財務視角下高端裝備制造企業(yè)投資并購管理研究

張華

摘要：投資并購是企業(yè)實現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略，提升核心競爭力和價值的重要方式之一，但是由于投資并購目標的多樣性、業(yè)務的復雜性，許多企業(yè)的投資并購效果往往并不理想。本文以從事高端裝備制造的A公司為例，從財務視角對其投資并購實踐中存在的問題進行分析，以提出改善投資績效的有效措施。

關鍵詞：財務視角 高端裝備制造 投資并購

一、A公司投資并購業(yè)務現(xiàn)狀

A公司是一家從事高端裝備制造業(yè)的上市公司，公司為實現(xiàn)擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、提高市場份額、提升行業(yè)戰(zhàn)略地位、實施多元化經(jīng)營的投資戰(zhàn)略，從2006年起，開展了一系列投資及并購活動。先后并購了國內外多家公司，并在國內多個城市成立了屬地化子公司，或與行業(yè)內知名企業(yè)合資合作設立聯(lián)營、合營公司，在美國、澳洲、巴西、香港等地也設立了多家境外子公司。按投資并購的戰(zhàn)略目標不同，大致可分為五類。

（1）進入新的產(chǎn)業(yè)，擴展業(yè)務領域。如收購某高端裝備整車制造公司，進入整車制造領域；收購英國某海工裝備制造公司進入海工領域。這類投資一般投資金額較大，是A公司快速擴張戰(zhàn)略下的核心并購業(yè)務，以全資或合資控股方式為主。

（2）投資換市場，擴大市場占有率。如以主業(yè)市場為依托的沈陽、昆明等屬地化公司。這類投資以取得訂單為目的，一般投資金額在1億元以下，輕資產(chǎn)運作，以全資或合資控股方式為主。

（3）設立境外公司，開拓海外市場。如設立美國、澳洲、巴西子公司，以這些子公司為基地，實現(xiàn)海外市場的突破。這類公司的資本金配置以滿足公司日常運維為主，投資金額較小，以全資方式為主。

（4）以投資引進技術，合作研發(fā)。如收購英國某電力電子器件制造公司，合作研發(fā)半導體器件技術，并將技術引進國內建立了擁有自主知識產(chǎn)權的生產(chǎn)線；與行業(yè)內知名企業(yè)合資合作，為主業(yè)產(chǎn)品提供技術平臺和渠道。這類投資以技術引進或技術交流為目的，投資金額較小，合營、聯(lián)營或參股為主。

（5）建立投融資平臺。如設立香港公司，利用低成本的境外資金和稅收優(yōu)惠，建立境外投融資平臺。這類公司的投資金額根據(jù)投資并購項目的需要而增加，以全資為主。

二、A公司投資并購管理中存在的問題及分析

A公司在技術研發(fā)、進入新產(chǎn)業(yè)、新市場領域、擴大市場占有方面配置了相應的資本投入，并建立了以香港公司為主的投融資平臺，初顯集團專業(yè)投資并購雛形。但從財務管理的視角看，公司在投資及并購中也存在一些問題。

（一）投資主體相對單一

對外投資多以直接投資方式，納入合并報表范疇，此種模式的局限性有：第一，新投資或并購的公司初期多為虧損，納入合并報表范圍后，直接影響公司的整體業(yè)績；第二，新產(chǎn)業(yè)板塊的新公司很難得到充裕的人力資源和技術支持，可能導致商業(yè)計劃難以實現(xiàn)；第三，退出時，面臨人員安置、資產(chǎn)處置、小股東利益等困難。

（二）資金來源渠道窄

并購投資主要以自有資金直接現(xiàn)金支付。這種直接購買方式因為一次性投入大，投資的風險大，要求事先經(jīng)過充分的技術經(jīng)濟論證和可行性研究，一旦出現(xiàn)偏差，將造成投資資金難以收回。

（三）投資后評價欠缺、財務投資收益欠佳

A公司目前沒有實施投資后評價，部分項目實施與項目計劃存在偏差，預期的投資目標缺乏管控機制，部分子公司處于持續(xù)虧損和微利狀態(tài)，財務投資收益欠佳。

（四）屬地化公司重復投資、資源分散

因投資換市場的外部環(huán)境要求，先后在沈陽、昆明、廣州、杭州等地設立了屬地化公司，并配置相應的固定資產(chǎn)投資和資本投入。這些公司業(yè)務范圍一致，但是在實施過程中，個別屬地化公司存在生產(chǎn)任務不飽、任務安排不規(guī)律的現(xiàn)象，資產(chǎn)和人力資源得不到充分發(fā)揮，因地域的限制，資產(chǎn)資源共享不充分。訂單交付完成后，屬地化公司的資源將會過剩，屬地化公司的去向、發(fā)展定位、資源優(yōu)化配置、盈利模式等問題還待解決。

（五）聯(lián)營、合營公司監(jiān)管力度弱

在對合營、聯(lián)營公司的管理中，除了對一家合營公司委派了財務主管，其余兩家均沒有委派財務人員。在財務管理和業(yè)務管理方面沒有實行統(tǒng)一的管理標準和管理機制，監(jiān)管力度較小。對合營、聯(lián)營公司的管理更多的只是停留在事后分析，合營、聯(lián)營公司運營過程中的問題和風險不能及時地被發(fā)現(xiàn)和規(guī)避。

（六）海外并購公司的整合難度大

海外并購的公司，由于企業(yè)文化、管理模式、法律環(huán)境的巨大差異，再加上公司缺乏高素質的國際化管理人才，在進行并購后整合時非常困難。財務戰(zhàn)略、財務資源、財務制度等不能及時有效地整合在一起，未能實現(xiàn)預期的財務協(xié)同效應。

三、財務視角下的投資并購管理改進措施

（一）投資主體的選擇與設計

作為上市公司，面臨著來自資本市場上眾多利益相關方對公司業(yè)績要求的壓力，在展開對外并購時，管理層應考慮諸多并購風險。要控制這些風險，并購主體的選擇與結構設計及后續(xù)的資本運作很重要。

1.投資主體選擇的可能方案

上市公司在開展投資并購時，在投資主體的選擇上至少有4種可能方案：方案一，以上市公司作為投資主體直接展開投資并購；方案二，由大股東成立子公司作為投資主體展開投資并購，配套資產(chǎn)注入行動；方案三，由大股東出資成立產(chǎn)業(yè)并購基金作為投資主體展開投資并購；方案四，由上市公司出資成立產(chǎn)業(yè)并購基金作為投資主體展開投資并購，未來配套資產(chǎn)注入等行動。

2.根據(jù)風險匹配不同類型的資本，選擇合適的投資主體

將并購主體的選擇作為整個并購結構設計中的重要一環(huán)，遵循“根據(jù)風險匹配不同類型的資本”原則，以實現(xiàn)投資戰(zhàn)略為目標，劃分財務投資、產(chǎn)業(yè)投資，綜合評估自身資產(chǎn)、市值狀況，標的企業(yè)盈利能力、成長性、估值，擬投產(chǎn)業(yè)所處生命周期等情況，選擇合適的投資主體開展投資并購。

3.產(chǎn)融結合，設立產(chǎn)業(yè)投資基金

通過產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的結合，搭建產(chǎn)業(yè)集團的資本運作平臺，優(yōu)化資源配置，實現(xiàn)產(chǎn)融一體化，提高產(chǎn)業(yè)及集團的整體競爭力。但是投資基金的運作對于一個以產(chǎn)業(yè)經(jīng)營為主的公司而言，還屬新興的業(yè)務，應加快研究，積極儲備專業(yè)人才，設置科學的投資決策機制。

（二）并購支付方式的選擇

并購支付方式主要有：現(xiàn)金支付、股權支付、現(xiàn)金和股權混合支付、承擔債務、債轉股等。

（1）除以現(xiàn)金直接支付外，考慮多種支付方式。如通過增加發(fā)行股票取得被并購企業(yè)的控制權，可以不減少企業(yè)的資產(chǎn)，將被收購企業(yè)納入到企業(yè)集團內部，有利于調整企業(yè)資本結構，便于企業(yè)選擇最佳資產(chǎn)組合。此種方式通常也發(fā)生在目標企業(yè)資大于債的情況下，目標企業(yè)所有者與并購方一起享有按股份分紅的權利和承擔虧損的義務。

（2）適當運用財務杠桿，實行杠桿收購。通過多層投資結構安排，以信貸、發(fā)債、基金投資等方式融通資本，運用財務杠桿加大負債比例，能實現(xiàn)以較少的股本投入實現(xiàn)對目標企業(yè)的收購、重組。

（3）對于目標企業(yè)的資本結構，進行適當資本弱化安排。以債權出資方式替代股權出資，既可享受利息稅盾，也可以目標企業(yè)未來的利潤現(xiàn)金流作為償債來源，投資安排更靈活。

（三）開展投資后評價，建立投資項目全周期管理體系

投資后評價是投資項目管理的一部分，投資后評價有助于提高企業(yè)投資決策水平和投資效益，完善投資決策機制。企業(yè)應建立投資項目的全周期管理體系，對于在投資后評價中發(fā)現(xiàn)的問題，及時進行診斷與解決，給予子公司在資源、管理等方面的支持，有利于保證投資戰(zhàn)略的貫徹執(zhí)行，有利于子公司獲得較好的財務投資收益，使其健康良性發(fā)展。

（四）加強對聯(lián)營、合營企業(yè)監(jiān)管

對聯(lián)營、合營公司的管理應圍繞戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)而開展。如果合作的初衷是實現(xiàn)技術的合作和引進，在管理中應更關注技術吸收的進度。對聯(lián)營、合營公司的監(jiān)管更多依賴于公司治理機制，如通過派出董事、監(jiān)事參與公司經(jīng)營決策。但應加強信息傳遞機制和財務監(jiān)管機制，加強對聯(lián)營、合營公司的經(jīng)營情況了解并對異常情況及時做出反應，從而促進投資目標的實現(xiàn)。

（五）借助不同層次的資本市場實現(xiàn)融資及退出

隨著A股注冊制的推進、新三板市場的快速發(fā)展，未來資本市場將能更好地發(fā)揮融資功能。企業(yè)在做投資、重組時，可以根據(jù)資產(chǎn)及業(yè)務特點，考慮借助不同層次的資本市場，實現(xiàn)上市融資、投資退出。

（六）建立專業(yè)的投資并購團隊，對擬投產(chǎn)業(yè)及項目進行長期跟蹤

投資并購團隊是項目成功的關鍵，以產(chǎn)業(yè)經(jīng)營為主的企業(yè)，投資并購團隊大部分都是兼職人員，組成人員不固定，授權不充分，專業(yè)知識、處理經(jīng)驗都有所欠缺。由于投資并購業(yè)務具有時間長、交易復雜、風險高等特點，為適應企業(yè)投資并購的常態(tài)化，應建立一個由業(yè)務、規(guī)劃、財務、證券法律等部門專業(yè)人員組成的穩(wěn)定的聯(lián)合團隊和工作機制，專職負責投資并購業(yè)務，對擬投產(chǎn)業(yè)及項目進行長期跟蹤分析，形成一個專業(yè)的項目庫，建立定期分析機制，擇機推進。

（七）建立投資并購風險控制矩陣及操作指引

投資并購過程中的風險控制是項目成功的重要保證，在項目的各個階段都存在各種不同的風險，如政治風險、法律風險、行業(yè)風險、財務風險等，為更好地指導投資并購業(yè)務、培養(yǎng)專業(yè)團隊，制定投資并購業(yè)務操作指引，建立針對投資并購業(yè)務的風險信息庫、風險控制矩陣，加強全過程的風險控制。

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（作者單位：株洲中車時代電氣股份有限公司）