對(duì)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)中融資方式的探索

張亦豪

[摘要]：海外并購(gòu)是開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)的有效途徑，但融資難、融資渠道單一、融資成本高卻一直是我國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)過(guò)程中的絆腳石。通過(guò)分析光明食品對(duì)英國(guó)維多麥的并購(gòu)案例，探究其融資手段，為解決并購(gòu)融資問(wèn)題提供借鑒。

[關(guān)鍵詞]：海外并購(gòu) 債務(wù) 融資 融資成本

一、并購(gòu)背景分析

金融危機(jī)對(duì)歐美企業(yè)造成重大影響，再加上人民幣升值，為中國(guó)企業(yè)走出國(guó)門(mén)提供了良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。近年來(lái)，國(guó)家大力支持有條件的企業(yè)積極開(kāi)展對(duì)外投資和跨國(guó)經(jīng)營(yíng)，僅光明食品此前就已進(jìn)行過(guò)6次海外并購(gòu)，雖然只有2次成功，但也積累了一定的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。

二、并購(gòu)SWOT分析

1、優(yōu)勢(shì)

光明在中國(guó)市場(chǎng)擁有發(fā)達(dá)的零售網(wǎng)絡(luò)，有利于維多麥旗下的品牌和產(chǎn)品打入中國(guó)市場(chǎng)。維多麥旗下?lián)碛卸鄠€(gè)成熟品牌，享有很高的聲譽(yù)和客戶忠誠(chéng)度；擁有優(yōu)秀的研發(fā)和管理團(tuán)隊(duì)，具有較強(qiáng)的市場(chǎng)議價(jià)能力和良好的市場(chǎng)關(guān)系；在英國(guó)乃至全球有較高的市場(chǎng)占有率。

2、劣勢(shì)

光明對(duì)上游資源的把控能力較差；缺乏成熟的品牌和具有國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的管理人才。維多麥負(fù)債比率高，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，財(cái)務(wù)成本較高。

3、機(jī)會(huì)

三聚氰胺事件后，外資品牌蜂擁進(jìn)入中國(guó)，給本土乳業(yè)帶來(lái)災(zāi)難性打擊，中國(guó)乳業(yè)要想跑贏外資企業(yè)，只能通過(guò)海外并購(gòu)，完成產(chǎn)業(yè)布局。

國(guó)內(nèi)麥片行業(yè)的市場(chǎng)容量較小，市場(chǎng)潛力大且競(jìng)爭(zhēng)壓力較小。

4、威脅

隨著眾多外國(guó)品牌在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的不斷拓展，國(guó)內(nèi)乳品企業(yè)面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)。乳品原輔料價(jià)格上漲、人工成本上漲等不利因素使得企業(yè)利潤(rùn)空間被壓縮。各國(guó)對(duì)待外資的法律規(guī)定不同，給并購(gòu)帶來(lái)阻礙。東西方文化的差異是海外并購(gòu)的最大障礙。

三、并購(gòu)過(guò)程分析

1、支付方式

交易對(duì)價(jià)近6.8億英鎊，約合68億元人民幣，包括購(gòu)買(mǎi)60%的股權(quán)和承擔(dān)部分債務(wù)。因此，支付方式為混合支付。

2、融資方式

此次并購(gòu)中，維多麥含債務(wù)的股權(quán)價(jià)值為3億英鎊，光明需要支付1.8億英鎊才能收購(gòu)其60%的股權(quán)。另外，維多麥有9億英鎊債務(wù)，其中5億需要由光明進(jìn)行債務(wù)再融資來(lái)滿足。也就是說(shuō)，光明需支付6.8億英鎊（約68億元人民幣）才能完成此次收購(gòu)。而光明集團(tuán)2011年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)為26.5億元人民幣，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流入量?jī)H為10.06億元人民幣，其自有資金顯然不足以完成此次收購(gòu)，因此，融資成為并購(gòu)的當(dāng)務(wù)之急。

光明集團(tuán)參考了國(guó)際目前比較先進(jìn)的全杠桿融資，即完全依靠負(fù)債。雖然這種方式會(huì)大大增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，通常并不鼓勵(lì)，但是綜合考慮光明的集團(tuán)規(guī)模和股權(quán)結(jié)構(gòu)，以及其總部所在地上海的金融發(fā)達(dá)程度，使用全杠桿收購(gòu)的方式是具有可行性的。

3、融資成本的控制

（1）過(guò)橋貸款

過(guò)橋貸款是一種短期貸款，借款人使用它直到為長(zhǎng)期低成本的融資安排提供擔(dān)?；蜻€清現(xiàn)有債務(wù)。它是一種過(guò)渡性的貸款，允許借款人通過(guò)提供直接的現(xiàn)金流來(lái)償還目前的債務(wù)。

過(guò)橋貸款也可以是銀行以票據(jù)等形式向并購(gòu)企業(yè)的過(guò)渡性貸款，這種票據(jù)的利率逐漸上升，也是為了促進(jìn)并購(gòu)交易的迅速完成，日后由并購(gòu)方以并購(gòu)?fù)瓿珊蟪鍪鄄糠仲Y產(chǎn)所得資金或利用公開(kāi)發(fā)行債券籌集到的資金來(lái)償還。光明集團(tuán)的過(guò)橋貸款就屬于這種情況，雖然成本較高，但是為后續(xù)的低成本長(zhǎng)期融資提供了擔(dān)保。因此，過(guò)橋貸款有效降低了此次并購(gòu)的融資成本，使其由預(yù)期的4%降到了3.1%左右。

（2）俱樂(lè)部融資

俱樂(lè)部融資是指銀行業(yè)組織多家會(huì)員單位參加，根據(jù)統(tǒng)一簽訂的銀企協(xié)議，按約定的貸款條件、期限、利率等向特定的信用狀況良好、成長(zhǎng)性好但出現(xiàn)暫時(shí)資金困難的亞健康企業(yè)提供融資的貸款方式。光明食品采取俱樂(lè)部貸款而沒(méi)有采用銀團(tuán)貸款，一是因?yàn)樗鼪](méi)有牽頭銀行，不論大小銀行都平等參與、自愿入會(huì)，有利于控制貸款利率；二是因?yàn)殂y團(tuán)貸款需要通過(guò)代理行向借款人提供貸款，要額外支付管理費(fèi)、代理費(fèi)等，大大增加了融資成本。

（3）國(guó)際信用評(píng)級(jí)

光明主動(dòng)申請(qǐng)由穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾和惠譽(yù)這三大國(guó)際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，這是國(guó)內(nèi)企業(yè)海外并購(gòu)中很少涉及的。此次評(píng)級(jí)不僅成為光明低成本俱樂(lè)部融資的關(guān)鍵性保證，也有利于其綜合嘗試杠桿收購(gòu)、過(guò)橋貸款等國(guó)際化金融手段，打開(kāi)了發(fā)行國(guó)際債券的窗口，有效解決了融資難、融資成本高的問(wèn)題。

4、并購(gòu)后的整合

（1）債務(wù)重組

針對(duì)維多麥高負(fù)債的債務(wù)結(jié)構(gòu)，光明對(duì)其進(jìn)行債務(wù)重組，將6.7億英鎊商業(yè)貸款減少為4億，差額部分轉(zhuǎn)為股東貸款，使融資成本從7400萬(wàn)英鎊降低為5140萬(wàn)，直接減少2260萬(wàn)英鎊，極大改善了維多麥的財(cái)務(wù)狀況。

（2）保留原有管理團(tuán)隊(duì)

光明集團(tuán)收購(gòu)了維多麥60%的股權(quán)，其余40%股權(quán)仍由獅王資本和公司管理層持有。另外，光明保留了維多麥原有的管理團(tuán)隊(duì)，并使其保持獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，不在日常經(jīng)營(yíng)上接手原有業(yè)務(wù)，保證了當(dāng)?shù)仄髽I(yè)團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性。

（3）公司體制創(chuàng)新

為提升合作效率，光明內(nèi)部還在體制上進(jìn)行創(chuàng)新，專(zhuān)門(mén)成立了聯(lián)席會(huì)議制度，由董事長(zhǎng)擔(dān)任主席，集團(tuán)總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)任副主席，辦公室主任由財(cái)務(wù)總監(jiān)兼任，一旦維多麥有重大決定需要審批，就能以最快的速度直接回應(yīng)。

四、結(jié)論

海外并購(gòu)是企業(yè)發(fā)展壯大的一條捷徑，但并不是一條坦途，每一個(gè)環(huán)節(jié)都有失敗的風(fēng)險(xiǎn)。本案例中光明食品從選擇目標(biāo)、設(shè)計(jì)杠桿到并購(gòu)整合，都是經(jīng)過(guò)充分的考慮和細(xì)致的安排，尤其是在融資方式的選擇以及對(duì)融資成本的控制方面，運(yùn)用了過(guò)橋貸款、俱樂(lè)部融資等一系列金融手段，并且主動(dòng)申請(qǐng)國(guó)際信用評(píng)級(jí)，為其擇機(jī)發(fā)債鋪路并進(jìn)一步降低融資成本，這些都是中國(guó)企業(yè)在以往的并購(gòu)中很少涉及的。企業(yè)可以結(jié)合自身情況，選擇性地學(xué)習(xí)和借鑒，從而有效解決并購(gòu)中的融資問(wèn)題，提高并購(gòu)的成功率。

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