淺析企業(yè)并購估價中的風(fēng)險與防范

雷　蕾

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淺析企業(yè)并購估價中的風(fēng)險與防范

雷蕾

摘要：對目標(biāo)企業(yè)的價值評估是企業(yè)整個并購活動的核心，價值評估的方法多種多樣，分別適用于不同的情況，也各有利弊，企業(yè)需要根據(jù)實際情況綜合運(yùn)用。還需要注意各種隱性因素對目標(biāo)企業(yè)價值的影響，防范估價風(fēng)險，力爭實現(xiàn)并購方利益最大化甚至雙贏。

關(guān)鍵詞：并購；估價方法；估價風(fēng)險；防范措施

隨著我國經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，并購已成為企業(yè)在激烈的市場競爭下實現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大、市場占有率提高和資源優(yōu)化配置的重要手段。浙江吉利通過收購沃爾沃轎車公司獲得了大量核心技術(shù)、專利以及其在全球的經(jīng)銷渠道，有助于吉利公司實現(xiàn)自主品牌高端化和推動中國自主汽車品牌盡快走向國際市場。其他的并購案例還有阿里巴巴收購雅虎中國，聯(lián)想斥資12.5億美元拿下IBM全球PC業(yè)務(wù)，以及國美閃電并購永樂等。雖然并購能給企業(yè)帶來許多利好，但這其中也存在許多風(fēng)險需要我們加以分析和防范，其中最需要我們注意的是并購估價所帶來的風(fēng)險，因為對目標(biāo)企業(yè)的并購估價是直接關(guān)系到企業(yè)并購成功與否的關(guān)鍵因素。

一、常用的并購估價方法

(一)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法

這種方法以持續(xù)經(jīng)營作為前提條件，認(rèn)為目標(biāo)企業(yè)的價值與該企業(yè)未來能產(chǎn)生的現(xiàn)金流量緊密相關(guān)，考慮了企業(yè)未來的盈利能力對于企業(yè)價值的影響。根據(jù)其基本原理，在進(jìn)行價值評估時需要確定三個關(guān)鍵要素，一是各期的現(xiàn)金流量，二是能夠反映預(yù)期現(xiàn)金流量風(fēng)險的貼現(xiàn)率，三是要合理確定資產(chǎn)的壽命。三個要素缺一不可，對這三要素估計的準(zhǔn)確性直接影響到價值評估的準(zhǔn)確度。這種方法是實踐中使用最多的估價方法。

(二)加和評估法

這種方法以成本作為估算切入點，通過加總企業(yè)各項要素資產(chǎn)的評估價值來得出目標(biāo)企業(yè)的價值，基本假設(shè)是企業(yè)所有的資產(chǎn)成本之和減去負(fù)債即為企業(yè)的價值。運(yùn)用這種方法進(jìn)行企業(yè)價值評估，就是以歷史投入為導(dǎo)向來考慮目標(biāo)企業(yè)的價值。當(dāng)并購活動結(jié)束后，目標(biāo)企業(yè)不再繼續(xù)經(jīng)營的情況下采用加和評估法較為合適。

(三)市場估價法

該方法以市場作為切入點，具體又包括了股價決定法和市場比較法兩種方法。股價決定法就是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的股票價格來估計其價值，主要適用于被并購企業(yè)是上市公司的情況。而市場比較法主要適用于非上市公司，因為非上市公司的股票并不能在股票市場上流通，我們無法獲得其股票價格。但可以在股票市場上尋找與其具有可比性的上市公司或在并購市場上尋找近期被并購的類似公司來估計目標(biāo)企業(yè)的價值，這就是市場比較法。

二、并購估價中的風(fēng)險

并購估價是企業(yè)并購工作的一個重要環(huán)節(jié)，對目標(biāo)企業(yè)估價過高會導(dǎo)致并購方并購成本的增加，減少并購給企業(yè)帶來的預(yù)期利益，甚至出現(xiàn)負(fù)收益；而估價過低又很可能導(dǎo)致并購失敗，目標(biāo)企業(yè)拒絕接受并購方的報價，在這種情況下并購方為了并購活動所進(jìn)行的前期準(zhǔn)備將付諸東流。因此認(rèn)真分析并購估價中存在的風(fēng)險變得很有必要。

(一)財務(wù)報告所帶來的估價風(fēng)險

目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報告是并購方進(jìn)行并購估價的重要信息來源，財務(wù)報表上所反映的信息的準(zhǔn)確性直接影響到并購方對目標(biāo)企業(yè)價值的評估。但從我國目前的狀況來看，大部分企業(yè)的財務(wù)報告都或多或少地存在著一些虛假信息，導(dǎo)致財務(wù)報告所提供的信息的失真。并且企業(yè)的財務(wù)報告主要基于歷史成本進(jìn)行反映，沒有充分考慮到通貨膨脹和過時貶值這兩個因素所帶來的影響。除此之外，財務(wù)信息的披露很大程度上要依賴于會計人員的主觀判斷，如果會計人員的執(zhí)業(yè)水平或職業(yè)道德水平較低，財務(wù)報告信息的真實性也會大大降低。低質(zhì)量的財務(wù)報告信息終將導(dǎo)致并購方對目標(biāo)企業(yè)價值的判斷失誤，因此財務(wù)報告信息的失真是企業(yè)并購估價風(fēng)險的一大來源。

(二)估價方法所帶來的估價風(fēng)險

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法雖然運(yùn)用最廣泛，但其結(jié)果的準(zhǔn)確度與各種假設(shè)的精確度密不可分。首先，這種方法是建立在企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營的前提下；其次，折現(xiàn)率本身就是一個主觀的設(shè)定，主要依賴于評估人員對于各種歷史數(shù)據(jù)和市場情況的綜合分析并摻入了大量的主觀判斷，客觀性較差；最后，對未來現(xiàn)金流量的預(yù)測也有很強(qiáng)主觀性，其數(shù)據(jù)并不能夠客觀獲得，這也很大程度上降低了估價的準(zhǔn)確性。加和評估法重在衡量可以量化的資產(chǎn)，而沒有將管理效率、員工素質(zhì)等無法量化的因素給企業(yè)價值帶來的影響考慮進(jìn)去，使得利用這種方法得出的目標(biāo)企業(yè)價值顯得有些片面。市場估價法的可操作性較差，就目前來看，我國股票市場和并購市場相對于西方發(fā)達(dá)國家來說還不夠成熟。而運(yùn)用市場估價法的關(guān)鍵就在于找到具有可參照性的類似交易或具有可對比性的相似企業(yè)并得到其市場價值，不成熟的市場令這項工作在當(dāng)前環(huán)境下變得難以開展。所以即使并購方能夠使用這種方法進(jìn)行估價，其結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性也有待商榷。

(三)目標(biāo)企業(yè)所處階段帶來的估價風(fēng)險

如果目標(biāo)企業(yè)已經(jīng)是一個成熟企業(yè)，其管理模式、組織架構(gòu)、運(yùn)作流程等都已經(jīng)比較成熟，發(fā)展前景及未來盈利狀況會較好預(yù)測，有利于提高并購方對目標(biāo)企業(yè)價值估計的準(zhǔn)確度，推進(jìn)并購工作的順利開展。如果目標(biāo)企業(yè)是一個初創(chuàng)企業(yè)，其管理模式等都不夠成熟，未來的發(fā)展前景難以預(yù)測，影響其未來收益狀況的不確定因素較多，由此使得并購方對目標(biāo)企業(yè)估值的難度變大。與目標(biāo)企業(yè)的實際價值相比并購方的估價很可能出現(xiàn)較大偏差，這對并購方是不利的。

三、防范并購估價風(fēng)險的措施

(一)加強(qiáng)對目標(biāo)企業(yè)相關(guān)信息搜集

現(xiàn)實情況中許多估價風(fēng)險都是由于并購雙方信息不對稱導(dǎo)致的，并購方掌握的關(guān)于目標(biāo)企業(yè)的信息越多，越有利于提高并購方估價的準(zhǔn)確性，使其在談判中處于優(yōu)勢地位。具體內(nèi)容包括加強(qiáng)對目標(biāo)企業(yè)財務(wù)方面信息的搜集，盡量使用經(jīng)過注冊會計師審計的財務(wù)報表；深入了解目標(biāo)公司的出售動機(jī)，以此來制定出相應(yīng)的談判策略；還要注意查看其是否存在未決訴訟，及時發(fā)現(xiàn)可能存在的風(fēng)險。

(二)靈活運(yùn)用多種估價方法

應(yīng)根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的性質(zhì)、所處階段、運(yùn)作水平及發(fā)展模式等具體情況采用不同的價值評估方法，不能僅僅依靠一種估價方法來確定目標(biāo)企業(yè)價值，要綜合運(yùn)用多種方法來分析目標(biāo)企業(yè)的價值，還可以視情況對具體方法進(jìn)行一定的改動。同時還要考慮到管理水平、員工素質(zhì)等不能量化的因素對目標(biāo)企業(yè)價值的影響，力爭實現(xiàn)對目標(biāo)企業(yè)價值的全面評估。

(三)聘請專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)

中介機(jī)構(gòu)在當(dāng)前企業(yè)并購活動中發(fā)揮著不可替代的作用，主要有來自兩個方面的原因。第一，對目標(biāo)企業(yè)的價值評估本身就是一項較為復(fù)雜的工作，對相關(guān)專業(yè)能力要求較高；第二，企業(yè)的并購活動越來越多樣化，跨行業(yè)并購和跨國并購已不再少見。單單依靠企業(yè)內(nèi)部專設(shè)的并購部門或財務(wù)管理部門等來進(jìn)行目標(biāo)企業(yè)的價值評估已顯得不合時宜，費(fèi)時費(fèi)力且得出的估價結(jié)果不一定合理。而聘請專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)可以大大減輕并購方的工作量，并且許多知名的財務(wù)顧問公司都有比較擅長的領(lǐng)域，其估價的準(zhǔn)確程度具有一定的合理保障。

四、結(jié)論與展望

并購估價在并購活動中的重要性不容小覷，企業(yè)應(yīng)當(dāng)靈活運(yùn)用多種方法進(jìn)行價值評估，在看到利好的同時還要考慮相應(yīng)的風(fēng)險。在當(dāng)前背景下，企業(yè)為了尋求多樣化發(fā)展，同行業(yè)之間的并購、跨行業(yè)并購及跨國并購將變得更加頻繁，目標(biāo)企業(yè)價值評估體系也會變得更加完善，帶來價值評估精準(zhǔn)度的提高和估價風(fēng)險的降低。并且我國的股票市場和并購市場正在逐步走向成熟，目標(biāo)企業(yè)的價值獲得也將變得更加容易，由此推動并購方并購工作的順利進(jìn)行。最終實現(xiàn)我國經(jīng)濟(jì)的又好又快發(fā)展，企業(yè)經(jīng)營效益的不斷提高。(作者單位：鄭州大學(xué))

參考文獻(xiàn)：

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