內(nèi)部治理對(duì)上市證券公司成長(zhǎng)性的影響研究

林寧 谷文林 劉萌

摘要：以上市證券公司2013—2015年的數(shù)據(jù)為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，分別檢驗(yàn)了證券公司內(nèi)部治理在董事會(huì)治理、管理層激勵(lì)、普通員工投入、監(jiān)事會(huì)作用、股權(quán)結(jié)構(gòu)5個(gè)方面對(duì)其成長(zhǎng)性的影響。研究結(jié)果表明，公司內(nèi)部治理要素中的高管薪酬水平、人力資本投入、股權(quán)集中度與其成長(zhǎng)性呈正相關(guān)關(guān)系，董事會(huì)年內(nèi)會(huì)議召開(kāi)次數(shù)、監(jiān)事會(huì)規(guī)模與其成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

關(guān)鍵詞：證券公司；公司內(nèi)部治理；人力資本；公司成長(zhǎng)性

中圖分類號(hào)：C931.2；F276.6 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：0439-8114（2018）11-0118-06

DOI：10.14088/j.cnki.issn0439-8114.2018.11.030

Abstract： Based on a balanced panel data of listed securities companies from 2013 to 2015，the influences of internal governance on enterprise growth were investigated from the following five aspects：board of directors，executive incentive，ordinary staff input，the board of supervisors and ownership structure. The results showed that， among elements of corporate internal governance，there was a positive correlation between enterprise growth and the executive pay level，human capital investment and ownership concentration ratio，meanwhile，there was a negative correlation between enterprise growth and the number of board meetings，the scale of the supervisory board.

Key words： securities company； corporate internal governance； human capital； enterprise growth

公司內(nèi)部治理主要是為了形成股東、董事會(huì)、管理層、監(jiān)事會(huì)等內(nèi)部機(jī)構(gòu)之間的監(jiān)督與制衡機(jī)制，良好的公司治理是提高公司成長(zhǎng)性的重要決定因素之一。從金融史上著名的亞洲金融風(fēng)暴、平安融資門事件、“閃電暴跌”熔斷機(jī)制等黑天鵝事件，到近幾年發(fā)生的光大烏龍指事件、天津銀行票據(jù)案、國(guó)海證券“假章門”等事件，都是金融機(jī)構(gòu)治理的前車之鑒。金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部治理越來(lái)越受到重視，目前已經(jīng)進(jìn)入非金融機(jī)構(gòu)和金融機(jī)構(gòu)治理并重、公司內(nèi)部治理與外部治理并重的階段[1]。因此，證券公司必須要設(shè)置合理有效、相互制衡的權(quán)力結(jié)構(gòu)，形成一套健全的激勵(lì)約束機(jī)制，從而確保公司正常經(jīng)營(yíng)和科學(xué)決策。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 公司成長(zhǎng)性和內(nèi)部治理內(nèi)涵

公司成長(zhǎng)擁有兩層含義，一是規(guī)模的擴(kuò)大，體現(xiàn)為量的增長(zhǎng)；二是能力的發(fā)展，體現(xiàn)為質(zhì)的飛躍。對(duì)公司而言，成長(zhǎng)性是衡量其在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)發(fā)展趨勢(shì)的指標(biāo)。綜合國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)公司成長(zhǎng)性的定義，本研究認(rèn)為，公司成長(zhǎng)性是對(duì)公司成長(zhǎng)狀態(tài)的動(dòng)態(tài)描述，主要指公司持續(xù)發(fā)展能力，反映公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與發(fā)展?fàn)顩r，是公司戰(zhàn)略規(guī)劃的重要參考依據(jù)。

公司治理包括內(nèi)部治理和外部治理兩個(gè)維度，本研究重點(diǎn)研究公司內(nèi)部治理對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響。綜合國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究成果，認(rèn)為公司內(nèi)部治理構(gòu)成要素主要有：①董事會(huì)要素，包括董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)成員組成、獨(dú)立董事比例、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理的兩權(quán)分離程度、董事會(huì)選舉和評(píng)價(jià)流程、專門委員會(huì)設(shè)立情況等；②管理層要素，包括高管薪酬、高管持股比例、高管激勵(lì)約束機(jī)制等；③監(jiān)事會(huì)要素，包括監(jiān)事會(huì)規(guī)模、監(jiān)事會(huì)召開(kāi)次數(shù)等；④股東要素，包括所有權(quán)性質(zhì)、第一大股東持股比例、股權(quán)集中度等。公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)見(jiàn)圖1。

1.2 董事會(huì)行為特征對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響分析

董事會(huì)是公司最重要的經(jīng)營(yíng)決策機(jī)構(gòu)，在公司治理結(jié)構(gòu)中起到承上啟下的過(guò)渡作用。董事會(huì)年內(nèi)會(huì)議召開(kāi)次數(shù)是董事會(huì)行為特征的主要表現(xiàn)。董事會(huì)職能的發(fā)揮效果受到董事會(huì)行為特征的影響。一方面，召開(kāi)董事會(huì)能夠加強(qiáng)董事之間的溝通，促進(jìn)其更好地履行職責(zé)，為公司發(fā)展的重大事項(xiàng)建言獻(xiàn)策，從而實(shí)現(xiàn)公司持續(xù)健康發(fā)展；另一方面，董事會(huì)召開(kāi)太過(guò)頻繁也可能會(huì)降低成員的工作積極性，出現(xiàn)在決策時(shí)敷衍了事甚至“搭便車”的現(xiàn)象，同時(shí)這也可能反映出公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展不平穩(wěn)或董事會(huì)決策效率低下等問(wèn)題，會(huì)增加公司的經(jīng)營(yíng)管理成本，降低公司成長(zhǎng)性。提出假設(shè)，H1：董事會(huì)年內(nèi)會(huì)議召開(kāi)次數(shù)與公司成長(zhǎng)性存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

1.3 管理層激勵(lì)對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響分析

作為股東的實(shí)際代理人，管理層直接負(fù)責(zé)公司的日常經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)處理，在公司占據(jù)著重要的地位。由于管理層人力資本的特殊性和稀缺性，也為了盡可能避免代理問(wèn)題的出現(xiàn)，公司需要建立對(duì)管理層的激勵(lì)約束機(jī)制，一般包括薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)等。目前中國(guó)實(shí)施高管激勵(lì)計(jì)劃的證券公司很少，大多數(shù)證券公司仍采用薪酬激勵(lì)的辦法。Jennifer等[2]提出管理層激勵(lì)程度與公司成長(zhǎng)性呈顯著正相關(guān)關(guān)系，公司對(duì)管理層的薪酬激勵(lì)水平越高，其整體成長(zhǎng)性就越高。胥佚萱[3]從相對(duì)薪酬差距角度考察公司內(nèi)部薪酬差距對(duì)績(jī)效與公司治理的影響，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部薪酬差距作為公司治理結(jié)構(gòu)的一部分與公司業(yè)績(jī)顯著正相關(guān)。提出假設(shè)，H2：管理層薪酬水平與公司成長(zhǎng)性存在正相關(guān)關(guān)系。

1.4 普通員工投入對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響分析

公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要來(lái)源于有價(jià)值、不能復(fù)制模仿、無(wú)法替代的公司資源，員工就是公司最重要的資源之一，是公司的發(fā)展之本。公司對(duì)員工的投入，主要表現(xiàn)在人力資本這一指標(biāo)上。人力資本投入的載體是公司普通員工，通過(guò)員工的價(jià)值創(chuàng)造活動(dòng)，將人力資本投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出，人力資本的水平越高，產(chǎn)出的公司價(jià)值越大。Hayton[4]認(rèn)為高新技術(shù)公司從多方面加大對(duì)人力資本的投入，能夠積極推動(dòng)公司成長(zhǎng)性的提升；楊蔓利[5]選擇汽車制造業(yè)上市公司作為研究對(duì)象，分析了人力資本與公司績(jī)效之間的相關(guān)性，結(jié)果表明人力資本與公司績(jī)效呈顯著正相關(guān)關(guān)系。因此，本研究提出假設(shè)，H3：人力資本投入與公司成長(zhǎng)性存在正相關(guān)關(guān)系。

1.5 監(jiān)事會(huì)特征對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響分析

監(jiān)事會(huì)是由股東大會(huì)和公司職工民主選舉的監(jiān)事組成，對(duì)董事會(huì)和管理層擁有監(jiān)督職權(quán)，監(jiān)事會(huì)結(jié)構(gòu)特征主要體現(xiàn)在監(jiān)事會(huì)規(guī)模水平上。一般來(lái)說(shuō)，監(jiān)事會(huì)規(guī)模越大，對(duì)公司實(shí)施監(jiān)督檢查的質(zhì)量和力度也就越強(qiáng)，從而能夠提高決策的合理性和科學(xué)性。但由于中國(guó)監(jiān)事會(huì)與董事會(huì)職能互補(bǔ)，因此監(jiān)事會(huì)規(guī)模過(guò)大很容易導(dǎo)致機(jī)構(gòu)設(shè)置臃腫、監(jiān)管效率低下等問(wèn)題。石水平等[6]對(duì)中國(guó)中小上市公司監(jiān)事會(huì)進(jìn)行研究，結(jié)果表明監(jiān)事會(huì)規(guī)模、監(jiān)事會(huì)年內(nèi)召開(kāi)次數(shù)與公司成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；王硯書(shū)等[7]選取工業(yè)、農(nóng)業(yè)和服務(wù)業(yè)三大行業(yè)數(shù)據(jù)分析上市公司監(jiān)事會(huì)特征對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，也得出監(jiān)事會(huì)規(guī)模與經(jīng)營(yíng)績(jī)效負(fù)相關(guān)的結(jié)論。據(jù)此提出假設(shè)，H4：監(jiān)事會(huì)規(guī)模與公司成長(zhǎng)性存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

1.6 股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響分析

根據(jù)公司治理理論，股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，其決定了公司的類型，對(duì)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和治理過(guò)程也影響深遠(yuǎn)。股權(quán)集中度是指公司前五大股東股權(quán)占比情況。當(dāng)股權(quán)過(guò)于分散，可能會(huì)使單一股東喪失對(duì)公司管理層的監(jiān)督權(quán)，制約公司的成長(zhǎng)；而當(dāng)股權(quán)高度集中，又可能導(dǎo)致控股股東只顧追求自身利益最大化，而完全忽略其他股東利益，降低決策質(zhì)量，損害公司整體利益。劉覽等[8]以中國(guó)物流上市公司為例，認(rèn)為股權(quán)集中度與公司成長(zhǎng)性呈倒U型關(guān)系。沈維濤等[9]以2000—2008年的民營(yíng)上市公司作為研究樣本，發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例高，雖在短期內(nèi)能夠促進(jìn)公司發(fā)展，長(zhǎng)期來(lái)看卻會(huì)影響其持續(xù)成長(zhǎng)性；段偉宇等[10]以創(chuàng)新型公司作為研究樣本，從股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度和股權(quán)性質(zhì)三個(gè)方面分析其對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響，也發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度越高，公司成長(zhǎng)性越低。提出假設(shè)，H5：股權(quán)集中度與公司成長(zhǎng)性存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選取

本研究選取中國(guó)上市證券公司2013—2015年的數(shù)據(jù)作為研究樣本，并剔除上市不滿1年的證券公司樣本、B股或H股上市公司樣本、數(shù)據(jù)殘缺不全和數(shù)據(jù)明顯異常的公司樣本，最終得到有效樣本72個(gè)，相關(guān)數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰君安金融數(shù)據(jù)庫(kù)。

2.2 變量選取

1）證券公司成長(zhǎng)性指標(biāo)。借鑒現(xiàn)有的研究成果，并結(jié)合證券公司專業(yè)性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)高的實(shí)際情況，重點(diǎn)從盈利增長(zhǎng)能力、規(guī)模擴(kuò)張能力、資金運(yùn)營(yíng)能力、償債能力、創(chuàng)新能力和風(fēng)險(xiǎn)管理能力5個(gè)方面選取11個(gè)具體指標(biāo)來(lái)衡量上市證券公司的成長(zhǎng)性。具體見(jiàn)表1。

2）證券公司內(nèi)部治理衡量指標(biāo)。本研究選取董事會(huì)年內(nèi)會(huì)議召開(kāi)次數(shù)、高管薪酬水平、人力資本、監(jiān)事會(huì)規(guī)模和股權(quán)集中度5個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量公司內(nèi)部治理水平。其中，人力資本增值系數(shù)通過(guò)Ante Public開(kāi)發(fā)的智力增值系數(shù)模型（VAIC）計(jì)算，公式如下：VA=PTP+PC+I，HCE=VA/HC（PTP為公司稅前利潤(rùn)，PC為公司支付的工資費(fèi)用，I為利息費(fèi)用，HCE為員工支付的總支出）。

3）控制變量。借鑒前人經(jīng)驗(yàn)，本研究選取公司規(guī)模和財(cái)務(wù)杠桿作為實(shí)證研究的控制變量。綜上，研究變量及其定義見(jiàn)表2。

2.3 模型構(gòu)建

為盡可能全面檢驗(yàn)上市證券公司內(nèi)部治理要素對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響，本研究采用線性回歸法分析公司內(nèi)部治理對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響。為了驗(yàn)證假設(shè)H1～H5，建立如下模型。其中，ai（i=1，2，…，7）代表各變量的待估參數(shù)，？著1為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

Growth=a0+a1BD+a2MP+a3HCE+a4BS+a5SIZE+a6LEV+a7SH+？著1

3 實(shí)證分析

3.1 成長(zhǎng)性測(cè)度因子分析

經(jīng)KMO和Bartlett檢測(cè)，樣本數(shù)據(jù)KMO測(cè)度值為0.538，表明樣本成長(zhǎng)性測(cè)度數(shù)據(jù)適合做因子分析。選用主成分分析法，從11項(xiàng)原始指標(biāo)數(shù)據(jù)中提取4個(gè)公因子，其累積方差貢獻(xiàn)率達(dá)到86.458%（≥85%），集中體現(xiàn)了原始數(shù)據(jù)的大部分信息，足以描述樣本公司的成長(zhǎng)性。選用方差最大旋轉(zhuǎn)法進(jìn)行因子旋轉(zhuǎn)，得到旋轉(zhuǎn)成分矩陣，見(jiàn)表3。

由表3可知，第一公因子在產(chǎn)權(quán)比率、資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備計(jì)提率上有較大荷載，主要表現(xiàn)為對(duì)成長(zhǎng)性的綜合影響，將其定義為證券公司成長(zhǎng)性的綜合實(shí)力因子。第二公因子在總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率和總資產(chǎn)凈利率上有較大荷載，將其定義為運(yùn)營(yíng)盈利能力因子。第三個(gè)公因子更能代表主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率，將其定義為主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展因子。第四公因子在總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和無(wú)形資產(chǎn)增長(zhǎng)率上有較大荷載，將其定義為資產(chǎn)規(guī)模因子。

本研究采用回歸方法求出因子得分系數(shù)矩陣，以bij（i=1，2，3，4；j=1，2，…，11）代表回歸系數(shù)，以Gj（j=1，2，…，11）代表各指標(biāo)，則各公因子Fi（i=1，2，3，4）=∑bij×Gj。以各公因子對(duì)應(yīng)的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)數(shù)得出公司成長(zhǎng)性的計(jì)算公式為：

Growth=0.425F1+0.209F2+0.197F3+0.169F4

3.2 各變量間描述性統(tǒng)計(jì)分析

各變量描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果見(jiàn)表4。由表4可知，公司成長(zhǎng)性的極大值為1.341，極小值為-1.143，均值為接近零的負(fù)值，即只有少數(shù)上市證券公司的公司成長(zhǎng)性顯著為正，多數(shù)公司的成長(zhǎng)性不高，反映出中國(guó)上市證券公司整體成長(zhǎng)性有待提高，公司間的差距較大。公司內(nèi)部治理變量中，人力資本系數(shù)極小值為0.619，極大值為5.400，標(biāo)準(zhǔn)差為1.228，反映出中國(guó)上市證券公司對(duì)普通員工投入方面重視不足，各公司間人力資本投入差異也較大。股權(quán)集中度極大值為0.566，極小值為0，說(shuō)明證券公司股權(quán)集中程度不一，存在個(gè)別證券公司股權(quán)過(guò)度集中和過(guò)度分散的情況。

3.3 公司內(nèi)部治理對(duì)其成長(zhǎng)性影響的回歸分析

根據(jù)已建立的研究模型，針對(duì)公司內(nèi)部治理要素對(duì)其成長(zhǎng)性的影響進(jìn)行回歸分析，結(jié)果見(jiàn)表5、表6。由表5可知，回歸結(jié)果中對(duì)應(yīng)的D-W值為2.001，接近2，說(shuō)明該回歸模型中各變量之間不存在共線性問(wèn)題。由表6可知，董事會(huì)年內(nèi)會(huì)議召開(kāi)次數(shù)、高管薪酬水平與公司成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但前者未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。人力資本與公司成長(zhǎng)性在0.01水平下顯著正相關(guān)，說(shuō)明對(duì)人才的激勵(lì)、培育和發(fā)展對(duì)證券公司的成長(zhǎng)會(huì)產(chǎn)生顯著推動(dòng)效應(yīng)。監(jiān)事會(huì)規(guī)模與公司成長(zhǎng)性在0.01水平下顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明監(jiān)事會(huì)機(jī)構(gòu)精簡(jiǎn)合理對(duì)公司成長(zhǎng)性的提升也有積極作用。股權(quán)集中度與公司成長(zhǎng)性呈正相關(guān)關(guān)系，但Sig.值為0.109，沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。

3.4 WLS改進(jìn)回歸結(jié)果分析

考慮到公司內(nèi)部治理各變量之間會(huì)產(chǎn)生相互作用，因此對(duì)模型進(jìn)行優(yōu)化。首先對(duì)表5中的模型殘差絕對(duì)值|e|與自變量進(jìn)行Spearman相關(guān)性分析，得到表7。從表7可以看出，殘差絕對(duì)值|e|與股權(quán)集中度、人力資本投入、監(jiān)事會(huì)規(guī)模等自變量均顯著相關(guān)，說(shuō)明存在異方差問(wèn)題。

因此，采用加權(quán)最小二乘法WLS，以1/|e|作為權(quán)重對(duì)回歸模型進(jìn)行優(yōu)化，優(yōu)化后的回歸結(jié)果見(jiàn)表8。將改進(jìn)前表6中模型與改進(jìn)后表8中模型進(jìn)行對(duì)比分析，改進(jìn)后模型的Adjusted R2值為99.3%，F(xiàn)值為1 225.285，而改進(jìn)前模型的Adjusted R2為85.4%，F(xiàn)值為53.721，修正模型顯著優(yōu)于修正前的模型結(jié)果，因此選擇修正后模型作為研究公司內(nèi)部治理對(duì)公司成長(zhǎng)性綜合影響的最終檢驗(yàn)?zāi)Ｐ汀?/p>

改進(jìn)后模型的回歸結(jié)果顯示，董事會(huì)年內(nèi)會(huì)議召開(kāi)次數(shù)作為董事會(huì)治理變量，與公司成長(zhǎng)性在0.01水平下顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)H1得驗(yàn)。高管薪酬激勵(lì)作為管理層激勵(lì)變量與公司成長(zhǎng)性在0.01水平下呈正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)H2得驗(yàn)。人力資本投入作為普通員工投入變量，與公司成長(zhǎng)性在0.01水平下顯著正相關(guān)，假設(shè)H3得驗(yàn)。監(jiān)事會(huì)規(guī)模作為監(jiān)事會(huì)治理變量，與公司成長(zhǎng)性在0.01水平下顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)H4得驗(yàn)。股權(quán)集中度作為股權(quán)結(jié)構(gòu)變量，與公司成長(zhǎng)性在0.01水平下顯著正相關(guān)，假設(shè)H5沒(méi)有得到驗(yàn)證，結(jié)合中國(guó)大多數(shù)上市證券公司的國(guó)有控股性質(zhì)分析，實(shí)證結(jié)果與假設(shè)H5和前人學(xué)者研究成果出現(xiàn)偏差的原因可能在于：大股東的存在使得經(jīng)營(yíng)管理權(quán)利更為集中，降低了信息不對(duì)稱對(duì)公司成長(zhǎng)性的負(fù)面影響，提高了決策和執(zhí)行的效率，從而促進(jìn)了公司成長(zhǎng)性的提升；然而，基于篇幅所限，本研究未能討論股權(quán)制衡度和股權(quán)流通度對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響，因此，股權(quán)集中度對(duì)公司成長(zhǎng)性產(chǎn)生的長(zhǎng)期影響仍有待深入探討。

綜上，實(shí)證分析結(jié)果與理論分析結(jié)果基本一致，即證券公司內(nèi)部治理對(duì)提升公司成長(zhǎng)性發(fā)揮重要作用。

4 結(jié)論

本研究選取2013—2015年滬深上市證券公司作為研究對(duì)象，在對(duì)以往研究梳理總結(jié)的基礎(chǔ)上，提出了公司內(nèi)部治理對(duì)上市證券公司成長(zhǎng)性影響的研究模型，通過(guò)對(duì)證券公司內(nèi)部治理和成長(zhǎng)性相關(guān)數(shù)據(jù)的深入挖掘與分析，得出如下結(jié)論。

1）有效履行董事會(huì)職能對(duì)提升公司成長(zhǎng)性具有積極影響。公司召開(kāi)董事會(huì)主要是為了對(duì)關(guān)系到公司未來(lái)發(fā)展的重大事項(xiàng)進(jìn)行商議決策，董事會(huì)召開(kāi)次數(shù)過(guò)多，可能反映出公司經(jīng)營(yíng)狀況不夠穩(wěn)定、決策效率低等問(wèn)題。實(shí)證結(jié)果也表明，董事會(huì)年內(nèi)會(huì)議召開(kāi)次數(shù)與公司成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

2）增加管理層激勵(lì)和員工投入對(duì)提升公司成長(zhǎng)性具有積極影響。在知識(shí)型社會(huì)，公司成長(zhǎng)的核心資源就是人才，高級(jí)管理人員和普通員工都是保持和提升公司成長(zhǎng)性的重要戰(zhàn)略資源，是證券公司獲取未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵。實(shí)證結(jié)果表明，高管薪酬、人力資本均與公司成長(zhǎng)性呈正相關(guān)關(guān)系。

3）合理的監(jiān)事會(huì)結(jié)構(gòu)對(duì)提升公司成長(zhǎng)性具有積極影響。監(jiān)事會(huì)監(jiān)督職能能否有效履行，關(guān)鍵在于專業(yè)型人才是否齊備，而不是規(guī)模越大監(jiān)督效果就越好。監(jiān)事會(huì)規(guī)模過(guò)大不僅會(huì)造成機(jī)構(gòu)設(shè)置臃腫，還容易導(dǎo)致成員之間相互推諉，出現(xiàn)普遍“不作為”的懈怠情況。實(shí)證結(jié)果也表明，監(jiān)事會(huì)規(guī)模與公司成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

4）較高的股權(quán)集中度對(duì)提升公司成長(zhǎng)性具有積極影響。與最初假設(shè)不同，股權(quán)集中程度較高可以使大股東直接影響公司重大決策，監(jiān)督生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，提高運(yùn)營(yíng)效率，進(jìn)而提升公司成長(zhǎng)性。實(shí)證結(jié)果表明，股權(quán)集中度與公司成長(zhǎng)性呈正相關(guān)關(guān)系。但仍需注意的是，股權(quán)過(guò)于集中意味著大股東擁有絕對(duì)的主導(dǎo)權(quán)和控制權(quán)，容易導(dǎo)致決策合理性降低等不利現(xiàn)象的發(fā)生。因此，何種程度的股權(quán)集中度最有利于公司持續(xù)健康發(fā)展仍值得后續(xù)探討。

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