企業(yè)并購問題研究

【摘 要】 近年來，隨著我國經(jīng)濟的繁榮發(fā)展，企業(yè)數(shù)量增多的同時，市場活動也越來越活躍。隨之而來地，企業(yè)并購甚至敵意并購問題也進一步增加。理論上說，企業(yè)并購能夠使企業(yè)快速占領(lǐng)市場、提高利潤，甚至實現(xiàn)轉(zhuǎn)型和提升品牌的知名度，實現(xiàn)企業(yè)的目的。但另一方面敵意并購會激化雙方矛盾，增加成本。本文運用案例法，選取寶能并購萬科的真實案例作為研究對象，分析并購的成因，并對如何應(yīng)對提出針對性的建議。

【關(guān)鍵詞】 并購 反并購 案例分析 啟示

一、引言

近年來，隨著改革開放的深化，我國的經(jīng)濟快速發(fā)展，企業(yè)數(shù)量迅速增加。與此同時，企業(yè)并購活動更加頻繁，并購交易金額和數(shù)量均有所增長。僅2015年上半年中國并購市場就公告交易1082起，披露金額達到2424億美元，相比于2013年和2014年都有較大的增加。但伴隨著企業(yè)并購數(shù)量增加的同時，相對應(yīng)地，敵意收購的現(xiàn)象也變得更為普遍。所謂敵意收購，就是收購方在沒有與目標(biāo)企業(yè)達成合作的情況下強行采取的一種市場收購行為。一般來說，敵意收購相比于達成合作的收購來說，程序更復(fù)雜、風(fēng)險也更大，不利于企業(yè)的管理，甚至還會對企業(yè)的利益造成沖擊。因此，面對敵意收購，企業(yè)必須保持警惕，提前采取應(yīng)對措施。

本文從寶能和萬科股權(quán)之爭這一事件入手，通過該事件的進展分析該事件下企業(yè)并購的成因，并從案例中得出啟示，希望能為之后企業(yè)的并購活動提供建議和參考。

二、事件過程

2015年7月，我國資本市場上發(fā)生了規(guī)模巨大的并購事件，寶能大舉增持萬科股份，在連續(xù)多次舉牌后超過華潤集團成為萬科的第一大股東，引發(fā)了寶萬之爭，一夕之間，萬科和寶能引起了整個中國甚至世界資本市場的廣泛關(guān)注。

從2015年7月開始，直到8月，一月之間，前海人壽及其一致行動人連續(xù)三次舉牌，成為萬科第一大股東。也拉開了寶萬之爭的序幕。隨后，作為原萬科大股東的華潤迅速大量買入萬科股票，展開反擊，奪回大股東之位。11月27日之后一周內(nèi)，寶能斥資5.49億元再次買入萬科股份，構(gòu)成四度舉牌。至此，并購方前海人壽和矩盛華持股比例達到20.008%，再一次成為萬科最大股東。之后，矩盛華小幅度增持收購萬科散股，持股比例繼續(xù)緩慢上升。在比例達到24.26%時，萬科再次做出應(yīng)對，以準(zhǔn)備重大資產(chǎn)重組為由停牌。之后，在證監(jiān)會表明符合法律規(guī)定條件下不會干涉后，萬科復(fù)牌，寶能少量增持，持股比例達到25.4%。

面對寶能的頻繁舉牌，以王石為首的的萬科管理層積極采取應(yīng)對措施，將深圳地鐵集團旗下子公司前海國際全部股權(quán)給萬科，若交易完成，則能繼續(xù)保障萬科的控股地位。經(jīng)過無關(guān)聯(lián)的10位董事投票，該重組預(yù)案暫時通過。然而，之前一直支持萬科的華潤強烈反對該重組預(yù)案，隨后，寶能也表示不滿，重組計劃破產(chǎn)。2016年6月26日，大股東寶能提出罷免萬科相關(guān)董事，使得這場股權(quán)之爭的火藥味越來越濃。

2016年7月19日，萬科發(fā)布報告，向相關(guān)監(jiān)管部門舉報寶能在并購中資管計劃的違法違規(guī)行為并要求懲處，監(jiān)管機構(gòu)對此做出回應(yīng)，成立專門的檢查小組對此相關(guān)事實進行核查。

2016年12月18日，萬科與深圳地鐵的合作宣告破裂，之前的重組計劃也化為泡影，這使本來就處于相對劣勢的萬科局勢更加雪上加霜。然而一個月之后，事情出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，迅速扭轉(zhuǎn)了局面。2017年1月24日，華潤、中潤貿(mào)易和深圳地鐵達成協(xié)議，轉(zhuǎn)讓其他兩方全部萬科股份給深圳地鐵，使其持股比例上升，達到15.31%，一躍成為萬科的第二大股東，華潤離席。另一方面，監(jiān)管部門應(yīng)萬科要求所進行的核查也出現(xiàn)結(jié)果，對前海人壽在業(yè)務(wù)中存在的違規(guī)運用資金以及編制虛假材料等違法行為進行懲處，并給予董事長姚振華撤銷任職資格并禁入保險業(yè)10年的處罰。隨著此事的結(jié)束，萬科與寶能之間的股權(quán)之爭也落下了帷幕。

三、成因分析

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散

總體來看，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散是萬科成為被并購目標(biāo)最主要的問題之一。正是因為股權(quán)不集中，使得收購其股份的門檻降低，其他企業(yè)較為容易從市場上購買和持有股票完成資本的積累，從而爭奪企業(yè)的控股權(quán)。另外，萬科不僅結(jié)構(gòu)分散，而且大股東沒有完全控股，截止2015年6月底，公司最大股東華潤集團持股僅為14.89%，離公司法規(guī)定的30%仍有很大差距，更不說達到絕對控股的50%以上，這也為之后“寶萬之爭”控股權(quán)的爭奪埋下了隱患。

（二）股價被持續(xù)低估

萬科的股價被持續(xù)低估，一方面有市場因素的影響，2015年的股市持續(xù)低迷，6月份甚至發(fā)生了股災(zāi)，萬科身在其中，自然難以不受影響；另一方面，萬科近年來營業(yè)收入和利潤一直非?？捎^，穩(wěn)占房地產(chǎn)行業(yè)第一位，而它的股價卻并沒有大幅度的增長，這導(dǎo)致它的實際價值明顯高于其股價，在收購者寶能眼里，收購萬科變得有利可圖，這也一定程度上促進了它的收購動機。

（三）寶能看中萬科前景，希望通過并購實現(xiàn)轉(zhuǎn)型

寶能并購萬科，一方面是看重萬科良好的品牌和充裕的資金流，更重要的是萬科看好未來的的發(fā)展前景及市場地位。寶能想要更好的發(fā)展，需要更好的平臺，而萬科無疑是一個很好的選擇，不僅知名度高、市場地位領(lǐng)先、資金充足，而且前景看好。寶能如果能夠成功收購萬科，就能借萬科的市場優(yōu)勢幫助其自身業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，提高企業(yè)長期回報率，保障其長期的發(fā)展。

四、案例啟示

萬科與寶能之間的股權(quán)之爭，經(jīng)過一年多的發(fā)展演變以及多方角逐之后終于還是落下了帷幕。關(guān)于這次并購事件的發(fā)展和結(jié)局，不僅引起了社會各界的廣泛關(guān)注，也從另一個側(cè)面暴露了我國資本市場上關(guān)于企業(yè)并購方面存在的諸多問題。因此，從這個案例中，我們從不同的角度得出案例啟示并提出相關(guān)建議，希望能對其他企業(yè)起到一定的借鑒作用。

（一）企業(yè)應(yīng)增強反收購意識

寶萬之爭雖然已經(jīng)結(jié)束，但是對于股權(quán)分散的公司來說這次事件是一個警示，它提醒上市企業(yè)一定要居安思危，要時刻保持警醒和對企業(yè)并購的敏銳度，及時采取合理措施，保證公司的控制權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移。對于一個健康發(fā)展的企業(yè)，尤其是股權(quán)和資本結(jié)構(gòu)較為分散，易被視為并購目標(biāo)的企業(yè)，這種自我保護意識是必須的，公司董事會和管理層也應(yīng)居安思危，防范風(fēng)險、加強防御并努力提升企業(yè)核心價值。

（二）構(gòu)建合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)

這次事件告訴我們，構(gòu)建合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)對于降低并購風(fēng)險，提高管理效率具有至關(guān)重要的作用。在我國的證券市場上，股權(quán)過于分散不僅不利于公司的治理，導(dǎo)致降低決策效率，加大管理成本；在公司股票價值小于實際價值，實際價值存在溢價的情形下，企業(yè)還容易被視為并購目標(biāo)。解決這個問題的關(guān)鍵點就是要建立健全合理的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，既要保持企業(yè)股權(quán)的相對集中性，不被其他企業(yè)所覬覦，又要防止一家獨大，造成獨裁，降低管理效率。同時，也要盡量保證企業(yè)股票價值與實際價值相符，這也能在一定程度上提升并購方成本，降低收購的動機。

（三）提高監(jiān)管體系的有效性

任何市場的有效運行都離不開合理的監(jiān)管機制，而對于現(xiàn)階段我國并不完善和成熟的并購市場來說，監(jiān)管的作用顯得尤為重要。寶萬之爭的事件，在一定程度上暴露了我國市場監(jiān)管機制的漏洞，相關(guān)部門的監(jiān)管工作敲響了警鐘。不可否認，在企業(yè)并購過程中，監(jiān)管層處在一個非常重要的角色，保障企業(yè)的市場活動合法有序地進行是其職責(zé)所在。所以，對于敵意收購來說，監(jiān)管方要承擔(dān)更大的責(zé)任，提高監(jiān)管有效性，保障并購活動的順利進行。

具體來說，監(jiān)管方要保持自身評判的中立性，迅速識別敵意收購的存在并且依據(jù)法規(guī)政策采取有效措施；另一方面，要健全相關(guān)規(guī)定并嚴(yán)格執(zhí)行，對于不符合規(guī)定披露甚至披露虛假信息的企業(yè)給予嚴(yán)懲，從而給相關(guān)企業(yè)以震懾，維護法規(guī)權(quán)威，充分保障投資者的利益。最后，監(jiān)管部門還應(yīng)該同行業(yè)協(xié)會等聯(lián)合起來，構(gòu)建跨行業(yè)、全方位的監(jiān)管體系，彌補監(jiān)管漏洞和空白，提高監(jiān)管效率。

四、總結(jié)

歷時一年多的寶萬之爭落下了帷幕，在引起關(guān)注的同時，也暴露了我國企業(yè)以及資本市場存在的諸多問題。股權(quán)結(jié)構(gòu)的分散、股價與實際價值的差異、市場監(jiān)管的局限性等問題都加劇了敵意并購的風(fēng)險，為眾多的企業(yè)以及我國的監(jiān)管部門敲響了警鐘。因此，相對應(yīng)的，要想降低被并購的風(fēng)險，保持企業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展，需要各方的共同努力。企業(yè)應(yīng)提高防御意識、完善股權(quán)結(jié)構(gòu)，加強內(nèi)部控制；國家和社會也應(yīng)健全監(jiān)管體系、提高監(jiān)管效率。相信隨著各方的不斷努力，我國的資本市場一定會有更加光明的未來。

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作者簡介：路平（1993.03），女，漢族，山西呂梁人，碩士研究生，天津財經(jīng)大學(xué)。