公租房PPP+REITs融資模式可行路徑選擇與應(yīng)用

趙世強(qiáng)+寧勇+秦穎

【摘 要】 為緩解我國(guó)公租房項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營(yíng)的資金緊張及政府財(cái)政壓力，文章提出在公租房領(lǐng)域引入PPP+REITs融資模式，并通過(guò)案例測(cè)算，探討PPP+REITs模式解決公租房資金問(wèn)題的方法和途徑。對(duì)公租房PPP+REITs融資模式從政策、交易模式、市場(chǎng)操作等方面進(jìn)行綜合可行性分析，并考慮組織形式、免稅情況、退出途徑等12種交易模式下我國(guó)公租房REITs的可行路徑。

【關(guān)鍵詞】 公租房； PPP模式； REITs模式； 有限合伙； 有限公司； 免稅

【中圖分類號(hào)】 F293.33 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2017）22-0040-04

一、引言

近年來(lái)，我國(guó)形成了以公租房為中堅(jiān)力量，經(jīng)濟(jì)適用房、廉住房、限價(jià)房并行的“四房”保障房體系?！笆濉币?guī)劃要求在此期間建設(shè)3 600萬(wàn)套保障性住房，期末覆蓋率達(dá)到20%，其中建設(shè)資金來(lái)源于中央和地方各級(jí)專項(xiàng)資金、債權(quán)融資、國(guó)有投資等融資渠道。隨著融資結(jié)構(gòu)的整體市場(chǎng)化，以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為目的的公租房占有政府大量的資金，出現(xiàn)政府難以負(fù)擔(dān)的情況。2016年底我國(guó)城鄉(xiāng)居民存款余額為60.65萬(wàn)億元，社會(huì)資本擁有巨大的投資潛力，但公租房前期投資大，資金回收期長(zhǎng)，運(yùn)營(yíng)過(guò)程存在較大的不確定性，資金短缺問(wèn)題成為制約公租房發(fā)展的首要因素，單純的融資模式已很難吸引社會(huì)資本投資公租房項(xiàng)目。因此，對(duì)各地政府及相關(guān)企業(yè)而言，運(yùn)用合理的融資模式解決公租房建設(shè)運(yùn)營(yíng)的資金問(wèn)題迫在眉睫。本文探索性地將PPP模式與REITs結(jié)合，提出公租房PPP+REITs融資模式，吸引社會(huì)資本的參與和公租房的轉(zhuǎn)讓，在保證公租房屬性不變的基礎(chǔ)上，對(duì)公租房PPP+REITs融資模式可行性路徑進(jìn)行實(shí)證分析。

二、公租房PPP+REITs融資模式

（一）PPP模式和REITs模式概述

1.PPP模式

PPP（Public-Private-Partnership，政府和社會(huì)資本合作）模式是指社會(huì)資本和政府簽訂特許經(jīng)營(yíng)權(quán)協(xié)議，在特許經(jīng)營(yíng)期內(nèi)為項(xiàng)目進(jìn)行融資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，通過(guò)發(fā)揮政府和社會(huì)資本各自的優(yōu)勢(shì)，提高項(xiàng)目服務(wù)的質(zhì)量和效率，使資金的使用價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化。

2.REITs模式

REITs（Real Estate Investment Trusts，房地產(chǎn)投資信托基金）是指將流通性較弱、變現(xiàn)能力差的房地產(chǎn)直接轉(zhuǎn)化為可在資本市場(chǎng)流通交易的金融產(chǎn)品。投資REITs可以帶給投資人穩(wěn)定的現(xiàn)金流和差異化的投資產(chǎn)品，并可享有資產(chǎn)的長(zhǎng)期升值。REITs有機(jī)地結(jié)合了房地產(chǎn)、資產(chǎn)證券化和投資三種市場(chǎng)工具。中國(guó)首支REITs是2014年5月在深圳證券交易所上市的中信啟航專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，其以缺乏流動(dòng)性的不動(dòng)產(chǎn)作為證券化基礎(chǔ)，是我國(guó)發(fā)行REITs的探索性嘗試[ 1 ]。

（二）公租房PPP+REITs融資模式運(yùn)作程序

公租房PPP+REITs融資模式運(yùn)作程序如圖1[ 2 ]。

REITs基金公司募集社會(huì)資本，并與地方政府簽訂特許權(quán)經(jīng)營(yíng)協(xié)議，成立項(xiàng)目公司SPV，社會(huì)資本以租金收入作為回報(bào)，政府對(duì)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)主體承擔(dān)補(bǔ)足義務(wù)。特許經(jīng)營(yíng)期滿后，政府擁有回購(gòu)權(quán)利和義務(wù)，將REITs基金贖回，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的終結(jié)，也可以發(fā)行新一期REITs基金實(shí)現(xiàn)續(xù)做，同時(shí)，項(xiàng)目公司SPV享受政府提供稅收等方面的優(yōu)惠。

（三）公租房項(xiàng)目PPP+REITs結(jié)合的必要性

公租房資產(chǎn)在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間里占用政府大量財(cái)政資金，影響財(cái)政資金周轉(zhuǎn)效率和其他公共事業(yè)的再投入效率，引入PPP+REITs既能有效解決公租房建成后回購(gòu)款問(wèn)題，還能保證公租房的屬性不變[ 3 ]。因此，公租房引入PPP+REITs模式有如下必要性：

一是盤(pán)活國(guó)有資產(chǎn)、拓寬融資渠道。由于公租房經(jīng)營(yíng)回收期長(zhǎng)，引入REITs可加快現(xiàn)金回流，同時(shí)解決盤(pán)活存量問(wèn)題，提高財(cái)政資金利用效率。

二是PPP模式可以引入政府或其他增信元素，增強(qiáng)市場(chǎng)信心，降低市場(chǎng)回報(bào)率與實(shí)體經(jīng)濟(jì)收益率的差異。

三是解決公租房運(yùn)營(yíng)企業(yè)直接融資需求。公租房投資周期長(zhǎng)，收益低，一旦失去財(cái)政補(bǔ)貼和社會(huì)資本支持，公租房持有主體就會(huì)陷入困境，引入PPP+REITs可有效解決公租房持有主體對(duì)直接融資的需求。

四是享受稅收優(yōu)惠。在國(guó)外REITs被視為“稅收透明體”，避免了雙重征稅。

三、公租房引入PPP+REITs的政策可行性

我國(guó)保障房體系經(jīng)歷了較長(zhǎng)時(shí)間的發(fā)展。1994年，國(guó)務(wù)院下發(fā)《關(guān)于深化城鎮(zhèn)住房制度改革的決定》首次提出建設(shè)住房保障體系，實(shí)行住房分配貨幣化。2004年，住建部頒布《城鎮(zhèn)最低收入家庭廉租住房管理辦法》《經(jīng)濟(jì)適用住房管理辦法》，標(biāo)志著構(gòu)建保障房基本體系。2009年住建部要求加快公租房的建設(shè)，對(duì)“夾心層”住房問(wèn)題給出了清晰的解決路徑。2015年，時(shí)任住建部部長(zhǎng)在全國(guó)住房城鄉(xiāng)建設(shè)工作會(huì)議上表示，要通過(guò)市場(chǎng)籌集房源，減少住房直接投資，減輕政府管理壓力，公租房實(shí)行貨幣化，構(gòu)建一個(gè)新的住房保障體系。2015年，住建部頒發(fā)《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場(chǎng)的指導(dǎo)意見(jiàn)》指出下一步工作的重點(diǎn)是積極推進(jìn)REITs。該意見(jiàn)肯定了REITs作為金融投資產(chǎn)品，有利于拓寬企業(yè)融資渠道，充分利用社會(huì)資金發(fā)展租賃市場(chǎng)。公租房是一種較為特殊的房地產(chǎn)項(xiàng)目，本身就享有稅收的政策優(yōu)惠。財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局《關(guān)于促進(jìn)公共租賃住房發(fā)展有關(guān)稅收優(yōu)惠政策的通知》中對(duì)公租房建設(shè)和運(yùn)營(yíng)繼續(xù)給予稅收優(yōu)惠，免征房產(chǎn)稅和營(yíng)業(yè)稅，為公租房實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化提供了政策的可行性。2015年，財(cái)政部聯(lián)合六部委發(fā)布《關(guān)于運(yùn)用政府和社會(huì)資本合作模式推進(jìn)公共租賃住房投資建設(shè)和運(yùn)營(yíng)管理的通知》，表明政府正式將PPP模式與公租房建設(shè)運(yùn)營(yíng)相結(jié)合，拓寬了公租房的融資渠道。2016年12月26日，國(guó)家發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會(huì)資本合作（PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》，標(biāo)志著我國(guó)PPP項(xiàng)目實(shí)行資產(chǎn)證券化的工作正式啟動(dòng)。我國(guó)首支PPP項(xiàng)目證券化的發(fā)行形式就是資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，也是本文公租房引入PPP+REITs模式進(jìn)行測(cè)算的發(fā)行形式。因此，在公租房領(lǐng)域引入PPP+REITs模式具備政策可行性。endprint