對私募基金存在的內(nèi)幕交易行為的探討及相關(guān)立法的思考

蔣健?徐婧

摘 要：近年來，私募基金愈發(fā)成為支撐中國金融發(fā)展的一股不可替代的力量，其對于國家經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展有著不可忽視的作用。然而與此極不匹配的是，私募基金不論是從立法、監(jiān)管或是人員素質(zhì)方面，都存在著較大缺陷，從而使得徐翔等私募基金運作人有機可乘、大發(fā)不義之財。這無疑侵害了眾多基金投資人的利益。因此，應(yīng)從立法的源頭抓起，嚴(yán)防內(nèi)幕交易行為，還私募基金一片清澈藍天。

關(guān)鍵詞：私募基金；徐翔；內(nèi)幕交易；立法

2015年6到8月間的股災(zāi)，對于中國股市的所有股民來說，是最黑暗的一段記憶。這場股災(zāi)是中國股票市場歷史上涉及人數(shù)最廣、損失最慘重的一場災(zāi)難。從2015年6月中旬到8月底，前后經(jīng)歷的兩次大規(guī)模的暴跌，也讓不少曾經(jīng)的股神倒下。但有一個人是例外，他不僅沒有倒下，而且成功地逃頂了，他就是私募一哥---徐翔。如果說成功逃頂可以被解釋為上蒼庇佑的話，那么，逃頂之后，又精確抄底，繼而又成功逃頂，這種概率有多少呢？這連續(xù)的三個操作，放眼全球資本市場，恐怕也只有索羅斯、巴菲特能與之媲美了。

全國股民損失慘重，國家隊瘋狂救市但無功而返。反觀徐翔卻毫發(fā)無損，順道在抄底逃頂?shù)倪^程中獲利數(shù)十億。正如《周易·坤》中所述：“君子以厚德載物”，即只有行善積累厚厚的功德，才能承受得起你今天所擁有的所享受物質(zhì)和精神財富。很顯然，徐翔的德行仍不足夠。當(dāng)大多股民即將傾家蕩產(chǎn)時，他的這種賺錢方式讓眾怒難平，也必會引起監(jiān)管部門的注意。驟得大名，又暴得大利，這可是生命不能承受之重?。?/p>

值得深思的是，這個號稱“中國索羅斯”的徐翔，真的如外界傳聞那樣，是憑借其對市場精準(zhǔn)的把控，從而完成一個又一個的資本神話嗎？并不盡然，事物的內(nèi)涵從來都不像其表面所展現(xiàn)的那么美好，徐翔亦然。仔細分析給徐翔帶來巨大收益的投資品種，并分析其操盤，其手法，在中國股市中并無新意。無外乎是慣常的跟著莊家低位吸籌，隨著消息打壓或拉抬，最后在吸引散戶的一路拉升中高位派發(fā)。不過，對于這個套路，徐翔出手更狠、更猛、更準(zhǔn)、更冷血。每獲機會，絕不放過。而且，更為重要的是徐翔背后站著的一個個權(quán)貴資本。按坊間的說法，平民百姓根本買不到徐翔的基金。那么誰在買呢？據(jù)透露，有數(shù)十個高級干部的家屬在買，其中被調(diào)查的上海市原副市長艾寶俊的親屬也赫然在列。由此可見，徐翔的“復(fù)仇者聯(lián)盟”早已經(jīng)沖破政商兩界，直至政界顯赫高官，以助其于資本市場呼風(fēng)喚雨，逃離證監(jiān)會的次次審查。從游資結(jié)伙，到商界結(jié)盟，再到權(quán)貴綁定，徐翔的盟友不斷升級。但一以貫之的，是徐的“聰明、豪賭、無知、無畏”——直至股災(zāi)。

2015年11月1日，對證券投資者來說，本應(yīng)是個黃道吉日。歷書言：“此日宜訂盟、納采、交易、立券、納財……”然而，對江湖人稱“私募一哥”的徐翔來說，卻登臨了人生命運的斷崖點。公安機關(guān)在杭州灣大橋之上，將從上海趕回寧波、欲參加祖母百歲壽宴的徐翔抓獲。2016年4月29日，新華社發(fā)布消息，徐翔等人涉嫌操縱證券市場、內(nèi)幕交易犯罪，于近日被依法批準(zhǔn)逮捕，案件也在進一步偵辦當(dāng)中。

徐翔只是資本市場里的滄海一粟，他引起的陣陣漣漪會隨著時間的推移而恢復(fù)平靜。但卻足以讓人反思，為何中國私募基金市場內(nèi)幕交易屢見不鮮且屢禁不止？

所謂私募基金（privateofferingfund），就是向個人或者是少數(shù)機構(gòu)的投資者募集的資金，這種資金以非公開招募說明書的形式募集。目前，私募基金在我國發(fā)展還沒有形成規(guī)模，管理也缺乏相應(yīng)的法律依據(jù)，一般是以各種變通的形式存在：

第一種是工作室，這是私募基金最原始的形態(tài)。

第二種是受托理財?shù)淖C券公司和信托投資公司。

第三種是受托理財?shù)墓荆@類公司主要有“投資咨詢”、“投資顧問”、“投資管理”、“財務(wù)管理”和“財務(wù)顧問”五種公司。

私募基金近年來發(fā)展態(tài)勢扶搖直上，隱隱成為A股市場的不可小視的新生力量。但是，如同收益與風(fēng)險并存一樣，隨著私募行業(yè)規(guī)模的迅速膨脹，其存在的漏洞或薄弱環(huán)節(jié)也正不斷凸顯。據(jù)統(tǒng)計，自中國證券投資基金業(yè)協(xié)會建立投訴登記制度以來，針對私募基金的投訴事項有495件，占比高達85%，而且很多私募機構(gòu)登記備案信息與事實有相去甚遠，表明私募基金發(fā)展?fàn)顩r可謂亂象叢生。此外，私募基金同時存在非法集資、偽市值管理、利益輸送等諸多問題，而其中最為嚴(yán)重的就是內(nèi)幕交易行為。

所謂內(nèi)幕交易，是行為人依據(jù)自己所掌握的股票、證券交易的內(nèi)幕信息，泄露給他人或者加以利用，以實施股票、證券交易非法獲利的行為。構(gòu)成內(nèi)幕交易的要件有很多，下面筆者僅從主體和客體兩個主要方面加以探討。

1 內(nèi)幕交易的主體

根據(jù)《刑法》第180條的規(guī)定，“內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息罪”的主體為“證券、期貨交易內(nèi)幕信息的知情人員或者非法獲取證券、期貨交易內(nèi)幕信息的人員”。同時，根據(jù)2014年最新修訂的《證券法》第73條：“禁止證券交易內(nèi)幕信息的知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人利用內(nèi)幕信息從事證券交易活動”，并在第74條列舉了六項“知情人”類型以及第七項兜底條款“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他人”。以此可以得出，在立法層面，對內(nèi)幕交易主體的表達已經(jīng)基本達成共識，即“知情人（即熟知內(nèi)幕信息的人員）和非法獲取內(nèi)幕信息的人”。

但問題在于，從邏輯上來看，“非法獲取內(nèi)幕信息的人”難道不是內(nèi)幕信息的“知情人”嗎？刻意區(qū)分二者的立法目的在哪？又如何來理解“非法”的涵義？這些疑問都沒有相關(guān)法律文件進行解釋，也難免會影響到《證券法》和《刑法》等相關(guān)法律中條文的適用。

例如在“杭蕭鋼構(gòu)內(nèi)幕交易案”中，如何認定“非法獲取”內(nèi)幕信息，成為案件定性的關(guān)鍵因素。在本案中，杭蕭鋼構(gòu)原證券辦主任陳玉興和杭蕭鋼構(gòu)公司的一位工作人員吃飯時獲悉了內(nèi)幕信息，其后進行的交易被法院認定屬于“內(nèi)幕交易”。問題在于，陳玉興不屬于《證券法》第74條列舉的“知情人”，只能以“非法獲取內(nèi)幕信息的人”認定其主體身份，但吃飯間無意獲悉杭蕭鋼構(gòu)工作人員提及的內(nèi)幕信息，從常理來看很難說成是非法獲取。

在司法實踐方面，以最高法和最高檢于2012年發(fā)布了《關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》（以下簡稱《“兩高”解釋》）為例，該解釋規(guī)定“非法獲取內(nèi)幕信息人”包括“在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)，與內(nèi)幕信息知情人員聯(lián)絡(luò)、接觸，從事或者明示、暗示他人從事，或者泄露內(nèi)幕信息導(dǎo)致他人從事與該內(nèi)幕信息有關(guān)的證券、期貨交易，相關(guān)交易行為明顯異常，且無正當(dāng)理由或者正當(dāng)信息來源的”。1可見，該項規(guī)定并無主體限定，即表明不論是誰，只要從事了上述行為，就可能構(gòu)成內(nèi)幕交易。

綜上所述，目前我國內(nèi)幕交易主體規(guī)范用語分別是“知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人”、“任何知情人（機構(gòu)和個人）”，這些不同的用語反映了對內(nèi)幕交易主體范圍的認知差異，并可能進一步引起文義混亂和邏輯沖突，亦可能導(dǎo)致實踐中的任意解釋。2

2 內(nèi)幕交易的客體

根據(jù)刑法學(xué)原理，犯罪行為侵犯的客體就是法律所保護的社會利益，簡稱“法益”。那么，證券內(nèi)幕交易行為侵害的法益又是什么呢？根據(jù)相關(guān)學(xué)者的觀點，內(nèi)幕交易侵害的是投資者的“以信息對稱為核心的公平交易法益”。3

眾所周知，交易決策以公開信息為判斷基礎(chǔ)是現(xiàn)代證券市場運行的一大特征。值得注意的是，法律對投資者均等交易機會中作為決策依據(jù)的信息的關(guān)注與保護，不僅限于已經(jīng)或者應(yīng)當(dāng)公開的信息，更涉及到投資者之間作為交易決策的信息運用在客觀上對等與否。證券交易的一項基本原則是交易決策基礎(chǔ)對等，而如果想實現(xiàn)這一基本原則，就應(yīng)該有效保障“信息對稱”這一交易決策機制而非保護投資者的知情權(quán)。

內(nèi)幕交易行為所侵害的客體正是以“信息對稱”為核心內(nèi)容的投資者的“公平交易法益”。而之所以規(guī)定那些內(nèi)幕交易的禁止性規(guī)范，其根本目的在于維護交易者的信息對稱，進而保護投資者的“公平交易”。

因此，內(nèi)幕交易人違背了“沉默且禁絕交易”的義務(wù)，以內(nèi)幕信息作為其交易決策依據(jù)，但其他投資者并不擁有這樣的決策基礎(chǔ)，故內(nèi)幕交易侵害的是證券投資者“以信息對稱為核心的公平交易法益”。4

綜上所述，結(jié)合“徐翔案”的特點以及對上述內(nèi)幕交易行為的特征性分析，針對我國私募基金相關(guān)立法存在的問題及如何完善可以考慮從以下幾個方面著手。

1 不要讓立法的滯后性拖累了私募基金的發(fā)展

《證券投資基金法》在2012年12月28日第一次修訂時，首次將非公開募集基金納入調(diào)整范圍，才意味著私募證券投資基金從此獲得了合法地位?？梢姡侥蓟鹪诼L的時間里一直處于“黑戶”的地位。此外，現(xiàn)有的規(guī)范私募基金的法律、行政規(guī)章一般是由各部門自行規(guī)定，不僅數(shù)量稀少，立法質(zhì)量較之發(fā)達資本主義國家也亟待提高。目前有《信托法》、《公司法》、《證券法》、《證券投資基金法》、《合伙企業(yè)法》，但在很小的方面涉及到了私募基金相關(guān)問題，并沒有形成系統(tǒng)性、規(guī)范性、統(tǒng)一性的法律規(guī)范。與私募基金一日千里的發(fā)展速度相比，私募基金的立法程度可以說是相當(dāng)滯后的。

2 增強立法的完備性，保障私募基金的發(fā)展

在具體立法方面，可以從以下幾方面對私募基金作出詳細規(guī)定：私募基金的設(shè)立；私募基金的募集程序；私募基金的發(fā)起人；私募基金的管理人；私募基金的托管人；私募基金投資者的要求；私募基金可采取的組織形式；私募基金的投資領(lǐng)域；私募基金的資金來源；私募基金的信息披露等。只有這樣，才能真正使私募基金的合法地位得以保障，而不致成為束之高閣的一紙空文。

3 完善對私募的監(jiān)管，打造一元兩級多層次的立法監(jiān)管體系

“一元”是指確保中央的立法監(jiān)管。各地證監(jiān)會的派出機構(gòu)，要以中央制定的基本法律為依據(jù)進行監(jiān)控，確保監(jiān)管體系能夠輻射全國。

“兩級”是指在中央監(jiān)管外，地方人大及其常委會、人民政府應(yīng)出臺相關(guān)地方性法規(guī)和地方政府規(guī)章，發(fā)揮地方監(jiān)管作用。原因在于，中央立法更多的是普遍性，不能百分之百保證可以完全適用于地方監(jiān)管。因此，本著“就近原則”，地方權(quán)力機關(guān)應(yīng)該因地制宜，打造出具有地方特色的監(jiān)管制度體系。

所謂“多層次”，是指在中央、地方監(jiān)管體系外，應(yīng)開展行業(yè)自律監(jiān)督管理及社會監(jiān)督等等一系列辦法和手段。制定合理的自我監(jiān)管規(guī)章、條例并嚴(yán)格遵守。在管理上提倡主動性、積極性，實現(xiàn)自我監(jiān)督、自我發(fā)展、自我約束、自我敦促的職能，充分發(fā)揮監(jiān)管的主觀能動性。

4 在立法過程中，應(yīng)體現(xiàn)出一定的民主性

我國的民主意識，特別是立法上的民主意識先天不足、后天失調(diào)，表現(xiàn)在立法觀念上，人治觀念根深蒂固，而法治觀念較為淡漠。盡管《立法法》第五條明確規(guī)定了立法的民主原則――“立法應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)人民的意志，發(fā)揚社會主義民主，保障人民通過多種途徑參與立法活動”，但我們還需要一定的時間來徹底消除封建傳統(tǒng)觀念，全面貫徹立法民主原則。

近些年來，我國開始重視立法的民主性并為民眾參與立法提供了一些機會，但就制度設(shè)計本身而言仍存在很多問題，比如：提案主體的范圍過于狹窄、民眾參與立法的程序制度不完善等。就私募基金的立法而言，首先應(yīng)該明確的是，基金發(fā)行者固然重要，但廣大投資者才是基金發(fā)展的根基所在。因此，對于私募基金的相關(guān)立法草案，法律委員會、有關(guān)的專門委員會以及人大常務(wù)委員會工作機構(gòu)應(yīng)當(dāng)聽取多方面的意見，尤其是投資者代表們的建議和想法，并可采取座談會、論證會、聽證會以及網(wǎng)上意見收集等多種形式的結(jié)合，調(diào)查了解各部門、各地區(qū)、各方面對法律草案的意見，為委員會審查法律草案提供依據(jù)和參考。要杜絕人大代表“舉舉手，拍拍手”或者是領(lǐng)導(dǎo)“一言堂”的立法形式。

中國經(jīng)濟的騰飛離不開金融業(yè)的支撐，而金融業(yè)的蓬勃發(fā)展少不了私募基金的助力。不難預(yù)見，在不久的將來，私募基金必將成為中國金融的生力軍，并成為被大多投資者所青睞的投資、融資的手段，為日新月異的中國經(jīng)濟錦上添花，為“中國夢”的早日實現(xiàn)添磚加瓦。

注釋

[1]參見《“兩高”解釋》第二條第（三）項。

[2]曾洋：證券內(nèi)幕交易主體識別的理論基礎(chǔ)及邏輯展開，載于《中國法學(xué)》2014第二期。

[3]曾洋：內(nèi)幕交易侵權(quán)責(zé)任的因果關(guān)系

[4]曾洋：內(nèi)幕交易侵權(quán)責(zé)任的因果關(guān)系。

參考文獻

[1]李曙光.關(guān)于“股災(zāi)”與“救市”的法學(xué)思考.中國法律評論，2015（3）

[2]肖瑩瑩.新《基金法》將適度監(jiān)管私募基金---專訪中國政法大學(xué)研究生院常務(wù)副院長李曙光.經(jīng)濟參考報，2011-06-30

[3]姜源.內(nèi)幕交易民事責(zé)任因果關(guān)系法律思考.牡丹江大學(xué)學(xué)報，2013

[4]曾洋.證券內(nèi)幕交易主體識別的理論基礎(chǔ)及邏輯展開.中國法學(xué)，2014

[5]葉檀.徐翔倒下不意味游資倒下.

[6]劉永剛.低調(diào)徐翔的瘋狂內(nèi)幕.中國經(jīng)濟周刊，2015-11-09

[7]于亮.我國私募基金現(xiàn)狀及對策研究.特區(qū)經(jīng)濟，2014-02

[8]孔珊珊.我國私募基金立法探析.金融經(jīng)濟，2014（10）

作者簡介

蔣健（1994-），男，安徽鳳臺人，中國政法大學(xué)，碩士研究生，研究方向：公司法。

徐婧（1993-），女，中國政法大學(xué)證據(jù)科學(xué)研究院碩士研究生。研究方向：司法文明。