監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與高管貨幣性私有收益
——基于制度環(huán)境的共時(shí)性關(guān)聯(lián)

孫 燁，張 晶,2

( 1.吉林大學(xué) 商學(xué)院，吉林 長春 130012；2.長春光華學(xué)院 商學(xué)院，吉林 長春 130033)

一、引 言

2013—2015年中國上市公司高管“薪酬王”總金額分別為1 974 萬元、2 038 萬元和 2 019 萬元，2016年有所回落，仍達(dá) 1 549萬元；同時(shí)，也有上市公司2016年業(yè)績同比下降 348.89%，而公司高管薪酬總額卻逆勢增長 69.4%[1]?！疤靸r(jià)薪酬”“薪酬倒掛”表現(xiàn)為高管貨幣化的超額薪酬，其本質(zhì)是高管利用職務(wù)權(quán)力，違背與委托人的契約為個(gè)人謀取的不正當(dāng)貨幣性私利[2]。高管的非倫理行為將直接導(dǎo)致投資者利益受損和企業(yè)價(jià)值下降，間接致使企業(yè)陷落、破壞區(qū)域社會(huì)風(fēng)氣和廉政環(huán)境。為此，不斷出現(xiàn)的上市公司高管薪酬亂象無疑將引發(fā)社會(huì)公眾的深層憂慮[3]，如何治理成為焦點(diǎn)問題。為約束高管攫取貨幣性私有收益的行為，學(xué)術(shù)界分別從外部環(huán)境約束[4]和公司治理機(jī)制[5]等方面進(jìn)行研究，有學(xué)者進(jìn)一步認(rèn)為內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制失靈是高管謀求不正當(dāng)私利的主要根源，但建立有效內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制非常困難。在中國，監(jiān)事會(huì)制度是公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制的重要組成部分，《中華人民共和國公司法》(以下簡稱《公司法》)賦予監(jiān)事會(huì)對(duì)公司董事和高級(jí)管理人員財(cái)務(wù)監(jiān)督和業(yè)務(wù)監(jiān)督的法定權(quán)力[6]，而且2005年修訂后的《公司法》強(qiáng)化了監(jiān)事會(huì)的職權(quán)并完善了監(jiān)事會(huì)行權(quán)的保障機(jī)制[7]，從而于制度層面強(qiáng)化了對(duì)高管行為和決策的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制。

中國特色制度背景下監(jiān)事會(huì)制度實(shí)際運(yùn)行中的監(jiān)督效力受到質(zhì)疑，學(xué)術(shù)界也存在監(jiān)事會(huì)無效 “取消說”[8]和監(jiān)事會(huì)履職 “加強(qiáng)說”[9]的爭議。中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期監(jiān)事會(huì)作為法律制度規(guī)定的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)構(gòu)其監(jiān)督作用無可替代，F(xiàn)irth等[10]證實(shí)監(jiān)事會(huì)的活躍程度、靈活設(shè)置及提升監(jiān)事專業(yè)水平的配置能增強(qiáng)監(jiān)事會(huì)財(cái)務(wù)監(jiān)督和經(jīng)營監(jiān)督的作用；尤其是在新的《公司法》實(shí)施后，監(jiān)事會(huì)對(duì)高管薪酬的約束作用由不顯著轉(zhuǎn)為顯著負(fù)向影響[11]，轉(zhuǎn)變可能源于新的《公司法》的頒布為組織實(shí)施目的性公司治理和監(jiān)事會(huì)的主動(dòng)設(shè)置提供契機(jī)。

綜上所述，鑒于中國 “二元制”公司治理結(jié)構(gòu)的獨(dú)特性，少有針對(duì)監(jiān)事會(huì)進(jìn)行研究，亦甚少有研究監(jiān)事會(huì)對(duì)高管權(quán)力尋租行為的監(jiān)督效力。隨著微觀公司層級(jí)目的性治理視域研究逐漸興起，國內(nèi)鮮有涉及監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管攫取貨幣性私有收益行為的研究?；诖?，本文深入探討因何引發(fā)監(jiān)事會(huì)設(shè)置的制度演進(jìn)？監(jiān)事會(huì)設(shè)置的制度演進(jìn)是否提升監(jiān)事會(huì)的治理質(zhì)量？通過監(jiān)事會(huì)制度的主動(dòng)設(shè)置是否優(yōu)化公司治理水平？監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管貨幣性私有收益存在怎樣的作用？監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與制度環(huán)境的共時(shí)性關(guān)聯(lián)對(duì)高管不良行為又將產(chǎn)生怎樣的影響？

二、理論分析與研究假設(shè)

監(jiān)事會(huì)制度為外生規(guī)則與內(nèi)生規(guī)則的博弈均衡，股份有限公司的監(jiān)事會(huì)制度內(nèi)生于法律制度的強(qiáng)制性規(guī)定和以契約(主要與股東締約)為基礎(chǔ)的公司治理制度，是公司治理機(jī)制的重要組成部分。監(jiān)事會(huì)作為一項(xiàng)制度安排并非一成不變，而是表現(xiàn)為螺旋式無限多重均衡博弈序列的制度演進(jìn)路徑[12]。監(jiān)事會(huì)設(shè)置的制度演進(jìn)受組織外部制度環(huán)境和治理機(jī)制的綜合作用。法律制度和公司治理機(jī)制賦予監(jiān)事會(huì)依法依約監(jiān)督的權(quán)力，但隨著交易成本的上升監(jiān)事會(huì)制度的實(shí)施成本增加，又因?yàn)槠跫s(法律條文)的內(nèi)在不完備性，若公司僅僅依據(jù)外部制度的剛性約束機(jī)制被動(dòng)設(shè)置監(jiān)事會(huì)，僅能躲避行政機(jī)構(gòu)的懲罰成本，其對(duì)高管私有收益的監(jiān)督效力則不盡人意，必須推動(dòng)監(jiān)事會(huì)設(shè)置的制度演進(jìn)。同時(shí)，監(jiān)事會(huì)制度透過投資者、企業(yè)高管和監(jiān)督者等參與者內(nèi)生策略互動(dòng)而產(chǎn)生自我實(shí)施機(jī)制[12]，表現(xiàn)出明顯的自治性特征。出于現(xiàn)時(shí)和潛在的收益效應(yīng)考慮，部分具有創(chuàng)新意識(shí)的組織將交易成本控制在不完全阻礙某些組織活動(dòng)的范圍內(nèi)，以法律約束機(jī)制為基礎(chǔ)，通過監(jiān)事會(huì)的自我實(shí)施機(jī)制調(diào)整公司治理結(jié)構(gòu)[13]，從而實(shí)現(xiàn)監(jiān)事會(huì)制度由原始的自發(fā)性治理到強(qiáng)制性的被動(dòng)監(jiān)督，再到目的性主動(dòng)設(shè)置的監(jiān)督機(jī)制的螺旋式演進(jìn)。

依據(jù)交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)，真實(shí)交易充斥著交易成本，以制度環(huán)境為位移軌跡的參數(shù)，其變化將導(dǎo)致交易成本(治理成本)的變化，只要正的交易成本能夠被帶來的收益所彌補(bǔ)，則基于效率考慮，交易成本的差異將引發(fā)配套的治理機(jī)制發(fā)生前進(jìn)性位移并具有異質(zhì)性[13]。治理機(jī)制的位移表現(xiàn)為創(chuàng)新性的公司實(shí)施目的性治理，從而更有利于監(jiān)督管理層，更有效阻止企業(yè)高管對(duì)股東利益的侵占行為。筆者認(rèn)為監(jiān)事會(huì)作為公司治理的重要構(gòu)成組件，是為避免兩權(quán)分離所引發(fā)的代理問題而設(shè)置的內(nèi)部監(jiān)督制度安排，監(jiān)事會(huì)以依法依約為基礎(chǔ)自我實(shí)施的主動(dòng)設(shè)置能夠提升對(duì)代理人行使業(yè)務(wù)監(jiān)督和財(cái)務(wù)監(jiān)督的效力，能夠防范公司內(nèi)部代理沖突，從而制約企業(yè)高管獲取私有收益的機(jī)會(huì)主義行為。

本文承續(xù)前人的研究，認(rèn)為監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管貨幣性私有收益的監(jiān)督和約束作用主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，主動(dòng)設(shè)置較大型監(jiān)事會(huì)更有利于其抑制公司高管侵犯股東利益攫取貨幣性私有收益的行為。一方面，監(jiān)事會(huì)規(guī)模的設(shè)置將影響監(jiān)事會(huì)專業(yè)和經(jīng)驗(yàn)整體儲(chǔ)備水平，設(shè)置規(guī)模較大的監(jiān)事會(huì)其成員專業(yè)多元化和知識(shí)豐富性的概率增加[14]，從而有利于監(jiān)事會(huì)于不同情景中應(yīng)對(duì)各式業(yè)務(wù)監(jiān)督和財(cái)務(wù)監(jiān)督問題；另一方面，設(shè)置大型監(jiān)事會(huì)更能有效地發(fā)揮監(jiān)督職能，可能成功地應(yīng)對(duì)壓力，從而堅(jiān)決抵制公司高管的不良行為。新的《公司法》賦予監(jiān)事會(huì)列席董事會(huì)會(huì)議并對(duì)決議提出質(zhì)詢和建議的權(quán)力，增加監(jiān)事會(huì)對(duì)高管貨幣性私有收益議案的合理性持有異議并最終由股東大會(huì)修正的幾率[6]。第二，監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性設(shè)置可以減少高管攫取貨幣性私有收益發(fā)生的概率。Dahya等[9]認(rèn)為，中國監(jiān)事會(huì)雖然在組織架構(gòu)安排中與董事會(huì)地位等同，但實(shí)質(zhì)由董事會(huì)領(lǐng)導(dǎo)，內(nèi)部監(jiān)事在履職過程中難免與企業(yè)高管發(fā)生利益沖突，其獨(dú)立性的欠缺必然影響對(duì)董事會(huì)和經(jīng)理層的監(jiān)督效能；王彥明和趙大偉[7]認(rèn)為，外部監(jiān)事的導(dǎo)入使得監(jiān)事會(huì)在與董事會(huì)和經(jīng)理層的監(jiān)督博弈過程中處于主動(dòng)地位，提高監(jiān)督效率 。第三，監(jiān)事會(huì)技術(shù)水平影響其對(duì)高管獲取貨幣性私有收益的決策或議案合理性的判斷，從而影響監(jiān)督權(quán)力的履行?！豆痉ā匪鞔_的監(jiān)事會(huì)財(cái)務(wù)監(jiān)督和業(yè)務(wù)監(jiān)督權(quán)力，實(shí)踐過程需監(jiān)事會(huì)成員深諳財(cái)務(wù)、審計(jì)或法律等相關(guān)專業(yè)技能，否則監(jiān)事會(huì)成員不具備足夠的自我判斷能力[15]。技術(shù)能力水平的不足導(dǎo)致監(jiān)事會(huì)無法合格履職，仍僅作為花瓶而存在。因此，筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)1-1：其他條件相同，監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置能夠約束高管貨幣性私有收益水平。

假設(shè)1-2：其他條件相同，監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置能夠約束高管貨幣性私有收益水平。

假設(shè)1-3：其他條件相同，監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置能夠約束高管貨幣性私有收益水平。

比較制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為單一主要制度域發(fā)生變化，將通過互補(bǔ)關(guān)系引發(fā)相關(guān)域的連鎖反應(yīng)，即孤立某個(gè)域富有活力的制度安排或制度演進(jìn)并非必然是帕累托最優(yōu)，應(yīng)從共時(shí)性角度考察制度域之間的相互關(guān)聯(lián)并進(jìn)行穩(wěn)固而連貫的整體性制度安排[12]。根據(jù)比較制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的思想，監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置即使是制度改進(jìn)，必須關(guān)聯(lián)其他域制度環(huán)境的連鎖反應(yīng)，才能提升監(jiān)事會(huì)對(duì)高管機(jī)會(huì)主義行為的監(jiān)督效能，從而實(shí)現(xiàn)帕累托改進(jìn)。此前，徐細(xì)雄和劉星[16]提出，應(yīng)耦合微觀公司治理機(jī)制和宏觀制度環(huán)境綜合治理公司高管攫取貨幣性私有收益行為。孫燁和張晶[17]通過元分析發(fā)現(xiàn)，制度環(huán)境的完善和公司內(nèi)部監(jiān)督職能的增強(qiáng)能更有效地降低高管謀求不正當(dāng)貨幣性私利行為的概率。Berg等[4]認(rèn)為，公司所屬區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境能提升高管收益水平，從而降低其謀求私利不端行為的發(fā)生概率。徐細(xì)雄和劉星[16]認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)水平低的地區(qū)，企業(yè)高管的相對(duì)貨幣性收益較高，更有機(jī)會(huì)為個(gè)人謀求不正當(dāng)私利。同時(shí)，陳仕華等[5]從政治域視角分析認(rèn)為，政府干預(yù)程度影響公司監(jiān)督機(jī)制約束高管的效力。Dyck和Zingales[18]認(rèn)為，立法和執(zhí)法環(huán)境通過降低信息不對(duì)稱程度，從而制約高管獲取異常貨幣性私有收益[18]。綜上所述，鑒于中國各區(qū)域市場化改革發(fā)展不均衡，區(qū)域環(huán)境的差異性為探索制度環(huán)境與監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置的共時(shí)性關(guān)聯(lián)對(duì)高管貨幣性私有收益的影響提供了客觀條件，因此，筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)2-1：其他條件相同，隨著制度環(huán)境的改善，監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管貨幣性私有收益的約束作用增強(qiáng)。

假設(shè)2-2：其他條件相同，隨著制度環(huán)境的改善，監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管貨幣性私有收益的約束作用增強(qiáng)。

假設(shè)2-3：其他條件相同，隨著制度環(huán)境的改善，監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管貨幣性私有收益的約束作用增強(qiáng)。

十八大以后，中國政府實(shí)施了一系列反腐新舉措，升華政治文明的同時(shí)也提升了公司治理機(jī)制。一系列反腐新政的實(shí)施切斷了貪腐和非法政商關(guān)系的“保護(hù)傘”，減弱了公司內(nèi)部人控制的防護(hù)盾，從而有利于強(qiáng)化公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制[19]。因此，筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)3-1：其他條件相同，相比反腐新政實(shí)施前，反腐新政實(shí)施后監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管獲取貨幣性私有收益的約束作用增強(qiáng)。

假設(shè)3-2：其他條件相同，相比反腐新政實(shí)施前，反腐新政實(shí)施后監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管獲取貨幣性私有收益的約束作用增強(qiáng)。

假設(shè)3-3：其他條件相同，相比反腐新政實(shí)施前，反腐新政實(shí)施后監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管獲取貨幣性私有收益的約束作用增強(qiáng)。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

2006年伊始，新的《公司法》的實(shí)施給予公司合規(guī)基礎(chǔ)上更大的自律空間，公司治理步入創(chuàng)新階段，因此，本文選取2006—2015年A股上市公司為初始研究樣本。樣本進(jìn)一步篩選如下：剔除金融業(yè)樣本公司；剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)缺失樣本；對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行上下5%水平的Winsorize處理以消除極端值的影響，最終得到9 790個(gè)樣本觀察值。本文上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，披露監(jiān)事個(gè)人資料信息不全面的數(shù)據(jù)通過手工查詢上市公司年報(bào)和新浪財(cái)經(jīng)予以補(bǔ)充，各地區(qū)的宏觀數(shù)據(jù)和制度環(huán)境信息通過國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站查閱獲取。

(二)變量設(shè)計(jì)

1.高管貨幣性私有收益

高管貨幣性私有收益(ABPAY)用異常的高管薪酬衡量，以高管實(shí)際薪酬扣除高管預(yù)期正常薪酬的差額表示，由模型(1)估計(jì)量化：

lnPAYi,t=β0+β1SIZEi,t+β2ROAi,t+β3ROAi,t-1+β4AWAGEi,t+β5CENTi,t+β6WESTi,t+∑IND+∑YEAR+εi,t

(1)

其中，i為A股上市公司樣本中第i家公司，t為年度，t-1為上一年度。LNPAY為公司前三位高管薪酬的自然對(duì)數(shù)，SIZE為公司規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)表示，ROA為公司績效，AWAGE為公司所屬地域城鎮(zhèn)職工平均工資的自然對(duì)數(shù)，CENT和WEST分別為公司位于中部地區(qū)和西部地區(qū)的虛擬變量。將模型(1)采用權(quán)小峰等[3]的方法對(duì)本文樣本公司分行業(yè)分年度回歸，回歸殘差即為本文高管貨幣性私有收益的測度變量。

2.監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置

監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置(SBAS)以超過強(qiáng)制上市公司共同遵守的法律或準(zhǔn)則的部分衡量。(1)監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置(SBSAS)。新的《公司法》《上市公司治理準(zhǔn)則》《上市公司章程指引》等規(guī)定上市公司監(jiān)事會(huì)成員至少3人，若上市公司監(jiān)事會(huì)成員超過3人，則監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置為1；反之，僅滿足強(qiáng)制性規(guī)定的最低標(biāo)準(zhǔn)則為0。(2)監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置(EXTSAS)?！豆痉ā贰渡鲜泄菊鲁讨敢凡⑽磳?duì)上市公司監(jiān)事會(huì)的獨(dú)立性設(shè)置予以明確的強(qiáng)制性規(guī)定，僅在《上市公司治理準(zhǔn)則》第六十四條強(qiáng)調(diào)監(jiān)事會(huì)的人員和結(jié)構(gòu)應(yīng)確保監(jiān)事會(huì)能夠獨(dú)立有效行使監(jiān)督和檢查權(quán)。因此，若上市公司設(shè)置外部監(jiān)事或獨(dú)立監(jiān)事，本文將監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置視為1，反之為0。(3)監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置(PROFAS)。中國上市公司法律制度并未對(duì)公司監(jiān)事會(huì)財(cái)務(wù)、審計(jì)和法律等相關(guān)專業(yè)監(jiān)事成員的配置予以強(qiáng)制性規(guī)定，而鑒于監(jiān)事會(huì)整體技術(shù)能力水平對(duì)監(jiān)事會(huì)監(jiān)督效能的重要性[15]，本文將上市公司監(jiān)事會(huì)配置具有財(cái)務(wù)、審計(jì)和法律等相關(guān)職業(yè)背景監(jiān)事視為1，反之為0。

3.制度環(huán)境

本文以王小魯?shù)萚20]市場化指數(shù)作為衡量各區(qū)域制度環(huán)境(INSTIT)的替代變量，該指數(shù)由各維度的分項(xiàng)指數(shù)綜合構(gòu)成，該指數(shù)越大，反映該地區(qū)綜合市場化改革環(huán)境的總體水平越好。筆者采用平均增長率法補(bǔ)充完整該數(shù)據(jù)。

此外，本文借鑒王茂斌和孔東民[19]的做法，將十八大的召開作為政治文明和社會(huì)風(fēng)氣影響的制度環(huán)境節(jié)點(diǎn)，2013年(含)以后為實(shí)施反腐新政之后年度。

4.控制變量

在檢驗(yàn)假設(shè)的回歸模型中，以權(quán)小峰等[3]與陳仕華等[5]的研究為基礎(chǔ)，本文選取的控制變量包括：公司規(guī)模(SIZE)：為總資產(chǎn)(單位為億元)的自然對(duì)數(shù)；兩職兼任(DUAL)：視董事長和總經(jīng)理兩職兼任為1，反之為0；獨(dú)立董事比重(INDD)：為獨(dú)立董事人數(shù)占董事會(huì)人數(shù)比重；董事會(huì)規(guī)模(BOARD)：為董事會(huì)人數(shù)的自然對(duì)數(shù)；股權(quán)制衡度(BALAN)：為公司第二大股東至第十大股東持股比重之和；公司績效(ROA)：為凈收益與總資產(chǎn)之比；公司成長性(GROW)：為銷售收入增長率；管理層持股(MSHARE)：為管理層持股比重。

(三)回歸模型

為檢驗(yàn)監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與高管貨幣性私有收益之間的關(guān)系以及政治文明風(fēng)氣提升對(duì)兩者關(guān)系的作用程度，本文構(gòu)建回歸模型(2)：

ABPAYi,t=β0+β1SBASi,t+β2SIZEi,t+β3DUALi,t+β4INDDi,t+β5BOARDi,t+β6BALAN+β7ROAi,t+β8GROWi,t+β9MSHAREi,t+∑IND+∑YEAR+εi,t

(2)

為考察制度環(huán)境與監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管貨幣性私有收益的影響，本文構(gòu)建回歸模型(3)：

ABPAYi,t=β0+β1SBASi,t+β2INSTITi,t+β3SBAS×INSTITi,t+β4SIZEi,t+β5DUALi,t+β6INDDi,t+β7BOARDi,t+β8BALAN+β9ROAi,t+β10GROWi,t+β11MSHAREi,t+∑IND+∑YEAR+εi,t

(3)

其中， SBAS為監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置，以監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置(SBSAS)、監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置(EXTSAS)和監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置(PROFAS)三個(gè)維度的替代變量分別代入模型(2)和模型(3)中。

四、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

針對(duì)各變量描述分析(如表1所示)發(fā)現(xiàn)，企業(yè)高管貨幣性私有收益的變異程度較大(0.610)；監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置、監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置的公司樣本分別占總體樣本的43.0%、53.0%和47.0%，表明部分上市公司已經(jīng)意識(shí)到監(jiān)事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立性及整體技能水平對(duì)監(jiān)事會(huì)功能的作用，公司監(jiān)事會(huì)自我實(shí)施主動(dòng)設(shè)置步入公司治理制度創(chuàng)新階段，但各變量存在一定程度的變異。各變量的方差膨脹因子(VIF)均值為1.150，最大值為1.390，全部小于10.000，說明變量之間不存在嚴(yán)重的共線性問題。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)系數(shù)表

注：***、**和*分別表示1%、5%和10%顯著性水平，下同。

(二)回歸分析

本文通過對(duì)非平衡面板數(shù)據(jù)進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)，選擇固定效應(yīng)回歸模型。表2列示監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與高管貨幣性私有收益的回歸結(jié)果。由表2 可知，全樣本回歸中(1)—(3)結(jié)果顯示監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置的系數(shù)均顯著為負(fù)，說明監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性和技術(shù)能力水平的主動(dòng)設(shè)置能夠監(jiān)督高管貨幣性的私有收益獲取水平，與Dahya等[9]與王彥明和趙大偉[7]的觀點(diǎn)契合；但是監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置未發(fā)現(xiàn)存在顯著的影響。同時(shí)(4)—(6)以正向高管貨幣性私有收益為因變量進(jìn)行分樣本回歸發(fā)現(xiàn)，監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置各替代變量均對(duì)高管正向貨幣性私有收益存在顯著反向作用，說明監(jiān)事會(huì)通過規(guī)模、獨(dú)立性和技術(shù)能力的主動(dòng)設(shè)置均能對(duì)高管獲取高于合理收益的異常收益具有抑制效應(yīng)。另外，鑒于中國處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，本文按產(chǎn)權(quán)性質(zhì)進(jìn)一步分組檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，*限于篇幅，未能報(bào)告結(jié)果。非國有上市公司監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置與高管貨幣性私有收益之間存在顯著負(fù)向關(guān)系，監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置僅對(duì)高管正向超額貨幣性私有收益具有抑制作用，一定程度驗(yàn)證了監(jiān)事會(huì)規(guī)模對(duì)提升監(jiān)事會(huì)監(jiān)督效力的重要作用[11]；反觀國有上市公司監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管貨幣性私有收益的監(jiān)督作用較弱，僅在分樣本組(ABPAY>0)中監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置的回歸系數(shù)顯著為負(fù)。至此，驗(yàn)證了假設(shè)1-2和假設(shè)1-3，假設(shè)1-1部分情境得以證實(shí)。

表2 監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與高管貨幣性私有收益的回歸結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)為t值，下同。

本文深入考察監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與制度環(huán)境的共時(shí)性關(guān)聯(lián)效應(yīng)(如表3所示)。由表3(1)和(4)數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置與制度環(huán)境乘積項(xiàng)的回歸系數(shù)在全樣本和分樣本回歸中為負(fù)但不顯著。然而，全樣本回歸中監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置與制度環(huán)境交互項(xiàng)對(duì)高管貨幣性私有收益都存在顯著的負(fù)向影響，回歸系數(shù)分別為-0.153和-0.131，且通過5%顯著性水平檢驗(yàn)；同時(shí)，高管貨幣性私有收益為正的分樣本回歸中兩者的交互項(xiàng)回歸系數(shù)也均顯著為負(fù)(-0.064和-0.014)?；貧w結(jié)果表明，隨著法律環(huán)境的完善及政府干預(yù)程度的減弱等整體制度環(huán)境的改善，監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管貨幣性私有收益的抑制作用更強(qiáng)；但并未能增強(qiáng)監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管不良行為的監(jiān)督效力，從而驗(yàn)證了假設(shè)2-2和假設(shè)2-3。

表3 監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置、制度環(huán)境與高管貨幣性私有收益的回歸結(jié)果

為了揭示政治文明風(fēng)氣提升對(duì)高管貨幣性私有收益的作用，本文以黨的十八大召開作為政治文明轉(zhuǎn)變的時(shí)間節(jié)點(diǎn)[19]，將樣本劃分為反腐新政前和反腐新政后兩組分別回歸(如表4所示)。全樣本回歸模型中反腐新政實(shí)施前后公司樣本對(duì)比發(fā)現(xiàn)，雖然監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，但十八大后樣本組監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置的回歸系數(shù)為-0.077，通過1%顯著性水平，無論回歸系數(shù)或顯著性水平都明顯強(qiáng)于反腐新政前的公司樣本組(β=-0.034，p<0.050)。同時(shí)，分樣本(ABPAY>0)回歸結(jié)果的對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)，雖對(duì)照樣本組均表現(xiàn)為1%顯著性水平下負(fù)向影響，但反腐新政實(shí)施后樣本回歸系數(shù)(-0.050)的絕對(duì)值明顯大于反腐新政實(shí)施前樣本的回歸系數(shù)(-0.043)絕對(duì)值。另外，反腐新政實(shí)施前后的樣本組中監(jiān)事會(huì)規(guī)模和監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管貨幣性私有收益及大于零的回歸結(jié)果均不顯著。由此說明，相對(duì)于十八大前，十八大系列反腐新政出臺(tái)后，政治文明軟環(huán)境的提升更增強(qiáng)了監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管權(quán)力謀求個(gè)人不正當(dāng)貨幣性私利行為的監(jiān)督和約束作用；但對(duì)監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置和監(jiān)事會(huì)技術(shù)能力主動(dòng)配置監(jiān)督效力的強(qiáng)化并未顯見，這為假設(shè)3-2提供了經(jīng)驗(yàn)支持。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果與上述實(shí)證結(jié)果基本保持一致。

表4 反腐新政實(shí)施對(duì)監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與高管貨幣性私有收益影響的回歸結(jié)果

五、結(jié)論與啟示

針對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和社會(huì)轉(zhuǎn)型時(shí)期高管攫取貨幣性私有收益現(xiàn)象，本文基于2006—2015年A股上市公司非平衡面板數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)：首先，監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管攫取貨幣性私利的行為具有約束效力，監(jiān)事會(huì)規(guī)模主動(dòng)設(shè)置僅對(duì)高管獲取貨幣性私有收益超出預(yù)期收益水平具有抑制作用。其次，非國有上市公司監(jiān)事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管貨幣性私有收益具有不同程度的影響，但國有企業(yè)僅監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管攫取正向貨幣性私有收益發(fā)揮反向作用。再次，其他條件不變，制度環(huán)境的完善能夠不同程度地增強(qiáng)監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置對(duì)高管貨幣性私有收益的監(jiān)督效力。最后，與反腐新政前比較，反腐新政后的政治文明轉(zhuǎn)變提升了監(jiān)事會(huì)獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置對(duì)高管謀取貨幣性私利行為的約束效力。

本文的主要啟示：一方面，監(jiān)事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立性主動(dòng)設(shè)置和技術(shù)能力主動(dòng)配置不同程度地對(duì)高管貨幣性私有收益存在約束作用，這為上市公司健全內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，創(chuàng)新監(jiān)事會(huì)制度和加強(qiáng)對(duì)高管貨幣性私有收益的治理拓寬思路，為政府部門完善監(jiān)事會(huì)制度相關(guān)法律法規(guī)及給予公司更多自律空間提供嘗試性建議；另一方面，鑒于監(jiān)事會(huì)主動(dòng)設(shè)置與制度環(huán)境共時(shí)性關(guān)聯(lián)的作用，政府宏觀方面需繼續(xù)深化改革，完善立法和執(zhí)法環(huán)境，減少行政干預(yù)及提升政治文明氛圍等，增強(qiáng)監(jiān)事會(huì)履職效力。

參考文獻(xiàn)：

[1] 任明杰, 董添. 2016年上市公司高管薪酬大起底 [N]. 中國證券報(bào), 2017-05-05.

[2] Shleifer, A., Vishny,R. W.Corruption [J]. Quarterly Journal of Economics, 1993, 108 (3): 599-617.

[3] 權(quán)小鋒, 吳世農(nóng), 文芳. 管理層權(quán)力、私有收益與薪酬操縱 [J]. 經(jīng)濟(jì)研究, 2010， (11): 73-87.

[4] Berg, S.V., Jiang, L., Lin, C. Regulation and Corporate Corruption: New Evidence From the Telecom Sector [J]. Journal of Comparative Economics, 2012, 40 (1): 22-43.

[5] 陳仕華, 姜廣省, 李維安, 等. 國有企業(yè)紀(jì)委的治理參與能否抑制高管私有收益? [J]. 經(jīng)濟(jì)研究, 2014， (10): 139-151.

[6] Xi, C. In Search of an Effective Monitoring Board Model: Board Reforms and the Political Economy of Corporate Law in China [J]. Connecticut Journal of International Law, 2006,22(1): 1-46.

[7] 王彥明, 趙大偉. 論中國上市公司監(jiān)事會(huì)制度的改革 [J]. 社會(huì)科學(xué)研究, 2016， (1): 89-96.

[8] Dahya, J., Karbhari, Y., Xiao, J.Z. The Supervisory Board in Chinese Listed Companies: Problems, Causes, Consequences and Remedies [J]. Asia Pacific Business Review, 2002, 9 (2): 118-137.

[9] Dahya, J., Karbhari, Y., Xiao, J.Z.,et al. The Usefulness of the Supervisory Board Report in China [J]. Corporate Governance: An International Review, 2003, 11 (4): 308-321.

[10] Firth, M., Fung, P.M.Y., Rui, O.M. Ownership, Two-Tier Board Structure, and the Informativeness of Earnings: Evidence From China [J]. Journal of Accounting & Public Policy, 2007, 26 (4): 463-496.

[11] Ding, S., Wu, Z., Li, Y., et al. Executive Compensation, Supervisory Board, and China’s Governance Reform: A Legal Approach Perspective [J]. Review of Quantitative Finance and Accounting, 2010, 35 (4): 445-471.

[12] 青木昌彥. 比較制度分析 [M]. 周黎安譯，上海: 上海遠(yuǎn)東出版社, 2001.1-278.

[13] 約翰·克勞奈維根. 交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)及其超越[M].朱舟，黃瑞虹譯，上海：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2002.14-60.

[14] Ding, S., Wu, Z., Li, Y.,et al. Can the Chinese Two-Tier-Board System Control the Board Chair Pay? [J]. Asian Journal of Finance & Accounting, 2009, 1 (1): 1-22.

[15] Xiao, J.Z., Dahya, J., Lin, Z. A Grounded Theory Exposition of the Role of the Supervisory Board in China [J]. British Journal of Management, 2004, 15 (1): 39-55.

[16] 徐細(xì)雄, 劉星. 放權(quán)改革、薪酬管制與企業(yè)高管腐敗 [J]. 管理世界, 2013， (3): 119-132.

[17] 孫燁, 張晶. 制度環(huán)境對(duì)高管腐敗作用的邊界條件研究 [J]. 山東社會(huì)科學(xué), 2017， (7): 128-133.

[18] Dyck, A., Zingales, L. Private Benefits of Control: An International Comparison [J]. The Journal of Finance, 2004, 59 (2): 537-600.

[19] 王茂斌, 孔東民. 反腐敗與中國公司治理優(yōu)化:一個(gè)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn) [J]. 金融研究, 2016，(8): 159-174.

[20] 王小魯, 樊綱, 于靜文. 中國分省份市場化指數(shù)報(bào)告(2016) [M]. 北京: 社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社, 2017.214-225.