去信心。

然而，一旦出現(xiàn)這種情況，京東商城可能遭受的危機(jī)，也不是傳統(tǒng)企業(yè)面臨的資金鏈斷裂這么簡單。我們已經(jīng)分析過，京東商城OPM模式的成功，很大程度歸功于自己的品牌積累，歸功于自己對(duì)供應(yīng)商的談判能力。未來一旦京東商城在資本市場失去了信任，那么與供應(yīng)商的談判能力肯定會(huì)下降，供應(yīng)商不再愿意為他提供商業(yè)信用，那么很大一筆資金來源就會(huì)縮水。不僅如此，在資金鏈斷裂情況下，消費(fèi)者也會(huì)有所反應(yīng)，不再在京東商城購物，失去顧客的預(yù)付賬款使資金鏈斷流更加嚴(yán)重。更重要的是，前期投入的大量物流基本建設(shè)也失去作用，前期的投入全部付之東流，還會(huì)有一筆不小的維護(hù)費(fèi)用。樂視帝國的轟然倒塌，仿佛就發(fā)生在昨天。

為了防止出現(xiàn)這種情況，不做第二個(gè)樂視，筆者認(rèn)為京東商城應(yīng)該有意識(shí)的采取行動(dòng)，在保證收入增長規(guī)模的同時(shí)，在資本市場已經(jīng)有了頹勢時(shí)，適量放緩快速擴(kuò)張的腳步，增加當(dāng)期的利潤水平，保障企業(yè)內(nèi)部的資金來源，這樣才能增強(qiáng)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，維持京東的良性持續(xù)發(fā)展。要知道：千里之行，始于足下。

四、京東OPM模式的可復(fù)制性

京東商城的OPM模式，是京東在進(jìn)入B2C市場后自己探索出來的。那么到底其模式是否具有可復(fù)制性，未來的企業(yè)是否可以模仿這種模式獲得成功呢？我認(rèn)為，在產(chǎn)品市場分類越來越細(xì)的今天，只有新興市場，或是已有產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)可以借鑒。

京東商城在發(fā)展之初，處于阿里巴巴創(chuàng)立的網(wǎng)絡(luò)購物，也就是B2C模式已趨于成熟，尚未有企業(yè)專注于3C產(chǎn)品領(lǐng)域的時(shí)代?？梢哉f，當(dāng)時(shí)消費(fèi)者還不肯信任在網(wǎng)絡(luò)上進(jìn)行家電類的大額消費(fèi)。而傳統(tǒng)的3C家電仍以線下實(shí)體銷售為主，國美、蘇寧等大型實(shí)體店仍以追求毛利為目的，這時(shí)京東商城低價(jià)正品的理念很快就能獲得消費(fèi)者的青睞，雖然利潤不高，但是有了市場份額，就有了與供應(yīng)商議價(jià)的能力，這正是OPM模式建立的基礎(chǔ)，隨著京東以精準(zhǔn)快速的配送服務(wù)積累的品牌的優(yōu)勢，和B2C模式先付款，后發(fā)貨的特點(diǎn)，京東才逐漸形成了B2C+OPM的模式。換句話說，OPM模式一定要建立在有一定的市場地位，與供應(yīng)商有一定的談判能力，和消費(fèi)者的喜愛等條件的基礎(chǔ)上。這對(duì)于一個(gè)處于初創(chuàng)期和成長期的企業(yè)十分難得。可見，京東的成功很大程度上依靠機(jī)遇和自己超前的思維方式。

不僅如此，高質(zhì)量的產(chǎn)品和服務(wù)也是京東OPM模式成功必不可少的因素。京東商城在憑借快速配送和正品3C累積的品牌效應(yīng)后，及時(shí)推出了便捷、可靠的售后服務(wù)，還有創(chuàng)新的價(jià)格保護(hù)服務(wù)，讓消費(fèi)者越來越喜歡在京東購物，進(jìn)而增強(qiáng)了與供應(yīng)商的談判能力。這也是京東OPM成功的因素之一。

因此，想要模仿京東的OPM模式，除了高質(zhì)量的產(chǎn)品和服務(wù)，市場地位是必不可少的。在成熟的產(chǎn)品市場中，只有龍頭企業(yè)具備學(xué)習(xí)京東OPM模式的條件。除此之外，對(duì)于初創(chuàng)的企業(yè)來講，尋找全新的市場，才能學(xué)習(xí)京東的OPM模式，快速發(fā)展。

五、總結(jié)

京東商城在B2C市場與3C市場出現(xiàn)新機(jī)遇時(shí)，抓住機(jī)會(huì)，憑借著獨(dú)特的地位，形成了將營運(yùn)資金甚至部分投資資金成本轉(zhuǎn)移到了消費(fèi)者、供應(yīng)商身上的經(jīng)營方式。再運(yùn)用著眼于長期發(fā)展的超前思維，建立了成熟的OPM模式。但目前在資本市場寒冬來臨，仍存在未來收入增長放緩，資金流斷流導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。所以京東商城在最近幾年資本市場見底來臨之前，要做好抵御風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)備。但對(duì)于未來那些商業(yè)模式和傳統(tǒng)市場的變革者、領(lǐng)頭羊企業(yè)，仍有較大的學(xué)習(xí)價(jià)值。