我國企業(yè)融資方式影響因素的實證分析

藍翔

摘 要：隨著國內(nèi)融資市場初具規(guī)模，我國資本市場得到快速發(fā)展，企業(yè)的融資方式選取呈現(xiàn)多樣性，而需要考慮的影響因素也隨之增多，與國外發(fā)達國家對比分析我國企業(yè)的融資方式，發(fā)現(xiàn)我國企業(yè)偏好于股權(quán)融資方式。本文采取2008年至2010年三年間的數(shù)據(jù)，對企業(yè)融資方式影響因素作出實證分析，并根據(jù)實證分析結(jié)果提出加強企業(yè)融資管理的有效建議。

關(guān)鍵詞：企業(yè)管理；融資方式；影響因素；實證分析；有效建議

隨著我國資本市場的快速發(fā)展，企業(yè)的融資方式選取呈現(xiàn)多樣性，而需要考慮的影響因素也隨之增多，不同的融資方式影響企業(yè)最重要實現(xiàn)的目的，企業(yè)管理層以及學術(shù)工作者對我國企業(yè)融資方式的選擇及其影響因素的研究日益火熱。企業(yè)內(nèi)部權(quán)益與負債之間的比率關(guān)系稱為資本結(jié)構(gòu)，資本結(jié)構(gòu)的主要體現(xiàn)在于資產(chǎn)負債率，我國各個行業(yè)的企業(yè)存在諸多資本結(jié)構(gòu)，另外高低不同的資產(chǎn)負債率導致了國內(nèi)企業(yè)在不同的行業(yè)內(nèi)表現(xiàn)出不同的融資方式傾向，另外就是地區(qū)區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展水平對其資產(chǎn)負債率的影響，在相對發(fā)達的沿海地區(qū)，企業(yè)一般會具有更高財務(wù)杠桿的優(yōu)勢，這樣可以使增長速度較快，所以地區(qū)經(jīng)濟與企業(yè)增長速度發(fā)展水平也影響著融資方式的選取。與國外發(fā)達國家對比分析我國企業(yè)的融資方式，發(fā)現(xiàn)我國企業(yè)偏好于股權(quán)融資方式。

影響我國企業(yè)融資方式偏好的因素存在多樣性，其一是盈利能力方面的影響，根據(jù)國內(nèi)外融資理論以及優(yōu)秀的企業(yè)所體現(xiàn)的長期經(jīng)驗分析，股權(quán)融資并不是企業(yè)最優(yōu)的選擇，內(nèi)部融資才是最好的方式，所以融資方式的合理順序為：內(nèi)部融資，債權(quán)融資，股權(quán)融資。盈利能力較低的問題是國內(nèi)企業(yè)的通病，導致企業(yè)資金流缺乏，資金供應(yīng)鏈不完整，故而內(nèi)部融資方式被限制。投資人很難找到能夠持續(xù)產(chǎn)生高回報率的公司，導致國內(nèi)股票市場的短信投資現(xiàn)象嚴重，造成投資人一般會只關(guān)注企業(yè)的資本獲得回報忽略股權(quán)得利的后果，企業(yè)也就不能對投資人的分紅回報，繼而導致投資人對股利回報的忽視，最終便是惡性循環(huán)。長此以往，諸多企業(yè)在沒有研究和調(diào)查的情況下便認為二級市場融資不存在成本的投入，在不顧一切上市的同時還會加緊配股融資，故而導致對股權(quán)融資方式的偏好；其二是股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響因素，國內(nèi)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜，包含普通股、公眾股、內(nèi)資股以及外資股，如果企業(yè)能夠決定融資方式，極可能會因為債權(quán)融資的代理費用少，每股的收益相對擴大而選擇債權(quán)融資方式，但是這樣一來大股東就不能在股價上漲中獲利，另一方面，股權(quán)融資的高溢價性使凈資產(chǎn)數(shù)倍增加，導致我國企業(yè)偏好股權(quán)融資；還有其他因素的影響例如企業(yè)的治理并沒有創(chuàng)新經(jīng)營管理模式，內(nèi)部管理、運營體系混亂，過高的代理費的通病沒有得以改善，另外就是融資成本因素，國內(nèi)企業(yè)的融資成本與紅利配息呈現(xiàn)正相關(guān)，與市場盈利率呈現(xiàn)出負相關(guān)關(guān)系。

一、國內(nèi)企業(yè)融資方式的理論分析

融資環(huán)境由市場環(huán)境和國家政策環(huán)境組成，國內(nèi)融資環(huán)境隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展，企業(yè)對外融資是大力發(fā)展的有效且必然選擇，但是我國資本市場還不夠完善，另外銀行多為國有銀行或者國有控股銀行，形成高度集中的體系，不利于非國有企業(yè)的上市借貸。所以對外融資越來越為廣泛。理論分析影響國內(nèi)企業(yè)融資方式的影響因素如下：

1.企業(yè)盈利能力。企業(yè)的盈利能力越強就會繳納越多的賦稅，而債權(quán)融資具有抵稅的作用，故而盈利能力是企業(yè)選擇債權(quán)融資方式的重要影響因素，與此同時，企業(yè)的獲利能力越強，滿足國家對發(fā)行股票的要求就越容易，選擇股權(quán)融資也是可行的，所以企業(yè)的盈利能力與北部融資方式呈現(xiàn)了正相關(guān)關(guān)系，而與股權(quán)融資方式與債權(quán)融資方式之間的關(guān)系是不確定的。

2.公司信譽。信用的缺失是中小型企業(yè)融資難的主要因素，良好的公司信譽有助于銀行放貸速度和資金量，有利于債權(quán)融資更容易。

3.公司成長性。相關(guān)文獻認為高成長性的企業(yè)往往是新興企業(yè)，發(fā)展還不夠成熟，還未形成一定的規(guī)模，這類公司的資產(chǎn)極可能大部分屬于無形資產(chǎn)，由于銀行放貸的擔保只承認有形資產(chǎn)，所以高成長性的企業(yè)在銀行貸款這方面是行不通的。另外根據(jù)地方信息不對稱理論，公司的股權(quán)融資所需成本較高且風險大，故而成長機會與資產(chǎn)負債率呈現(xiàn)出負相關(guān)關(guān)系。

4.資本結(jié)構(gòu)及波動性。以往學者研究提出債券融資方式與資產(chǎn)負債率呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系，所以企業(yè)資產(chǎn)負債率低成為企業(yè)偏好股權(quán)融資的重要影響因素；企業(yè)的效益波動性越大，企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性就越差，投資風險則就越明顯，投資人對于此類企業(yè)的投資就會越謹慎，相應(yīng)的企業(yè)的融資難度就會越大。

5.企業(yè)信息不對稱性。企業(yè)的信息不對稱程度會影響企業(yè)融資方式的選擇，信息不對稱帶來的后果便是外部投資者對企業(yè)了解甚少，不利于吸引投資者，只有向外部分享信息，宣傳企業(yè)良好形象，讓外部投資者了解企業(yè)穩(wěn)定的盈利狀態(tài)更容易實現(xiàn)融資。

6.融資風險。任何的投資都存在或大或小的風險，融資也不例外，融資風險主要針對財務(wù)，指的是債務(wù)融資方式所給企業(yè)的投資者帶來收益的不確定性而產(chǎn)生的財務(wù)風險，其可以通過財務(wù)杠桿的系數(shù)來評價，財務(wù)杠桿的系數(shù)與融資風險呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。

二、我國企業(yè)融資方式影響因素的實證分析

通過理論分析，我國企業(yè)在選擇融資方式時，要綜合分析各種因素的影響，以求成本最低化獲取利益最大化的目的，所涉及的因素包含本身財務(wù)狀況、資本市場外部環(huán)境、股本結(jié)構(gòu)情況、資金需要等，本文實證分析所選取的變量的定義、代表符號及其相應(yīng)的計算公式如表1所示。

本文的樣本數(shù)據(jù)選取2008年、2009年和2010年三年間60個數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于中國誠信證券評估公司創(chuàng)作的《中國上市公司基本分析》這本書。根據(jù)變量定義，我國企業(yè)的融資方式選擇的影響綜合因素用向量表示，如式（1）和（2），其中式（1）描述的是影響國內(nèi)企業(yè)債務(wù)融資方式，式（2）所描述的是影響國內(nèi)企業(yè)權(quán)益融資方式，融資方式雖然呈現(xiàn)出多樣性，但是究其本質(zhì)，可以分為債務(wù)融資策略和權(quán)益性融資策略，用GD表示債務(wù)融資方式的增長率，用GE表示權(quán)益融資方式增長率，那么我國企業(yè)的融資方式就可以表示為向量Y=（GD，GE）。endprint

首先分析負債融資方式的影響因素，運用SPSS軟件對數(shù)據(jù)進行分析處理，結(jié)果如表2所示：

通過回歸方程可知長期資產(chǎn)增長率、權(quán)益增長率、流動資產(chǎn)增長率以及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率四個變量對負債增長率的影響是顯著的，擬合優(yōu)度較高。解釋變量為4，觀察值為60，所以dL=1.47，dU=1.71。D.W.=1.7326>1.71，由是認為模型自相關(guān)是不存在的。其次，研究分析對權(quán)益融資方式選擇的影響因素，同樣運用SPSS軟件，數(shù)據(jù)處理結(jié)果如表3所示：

由回歸方程數(shù)據(jù)分析可知法人持股比率、流動資產(chǎn)增長率、流動負債增長率以及凈利潤增長率對權(quán)益增長率存在顯著性影響，解釋變量為4，觀察值為60，所以dL=1.47，dU=1.71。D.W.=1.765>1.71，由是認為模型自相關(guān)是不存在的。

總結(jié)實證分析結(jié)果，了解了國內(nèi)企業(yè)偏好股權(quán)融資的原因和動機。分析實證結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在債務(wù)融資選擇方面是十分關(guān)注的，融資的目的就是解決投資和經(jīng)營中的現(xiàn)金問題，符合股東利益。但是權(quán)益融資方式的選擇主要被大股東操縱以及短期利益影響，這方面是不利于股東利益的。所以在企業(yè)應(yīng)避免內(nèi)部大股東的存在，股權(quán)分散化有利于融資方式的合理選擇。

三、加強國內(nèi)企業(yè)融資方式管理的建議

企業(yè)應(yīng)該充分分析自身實際情況，對融資方式選擇上作出符合成本最小但收益最大化的決定。為提高國內(nèi)企業(yè)融資率作出以下建議：

1.加強內(nèi)源融資的選擇，減少對外部融資的依賴。實證分析結(jié)果發(fā)現(xiàn)我國企業(yè)中內(nèi)源融資較少，而最適合企業(yè)的融資方式就是內(nèi)部融資，有效減少企業(yè)對外部融資方式的選擇，有助于降低融資風險。國內(nèi)企業(yè)的盈利能力較低，自身內(nèi)部資金資源欠缺，再者由于生產(chǎn)成本較高，即使盈利較高還是不能留住資金。

2.加強對中小型企業(yè)銀行貸款的支持。中小企業(yè)處于成長期，發(fā)展空間較大，但是需要充足資金的支持，根據(jù)以往學者研究發(fā)現(xiàn)中小型企業(yè)通過銀行貸款融資的方式所占比例較大，所以銀行應(yīng)該加大對中小型企業(yè)的放貸力度，支持小型企業(yè)的成長，對穩(wěn)定市場提升經(jīng)濟具有重要的作用。

3.建議資產(chǎn)流動性相對較強的國內(nèi)企業(yè)應(yīng)該充分利用自身穩(wěn)定的現(xiàn)金流優(yōu)勢，加強內(nèi)部融資和銀行融資的選擇，使自身資金充足的優(yōu)勢得以發(fā)揮，這是其他類型企業(yè)所不具有的。

4.波動較大的企業(yè)在融資方式選擇方面可以多多考慮股權(quán)融資或者銀行貸款的方式，因為波動較大則說明經(jīng)營并不穩(wěn)定，投資風險相對較大，加之內(nèi)部資金的缺乏，想要實現(xiàn)企業(yè)發(fā)展的目的就必須依靠外部資金的支持。

5.加強股權(quán)流通以參與更多的市場活動。優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有利于融資管理，企業(yè)加大發(fā)行股票促進股票的流通以參與更多的市場活動，減少企業(yè)負債。企業(yè)股票流通程度與內(nèi)部管理人員的約束力程度呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，流通股票比例增加的同時股東的利益和權(quán)力也得以改善強化，有利于企業(yè)對于融資方式的選擇，進而避免市場占據(jù)來調(diào)節(jié)企業(yè)的被動局面。

6.改善股票發(fā)行政策以提高股權(quán)融資成本。根據(jù)市場的調(diào)節(jié)作用和企業(yè)自身的實際情況的考量作出融資方式的選擇，股權(quán)融資現(xiàn)階段表現(xiàn)成本較低，應(yīng)采取合理的股權(quán)融資的股票發(fā)行政策，股權(quán)融資趨向合理化，充分發(fā)揮市場調(diào)節(jié)作用，發(fā)揮監(jiān)管部門的監(jiān)督調(diào)控手段，以促進股權(quán)融資成本的提高，合理利用企業(yè)的資金流優(yōu)勢，實現(xiàn)資源優(yōu)化配置。

四、總結(jié)

國內(nèi)企業(yè)的融資方式呈現(xiàn)多樣化，但不同類型或者實際情況不同的企業(yè)所適合的融資方式是不一致的，不同類型的企業(yè)選擇適合自己的融資方式，不同發(fā)展階段的企業(yè)也要慎重選擇合理的融資方式，盡可能降低融資風險，充分發(fā)揮自身優(yōu)勢，加強企業(yè)內(nèi)部管理，升級產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，創(chuàng)造更加有利的融資條件。本文通過分析以往學者的研究成果以及實證分析，研究了我國企業(yè)融資方式影響因素，并根據(jù)分析結(jié)果提出企業(yè)加強管理的建議，為后續(xù)研究提供借鑒意義。

參考文獻：

[1]馮晶，徐柏.制度環(huán)境、無形資產(chǎn)信息披露質(zhì)量與融資約束--來自創(chuàng)業(yè)板的經(jīng)驗證據(jù)[J].特區(qū)經(jīng)濟，2017（1）：43-50.

[2]李斌，孫月靜.中國企業(yè)融資方式影響因素的實證研究[J].中國軟科學，2013，（07）：122-131.endprint