上市公司并購重組與市值管理探索

邵淑青

摘要：上市公司的市值管理主要集中在用投資者關(guān)系維護(hù)來樹立公司正面形象，用再融資來改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，用股權(quán)激勵(lì)來穩(wěn)定核心管理層，用并購重組迅速擴(kuò)張來提振上市公司規(guī)模與效益，讓市值更好地反映上市公司的價(jià)值，并在動(dòng)態(tài)平衡下使公司市值最大化。

并購是上市公司實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張和成長的一種重要方式。上市公司通過并購重組能夠有效地進(jìn)行市值管理。并購使上市公司總資產(chǎn)迅速集中，大大提升公司市值。股權(quán)流動(dòng)性的增加為上市公司的并購活動(dòng)帶來機(jī)遇與活力，公司的控制權(quán)市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)空前活躍的時(shí)期。

關(guān)鍵詞：上市公司；市值管理；并購

上市公司并購是公司擴(kuò)張和成長的一種方式。上市公司并購重組就是控制權(quán)的交易。隨著股權(quán)分置改革的完成，我國股票市場(chǎng)邁向全流通時(shí)代。全流通意味著所有股東的利益趨于一致且與市值緊密相關(guān)，市值管理受到前所未有的重視。市值管理的手段包括資產(chǎn)重組、定向增發(fā)、借殼上市、股權(quán)激勵(lì)、大宗交易、融資融券、股指期貨及轉(zhuǎn)融通等。

全流通成為并購活動(dòng)的催化劑，公司控制權(quán)市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)空前活躍的時(shí)期。市值管理與并購成為上市公司關(guān)注的兩大熱點(diǎn)。

市值管理，就是上市公司運(yùn)用多種科學(xué)與合規(guī)的價(jià)值經(jīng)營方法和手段，以達(dá)到公司價(jià)值創(chuàng)造最大化、價(jià)值實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化的戰(zhàn)略管理行為。市值管理的對(duì)象是上市公司的市場(chǎng)價(jià)值。企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值主要是指企業(yè)的股票價(jià)值，即股份數(shù)×股價(jià)。市值管理的最終目標(biāo)是要使上市公司的股票價(jià)格更能準(zhǔn)確的反映公司的內(nèi)在價(jià)值，并努力實(shí)現(xiàn)上市公司內(nèi)在價(jià)值和股東價(jià)值最大化。

并購，指在市場(chǎng)機(jī)制下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)，其目標(biāo)是為了獲得企業(yè)的控制權(quán)。通常主動(dòng)出擊兼并或收購另一公司的企業(yè)被稱為并購企業(yè)，另一方被稱為目標(biāo)公司。結(jié)果是并購企業(yè)獲得目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)，使其失去法人資格，或者改變其產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，成為并購企業(yè)的控股子公司。

我國并購市場(chǎng)對(duì)并購的定義比較模糊，包含了兼并、收購、托管、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)置換、無償劃撥等行為。本文所指“并購”是泛指一切引起企業(yè)所有權(quán)改變或者產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移的行為。

一、市值與并購活動(dòng)的相互影響

（一）市值與并購動(dòng)因

每個(gè)公司實(shí)施并購行為的目的是多方面的，有的是為了完善自身產(chǎn)業(yè)鏈，有的是為了豐富產(chǎn)品線，有的是為提升產(chǎn)能等等。并購的實(shí)質(zhì)是并購企業(yè)價(jià)值被估價(jià)后，管理者為了獲得估價(jià)的利益而采取的一種積極的保值策略。

在不成熟的資本市場(chǎng)中，市場(chǎng)的短期投機(jī)性較強(qiáng)，投資者熱衷于炒作并購重組概念和題材。并購公告本身就具有一定的財(cái)富效應(yīng)，會(huì)引起相關(guān)企業(yè)股價(jià)的上漲。一些投機(jī)資本家利用并購事件進(jìn)行概念炒作，低買高賣，從中賺取超額收益。

（二）市值與發(fā)行股份購買資產(chǎn)

發(fā)行股份購買資產(chǎn)是指并購企業(yè)通過本公司發(fā)行股票換取目標(biāo)公司資產(chǎn)的并購行為。良好的市值表現(xiàn)可以提高并購企業(yè)股票的支付能力。目標(biāo)企業(yè)也更加容易接受換股并購的方案。同時(shí)，換股并購也會(huì)對(duì)并購企業(yè)的市值產(chǎn)生影響。換股并購會(huì)讓投資者產(chǎn)生并購企業(yè)市值被高估的預(yù)期，當(dāng)并購消息公布時(shí)，并購企業(yè)的股價(jià)會(huì)因投資者的預(yù)期回歸而趨于下降。換股并購的并購企業(yè)在事件宣告期前后會(huì)有顯著的負(fù)面效應(yīng)。

（三）市值與現(xiàn)金并購

現(xiàn)金并購需要大量的資金支持，而我國企業(yè)大多自有資金積累不足，因此需要向外部進(jìn)行融資。市值規(guī)模直接反映并購企業(yè)對(duì)社會(huì)資本的吸收能力。首先，在公司股本不變的情況下，市值越大意味著股價(jià)越高，從而股權(quán)融資的能力就越強(qiáng)；其次，公司市值越高，償債能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力就越強(qiáng)，越容易得到更高的資信評(píng)級(jí)，融資成本也就越低。

對(duì)于市場(chǎng)而言，現(xiàn)金并購?fù)ǔＵJ(rèn)為是一個(gè)很好的信號(hào)，表明并購企業(yè)的現(xiàn)金流較大，而且有能力充分利用并購所形成的投資機(jī)會(huì)。

二、并購過程的市值管理策略

全流通時(shí)代，市值取代凈資產(chǎn)成為投資者關(guān)注的焦點(diǎn)，它不僅決定上市公司股東利益的大小，也影響著上市公司并購活動(dòng)的順利開展。通過有效的市值管理，可以充分發(fā)揮市值的價(jià)值創(chuàng)造作用，為企業(yè)爭取更多的并購機(jī)會(huì)，擴(kuò)大并購融資規(guī)模，降低并購融資成本。并購企業(yè)在從事并購活動(dòng)時(shí)，可以從以下三個(gè)方面進(jìn)行市值管理：

（一）并購前，提高市值溢價(jià)

市值溢價(jià)是利用市值管理手段，對(duì)內(nèi)提高企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力，對(duì)外改善與投資者的交流，使得公司價(jià)值獲得投資者認(rèn)同，從而獲得市值的溢價(jià)。并購企業(yè)為了獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，通常需要支付大量的并購溢價(jià)。通過提高并購企業(yè)的市值管理溢價(jià)，可以解決企業(yè)支付并購溢價(jià)的難題，從而為企業(yè)爭取到更多的并購機(jī)會(huì)。實(shí)證研究表明，投資者愿意為那些主業(yè)突出、公司治理結(jié)構(gòu)完善、公眾形象健康的公司支付溢價(jià)。上市公司可以通過明確主業(yè)選擇和定位、完善公司治理機(jī)制設(shè)計(jì)、參加公益事業(yè)塑造企業(yè)健康形象等方式，增強(qiáng)投資者對(duì)于上市公司整個(gè)運(yùn)作機(jī)制的信心，從而獲得市值管理溢價(jià)。

（二）并購中，加強(qiáng)投資者關(guān)系管理

并購活動(dòng)的全過程都離不開投資者的支持。良好的投資者關(guān)系管理可以為企業(yè)并購活動(dòng)建立起一條長效、動(dòng)態(tài)的資本補(bǔ)充機(jī)制，為其再融資計(jì)劃提供有力支持。上市公司應(yīng)重視投資者關(guān)系的維護(hù)，廣泛利用各種媒體與投資者建立良好的溝通和反饋機(jī)制。對(duì)于并購過程中產(chǎn)生的大量并購信息，應(yīng)及時(shí)與投資者、媒介和分析師溝通，及時(shí)規(guī)范地進(jìn)行信息披露，增加并購過程的透明度，使得公司的發(fā)展策略和項(xiàng)目進(jìn)展等信息能及時(shí)被市場(chǎng)所了解，以促進(jìn)投資者對(duì)并購行為認(rèn)同度和參與度。

（三）并購后，建立相機(jī)決策的市值管理模式

所謂相機(jī)決策的市值管理機(jī)制，就是在市值表現(xiàn)不同的情況下，相機(jī)采用不同的市值管理方法。例如，當(dāng)企業(yè)處于強(qiáng)市，市場(chǎng)價(jià)值被高估時(shí)，采取增發(fā)新股、換股收購、注資、分拆等措施使市值回落；當(dāng)企業(yè)處于弱市，市值被低估時(shí)，采取增持、回購、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等措施提升投資者信心，使市值回升。并購交易完成后的整合過程是一個(gè)相對(duì)較長過程，在這個(gè)過程中，并購企業(yè)市值可能會(huì)隨著大盤的漲跌而起伏。處于整合過程中的上市公司的財(cái)務(wù)體系、經(jīng)營體系相對(duì)脆弱，任何劇烈的市場(chǎng)變化都會(huì)對(duì)企業(yè)的并購整合帶來沖擊，甚至導(dǎo)致并購整合的失敗。（作者單位：浙江萬馬電纜股份有限公司）

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