地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因及其向金融領(lǐng)域傳導(dǎo)路徑研究

地方政府性債務(wù)是指我國(guó)地方政府在一定時(shí)期內(nèi)為促進(jìn)本地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和滿足社會(huì)公共事業(yè)發(fā)展需要，依據(jù)契約原則，以還本付息方式舉借的直接債務(wù)及或有債務(wù)，主要有地方政府公開(kāi)發(fā)行的債券、國(guó)債（含外債）轉(zhuǎn)貸資金、農(nóng)業(yè)開(kāi)發(fā)相關(guān)借款，政府部門(mén)和相關(guān)機(jī)構(gòu)、事業(yè)性單位（含公用與經(jīng)費(fèi)補(bǔ)助）及融資平臺(tái)公司開(kāi)展的多形式舉債等。

初期，多地政府存在暗地舉債的情況。2008-2014年是我國(guó)地方政府性債務(wù)規(guī)模驟增階段，地方政府融資平臺(tái)貸款持續(xù)性增長(zhǎng)。2015年以后，地方政府性債務(wù)主要是公開(kāi)發(fā)行的地方政府債券（包括新增債券和置換債券），以及通過(guò)PPP、產(chǎn)業(yè)基金、政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)等形式開(kāi)展融資或者提供融資擔(dān)保形成的隱性債務(wù)。

當(dāng)前，我國(guó)地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已不單是財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，極有可能通過(guò)一定途徑傳導(dǎo)至金融領(lǐng)域。2014年以來(lái)，我國(guó)開(kāi)展的債務(wù)置換僅僅是暫時(shí)延緩債務(wù)償還，并未從根本上解決地方政府性債務(wù)問(wèn)題，且隱性債務(wù)仍在增長(zhǎng)，債務(wù)違約隱患繼續(xù)蔓延。同時(shí)，存量債務(wù)置換存在著侵蝕銀行利潤(rùn)、降低銀行資產(chǎn)流動(dòng)性、易引發(fā)貨幣市場(chǎng)資金利率波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)。

一、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)理論分析及債務(wù)成因探討

（一）債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的理論分析

地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在一定的累積性，當(dāng)?shù)胤秸?cái)力明顯不足并逐漸演變?yōu)橄鄬?duì)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)利益主體時(shí)，地方政府希望通過(guò)舉債實(shí)現(xiàn)其“理性經(jīng)濟(jì)人”的利益最大化目標(biāo)。但是，在利益最大化目標(biāo)基礎(chǔ)上的債務(wù)擴(kuò)張及“體制性”舉債沖動(dòng)卻推動(dòng)了地方政府舉債的一些非理性行為，加之我國(guó)債務(wù)管理制度相對(duì)滯后，往往忽略實(shí)際償債能力，以致形成債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)與地方政府的償債能力有關(guān)。地方政府的償債能力又與經(jīng)濟(jì)發(fā)展、財(cái)政收入、土地出讓收入等因素密切相關(guān)。為直觀、方便地分析債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，本文將地方政府的償債能力定義為一個(gè)集地方經(jīng)濟(jì)增速、財(cái)政收入和土地出讓收入情況的函數(shù)集合。

假設(shè)Y(t)為地方政府償債能力函數(shù)，該指標(biāo)是地方經(jīng)濟(jì)增速、財(cái)政收入和土地出讓收入的函數(shù)集合，D(t)為地方政府債務(wù)規(guī)模函數(shù)。因此，地方政府的償債能力增長(zhǎng)率與地方政府性債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)率分別為：

由于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生取決于償債能力增長(zhǎng)率與債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)率之間的關(guān)系，設(shè)定兩個(gè)新指標(biāo)、，用來(lái)代表地方政府性債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)率與地方政府償債能力增長(zhǎng)率之比（以下簡(jiǎn)稱彈性系數(shù)）和地方政府的償債能力承債系數(shù)，分別為：

因此，根據(jù)償債能力增長(zhǎng)率和地方政府性債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)率的相互關(guān)系，可大致分為三個(gè)時(shí)期，分別為安全運(yùn)行區(qū)、相對(duì)穩(wěn)定區(qū)和風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生區(qū)。

第一時(shí)期為安全運(yùn)行區(qū)。地方政府性債務(wù)規(guī)模增速低于償債能力增速，也就是說(shuō)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增速、財(cái)政收入及土地收入較高，彈性系數(shù)小于1，即＜1，償債能力承債系數(shù)逐年降低，不存在債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。

第二時(shí)期為相對(duì)穩(wěn)定區(qū)。地方政府性債務(wù)增速等于償債能力增速，彈性系數(shù)等于1，即=1，償債能力承債系數(shù)保持穩(wěn)定，不存在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。地方政府性債務(wù)規(guī)模與償債能力處于剛好匹配的階段，即通過(guò)政府債務(wù)的擴(kuò)張能夠?qū)崿F(xiàn)地方政府利益目標(biāo)的最大化，而且也沒(méi)有超出其償債能力，不存在違約風(fēng)險(xiǎn)。

第三時(shí)期為風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生區(qū)，償債能力增速低于地方政府性債務(wù)規(guī)模的增速，彈性系數(shù)大于1，即＞1，償債能力承債系數(shù)逐年遞增，該時(shí)期債務(wù)規(guī)模的增長(zhǎng)趨勢(shì)過(guò)快，存在債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)，處于風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生區(qū)。這一時(shí)期，地方政府性債務(wù)規(guī)模非理性擴(kuò)張，且未形成與之相匹配的償債能力，風(fēng)險(xiǎn)就此產(chǎn)生，本文主要圍繞此階段的債務(wù)規(guī)模與風(fēng)險(xiǎn)情況展開(kāi)研究。

（二）地方政府性債務(wù)形成及增長(zhǎng)原因分析

1.財(cái)權(quán)、事權(quán)不匹配及政府職能錯(cuò)位與越位，是地方政府性債務(wù)形成的內(nèi)在原因。1994年，我國(guó)實(shí)行分稅制改革，明確了中央、地方政府間收入分配關(guān)系，提高了中央政府的財(cái)政收入，但卻造成了中央、地方政府財(cái)權(quán)與事權(quán)的不對(duì)稱，逐漸形成了“財(cái)力上移”和“事權(quán)下移”的局面，地方財(cái)權(quán)與事權(quán)不匹配矛盾日益凸顯。加之實(shí)施稅收優(yōu)惠、減少行政規(guī)費(fèi)，推動(dòng)農(nóng)合醫(yī)療、社會(huì)保障體系改革，使地方財(cái)政對(duì)醫(yī)療、社保、教育等民生支出投入逐年遞增且存在“棘輪效應(yīng)”，進(jìn)一步加大了地方政府的財(cái)政壓力，部分地方政府甚至需要依靠借債方可維持正常運(yùn)轉(zhuǎn)。與此同時(shí)，職能缺位、越位和錯(cuò)位等情況也普遍存在，如過(guò)多干預(yù)市場(chǎng)，使得本應(yīng)交由市場(chǎng)提供的服務(wù)仍由政府維持。近年來(lái)，地方公共預(yù)算收支缺口也逐年擴(kuò)大，使得部分地方政府履職對(duì)轉(zhuǎn)移支付和債務(wù)資金依賴程度較高，這也是地方政府性債務(wù)形成的內(nèi)在原因。

2.轉(zhuǎn)移支付存在制度缺陷，是地方政府性債務(wù)形成的重要原因。轉(zhuǎn)移支付是國(guó)家實(shí)施宏觀調(diào)控、平衡財(cái)政收支的重要措施，也是地方財(cái)政收入的重要資金來(lái)源和財(cái)政支出的重要保障，但由于其存在制度缺陷，使得具體實(shí)施效果被削弱。一是轉(zhuǎn)移支付核定標(biāo)準(zhǔn)更新不及時(shí)。如省級(jí)財(cái)政核定對(duì)市縣級(jí)財(cái)政的轉(zhuǎn)移支付，主要選取影響財(cái)政收支的一些客觀因素，如人均財(cái)力、人口規(guī)模、標(biāo)準(zhǔn)財(cái)政收支、地域面積等，按公式進(jìn)行計(jì)算，但相關(guān)參數(shù)調(diào)整更新不及時(shí)。據(jù)東部某省A市調(diào)查，該市均衡性轉(zhuǎn)移支付至今只有三次調(diào)整（1994年分稅制改革、2008年財(cái)政體制改革、2013年“營(yíng)改增”全國(guó)試行）。二是非指定用途、真正可用于均衡財(cái)力和基本公共服務(wù)的財(cái)力性轉(zhuǎn)移支付占比依然相對(duì)較低。三是部分專(zhuān)項(xiàng)轉(zhuǎn)移支付要求地方政府提供一定比例配套資金，而財(cái)政收入緊張的地區(qū)往往難以提供。因此，此類(lèi)轉(zhuǎn)移支付資金就會(huì)流向能夠提供配套資金的地區(qū)，將亟需資金而又無(wú)法提供配套資金的地區(qū)排除在外，以致這些亟需資金的地區(qū)為正常履職只能轉(zhuǎn)向債務(wù)資金。

3.債務(wù)管理體制改革滯后，是地方政府性債務(wù)出現(xiàn)問(wèn)題的直接原因。我國(guó)對(duì)地方政府新增債務(wù)實(shí)施限額管理，公開(kāi)發(fā)行的債務(wù)規(guī)模受到嚴(yán)格控制。但是債務(wù)管理體制改革相對(duì)滯后、債務(wù)管理機(jī)制不健全、項(xiàng)目監(jiān)控指標(biāo)體系不完善，導(dǎo)致隱性和變相債務(wù)存在。一是債務(wù)改革相對(duì)滯后，正規(guī)融資渠道難以滿足地方政府大量資金需求，只能通過(guò)非正規(guī)、不合法的渠道進(jìn)行舉債。二是部分地方政府性債務(wù)實(shí)際由政府提供擔(dān)保，導(dǎo)致地方政府累積了大量隱性、或有債務(wù)，且對(duì)這些債務(wù)缺乏有效監(jiān)控。三是融資項(xiàng)目監(jiān)控指標(biāo)體系尚不健全，債務(wù)資金的具體籌集和使用缺乏科學(xué)性、規(guī)范性。四是政府融資的責(zé)任、權(quán)利不對(duì)稱，如舉債的決策、償還的責(zé)任主體均不明確，直接導(dǎo)致地方政府性債務(wù)的約束軟化。

4.投資效率意識(shí)薄弱及官員考核機(jī)制單一，是地方政府性債務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)的外在動(dòng)因。地方政府官員在進(jìn)行投資決策時(shí)，由于任期限制和信息不全面，大多只注重短期經(jīng)濟(jì)效益卻忽視投資沖動(dòng)帶來(lái)的負(fù)面影響。在此背景下，部分地方政府存在著大量低效建設(shè)、重復(fù)建設(shè)和無(wú)效建設(shè)，大大增加了地方政府投資負(fù)擔(dān)，實(shí)際上增加了政府的債務(wù)資金支出。同時(shí)，由于我國(guó)目前對(duì)官員的考核評(píng)價(jià)機(jī)制相對(duì)單一，仍有部分地方官員認(rèn)為只要加大政府投資，獲得一定的GDP數(shù)值，便可尋求連任或職務(wù)升遷?；诖?，部分地方政府決策者不斷融資或者追加債務(wù)資金，導(dǎo)致地方財(cái)政融資成本增加、債務(wù)增長(zhǎng)。

二、地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)向金融領(lǐng)域傳導(dǎo)的主要途徑

地方政府性債務(wù)倘若出現(xiàn)大面積無(wú)法償還的情況，就容易通過(guò)多種途徑向金融領(lǐng)域傳導(dǎo)，出現(xiàn)類(lèi)似西歐和美國(guó)的金融危機(jī)，甚至引發(fā)區(qū)域性、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融秩序的穩(wěn)定（見(jiàn)圖1）。

（一）大規(guī)模債務(wù)置換對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)形成直接沖擊

圖1 地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)向金融領(lǐng)域傳導(dǎo)的途徑

1.利率相對(duì)較低影響銀行經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。近三年地方政府債券發(fā)行結(jié)果顯示，地方政府債券利率總體較低，對(duì)銀行收益產(chǎn)生不利影響。一是公開(kāi)發(fā)行債券利率受非市場(chǎng)化因素干擾，其利率低于同期市場(chǎng)利率水平。目前，地方政府債券利率雖采用單一價(jià)格荷蘭式招標(biāo)方式確定，但由于地方政府在財(cái)政性存款分配、省級(jí)國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理定期存款招標(biāo)和重要經(jīng)濟(jì)資源安排等方面具有決定權(quán)或重要影響力，導(dǎo)致最終確定的招標(biāo)利率較低，對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)影響較大。二是定向置換地方政府債券利率低于同期銀行貸款利率，影響銀行資金收益預(yù)期。雖然置換債券定向承銷(xiāo)操作主要由地方財(cái)政部門(mén)與特定的債權(quán)人依據(jù)市場(chǎng)化原則協(xié)商進(jìn)行，但實(shí)際在地方政府行政干預(yù)下，利率也低于同期銀行貸款利率，銀行資金收益預(yù)期大打折扣。如2015年?yáng)|部某省定向承銷(xiāo)置換債券利率在3.14%-3.99%區(qū)間，比置換前的貸款利率下降40%-65%，比同期銀行貸款平均利率低約3個(gè)百分點(diǎn)，導(dǎo)致銀行利潤(rùn)損失超12億元。此外，質(zhì)押擔(dān)保管理開(kāi)始收費(fèi)。商業(yè)銀行購(gòu)買(mǎi)的置換債券由于流動(dòng)性不足，通常被商業(yè)銀行優(yōu)先用作中央或地方國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理質(zhì)押擔(dān)保的融資工具。但自2017年7月起，中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司對(duì)擔(dān)保品實(shí)行收費(fèi)制，僅針對(duì)地方省級(jí)國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理定期存款提供的質(zhì)押擔(dān)保品，收費(fèi)上限為200萬(wàn)元/年，下一階段將直接增加銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的融資成本。

2.降低銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性。根據(jù)人民銀行、財(cái)政部相關(guān)文件規(guī)定，地方政府債券不僅可在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)和證券交易所市場(chǎng)上市流通，也可作為承銷(xiāo)團(tuán)成員之間回購(gòu)業(yè)務(wù)、國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理的抵（質(zhì)）押品以及納入部分貨幣政策操作的抵（質(zhì)）押品范圍，但實(shí)際操作中存在一些問(wèn)題，降低了銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性。一是由于地方政府債券利率較低，且尚未完全市場(chǎng)化，總體認(rèn)可度不高，流動(dòng)性偏弱。截至2017年6月，東部某省僅兩個(gè)地方政府債券副主承銷(xiāo)商持有的地方政府債券余額占其債券資產(chǎn)比例就達(dá)33.4%、44.6%，且均表示持有的地方政府債券僅5%能夠交易轉(zhuǎn)讓?zhuān)溆嗖糠志璩钟兄恋狡冢Y產(chǎn)流動(dòng)性顯著受限。二是地方政府債券在銀行間市場(chǎng)質(zhì)押融資時(shí)，接受度較低，質(zhì)押比例為115.0%，高于同期國(guó)債10個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)一步影響地方政府債券的流通轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑢?duì)銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性產(chǎn)生影響。三是部分地方法人金融機(jī)構(gòu)作為地方政府債券的主要承銷(xiāo)商，尚不具備中期借貸便利資格，所持有的大量地方政府債券多數(shù)只能持有至到期，此類(lèi)銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性也受到影響。

3.部分銀行債權(quán)面臨擔(dān)保懸空風(fēng)險(xiǎn)。融資平臺(tái)新增債務(wù)不屬于地方政府性債務(wù)，但在實(shí)際業(yè)務(wù)中，仍有很多無(wú)現(xiàn)金流或現(xiàn)金流不足的平臺(tái)公司通過(guò)財(cái)政兜底、BT、政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)等形式，直接或間接依賴于政府信用從金融機(jī)構(gòu)獲取大量融資。據(jù)東部某市調(diào)查，地方政府融資平臺(tái)還款來(lái)源中，來(lái)自項(xiàng)目收益的占比為40.0%，來(lái)自政府稅收及土地出讓收入的占比為40.0%，無(wú)明確還款來(lái)源的占比為20.0%。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，政府不得違規(guī)出具擔(dān)保函件，不得以土地出讓收入作為還款來(lái)源；嚴(yán)格限制政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)的范圍和操作規(guī)則，因此之前大量不符合規(guī)定的政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)融資能否再通過(guò)政府支付資金的方式歸還本息仍存疑問(wèn)，銀行貸款擔(dān)保措施面臨懸空風(fēng)險(xiǎn)。交通銀行某地市分行表示，以政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)方式貸款的這部分資金目前存在較大風(fēng)險(xiǎn)，在缺乏政府擔(dān)保情況下，由于項(xiàng)目短期內(nèi)難以產(chǎn)生現(xiàn)金流，改換其他方式貸款較難實(shí)現(xiàn)，而直接要求企業(yè)歸還有難度，存在風(fēng)險(xiǎn)隱患。

（二）地方政府債券發(fā)行和置換規(guī)模大、時(shí)間相對(duì)集中，易對(duì)貨幣市場(chǎng)形成一定擾動(dòng)

由于地方置換債券資金通常較大，且在實(shí)際操作過(guò)程中，從省級(jí)政府安排債券發(fā)行、分配資金到位，再到各級(jí)政府債務(wù)實(shí)際置換完成，存在一定時(shí)間差，如此大規(guī)模債券資金的流入、流出國(guó)庫(kù)會(huì)對(duì)市場(chǎng)資金供需造成一定的沖擊，若各部門(mén)之間協(xié)調(diào)不夠、對(duì)沖出現(xiàn)偏差，將可能引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。若要在2017年、2018年完成債務(wù)置換計(jì)劃，其所剩超6萬(wàn)億元的債務(wù)余額需置換完畢。如此大規(guī)模債券資金的流入、流出且時(shí)點(diǎn)無(wú)法準(zhǔn)確掌握，將極大地增加貨幣市場(chǎng)對(duì)沖操作難度，對(duì)貨幣市場(chǎng)產(chǎn)生一定的擾動(dòng)。

（三）多形式的隱性債務(wù)繼續(xù)增長(zhǎng)，成為財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)金融化傳導(dǎo)新通道

1.PPP融資模式不健全，間接增加了地方政府性債務(wù)。剝離平臺(tái)公司的融資職能后，中央政府鼓勵(lì)地方政府采用PPP模式進(jìn)行融資，但前提條件是充分評(píng)估PPP項(xiàng)目隱含的財(cái)政義務(wù)。由于現(xiàn)行評(píng)估機(jī)制不完善，隱含義務(wù)未在財(cái)政報(bào)告與政府會(huì)計(jì)中體現(xiàn)，“PPP財(cái)政義務(wù)”在很大程度上定義仍較模糊。同時(shí)，由于多數(shù)PPP融資的資金主要來(lái)自商業(yè)銀行和其他金融實(shí)體，一旦地方政府無(wú)力清償，財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)即會(huì)傳導(dǎo)至金融系統(tǒng)。一些地方違法違規(guī)舉債情形仍在延續(xù)，且舉債形式多樣化，如承諾PPP項(xiàng)目的固定收益和保底回購(gòu)，通過(guò)產(chǎn)業(yè)基金舉債放大債務(wù)等，間接增加了地方政府性債務(wù)規(guī)模，存在潛在財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)。

2.違法、違規(guī)擴(kuò)大政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)范圍，地方政府性債務(wù)存在新的增長(zhǎng)渠道。政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)有利于推動(dòng)地方政府轉(zhuǎn)變職能、改善公共服務(wù)供給和推動(dòng)財(cái)政支出方式改變，其所需的財(cái)政資金應(yīng)在年度財(cái)政預(yù)算和中期財(cái)政規(guī)劃中據(jù)實(shí)、足額安排，同時(shí)購(gòu)買(mǎi)服務(wù)的具體范圍也要嚴(yán)格納入預(yù)算管理，確保做到先有預(yù)算、后購(gòu)買(mǎi)服務(wù)。但部分地方政府和部門(mén)通過(guò)利用或者虛構(gòu)政府購(gòu)買(mǎi)合同的形式為一些在建工程違規(guī)、變相舉債，向銀行金融機(jī)構(gòu)及融資租賃公司等非金融機(jī)構(gòu)融資，甚至通過(guò)虛構(gòu)或者超越權(quán)限簽訂應(yīng)付（收）賬款合同的形式幫助融資平臺(tái)公司等進(jìn)行融資。如東部某市，存量政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)貸款中，投向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工程、儲(chǔ)備土地前期開(kāi)發(fā)的貸款占比分別為67.6%、9.5%，此外，部分地區(qū)購(gòu)買(mǎi)服務(wù)融資均為先購(gòu)買(mǎi)服務(wù)、后安排預(yù)算，與政策要求相違背。這類(lèi)貸款一旦出現(xiàn)償還風(fēng)險(xiǎn)，將迅速向金融領(lǐng)域傳導(dǎo)。

（四）地方政府性債務(wù)與土地財(cái)政相互依賴催生資產(chǎn)泡沫化，衍變?yōu)榻鹑陲L(fēng)險(xiǎn)孵化地

由于我國(guó)土地是公有財(cái)產(chǎn)，地方政府可直接通過(guò)轉(zhuǎn)讓土地使用權(quán)獲得巨額收益，也可利用土地進(jìn)行抵押融資，這是當(dāng)前地方政府籌措資金的重要方式。雖然中央已明確規(guī)定，地方政府不得承諾儲(chǔ)備土地預(yù)期收入作為償債資金來(lái)源，但土地出讓收入在短期內(nèi)仍是地方財(cái)政收入重要來(lái)源，地方政府性債務(wù)的形成與因土地供應(yīng)獲得超額資金存在較大關(guān)聯(lián)。在此背景下，相關(guān)信貸投向?qū)⑾蚍康禺a(chǎn)領(lǐng)域傾斜，并進(jìn)一步推升房地產(chǎn)價(jià)格和其他資產(chǎn)、消費(fèi)品價(jià)格，形成通貨膨脹與資產(chǎn)泡沫并存局面（見(jiàn)圖2）。此外，若房地產(chǎn)調(diào)控過(guò)嚴(yán)將導(dǎo)致房?jī)r(jià)下降過(guò)快，或引發(fā)大規(guī)模拋售、房產(chǎn)抵押迅速貶值，也將直接引發(fā)一系列金融風(fēng)險(xiǎn)。

（五）地方政府性債務(wù)一旦違約將侵蝕銀行利潤(rùn)，形成金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)

圖2 土地財(cái)政蘊(yùn)含金融風(fēng)險(xiǎn)示意圖

地方政府收不抵支或收入增速低于支出增速，其所承擔(dān)的債務(wù)包含新增、存量債務(wù)將可能無(wú)法償還，形成銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)、壞賬，甚至引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。2015年與2016年，全國(guó)地方公共預(yù)算收支差額（支大于收）分別為2.97萬(wàn)億元、2.93萬(wàn)億元，其中2016年，全國(guó)36個(gè)地區(qū)中僅廈門(mén)、寧波、青島三市存在結(jié)余。由于《地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置預(yù)案》明確要求，省級(jí)政府對(duì)全省政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)急處置負(fù)總責(zé)，省以下地方政府各負(fù)其責(zé)。若出現(xiàn)未能履約情況，便會(huì)形成不良資產(chǎn)，作為主要債權(quán)人的商業(yè)銀行，在操作中需計(jì)提大額壞賬準(zhǔn)備，形成真實(shí)壞賬，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將直接導(dǎo)致銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并傳導(dǎo)至整個(gè)金融領(lǐng)域。此外，各地大量融資平臺(tái)債務(wù)（含平臺(tái)存量債務(wù)）將集中到期，面臨較大的償還壓力。據(jù)統(tǒng)計(jì)，東部沿海某市近3年內(nèi)有超2000億元的融資到期，占融資總額的65.0%，但項(xiàng)目投資需10-20年才能收回。相關(guān)文件出臺(tái)后，融資平臺(tái)后續(xù)融資期限、額度均受限，融資成本急劇上升。部分金融機(jī)構(gòu)反映，多數(shù)平臺(tái)在緊急尋求銀行貸款以外的其他融資渠道，此類(lèi)存量債務(wù)若違約，也勢(shì)必成為金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)。

三、對(duì)策建議

（一）完善地方政府債券發(fā)行和置換管理體系，建立健全市場(chǎng)約束機(jī)制

一是健全地方政府債券發(fā)行信息披露機(jī)制，提高透明度，加強(qiáng)還本付息預(yù)算管理，切實(shí)以項(xiàng)目為基礎(chǔ)編制地方政府債券發(fā)行及還本付息預(yù)算。二是推行置換方案精細(xì)化管理與置換資金總額控制相結(jié)合的模式，在明確債券資金與項(xiàng)目對(duì)應(yīng)關(guān)系的前提下，允許地方財(cái)政在置換限額內(nèi)靈活調(diào)配資金，做到地方政府債券管理有序、高效發(fā)行。三是建立以債務(wù)率、負(fù)債率、新增債務(wù)率和逾期債務(wù)率為核心的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，制定嚴(yán)格的債務(wù)償還管理標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)立地方政府性債務(wù)償債準(zhǔn)備金，積極探索市場(chǎng)化信用增進(jìn)機(jī)制。四是建立多樣化的債務(wù)違約救助安排機(jī)制，采用多層次措施，建立較為完備的債券違約預(yù)案，避免債務(wù)違約，進(jìn)而防范風(fēng)險(xiǎn)向金融領(lǐng)域蔓延。

（二）規(guī)范地方政府債券信用評(píng)級(jí)和充分培育二級(jí)市場(chǎng)，防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)向金融業(yè)積聚

一是建立地方政府信用信息數(shù)據(jù)庫(kù)，全面收集、記錄和反映地方政府信用情況，為地方政府債券的信用評(píng)級(jí)提供數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，并要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)公平公正，確保信用評(píng)級(jí)客觀、真實(shí)和準(zhǔn)確。二是出臺(tái)政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告編制法規(guī)，推動(dòng)地方政府資產(chǎn)負(fù)債表的編制與公開(kāi)，進(jìn)而提高政府債券信用評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確性、科學(xué)性。三是積極培育地方政府債券投資市場(chǎng)，通過(guò)宣傳、培訓(xùn)、免稅等措施，廣泛吸引機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者，建立多元化的交易市場(chǎng)，完善做市商制度、培育較為活躍的地方政府債券二級(jí)市場(chǎng)，增強(qiáng)地方政府債券的流動(dòng)性，將其擴(kuò)展為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，切實(shí)分散金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）健全地方官員考核機(jī)制，對(duì)地方政府性債務(wù)實(shí)行常態(tài)化監(jiān)督和管控

一是進(jìn)一步完善地方政府官員考核激勵(lì)機(jī)制，防范地方政府的盲目、低效、不合理投資。二是對(duì)地方政府性債務(wù)實(shí)行常態(tài)化監(jiān)督，充分發(fā)揮財(cái)政監(jiān)察專(zhuān)員辦事處和人民銀行的監(jiān)督優(yōu)勢(shì)，加大對(duì)違法違規(guī)融資擔(dān)保問(wèn)題的核查、懲罰力度，繼續(xù)開(kāi)展專(zhuān)項(xiàng)核查，保持對(duì)地方政府性債務(wù)監(jiān)督的高壓態(tài)勢(shì)。三是繼續(xù)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)實(shí)行科學(xué)、合理的調(diào)控政策，防止出現(xiàn)房地產(chǎn)價(jià)格和其他資產(chǎn)、消費(fèi)品價(jià)格持續(xù)上行引發(fā)的通貨膨脹與資產(chǎn)泡沫并行的局面。